最新版中国有色金属铜行业投资策略分析报告.docx

1、最新版中国有色金属铜行业投资策略分析报告2017年有色金属铜行业分析报告2017年6月出版1、有色金属铜 2016 年走势回顾 52、铜供应现状及预期 62.1、2016 年全球铜矿、精炼铜产量 62.1.1、全球铜矿产量增长 4.86% 62.1.2、全球精炼铜供应同比增长 3.38% 82.2、2017 年全球铜矿、精炼铜产能变化 92.2.1、全球新增铜矿产能 80 万吨 92.3、精炼铜新增产能预计增长 3%或 70 万吨 112.4、嘉能可可能复产部分共 30 万吨产能 123、需求情况及预期 143.1、2016 年全球精炼铜需求 143.1.1、2016 全球铜实际消费增速预计

2、2.3% 143.1.2、中国铜实际消费今年上升较多 153.2、2017 年全球精炼铜需求预期 163.2.1、中国铜消费预期 173.2.2、其他主要经济体消费预期 174、库存情况 195、成本情况 205.1、全球成本曲线 205.2、未来成本变化 206、供求平衡表价格预期 21图表 1：2016 年沪铜指数走势 5图表 2：ICSG 全球铜矿产量累计值，累计同比（右轴）（单位：千吨，%） 6图表 3：秘鲁铜矿产量累计值，累计同比（右轴）（单位：万吨，%） 6图表 4：智利铜矿产量累计值，累计同比（右轴）（单位：万吨，%） 7图表 5：ICSG 全球精炼铜产量累计值，累计同比（右轴）

3、（单位：千吨，%） 8图表 6：中国精炼铜产量累计值，累计同比（右轴）（单位：万吨，%） 8图表 7：全球矿山产量预计，同比（右轴）(单位：万吨，%) 9图表 8：KatangaMining 总产量，自有矿精炼铜产量(单位：万吨) 13图表 9：Mopani 总产量，自有矿精炼铜产量(单位：万吨) 13图表 10：ICSG 精炼铜累计消费量，累计同比（右轴）(单位：万吨，%) 14图表 11：全球精炼铜消费量(单位：千吨) 14图表 12：房屋新开工面积累计同比（右轴），电网基本建设投资完成额累计同比(单位：%) 15图表 13：中国铜材产量累计值，累计同比（右轴）(单位：万吨，%) 16图表

4、 14：中国国债到期收益率：10 年，商品房销售面积累计同比（右轴）(单位：万吨，%) 17图表 15：美国铜消费量(单位：千吨) 18图表 16：欧洲铜消费量(单位：千吨) 18图表 17：全球交易所库存，LME 铜收盘价（右轴）(单位：万吨，美元/吨) 19图表 18：PMI，LME 铜收盘价（右轴）(单位：美元/吨) 19图表 19：全球铜成本曲线(单位：美分/磅) 20图表 20：WTI 原油结算价，WTI 原油结算价/秦皇岛山西产动力煤平仓价（右轴）（单位：美元/桶） 20表格 1：秘鲁铜矿山产量(单位：万吨) 10表格 2：智利铜矿山产量(单位：万吨) 10表格 3：印尼铜矿山产量

5、(单位：万吨) 11表格 4：中国精炼铜投放产能(单位：万吨) 11表格 5：ICSG 全球精炼铜产量，同比(单位：万吨，%) 12表格 6：铜供求平衡（单位：万吨） 211、有色金属铜 2016 年走势回顾今年铜价走势大幅超过预期。2015 年底，主要研究机构和投行对 2016 年铜价预期 较为悲观，认为铜价将较 2015 年下跌 10%以上，但今年铜价实际走势较为强劲。年初， 由于中国汇率贬值幅度较大，市场对全球通缩预期担忧进一步加剧，铜价作为中国经 济的风向标，伦敦金属交易所 1 月 15 日下跌至 6 年来的最低点 4318 美元/吨，而春节 之后，随着中国稳增长、宽货币等经济政策逐步

6、出台，国内大宗商品需求逐步回暖， 以螺纹钢为代表的黑色金属价格大幅上涨，但铜因自身库存较高，价格只是稳定在 4500 美元/吨5000 美元/吨之间震荡。进入三季度之后，供应侧改革效果进一步加强，国 内商品进入疯涨模式，铜价开始不甘落后，10 月份前后开始大幅拉涨，截至 12 月 12 日，LME 铜价稳定在 5700 美元/吨6000 美元/吨，11 月 28 日最高上涨至 6045.5 美元/吨，较去年 12 月 30 日 4742.5 美元/吨上涨 27.5%，上海期货交易所主力合约报 49660元/吨，较去年 12 月 30 日 36650 元/吨上涨 30.3%。图表 1：2016

7、年沪铜指数走势2、铜供应现状及预期2.1、2016 年全球铜矿、精炼铜产量2.1.1、全球铜矿产量增长 4.86%国际铜业研究小组（ICSG）数据显示，1-8 月全球铜矿生产 1326.9 万吨，同比增 长 4.86%，预计 2016 全年全球铜矿产量增长 4%至 1988.4 万吨左右。该机构统计的 2012 年至 2015 年铜矿产量增速分别为 4.2%、7.76%、2.06%和 4.37%。分国家来看，今年前8 个月增产的主要为秘鲁、蒙古，而减产的主要是智利和刚果。图表 2：ICSG 全球铜矿产量累计值，累计同比（右轴）（单位：千吨，%）秘鲁铜矿产能增加，产量增长较快。自 2013 年铜

8、矿生产再次进入增长周期以来， 起初包括智利、秘鲁、印尼、蒙古、刚果等国产量都有所增加，但随着铜价逐渐下跌， 大部分增产国家都放慢了增产的脚步，目前只有秘鲁增产幅度较大。根据秘鲁政府公 布的数据显示，1-10 月秘鲁全国共生产 194.8 万吨铜，同比增速达到 45.7%。今年秘 鲁增产的铜矿主要为：自由港旗下的 CerroVerde 矿场，中国铝业公司的 Toromocho 矿 场，HudbayMinerals 公司的 Constancia 矿场，及中国五矿集团投资 83 亿美元的 LasBambas 矿场。图表 3：秘鲁铜矿产量累计值，累计同比（右轴）（单位：万吨，%）因品味下降和生成中断，

9、2016 年 1-10 月智利铜生成不及预期。根据智利央行公布 的数据显示，1-10 月全球头号铜生产国智利共生产 458.1 万吨，同比下降 4.68%，相 较于去年同期损失产量为 22.48 万吨，预计全年将损失 30 万吨的产量。图表 4：智利铜矿产量累计值，累计同比（右轴）（单位：万吨，%）中国铜矿产量小幅回升，但仍不及 2014 年水平。2015 年，受国内经济下滑严重， 且内矿价格高于外矿，国内铜矿产量下降 6.6%，至 166.7 万吨。然而进入 2016 年，由 于汇率缓慢贬值，国内下游需求回暖，国内铜矿需求增加，产量亦有所上升。来自国家统计局的数据显示，1-10 月全国铜矿共

10、生产 149.9 万吨，同比增长 4.97%，相较于去年的同期水平增长 6 万吨，但相较于 2014 年的高点仍缩减 7 万吨产量。2.1.2、全球精炼铜供应同比增长 3.38%全球精炼铜供应增速放缓。ICSG 数据显示，1-8 月全球精炼铜生产 1549.7 万吨， 同比增长 3.38%，预计 2016 全年年精炼铜产量将增长 2.2至 2338.3 万吨。该增速虽 然较 2015 年的 0.94%增速有所回升，但相较于 2013 年的 5.36%，2014 年的 6.54%偏低。2016 年精炼铜的增产量主要源自于中国，中国因部分新增冶炼产能投放，前两个季度 的精炼铜产量增长为 7%。图表

11、 5：ICSG 全球精炼铜产量累计值，累计同比（右轴）（单位：千吨，%）中国精炼铜产量增速维持较高水平。来自国家统计局的数据显示，2016 年 1-10 月全国精炼铜共生产 696.0 万吨，累计同比增速为 8.4%，去年同期的增速为 6.77%。 而 2013、2014 和 2015 的产量分别为 683、764 和 796 万吨，同比增速分别为 13.58%、11.9%和 4.2%，可以看到，今年前 10 个月的增速高于 2015 年水平，但低于 2013、2014年的水平。图表 6：中国精炼铜产量累计值，累计同比（右轴）（单位：万吨，%）2.2、2017 年全球铜矿、精炼铜产能变化全球来

12、看，明年铜矿产量增长预计 80 万吨，同比增速为 4%，精炼铜产量增长预计60 万吨左右，增速为 3%，如果嘉能可复产则产量有望增加 90 万吨，增速为 4.5%。2.2.1、全球新增铜矿产能 80 万吨总体来看 2017 年全球铜矿新增产能预计再贡献 80 万吨铜矿，供应增速预计与今 年基本持平在 4%左右。分国别来看，秘鲁 15 万吨，智利 30 万吨，厄瓜多尔 12 万吨， 赞比亚 12 万吨，中国 10 万吨。图表 7：全球矿山产量预计，同比（右轴）(单位：万吨，%)秘鲁方面，新增产量仍集中 Lasbambas、CerroVerde 和 LasBambas 三个大矿上， 预计增量为 1

13、5 万吨。10 月秘鲁能源&矿业部公布的数据显示，其中 CerroVerde 今年前10 月总计生产了 43.0 万吨铜，LasBambas 矿场生产 26.6 万吨，Toromocho 矿场生产12.8 万吨，Constancia 矿场生产 11.3 万吨。从设计产能和实际产量的比较来看， CerroVerde 完成今年产能增长目标，如果明年投产顺利，将再增加 1 万吨产量， LasBambas 超额完成产能、产量目标，预计明年进一步增产产量为 8 万吨，Toromocho 全年预计完成产量 17 万吨左右，预计明年增量为 6 万吨，总增量为 15 万吨。表格 1：秘鲁铜矿山产量(单位：万吨

14、)智利方面，2016 年因铜矿品位下滑较快，整体产量下滑较多，但预计 2017 年产量 可能有所恢复，环比增产 30 万吨。Escondida 项目的大股东为必和必拓，从 7 月份的 新闻得知，该公司投资不到 2 亿美元，完成 LosColorados 选矿厂的扩建工作，此项投 资将帮助抵消该矿品位的下滑同时增加铜矿产量以实现每年 120 万吨的平均产量目标， 运营定于 2017 年年中开始。另外，Chuquicamata 铜矿的资本支出规模已经缩减至 35 亿美元，目前该矿的开采方式转换项目已经接近 40%完成。表格 2：智利铜矿山产量(单位：万吨)印尼方面，维持原供应量。原本印尼铜矿产量有

15、变数的是 BatuHijau 矿，但 2015年年底，Newmont 将印尼 BatuHijau 挂牌出售，2016 年内印尼本土企业 PTAmman MineralInternasional 开始接手该矿，该项目预计四季度内完成交割。印尼贸易部官员近日称， 印尼铜金矿商 Amman MineralNusa Tenggara 已经获得了该国能源矿业部许可，自 2017 年 1 月开始出口国铜和黄金精矿，获得许可之后，旗下的 Batu Hijau 矿将会出口 14.9 万吨铜精矿，因此预计印尼将保持原有供应量。表格 3：印尼铜矿山产量(单位：万吨)其他方面：南美的厄瓜多尔预计增产 12 万吨；赞

16、比亚今年上半年产量增长 8%，全 年生产预计 70 万吨，明年预计进一步增产至 82 万吨，增产 12 万吨；中国地区因铜价 恢复而再增产 10 万吨。2.3、精炼铜新增产能预计增长 3%或 70 万吨关于精炼铜 2017 年的产量预测市场分歧较大，但我们认为明年新增产能部分提供 的产量增长预计在 70 万吨左右，同比增速在 3%左右。从 ICSG 的近期发言看，其认为 明年增速为 1.7%，产量达 2379.1 万吨。而从估计来看其认为 2017 年的产量增加 90 万吨，增速为 3.9%。在两个权威机构数据的取舍上，自身分析来看，一者国内今年年 底至明年铜仍有 60 万吨左右的产能增长，因

17、此明年精炼铜产量增幅应该不会过低，二 者今年国内铜加工费定在 97 美元/吨，虽然不及前几年，但仍属于高位，表明全球铜 矿的增速仍应该高于精炼铜的增速，因此如果明年铜矿增速在 4%，我们认为明年精炼 铜供应增速大概率也会在 2%-4%之间，产量增加在 45-95 万吨之间。表格 4：中国精炼铜投放产能(单位：万吨)表格 5：ICSG 全球精炼铜产量，同比(单位：万吨，%)2.4、嘉能可可能复产部分共 30 万吨产能去年 9 月铜价处于 5400 美元/吨时，嘉能可宣布在未来 18 个月内减产 40 万吨阴 极铜产出，从时间上计算，嘉能可的这一计划预计在明年一季度结束。届时嘉能可有 可能恢复这一

18、部分产能，预计可增加三个季度产量约为 22.5 万吨。当时减产全部来自 非洲产区，其中包括产出 SX-EW 形式电解铜的刚果分部 KatangaMining 与拥有 20 万吨冶炼产能 Mufulira 的赞比亚分部 Mopani，2014 年 KatangaMining 与 Mopani 分别利用自产铜精矿产出电解铜 15.8 万吨与 10.99 万吨，Katanga 与 Mopani 的 C1 成本在 5510美元/吨。图表 8：KatangaMining 总产量，自有矿精炼铜产量(单位：万吨)图表 9：Mopani 总产量，自有矿精炼铜产量(单位：万吨)3、需求情况及预期3.1、2016

19、 年全球精炼铜需求3.1.1、2016 全球铜实际消费增速预计 2.3%国际铜业研究小组（ICSG）数据显示，1-8 月全球铜表观消费量为 1558.7 万吨， 同比增长 4.63%，预计 2016 全年全球铜表观消费量预计增长 1.5%至 2339.1 万吨。图表 10：ICSG 精炼铜累计消费量，累计同比（右轴）(单位：万吨，%)实际消费增速方面，根据 WoodMackenzie 的公布的数据 2016 年全球铜消费 2232.5 万吨，同比增长为 2.3%。分国家来看：2016 年美国消费 186.9 万吨，同比增速为 1.2%， 与 2013-2015 年基本持平；欧洲消费 342.8

20、 万吨，同比增速为 1.2%，较前两年略有下 降；日本消费 100.3 万吨，同比增速为-0.5%；中国消费 1046.3 万吨，同比上涨 3.1%。图表 11：全球精炼铜消费量(单位：千吨)3.1.2、中国铜实际消费今年上升较多国内铜消费增速回暖。从国内的消费行业分类来看，电力行业应该在铜消费中占比最大，达到 40-50%左右。排名第二的是空调制冷行业，制冷行业还包括冰箱制冷等，巅峰期时这个行业的占比达到 20%，近几年基本上都在 15%左右。其他的行业包括建筑、 交通运输和电子行业等，占比约 7-10%。根据安泰科公布的预期看，由于今年地产回暖、 电网投资加速，中国铜消费 1022 万吨，

21、今年铜消费在 3%-4%之间。分行业看，截至 10 月，新屋开工面积同比上涨 8.1%，去年同比增速为-13.2%，电网投资完成额同比增速 为 28.5%，去年同期同比增速为 7.91%。图表 12：房屋新开工面积累计同比（右轴），电网基本建设投资完成额累计同比(单位：%)从中端铜材的产量来看，根据国家统计局的数据显示，1-10 月全国共生产 1766.3万吨，同比增速为 18.1%，去年同期的增速为 8.2%。图表 13：中国铜材产量累计值，累计同比（右轴）(单位：万吨，%)3.2、2017 年全球精炼铜需求预期总体来看，中国需求增速明年将略有下降至 3%，而欧美在排除大规模基建的情况下，将

22、维持今年的铜消费增速 1-2%，因此全球铜需求在 2%左右。3.2.1、中国铜消费预期2016 年，在国家稳增长和宽货币的共同刺激之下，国内地产销售回暖，下游消费 相较于 2015 年有明显好转。但宽松的货币又造成了一线、二线城市地产价格的暴涨， 导致央行货币转向中性，进一步引发债券市场利率上涨较为迅速，上涨的利率预计反 过来将抑制明年地产销售，从下图可知 10 年来的经济周期基本吻合这一传导特征。因 此，我们认为在地产下滑的背景下明年国内消费增速将较今年有所下滑至 3%。当然， 目前大家对需求的预期普遍比较悲观，基本逻辑也相似，怀着对市场的敬畏，我们认 为预期仍然是预期，再好的逻辑也依然有待

23、数据的进一步佐证，明年需求的变化仍需 看政府对土地出让的政策和态度。图表 14：中国国债到期收益率：10 年，商品房销售面积累计同比（右轴）(单位：万吨，%)3.2.2、其他主要经济体消费预期欧洲与美国目前的经济处于缓慢回暖期，从其下游的数据可以发现，其用铜行业的消费数据在逐年回暖。具体年份来看，美国方面，2013、2014、2015 年的消费增速分别为 1.87%、1.11%、1.76%，欧洲方面，这三年的增速分别为 1.77%、4.30%、2.88%。 因此我们认为在欧美经济缓慢回升的背景下，其消费增速将维持今年 1-2%的增速。当然如果欧美市场进入基建扩张年份，则需求重新调整需求增速预期

24、。图表 15：美国铜消费量(单位：千吨)图表 16：欧洲铜消费量(单位：千吨)4、库存情况全球交易所库存方面，截至 12 月 9 日，全球交易所库存合计为 43.6 万吨，处于 历史中性偏低水平，目前对价格影响较为中性。分交易所来看，伦敦金属交易所铜库存 24.2 万吨，纽约商业交易所铜库存为 7.96 万吨，上海期货交易所铜库存 13.2 万吨。图表 17：全球交易所库存，LME 铜收盘价（右轴）(单位：万吨，美元/吨)国内社会库存方面，由于铜社会库存缺乏有效的统计数据，我们以 PMI 指标中的 原材料库存指数来代替，目前 PMI 原材料指数为 48.4。该数值属于中性偏低水平。图表 18：

25、PMI，LME 铜收盘价（右轴）(单位：美元/吨)5、成本情况5.1、全球成本曲线根据统计，2016 年全球精炼铜生产成本曲线略有下移，90 分位线至 205 美分/磅， 折合 4520 美元/吨。其认为由不可控的宏观因素导致的成本降低将会减缓，未来成本 进一步下降的可能性较低。图表 19：全球铜成本曲线(单位：美分/磅)5.2、未来成本变化动力煤比原油价格过高，WTI 原油可能将进一步上升至 60 美元/桶。今年，随着国 内动力煤产量控制，动力煤价格预期基本稳定，由于国内对煤产量控制力度较强，我 们认为明年煤价至少在 500 元/吨-600 元/吨之间。如果汇率以 7 人民币/美元，那么原

26、油的价格应该在 5060 美元/桶左右。，对应铜的价格 5500-6600 美元/吨。图表 20：WTI 原油结算价，WTI 原油结算价/秦皇岛山西产动力煤平仓价（右轴）（单位：美元/桶）6、供求平衡表价格预期从目前的市场预期来看，目前对明年铜的供求平衡预期偏向过剩，需求方面下降 至 3%以下，而供应增速在 3%以上。而超预期可能发酵的事情主要有（1）嘉能可非洲 精炼铜产能复产（2）国内需求再次扩张（3）美国增加基建投资（4）铜矿开采中断事 件增加（5）人民币贬值幅度。成本方面，由于原油相对动力煤价格低估、原油生产国 减产，预计原油成本将带动精炼铜制造成本上升。因此，在供需短缺不超预期的情况 下，明年铜价预计在 5200 美元/吨6600 美元/吨之间波动，国内价格在 43000 元/吨55000 元/吨。表格 6：铜供求平衡（单位：万吨）-END-END-END-END-