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1、主讲人：王一帆,小组成员：王一帆 戚菁菁 吴丽娜 马 迪,中信泰富之AUD“套期保值”之路,奇异期权,奇异期权,奇异期权是比常规期权更复杂的衍生证券，这些产品通常是场外交易或嵌入结构债券。比如执行价格不是一个确定的数，而是一段时间内的平均资产价格的期权，或是在期权有效期内,如果资产价格超过一定界限，期权就作废。,一般来说，奇异期权包括障碍期权、亚式期权、打包期权、回溯期权和复合期权等。此次我们介绍的中信泰富“澳元门”事件的罪魁祸首就是属于障碍期权。,障碍期权是奇异期权的一种，是指在其生效过程中受到一定限制的期权，其目的是把投资者的收益或损失控制在一定范围之内。,奇异期权,敲出期权:当标的资产价

2、格达到一个特定障碍水平时，该期权作废。,敲入期权:只有当标的资产价格达到一个特定障碍水平时，该期权才有效。,障碍期权包括：,事件回放,中信泰富背景,亏损真相,启示,失败原因总结,中信泰富之AUD“套期保值”之路,中信泰富的前身泰富发展有限公司成立于1985年，1986年在香港联交所挂牌上市。之后中信集团购入其64.7%的股份，并于1991年正式改名为中信泰富。随著中国经济的快速发展，中信泰富的业务重点亦日趋侧于中国大陆。集团的主要业务为特钢制造及其生产所需之原材料铁矿石的开采和在中国大陆的物业开发。,背景介绍,事件回放,中信泰富背景,亏损真相,启示,失败原因总结,中信泰富之AUD“套期保值”之

3、路,事件回放,中信泰富股价图,2008 年10月20日，中信泰富公告称，其与银行签订的澳元累计目标可赎回远期合约，因澳元贬值而跌破锁定汇价，按公允价值计，损失约147亿港元。到10月29日，该合约亏损已接近200亿港元。截至2008年12月5日，中信泰富股价收于5.80港元，在一个多月内市值缩水超过210亿港元。,中信泰富公司2006 年3 月与澳大利亚MINERALOGY 公司签署协议，收购澳大利亚西部RETON 角磁铁矿的开采权。这一收购协议将为中信泰富公司带来为期25年，总量50-60 亿吨优质铁矿石的稳定供应。在项目执行期内，中信泰富公司需要大量澳元以购买设备及其他必需品。为对冲澳元升

4、值风险，公司从2006 年开始与花旗银行、渣打银行、瑞信、美国银行、巴克莱银行、巴黎银行香港分行、摩根士丹利资本服务、汇丰银行、国开行、德意志银行等13 家银行共签订24 款外汇累计期权合约。,事件回放,累计期权合约 设有“取消价”及“行使价”，而行使价,通常比签约时的市价有折让。四个特性：1.买入股票的行使价往往比现价低10-20%；2.当股价升过现价3-5%时，合约自行取消；3.当股价跌破行使价时，投资者必须双倍吸纳股票；4.合约期一般为一年，投资者只要有合约金额40%的现金或股票抵押即可购买，因此这一产品往往带有很高的杠杆性。,导致中信泰富亏损的主要衍生产品是“含敲出障碍期权及看跌期权的

5、澳元/美元累计远期合约”，以及更复杂的“含敲出障碍期权及看跌期权的欧元-澳元/美元双外汇累计远期合约”。,事件回放,事件回放,中信泰富背景,亏损真相,启示,失败原因总结,中信泰富之AUD“套期保值”之路,亏损真相,11/2007-10/2008 美元/澳元汇率,从图中可以看出，在合约签订日（Jul16，2008）之前，澳元汇率一直稳定在0.9 之上，并且由于美元走弱和铁矿石等资源类商品价格强势，使得分析师普遍认为澳元还将继续上涨。如果此时中信泰富按照某个协议汇率签订为期2年的远期合约，即是符合套期保值原则，能够有效对冲汇率风险的合理做法。,亏损真相,但事情却没那么简单！在此背景下，投行为其设计

6、了一份特殊的合约。该和约不仅冠以远期合约套期保值之名，并且提供了明显低于市场价格的协议汇率（0.8971），成为促使中信泰富进行交易的主要诱饵。,亏损真相,中信泰富结构化衍生品合约条款分析合约名称：AUD Target Redemption Forward合约实质：Accumulator（累计股票期权）合约标的：澳元/美元汇率合约期现：24 个月结算方式：每月结算签订日汇率现价：0.9740 美元/澳元加权协议汇率：0.8971 美元/澳元杠杆率：2.5交易方式：当澳元/美元汇率市价高于协议汇率时，中信泰富可按协议汇率兑换1000 万澳元。当澳元/美元汇率低于协议汇率时，中信泰富须按协议汇率兑

7、换2500万澳元敲出条款：累计补偿超出350万美元，期权作废。,该和约虽然名为澳元远期合约，实际是类似累计股票期权(Accumulator)的结构性金融产品。而Accumulator属于不具备套期保值功能的投机工具。因此，中信泰富从一开始就偏离了套期保值的目标，当合约签订便背负了巨大的投机风险。,亏损真相,亏损真相,具体分析和约盈亏情况：1）若澳元大幅升值,澳元大幅升值时敲出条款被激活(期权作废），这份为期2年的Accumulator 在余下期限内无法发挥套期保值作用。,作废,澳元汇率波动下的合约盈亏曲线,亏损真相,2）若澳元大幅贬值,澳元汇率波动下的合约盈亏曲线,当澳元大幅贬值时，收益曲线以

8、更大的斜率下降，并且没有任何保护。若美元/澳元价格跌至0.6（Oct 28，2008），则中信泰富每月亏损高达750 万美元，总亏损超过1 亿美元。这一数字接近敲出条款规定的最大盈利的30 倍。,亏损,亏损真相,投行为提供优惠汇率而附加的敲出条款和杠杆率是其陷阱所在。可以看出，若澳元走高，对投行有利的敲出条款将被激活；当澳元下跌，企业却没有对应的条款保护，并且2.5 倍的杠杆率还会将损失成倍放大。中信泰富之所以最终接受了这一风险不对等的合约，显然是被眼前的现实利益和复杂的合约条款所迷惑，从此陷入投行设下的投机陷阱。,贪小便宜吃大亏！,事件回放,中信泰富背景,亏损真相,启示,失败原因总结,中信泰

9、富之AUD“套期保值”之路,失败原因总结,二、企业对衍生品风险、收益认识严重不足；,一、企业过分重视眼前利益，忽视潜在巨大风险；,三、企业对市场风险判断有误，盲目下赌注投机；,四、企业内部风险监督控制机制不完善，管理层缺乏风险意识。,事件回放,中信泰富背景,亏损真相,启示,失败原因总结,中信泰富之AUD“套期保值”之路,启 示,二、企业运用金融工具时，应全面了解该工具的风险收益情况，避免投机；,一、企业要靠自身核心能力创造利润，不能过分依赖衍生工具；,三、企业应加强内部控制，提高风险意识，完善监督管理机制。,启 示,二、企业运用金融工具时，应全面了解该工具的风险收益情况，避免投机；,一、企业要靠自身核心能力创造利润，不能过分依赖衍生工具；,三、企业应加强内部控制，提高风险意识，完善监督管理机制。,启 示,二、企业运用金融工具时，应全面了解该工具的风险收益情况，避免投机；,一、企业要靠自身核心能力创造利润，不能过分依赖衍生工具；,三、企业应加强内部控制，提高风险意识，完善监督管理机制。,谢谢欣赏,小组分工演 讲：王一帆PPT制作：戚菁菁收集资料：吴丽娜 马迪,