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1、郎咸平经济学观点整理李嘉诚决策总结郎咸平经济学观点整理李嘉诚决策总结李嘉诚如何思索大战略 海尔CEO张瑞敏的创业阅历目前在国际似乎构成了一个传奇故事，不但在媒体中少量讨论，而且还拍成了电影。各界似乎只是专注于其团体超才干的一面，并未将他的运营哲学与理念构成一个逻辑思想体系。非如此无法到达教育传承的目的。在这里，我想谈一谈另外一位企业家李嘉诚的运营理念，希望树立一个可以担负起教育传承的逻辑思想体系。 本文对长江集团的风险分散战略作出剖析。我们关注长江集团战略的四个方面：业务多元化、业务全球化、战略性坚持稳健财务状况和不为最先的战略。 长江集团是如何经过收买战略来到达风险管理的目的？而如何的风险管

2、理可以使得集团全体坚持颠簸的支出和盈利之余，亦能不时增长呢？本文将解答这些疑问。长江集团的基本结构 长江实业(下称长实)是整个长江集团最下层公司，持有和记黄埔(下称和黄)49.9%的股份，而和黄持有长江基建集团(下称长江基建)84.6%的股份，长江基建持有香港电灯集团(下称香港电灯)38.9%的股份。同时，长实区分持有44%长江生命科技及14.6% TOM 股份，而和黄那么持有29.35% TOM 股份。整个长江集团市值超越5000亿港元，为华人公司之最。业务多元化及国际化，成员公司目的业务清楚，具有大型国际企业的规模及架构。集团主席李嘉诚最近不时增持团体在长实与和黄的股份，截止到2002年1

3、0月，李嘉诚团体持有长实36.53%及和黄32.01%的股份。战略一：透过业务多元化到达风险分散 如今让我们末尾讨论长江集团第一个风险管理战略业务多元化。收买或从事低相关的业务以分散风险。长江集团自创立以来，虽然继续稳固和开展中心业务，但机遇适宜时皆会积极从事与中心业务不大相关的行业，例如创立长江基建、TOM 及长江生命科技等，而很多时都是透过收买来抓住最正确切入点，例如收买和黄、香港电灯、赫斯基石油等。 关于这点我们搜集了集团由创立至今所作的收买停止剖析，依据每一个收买的业务行业性质和其运营业务的天文范围依照表2给予对应的数值。 比如说关于1986年收买香港电灯，由于运营业务的天文范围仅在香

4、港，跟集团一样，故此其地域广度对应值为0，而其业务基本上和集团的中心业务全有关系，故此其多元度数值为3。再如，1978年收买的永高公司，主要业务为酒店和地产投资，这和长江集团的中心业务虽然不全一样，但却有直接关系，故此其多元度数值为1，而其业务普及亚洲，故其地域广度对应值为2，如此类推。 依据以上顺序我们可以看到无论在地域广度和多元度上，集团的收买和从事的业务皆趋向低中心业务相关度和全球性，尤其是进入上个世纪九十年代后趋向更为清楚。从事或收买低相关行业和低相关地域业务面前的意义严重，有助集团分散业务性风险和地域性风险。 假设业务全为地产投资，集团盈利就会地道被地产相关要素所影响，例如政府规划和

5、卖地政策等。这样的投资，经济景气时固然盈利理想，但是一旦好景不再，集团接受的打击就会相当繁重，甚至会有财务危机。假设集团除了地产外仍有其它业务，例如和黄的港口业务，彼此不大相关，此地产不利要素就不会对港口业务有大的影响，在集团地产业务不景气时，港口业务仍可贡献盈利以保证集团业务开展而不至于出现危机。我们不难发现，从事越多不同业务越可以降低整个集团的业务性盈利风险。异样地，我们援用以上之说也可解释为何投资于多个不同地域也可以降低地域性盈利风险。关于地域性的课题，我们会在下面的文字中详细剖析。 从事或收买低相关行业和低相关地域业务面前的意义不但在于实际，而且我们可以从集团的表现中看到其影响。 各中

6、心业务是以图左侧的刻度，即-100%至250%；全体表现那么以图右侧的刻度，即-10%至25%。 我们可以看到各业务表现动摇幅度很大，由-50%至200%不等；全体表现的动摇幅度只要-5%至20%，而且颠簸向上。我们从图4中可以看到不同业务间不同表现所到达的风险分散效应，例如合理物业开展业务几年间都为负增长时，基建项目和电讯业务带来及时增长保证集团全体能继续增长。 各中心业务动摇不同，例如物业投资业务不时为和黄带来可观的盈利，但自1994年后就走下坡路，至1998年后变为盈余。但不时表现不动摇的基建业务却在1994年后稳步上扬，相似状况出如今批发业务和电讯业务上，而港口业务那么较为动摇。综合各

7、业务上的动摇，全体溢利却是稳步上升，由此可见业务分散的效果。收买或从事不同报答期的业务以降低风险 不同的业务有着不同的报答期，对以后经济状况敏感度也不同(如表3)。通常报答期短的业务，对以后经济状况较为敏感，这些业务的益处是在经济好的时分抓住机遇取得较丰厚的利润，而现金流量也比拟延续，例如批发和酒店。通常报答期长的业务，受以后经济状况影响较低，这些业务的益处是支出动摇，但资本投资较为庞大，例如基建和电力。 假设公司的业务大局部是报答期短的业务，盈利就会十分动摇，随着以后经济状况而动摇。假设公司的业务大局部是报答期长的业务，资金回流会比拟慢，而且由于资本投资较为庞大，容易出现资金周转不灵的风险。

8、最理想的是结合各种长度的报答期的业务，以完成报答期上的风险分散。长和系的不同业务有着不同的报答期，确保每段时间都有足够资金回流以赞滋长报答期业务的资本投资。收买或从事动摇报答的业务以平滑盈利 除了上述两点外，透过收买动摇报答业务也能将盈利动摇幅度降低，从而达至平滑盈利的效果。除此之外，动摇报答项目还有其战略性的一面，例如它能提供动摇现金流，有助集团内其它业务开展，再者它能降低遇到困境时出现财务或资金困难的时机。1997年集团外部重组 长江实业以多元化分散风险，比拟突出的一个案例就是1997年对和黄、长江基建和香港电灯的重组，重新搭建集团新的架构。 重组后架构更为复杂，控股战略亦比拟清楚。而我们

9、发现其实这一次重组有其风险管理战略的一面。我们尝试将成员公司分红两组来看：长实和和黄、长江基建和香港电灯。 重组前，长实直接控有长江基建。长实主要从事地产树立，业务大都在香港；长江基建那么从事基础树立，业务大都在大中华区。两者在业务类型跟业务地域上相关性都不低，未能善用我们上述的分散战略。彼此业务相似且不动摇，加上自从1994年起，长实的中心业务出现发展(见图8)，再加上长江基建的相似动摇，使综合盈利动摇更大，而理想上经过重组，长实减持了长江基建(从73%到42.3%)。 反观和黄控有香港电灯，由于和黄已是一家业务多元、地域分散的公司，其盈利较动摇，而香港电灯就是我们第三点中所说的颠簸盈利公司

10、，故此合起来比拟动摇。亦因如此，重组后长实、和黄关于香港电灯并无清楚减持。 重组前，长江基建的中心业务中，在大陆投资的基建业务如收费路途及桥梁属高风险投资，而且报答期又长，盈利也不动摇，虽然运营报答从1996年的9.7亿港元上升到1999年的13.3亿港元，但随后便不时下跌，到2001年跌至5.19亿港元。相比之下，由于香港电力需求动摇，香港电灯的报答表现相当动摇，从1996年的44.75亿港元上升至2001年的67.15亿港元，每年都稳步上升。再者，长江基建有资金压力，投资庞大，1996年投资活动现金净流出额达33亿港元，1997年达38亿港元，而香港电灯有大额现金净流入。 把长江基建和香港

11、电灯合起来将可完成上述的风险分散益处：两者业务性质相关较低；长江基建报答期长，而香港电灯曾经有动摇而延续的报答；香港电灯有颠簸盈利达至平滑盈利效果。这样，香港电灯可为长江基建提供动摇现金流，协助长江基建业务开展。自1997年收买香港电灯后，长江基建摊占联营公司的运营溢利比1996年添加16.35亿港元，而且每年都稳步增长(见图11)，大大添加了长江基建的盈利。 与香港电灯的重组，长江基建的综合盈利有了决议性的变化，从发展变成增长。直至2001年底，香港电灯仍是长江基建最大的盈利来源。2002年上半年，香港电灯仍占长江基建52%的支出来源。收买后，对长江基建的全体报答起了一个很清楚的平滑效果(见

12、图12)。假设长江基建不时都没有收买香港电灯，其税前盈利增长的动摇幅度可以高至近150%及低至-50%。但经过重组结合香港电灯的业绩，长江基建的税前盈利增长那么可坚持在一个比拟动摇的水平，也没有出现过负增长。除了风险管理方面的益处外，重组对长江基建也有战略性的益处。1、提升融资才干 香港电灯除了为长江基建带来稳健的报答外，也带来良好的财务状况，这可从长江基建的现金流量表及资产负债表中反映出来。长江基建的资产净值就由1996年的83.5亿港元升至1997年的188.25亿港元，升幅为125%。主要缘由是在1996年的时分，长江基建由主要联营公司(两间在菲律宾注册成立及运营石灰石贮存的公司，但不包

13、括香港电灯)所摊占的资产只要95亿港元，当香港电灯在1997年成为长江基建主要联营公司后，从联营公司所摊占的资产就到达95.03亿港元。 而香港电灯每年增长的股息就为长江基建带来动摇的现金流量，所以长江基建于1997年获规范普尔给予A临时企业信贷评级，为香港综合基建上市公司之中，取得最高评级者。而且，这一评级维持至今，为长江基建日后的投资提供富余的融资才干。2、.借助香港电灯的业务专长，开展新业务 1996年，长江基建的主要业务基本分为三类：交通、动力以及基建资料。香港电灯在动力基建项目上有专长，长江基建可借助香港电灯此优势积极开展未来动力基建业务。而理想亦证明了长江基建此投资战略的正确。 1

14、999年12月，长江基建同香港电灯共用了232.5亿澳元，收买了南澳洲省的ETSA Utilities公司；2000年8月，共同以23.15亿澳元，收买维多利亚省的Powercor Australia Limited，2000年7月，再次联手以14.18亿澳元收买维多利亚省的CiticPower公司。这几次投资都可反映出长江基建与香港电灯在业务上的充沛协作，双方协作的缘由不只是由于有分解效益，亦是由于大家都可节省税务支出，互惠互利。关于这几次收买我们在下文还会提及。 和黄与长实也有着跟长江基建与香港电灯相似的状况，长实不直接负起长江基建的动摇，加上和黄盈利动摇，使公司久远盈利可较动摇增长，从而

15、达至上述风险分散的效果。 依据和黄1996年的年报，虽然集团从地产业务所得的盈利比上年下降52%，但其它业务的盈利均有增长，使全年盈利增长26%，当中最清楚的是增长1024%的电讯业务及增长52%的批发和制造业务。和黄在电讯业务的前景将会为其继续带来可观的盈利，而且1997年地产业环境要素十分不阴暗，假设长实增持和黄，将可令以地产业务为主导的长实降低盈利的不动摇性。 由于和黄的报答比拟动摇，所以收买后令长实全体的报答起了一个很清楚的平滑效果。除了风险管理方面的益处外，重组有助长实降低财务担负。由于长江基建开展基建项目需求投缩小量资金，而长实亦为其提供股东借贷，为长实带来现金流压力，因此长实于1

16、996年将长江基建分拆上市集资。单是1996年底，长江基建在中国己签署的投资项目共32项，投资金额为66亿港元；至1997年3月底，长江基建投资及承诺投资的基建项目增至37项，加上基建项目回本期长，假定长实仍占长江基建七成股权的话，对集团将会形生久远财务担负。 经过1997年的重组，长江基建从香港电灯的动摇报答大大减轻了其融资压力，当然，这也降低了母公司长实为长江基建融资的担负。在1996年长江基建的现金流量表中，仍可看到其向母公司长实的借贷达18亿港元之多，但由1997年末尾，长江基建的融资方式己再没存在向长实借贷这一项。而长实透过减持长江基建套现近77亿港元。市场对1997年并购重组的反响

17、 关于是次重组，市场反响是相当正面的。图中四家公司的累计超额报答率(股票累计报答率减去大市累计报答率)，在整个重组进程中皆处于正值，尤其以长江基建的累计超额报答率为最高，显示市场视此举对四家公司开展皆有协助。战略二：透过业务全球化来分散风险 从上个世纪80年代前期末尾，整个长和系便末尾进军海外市场，海外业务范围包括动力、地产、电讯、批发和货柜码头号，投资地域以香港为基地延伸到中国内地、北美、欧洲及亚太其他地域。长和系积极地走国际化路途，除了顺应业务规模扩张的需求，更主要的是经过业务全球化来分散其投资风险。不同的市场受经济周期影响会不同，行业竞争水平也不同，市场开展阶段也会有先有后，长和系就应用

18、这种地域上的差异来添加其投资的灵敏性并降低所接受的风险，确保全体报答一直都令人满意。 下面我们将区分从和黄的货柜码头业务以及电讯业务这两个例子来讨论长和系业务全球化战略能否和其业务多元化战略一样，在分散投资风险方面都是行之有效的。货柜码头业务 整个和记黄埔的货柜码头业务是由其在香港的旗舰公司香港国际货柜码头的运作末尾的。和黄1977年成立后，不时将货柜码头作为其业务开展的重头戏。从上个世纪90年代初末尾，此项业务便末尾不时向海外扩展。 集团于1991年收买了英国最忙碌的港口菲力斯杜港，迈出了全球化拓展的第一步。之后的数年里，和黄就曾经将其货柜码头业务扩展至全球不同的战略性天文位置，包括中国内地

19、、西北亚、中东、非洲、欧洲和美洲的15个国度与地域。目前，和黄运营着全球30个港口，共169个泊位。集团到2001年底已共处置了2700万个规范货柜。依据和黄1995-2001年年报资料显示，货柜码头业务的支出这几年依然是稳步增长(见图15)。 货柜码头业务的总支出能坚持动摇的增长，主要缘由在于其港口业务分散在不同地域，无论集团面临什么样的经济大环境，各港口受影响水平也不尽相反。所以，在不同的时期，表现好、盈利增长快的地域往往可以支持表现相对较差、盈利增长缓慢或呈负增长的地域，使码头业务的全体盈利一直坚持正增长。 为了对这一互补效应有一更深化的看法，我们以图16比拟香港地域、中国内地及欧洲最具

20、代表性的三个货柜码头对集团全体业务的贡献。这三个码头区分是香港本地的国际货柜码头、中国内地的深圳盐田码头以及英国菲力斯杜港。 三地货柜码头从1997年末尾的吞吐量增长率。虽然三地码头在过去5年里吞吐量增长有快有慢，有正有负，但全体业务一直坚持着增长态势，且还相当动摇。即使是遇到特殊状况，如2001年欧美经济放缓及外地货柜码头行业的竞争水平越发剧烈，和黄在香港和英国港口进出口货物数量均下降，吞吐量呈负增长；但中国内地经济开展的一支独秀使深圳盐田港吞吐量一直坚持大于20%的增长率，从而令整个集团的港口业务在2001年并未由于香港和英国方面的不景气而大幅下滑。可见，和黄由于实施了业务全球化的战略，使

21、得其各种投资分险得以分散，并确保业务在全体上坚持动摇的增长。电讯业务 和黄的电讯业务也是普及世界各地。目前，和黄在香港、西北亚、中东、澳洲、欧洲以及美洲等国度和地域均拥有并运营电讯及互联网基建，在世界市场中占据指导位置。其提供的效劳范围包括移动 (话音及数据)、传呼效劳、集群通讯效劳、固网效劳、互联网效劳、光纤宽频网络及电台广播效劳等。 和黄的电讯业务也从这一业务全球化的战略中获利颇多，其益处主要来自以下三方面：首先，由于信息技术更新换代的速度十分快，许多投巨资研发或购置而得的科技艺够没过多久就会被市场淘汰。假设公司的业务只集中在某一两个市场，这些技术的寿命相对较短，所带来的盈利期限也十分有限

22、。相反，假设运营的国度和地域比拟多元化，而且这些市场在科技的开展阶段和运用水平上也有较大区别，那么公司便可以应用这种差异来推出顺应外地实践状况的技术和产品。这就意味着在比拟先进的市场曾经被淘汰的技术，能够在比拟落后的市场还有继续开展的潜力。拥有多个不同的市场便能使公司将一项专利技术于不同时期在不同的市场推行，从而尽量延伸其盈利期限。 和黄的移动 业务就是一个最好的例子。当其第二代移动 技术GSM在香港和澳大利亚市场的增长曾经逐渐趋向缓慢之时，和黄却在印度和以色列这类移动 普及率较低的新兴市场继续鼎力推行GSM业务，以满足外地日益增长的用户需求。 GSM香港和澳大利亚用户数增长率在过去的五年里大

23、幅下滑，而印度市场却直线上扬，表示和黄自从1998年在印度展开GSM业务以来，印度的用户数量每年均以较快的速度增长。这就说明，虽然在较为先进的市场GSM技术已趋向饱和并将逐渐被第三代技术取代，但和黄并不需求完全退离GSM技术市场，由于在印度等开展相对较迟的地域，它依然有着庞大的市场潜力。但是，假设和黄不是同时在香港、澳大利亚以及印度运营移动 业务，恐怕GSM技术便随着其在香港这一个市场的饱和就被淘汰了。而业务全球化之后，当香港、澳大利亚等技术开展较快的市场在逐渐预备引入更先进的第三代活动 技术时，第二代技术依然可以继续为公司带来盈利。 其次，实行业务全球化战略后，和黄在推出新产品、新技术或投资

24、新项目时，所接受的全体风险有所降低。缘由在于公司可以应用某一两个市场作为实验基地，先走一步，积聚阅历，为未来在其它市场的片面推行做好预备。即使实验的结果不尽善尽美，损失也只限于某一两个市场，不会影响到整个大局。而且公司可以及时吸取阅历经验，调整下一步的战略。和黄在其最新的投资项目3G移动 技术上，就试图经过最早末尾运作的欧洲市场的运营状况来决议未来全球范围的3G运营战略。即使是在欧洲，和黄也并没有在许多国度同时末尾，而是选择在英国第一个推出3G效劳。由于此项业务的前景还不十分阴暗，和黄十分小心慎重，将依据英国的市场反响来决议3G在其它欧洲国度的推出日程，从而把新投资项目所带来的风险降至最低。

25、第三，由于3G项目初期触及的投资数额庞大，而且刚末尾运营的几年也不能够有盈利，所以和黄整个电讯业务的盈利增长势头必会受其影响。但是其业务全球化的战略能使公司应用2G成熟技术所带来的盈利去支持新兴3G技术的巨额初期投资和盈余。以2001年为例，虽然3G相关业务的运营存在盈余(年报和评论文章都没有披露详细盈余的数字)，但由于新兴市场，如印度和以色列的出色表现和盈利贡献，使得电讯业务全体上的未扣除利息支出及税项前盈利到达7.19亿港元,比2000年上升了51%。据市场剖析，和黄的3G业务目前已耗资约1388亿港元，而且3G业务估量要到2005年或2006年才会末尾有盈利，所以这中间的几年时间，来自成

26、熟业务2G技术的支持便显得格外的重要。否那么，和黄电讯业务的全体盈利将由于3G支出而遭到较大的负面影响，其股价也就自然跟着下挫，这对公司的开展前景极为不利。但是，采用了业务全球化的战略以后，和黄能较好地协调新项目和现有项目之间的关系，并能有效地控制新投资项目的开展步伐，从而确保全体盈利不会由于新项目而有太大的跌幅。 和黄电讯业务的战略思想可以用图18做个总结。在未开展的新兴市场，如印度、阿根廷等，和黄继续应用2G技术带来较高的盈利增长，在逐渐走向成熟的市场，如香港和以色列等那么由2G逐渐过渡到3G；而在技术先进的国度和地域，如英国、瑞典等那么全力展停业3G务。这个战略的最重要意义在于应用2G成

27、熟技术所带来的盈利支持新兴3G技术的巨额初期投资和盈余。因此我们可以说这个战略使得不同地域间相互支持，而且更可以透过延伸每种技术的盈利期限而进一步支持3G的开展。战略三：一直战略性地坚持稳健的财务状况 长江集团不时都坚持稳健的财务状况，而且集团各子公司的财务状况都比同行业公司要好。正是由于集团稳健的财务状况，所以当好的投资时机来暂时，集团便比潜在竞争对手更有才干去掌握时机。理想也证明由于稳健的财务状况战略而掌握到的时机，都是对集团的业绩有正面协助的。长江集团及其各子公司的稳健的财务状况 自1977年末尾，长实的负债比率不时下降，近年维持在一个较颠簸的水平，介于0.2与0.3之间。比起同业的新鸿

28、基，大局部时间里长实的负债比率也较低。 至于集团另一成员和黄，从图20可以发现其负债比率也不时维持在动摇的形状，介于0.4至0.6之间，而且比起同业的怡和、太古，亦清楚较低。 长江基建的负债比率1996至2001年间那么介于约0.2至0.5左右，财务状况尚算颠簸，比同业的合和、新世界基建，那么清楚地比拟优胜：1996至2001年间，长江基建的负债比率基本上每一年都比他们为低(如图21)。因稳健财务状况而为长江集团带来的益处 由于有稳健的财务状况，集团各子公司有才干或比对手更有才干掌握机遇去完成好的买卖。我们有以下各实例为证：(1)1979年，长实成功收买和黄；(2)1985年，和黄收买香港电灯

29、；(3)1999-2002年间，长江基建及香港电灯收买澳洲ETSA Utilities及Powercor。1979年:长实成功收买和黄 1979年9月，李嘉诚以6.39亿港元成功收买22.4%和黄股权，成为首位控制英国洋行的华人。其成功缘由有几个：首先，事先和黄因扩大过度，财务出现困难，手上只拥有700万港元的活动资产净值。再者，和黄大股东之一的汇丰银行由于要收买美国陆地密兰银行急需现金，所以有意卖掉手上和黄的股份。最重要的是，事先长实的财务状况良好有才干收买。 从下面的图19中可以看到，长实在1978年的负债比率只要0.40，比起无论在地产业还是在综合集团业的潜在竞争对手新鸿基0.59、太古

30、0.64的负债比率，长实的负债率都低得多。 因此，长实集团由于自身稳健的财务状况，而令其可以充沛掌握外来环境优势，完成此项收买。 收买和黄还为长实带来其他方面的益处。长实收买和黄的缘由很大水平上是跟和黄的业务性质有关。和黄的中心业务有港口及相关业务、地产及酒店、批发及制造、动力及基建以及电讯。依据和黄1996年的年报显示，虽然集团从地产业务所得的盈利比上年下降52%，但其它业务的盈利均有增长，令全年盈利增长26%。由于和黄的报答比拟动摇，所以收买后令长实全体的报答起了一个很清楚的平滑效果(见图22)。假定只计算长实的税前盈利，其税前盈利增长的动摇幅度可以高至100%及低至-80%，跌幅在199

31、7-1998年间尤其清楚。但结合和黄的业绩后，长实的税前盈利增长那么可坚持在一个比拟动摇的水平，从而降低了集团的报答风险。1985年:和黄收买香港电灯 1985年1月，和黄以较市价低13%的条件，共29.05亿港元收买置地名下34.6%香港电灯股权。其成功缘由主要是事先置地扩张过度而出现财务危机，在1983年盈余13亿港元，负债累积至高达100亿港元。而和黄的财务状况不时都十分良好，如图20，和黄的负债比事先大约只要0.4，而其它同业的潜在竞争对手包括太古、新世界及怡和在内都超越0.8，可见在财务才干上，和黄比他们都好，因此相对有才干掌握时机，停止是次收买。 和黄收买香港电灯，事先主要是出于两方面的思索。其一，是看中了香港电灯发电厂原址的地皮，可以用来开展大型住宅。理想证明，其开展前景确实很好，有利于和黄的房地产业