国际大豆阶段行情展望.docx

1、国际大豆阶段行情展望国际大豆阶段行情展望预计至12月末CBOT大豆将震荡走高宏观层面：近期将继续对商品市场提供支撑我们认为宏观经济将在下面两个命题推动下发展。1. 经济已经触底，且新兴经济体的经济恢复明显好于发达国家；2. 各国为刺激经济采取了史无前例的货币宽松政策。在这种宽松的货币政策下如何预防通胀带来的财富缩水，以及随后如何跟上政府退出刺激政策的节奏调整资产配置；我们基于以上两个命题来讨论近期宏观方面可能的变化：货币方面看空因素1. 美国圣路易斯州联储主席 Bullard在周末的讲话中表示要延长抵押贷款的时间到下一年度第一季度。增加了大家对美国不会在近期加息的信心；2. ECB 主席上周讲

2、话中谈到刺激政策推出计划和收紧流动性的言论增加了大家对欧洲要先于美国退出刺激计划的预期，从而推动欧元兑美元升值；3. 中国决定继续维持弱势人民币的决议为美元的下跌助推；4. 美国与其他国家的利差刺激套利交易，造成资金从美国货币市场源源不断的流出；5. 与美国相比，其他国家，尤其是新兴经济体和资源类国家的经济恢复更好。吸引资金从美国流向其他国家；6. 美国通过医疗改革计划必然造成美国增加财政赤字，从而增加美元贬值的动能；7. 美元空头净持仓不高。截至11月17号COT持仓报告（含期权）报告的投机和基金净空头持仓数为3012；所以并没有迹象表明美元被过分抛空，美元仍存在下跌的量能；看多因素1. 美

3、元贬值对一些国家的经济造成了拖累，所以一些国家可能会采取一定措施阻止本币兑美元升值；2. 美国可能早于预期退出刺激计划。美国经济触底已经成为事实。美国与其他国家存在很大的利差，即使美国现在稍微提高利率，利率还是很低，还会对经济有刺激作用。另一方面，采取这种早而缓的退出政策，也有利于市场参与者根据政策信号逐步改变策略。从而不会使经济大起大落。所以我们要密切关注12月16号公布的FOMC声明中的用词的变化；3. 临近年末，基金逐步减少国外高收益资产的持有比例；总体而言，我们预计年内美元将继续维持弱势格局；流动性方面看空因素各国政府，尤其是新兴经济体开始关注控制外部流动性。由于美国与新兴国家的利差以

4、及新兴经济体良好的恢复态势。大量资金流入新兴经济体国家催生其资产泡沫的问题已经引起各国政府注意。巴西财政部宣布新措施以抑制雷亚尔的升值压力。11月17日印尼政府表示限制外资持有央行短期债券。台湾地区金融监督管理委员会于11月10日表示禁止海外投资者透过定期存款来投机新台币。印度财政部长上周亦表示，尽管现在资金流入势头仍未去到严重关注的水平，但如果外国投资急速上升，政府可能采取措施以减缓资本流入。近期受热钱流入的国家纷纷采取措施或表态，限制国外本流入本国以防止催生资产泡沫。如果这种新兴经济体限制热钱流入的势头持续下去，必然减缓这拨商品整体上涨的势头；各国政府何时退出刺激政策是这拨上涨行情所能持续

5、的关键因素。由于经济危机，各国采取了史无前例的宽松的货币政策，纷纷向市场注入了大量的货币。这些货币源源不断地流入商品市场，造成商品价格的迅速攀升。当价和量达到政府无法接受的限度时。就是政府和基金摊牌的时候。所以我们要关注各国政府的公开言论，从而猜测出政府想要传达给市场的信号；接近年末，基金降低风险资产的持有量。而且近期属于对前期乐观预期的一个修正阶段，除非有大的惊喜，否则很难刺激有新大量的资金流入商品市场；看多因素美国不会在近期加息的市场预期已经普遍形成。所以从美国货币市场流出的热钱短期内没有回流的诱因；经济触底和未来通胀的预期已经普遍形成。为了使自己的资产跑赢通胀，投资者倾向于投入商品市场来

6、获得保值；总体而言，我们认为流动性过剩的问题不会在短期内得到有效的解决。整体周边因素将对商品市场起到支撑作用。基本面：预计12月农业部将调低09/10年大豆结转库存，但幅度有限农业部11月报告简析 据美国11月报告显示，美豆09/10年度结转库存为2.7亿蒲，高于上月预估的2.3亿蒲，大幅高于去年水平1.38亿蒲。11月库存增加主要源于供给量的增加，其中预期单产上调0.9蒲/英亩至43.3蒲/英亩，产量增至33.19亿（见表一）。对于该情况，我们主要理解为库存的恢复性补给，相比较过去10年（99年至08年）的平均结转库存2.66亿蒲以及库存应用比9.1%，当前农业部预计的09年美豆供需情况只能

7、定位为供需正常年度（见图一）。表一：USDA11月美国大豆供需平衡表10月11月2007/20082008/20092009/20102009/2010播种面积64.775.777.577.5收获面积64.174.776.676.6单产41.739.742.443.3期初库存574205138138产量2,6772,9673,2503,319进口量1013108总供应量3,2613,1853,3983,465压榨量1,8031,6621,6901,695出口量1,1591,2831,3051,325种用93959494其它-67981总需求量3,0563,0473,1693,195期末库存20

8、5138230270农场价格10.19.97 8.00-10.00 8.20 -10.20 面积：百万英亩，单产：蒲式耳英亩，供求：百万蒲式耳，价格：美元蒲式耳数据来源：美国农业部图一：美豆历年结转库存与库存应用比数据来源：美国农业部 在对12月报告预期定位时，我们主要将焦点集中在单产、美豆需求上，最终观摩可能出现的结转库存变动情况。单产 据美国农业部本周一公布的作物生长报告显示，截至11月22日当周，大豆收割率为94%，前一周为89%，去年同期为97%，五年均值为97%，大豆收割基本完成。在优良率方面，截至11月1日公布的最终优良率为63%，好于往年平均水平。比对美豆最终优良率与单产，可知优

9、良率对最终单产的影响较大（见图二）。通过对历史数据研究，我们认为单产最终定值主要受播种延迟、优良率以及单产自身趋势（单产趋向于逐年改善）影响，故整体上对于本年度创纪录的43.3蒲/英亩的单产我们比较认同。图二：美豆最终优良率与单产数据来源：美国农业部 据简单统计显示，自1965年至2008年，最终单产高于11月预估单产有21年，平均调高0.53，低于11月有21年，平均调低0.39，另外2年持平。在11月单产10月单产9月单产的17年里，最终单产高于11月单产的有9年，平均调高0.52，低于11月的8年，平均调低0.46。考虑到大豆收割延迟可能对作物造成的影响，市场部分咨询机构调低美豆单产预期

10、，但也不乏持相反观点的（如Prudential预计为43.9蒲/英亩）。我们预计美豆单产预期有望维持在43蒲/英亩以上，在12月报告中出现意外的可能性比较小（低于43蒲/英亩）。美豆需求 压榨：美国统计局本周三公布的月度压榨报告显示，美国10月大豆压榨量为1.6306亿蒲式耳，此前分析师平均预估压榨量为1.637亿蒲式耳（见图三）。10月新作大豆供应的增加、强劲的压榨利润以及豆粕现货升水坚挺促使压榨量出现增加。 农业部在11月报告中预期09/10年度大豆压榨量为16.95亿蒲，仅较08/09年度增长了330万蒲，为近几年以来的低点。而就当前美豆的压榨进度，我们预计美国农业部将在其12月供需报告

11、中适当调增国内压榨量。图三：美豆历年月度压榨量数据来源：美国普查局，USDA出口：表二：美国大豆协议出口（吨）截止11.12当周累计实际出口累计协议出口当月USDA年度预估实际/协议累计协议/年度预估最终年度出口2003/20046672501141854862422183947.04%58.56%283047022004/20057457481178769532422183941.72%73.81%242218392005/20068937997157237612748770556.84%57.20%299371052006/20076726402111099202925672660.54%

12、37.97%253104612007/20088233608155060783116180553.10%49.76%299371052008/20097249204164117692775986144.17%59.12%344276712009/20108974864260314933606060434.48%72.19%数据来源：美国农业部从上表可以看出，USDA对于美国大豆年度最终出口量与大豆出口步伐保持一定关系。从最近6年的大豆出口数据来看，截止到11.12日当周，如果累计协议大豆出口/当月USDA年度预估的比例低于50%，当年度大豆最终出口将低于当月预估，2006/07，2007/08

13、年度的大豆最终出口量低于当月USDA预估。反之，如果累计协议出口/当月USDA预估的比例大于50%，USDA将会保持或者上调年度最终出口量。在该比例大于50%的4年中，3年上调，1年持平。通过对过去6年数据的分析，2009/10年度累计协议出口完成比例达到72.19%，如果我们假设本年度大豆出口销售进度保持相对稳定，美国2009/10年度大豆出口仍有上调空间。但是我们对于未来出口我们需要关注以下几点，可能会对年度最终出口数量造成影响：1) 南美大豆产量以及上市时间；由于2008/09年度南美大豆大幅减产，形成美国大豆出口步伐加快，但是明年春季南美大豆产量多少将会影响美豆下半年度出口；2) 中国

14、等主要需求国进口需求；中国累计从美国进口1584万吨，较去年同期828万吨上升91%，因此中国后期能否保持如此快速进口步伐值得观察；3) 美国等国内压榨利润。油厂压榨利润将会直接影响大豆压榨量，美国大豆近期大豆压榨利润保持在1美元/蒲以上，大豆压榨量较大，后期美国大豆压榨利润将会形成美国国内压榨和出口竞争；4) 各国政府政策。其中中国大豆收储政策，南美生物能源政策都将影响全球大豆出口市场结构；5) 巴西货币雷亚尔自09年2月至今较美元升值近30%，使得巴西农户销售大豆利润锐减。如果将美盘期价折算成雷亚尔/蒲，则当前的价格水平甚至低于去年金融危机时期的水平。如果巴西雷亚尔保持升值的话，将提振美豆

15、的出口（见图四）；图四：美元兑雷亚尔&美豆期价指数折算雷亚尔走势数据来源：CME南美作物 巴西：据巴西农业咨询机构塞拉瑞斯发布的最新报告表示，截止到上个周日，巴西大豆播种工作已经完成了74%，相比之下，上年同期为67%。2009/10年度巴西大豆播种速度明显快于上年同期水平。 塞拉瑞斯表示，目前农户已经出售了98%的陈豆， 这与上年同期的97%保持不变。目前巴西农户正在忙于种植大豆，收获产量可能达到6467万吨，相比之下，上年为5816万吨。塞拉瑞斯预计2009/10年度巴西大豆产量为6460万吨，种植面积为2286万公顷。美国农业部预计2009/10年度巴西大豆产量将达到创纪录的6360万吨

16、。 巴西统计局预计2009/10年度大豆产量为6370万吨。 巴西食品供应公司预计2009/10年度巴西大豆产量为6250-6360万吨。阿根廷：据阿根廷布宜诺斯艾利斯谷物交易所发布的最新周报显示，截止到上周四，阿根廷大豆播种工作已经完成了44.2%。交易所专家预计2009/10年度阿根廷大豆产量为4800到5000万吨左右。行业人士预计2009/10年度阿根廷大豆产量有望达到5500万吨，不过这取决于大豆单产潜力。 当前我们重点关注南美播种期天气情况。天气预报显示，未来一周在阿根廷东部至巴西南部地区水份仍然偏大，这在一定程度上对作物播种生长造成了影响（见图五）。也有相关气象分析员表示，这属于

17、厄尔尼诺现象的表征。如果南美主产区持续潮湿，将对美豆形成支撑。图五：南美天气预报1-7日降水预测 1-7日土壤湿度变化 库存应用比与价格 农业部11月报告数据显示，本年度结转库存为2.7亿蒲，较去年同期预估数值2.05亿高出6500万蒲，同时库存应用比为8.5%，高于去年同期预估的7%，主要是由于09/10年度应用项增量不及产量增量。由目前的库存应用比情况来看，今年的定价水平应当低于去年的同期水平，并且自本年度8月以来都应呈现下调趋势。下图是美国农业部报告的库存应用比序列与CBOT大豆持仓指数月度均价之间关系图。图六：美豆预期库存应用比与CBOT期价数据来源：USDA基于当前8.5%的库存应用

18、比，我们比对近几年的情况。其中05年10月份农业部报告库存应用比为8.8%，直至07年6月份的10.5%，期间库存应用比均高于8.5%，月度持仓均价运行区间为558-851美分之间运行；自07年7月份的8.2%至09年10月份的7.3%，期间库存应用比均低于8.5，月度持仓均价运行区间为868-1493美分之间运行。比对近几月数据，其中期价本年度高点出现在6月份，持仓指数月度均价为1087美分/蒲，当月农业部预估美豆库存应用比为6.8%，低于11月的8.5%。另外就美国农业部对美豆供求数据的调整历程来看（见表三），12月份较11月份库存应用比的调整幅度除了在05/06年度大幅调增外，其他四年里

19、，其调整幅度均不大。这意味11月份8.5%的库存应用比要调低至6月份的6.8%（-1.7%），该跳跃在12月份实现存在一定的难度。表三：美国农业部报告历年库存应用比月度调整（%）年度2004/20052005/20062006/20072007/20082008/200912月-11月02.10-0.901月-12月-13.80.5-0.30.62月-1月0.22.10.7-0.6-0.53月-2月-1.20.40-0.7-0.94月-3月-1.400.80.7-0.7数据来源：USDA综上所述，笔者认为在12月份之前，美豆在需求题材提振下有望较11月提高价格运行区域，但是要有效突破6月份高点

20、存在一定困难。市场行为： 据CFTC报告数据显示，截至11月17日当周，美豆总持仓（含期权）为560171张，较上周有所增加，但较6月高点时期仍减少了将近10万张（见表四）。在近期行情波段中，10月6日低点位置总持仓量为607932张，报告日指数价格为911.92，在这波反弹期内表现为减仓上行。据CFTC持仓COT报告（不含期权）数据显示，10月6日总持仓为452603张，CME最新数据显示11月24日总持仓为467225张，增加14622张。如果后期总持仓量不能有效增加，那么上涨幅度将受限。 自09年3月份以来，表现最为稳定的为指数基金净持仓，处于稳定增长阶段。但需要引起注意的是，虽然当前指

21、数基金净持仓为15.9万张，较08年2月份高点仍减少了4万张，但是当前的指数基金净持仓占比为28.5%，接近历史峰值30%（见图七）。如果指数基金继续增持净多头，而总持仓不能放大的话，那么持仓占比将继续走高，到时不排除监管部门实行一定的限仓制度。表四：美豆CIT报告持仓变动总头寸CTA商业盘指数基金报告日指数价格净持仓占比净持仓占比净持仓占比11/03/20095382286009311.2-185712-34.515341728.51008.5911/10/2009535638385267.2-164408-30.715773129.4972.4411/17/2009560171575571

22、0.3-184426-32.915940628.51032.26数据来源：CFTC图七：美豆总持仓（CIT报告含期权）与美豆价格 图：（CIT报告）指数基金净持仓&持仓占比 数据来源：CFTC 数据来源：CFTC图：（CIT报告）CTA净持仓&持仓占比 图：（CIT报告）商业净持仓&持仓占比 数据来源：CFTC 数据来源：CFTC简单技术分析：随机指标：KD值位于80以上，为超买区域，有死叉嫌疑；MACD：进入强势状态，摆动趋强；均线：顾比均线系统强势向上发散，短期、长期均线束构成下方支撑；价格：价格短期内一度上冲1040-1050附近压力位置，暂未实现有效突破。下方支撑来自前期确认的低点82

23、5美分附近，上方主要压力价格为1040、1150以及1370；周期：技术周期标明，CBOT日图敏感周期数字为8、12、25、36等，如上图所示。自10月5日反弹至今，共计36个交易日。若在本周后半阶段，价格能有效突破1040-1050一线，则可下一步展望1150一线；若在此位置受阻，可能会出现一波回调。Advanced GET进行的波浪演示显示：1， 自10月低点反弹至今，上升通道保持完好；2， 波浪演示，短期有形成4浪调整的需求，调整第一目标位在1030一线，下一位置在1000一线；3， PTI=7435，预示若完成4浪调整，5浪有望创新高，第一目标位在1120一线，下一位置为1160一线，预计完成时间为12月末；4， 11月24日及12月5日高点绘制的MOB区域为1135一线，期价在此处获得支撑，有望继续上行；6月高点位置所得的MOB区域在1160-1170一线，为主要压力位置；