中国零售.pptx

1、中国零售、品牌服装相关行业 2007年投资主题:消费升级和行业整合的拉动 郭海燕、炳钱 中金公司究部 研2007-11一、消费升级趋势和行业整合空间：可持续增长的外部环境主要内容四、个股分析二、门店扩张，销售增长，现金流表现：扩张有效性的判断三、我们的估值理念2一、消费升级趋势和行业整合空间：可持续增长的外部环境第一部分各子业态面临不同的市场空间城镇居民平均每人全年消费支出构成(2005)料源：中年资来国统计鉴育文化服教娱乐务,13.8%商品和服杂项务,3.5%食品,36.7%居住,10.2%交通和通信,12.5%保健医疗,7.6%家庭用品及设备服务,5.6%衣着,10.1%4 不同业态的需求

2、增长2001-2005 年各业态消费的复合增长率料源：中年资来国统计鉴,中金公司究部研10.7%25.0%30.0%4.4%14.0%15.0%19.2%10.5%7.3%10.5%8.0%9.5%23.0%20.0%18.0%15.0%10.0%28.0%27.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%5各子业态面临不同的整合空间料源：中年资来国统计鉴,市年场统计鉴,商部百强排务名,中金公司究部研业态普及度业态集中度市场份额X =各类业态的市场容量及集中度业态销售额(亿元)业态普及度(2/1)业态集中度(3/2)市场份额(3/1)(1)服装服、化品消饰妆

3、费9,545 (2)百店售货销额3,750 39%(3)前5大百货零售商销售额658 18%7%美国市场34%70%24%(1)食品、日用品消费41,737 (2)超市售销额6,260 15%(3)前5大连锁超市销售额1,116 18%3%美国市场70%65%46%(1)家消电费5,000 (2)家店售电专卖销额2,850 57%(3)前5大家电连锁店销售额1,325 46%27%美国市场32%70%22%6二、门店扩张，销售增长，现金流表现：扩张有效性的判断第二部分料源：资来Euromonitor，中金究部研前 5 大百货零售商：销售增长 门店增长百货店销售额及门店增长速度 料源：商部商改革

4、展司资来务业发,中金究部研前 5 大百货零售商销售额及门店增长速度 0%5%10%15%20%25%30%2003200420052006E前5大百零售商售增速度货销长前5大百零售商店增速度货门长0.0%3.0%6.0%9.0%12.0%15.0%18.0%2000200120022003200420052006E售增销额长店增门长8销售增长与门店增长相当，对传统零售方式的替代空间仍十分广阔料源：商部商改革展司，中金究部资来务业发研我国前 5 大大型综合超市零售商的销售额和门店增长速度0%5%10%15%20%25%30%35%40%2003200420052006E前5大大型合超市零售商售增

5、速度综销长前5大大型合超市零售商店增速度综门长9料源：商部商改革展司，中金究部资来务业发研门店数量战、价格战：门店增长速度翻倍，单店销售必然下降我国前 3 大家电零售商的销售额和门店增长速度 0%20%40%60%80%100%120%140%2003200420052006E前3大家零售商售增速度电销长前3大家零售商店增速度电门长10扩张有效性在现金流方面的反映经营现金流与净利润的关系，股价/每股经营现金流料源：公司史告，中金公司究部资来历报研金流经营现利净润金流经营现每股金流经营现股价/每股金流经营现(百万元)(百万元)/利净润(元)A股零售公司600694大商股份 34.3 793 22

6、7 3.5 2.7 12.7000987广州友谊 18.0 200 98 2.0 0.8 21.5600824益民百货 6.8 94 123 0.8 0.2 31.9600859王府井 23.6 430 112 3.8 1.1 21.6600361超华联综 22.9 485 97 5.0 1.3 17.6002024宁器苏电 47.1 -555 433 -1.3 -0.8 -61.2香港上市零售公司(季的公司报报)3368 HK百盛集团 35.5 220 300 0.7 0.4 88.88245 HK京客隆 6.3 361 89 4.1 0.9 6.72006年1-3季度券代证码券证简称股价1

7、1三、我们的估值理念第三部分行业基本面：看好需求增长快、整合空间大、竞争格局平稳的业态,这也是一家公司获得长期可持续增长的源泉业态普及度业态集中度前几大零售商的外生发展空间消费自然增长门店扩张速度前几大零售商的内生增长空间百货高低小20%慢大超市低低大10%左右 较慢 较大家电高高小20%较慢大估值水平决定性因素:外部环境和自身增长13估值水平的平移效应(李宁为例)：“年初 30 x，年底 40 x”市盈率(每季度最后一天价格/年每股收益)预测当20.625.134.221.026.331.228.733.628.120.947.010152025303540455006-0412-0406-

8、0512-0506-0612-06利增率净润长46%30%43%53%66%50%0%10%20%30%40%50%60%70%1H20042004A1H20052005A1H20062006E史市盈率(在价格/以往每股收益)历现134103304567204060801001201402003200420052006E2007E向前看：明年的候，只要这个时公司基本面持向好，续市予其场还会给2007年每股收益45倍左右的市盈率，12月的股价个内上升空间=2007年的利增幅度。润长回头看：我在以往年甚至可以们份予其更高的目市盈率给标水平，因着不为随业绩断增，其市盈率长 得到有会效的降低。14两类

9、公司值得关注行业领导地位明显，可持续增长性强，能在所处行业中突破区域限制，获得较大的市场份额。对这样的公司而言估值不是特别重要的问题。华联综超、大商股份 区域型零售公司或中小型品牌服装及其相关公司，即市场通常所称的“二线股”，但是这些公司 3-5 年内的快速稳定增长是可以期待的。广州友谊、众和股份、七匹狼15国际可比公司估值参考料源：中金公司究部，公司据，资来研数Bloomberg2005A 2006E 2007E 2008E 2005A 2006E 2007E 2008E百盛集团(推荐审慎)3368 HK35.450.530.821.211.6767.343.329.321.355.6%35

10、.3%0.83金集（无）鹰团评级3308 HK6.520.120.160.210.3054.041.030.721.531.7%31.0%0.99Lifestyle(无)评级1212 HK 19.960.690.820.961.1128.924.520.818.118.1%16.4%1.26Average5036272035.1%27.6%1.03京客隆(推荐审慎)8245 HK6.260.200.280.330.4732.122.719.113.341.3%23.8%0.80 剔除06年一次性利息收入6.260.200.240.330.4732.126.419.113.321.5%33.5%

11、0.57超市联华(中性)980 HK11.200.390.410.460.5329.127.424.421.36.0%7.6%3.20物美超市（无）评级8277HK6.880.140.200.300.4149.134.622.616.842.1%36.0%0.63Average3628211627.7%25.2%1.30香港上市家零电售公司类美器国电(推荐)493 HK6.100.200.300.430.5630.220.414.110.848.0%30.4%0.46Average3020141148.0%30.4%0.46李宁(推荐)2331 HK12.220.180.270.400.646

12、7.444.830.419.150.5%45.3%0.67姿宝国际(中性)589 HK16.400.300.380.510.6854.742.932.324.127.6%26.5%1.22Average6144312239.0%35.9%0.94鸿国国际(推荐)HGUO SP0.890.040.040.060.0725.320.615.812.022.4%31.0%0.51Prime Success(无)评级210 HK7.220.160.210.290.3846.034.424.919.133.8%34.2%0.73Mirabell(无)评级1179 HK3.800.260.240.300.

13、3014.815.812.912.9-6.2%10.6%1.21Average2924181516.6%25.3%0.82酒青岛啤168 HK14.000.250.300.350.3956.046.539.636.120.4%13.5%2.92蒙牛2319 HK19.900.370.460.600.7554.543.533.326.425.2%28.4%1.17Average5545363122.8%21.0%2.05香港上市料饮类公司香港上市百货类公司香港上市超市类公司香港上市品牌服装公司类香港和新加坡上市鞋公司业类PEG公司2006Growth2006-2008E净利润CAGR股票代码股价

14、EPSPE16类比估值 A 股推荐上市公司 料源：中金公司究部，公司告，资来研报Bloomberg2003200420052006E2007E2003200420052006E2007E600694大商股份推荐34.310.830.961.161207141.335.729.618%2.00.830.991.341207141.334.725.627%1.3000987广州友谊推荐17.970.170.220.400.530.681058245.133.926.331%1.1600361华联综超推荐22.910.160.240.350.480.661449665.648.234.937%1.3

15、纺织服装002029七匹狼推荐 18.780.420.340.320.410.53455558.446.035.727.8%1.7600177雅戈尔审慎推荐10.320.220.310.320.360.40463332.528.526.111.7%2.4002070众和股份推荐 16.350.280.350.390.540.75594642.430.421.939.2%0.8零售类适中情况底线情况名称代码股价2005-2007复合增长PEG投资评级P/E每股盈利17四、个股分析第四部分大商股份(600694)：权衡短期不确定性和中长期向好趋势大商股是我最大的百零售商之一，公司已在北地份国连锁货

16、经东区建立了广泛的店，且在门网络并2006 年通收和山目以过购青岛东项及河南州金博大商郑场 3 年，逐步始向北地。截经营权开华区扩张至 2006 年 3 季度，公司共有拥36 家主力百店。整体而言，公司货的管理、店量、布局以及品牌供商所生的影经营门数网络对应产响力在百于先水平。货业内处领 正在行中的集改制公司的放了一定力，也使其进团给业绩释带来压2006、2007 年的增具一定的不确定性业绩长备,我们预计:1).公司的盈利底是线2006 年增长 15%，2007 年增长 21.5%（这只需要 2006 年的一些一次性用不再生，便可）费发实现,每股收益分别为 0.96 元和 1.16 元。2).

17、正常情下，况2006、2007 年利增能到或超净润长应当够达过20%和 35%，每股收益分别为 0.99 元和 1.34 元。（百万元）2003A2004A2005A2006E2007E2008E主收入营业务5,138 6,354 8,577 10,971 13,986 17,628 （+/-%）68.523.735.027.927.526.0主利营业务润7119561,2881,6722,1462,722（+/-%）55.134.534.729.828.326.9利净润84141244319461599（+/-%）1.268.573.030.944.430.0每股收益(元)底情线况0.280

18、.480.830.961.16-适中情况0.280.480.830.991.34-好情较况0.280.480.831.091.572.04市盈率(未对价除权)底情线况120.571.541.335.729.6-适中情况120.571.541.334.725.6-好情较况120.571.541.331.621.916.8市率净7.45.64.33.93.53.1股价/金经营现52.9 21.2 12.6 10.8 7.6 7.1 EV/EBITDA(倍）29.522.514.79.97.55.9收益率净资产(%)6.49.011.712.916.919.6投入本回率资报(%)5.77.89.81

19、4.118.221.4股息收益率(%)0.30.30.91.11.72.1A股前股价当人民币 34.31股票代码600694.CH日成交量（百万股）1.552周最高价/最低价人民币 43/14.32股总数（百万股）294其中：价后流通股（百万股）对211价后主要股对东(持股比例）大大商连国际(18.85%)19广州友谊(000987)：立足富裕市场的高档百货零售商广州友是广州市的主力高百零售商，有先天的商圈而谊档货拥优势且熟悉地消者的偏好，公司通而有效的管理，在广州市当费过专业保持了良好的客忠度。公司旗下的市店场顾诚环东(老牌高档店)、代广店时场(白定位领阶层)和正佳广店场(品牌定位时尚)均定

20、位明确且占据了良好的商圈位置，其中 2005 年的正佳店在开业第一年已借助物中心的丰富客流基本了盈亏平衡。购实现作立足于一富裕城市的域型百零售商，广州友有良好为线区货谊拥的品牌源，生增明，而且其毛利率、利率明高于大资内长显净润显多数 A 股上市的百公司，体出高定位所得的回。同货类现档应报时，公司金充沛，有行，截至现没银负债2006 年 3 季度，公司面帐现金 8.4元，折合每股亿3.52 元，高于大多同上市公司。数业我公司们预计2006、2007 和 2008 年利增有望分到净润长别达33.1%，28.7%和 24.2%，的增主要自老店的生增业绩长来门内长和正佳店的盈利。受益于我品牌消品、奢侈

21、品需求的快速贡献国费增，我广州友作在域市占据地位的百零售长们认为谊为区场领导货商，只要保持目前的市先地位，充分消化所在市的消需求场领场费增，就能得好的盈利增。长够获较长（百万元）2003A2004A2005A2006E2007E2008E主收入营业务1,006 1,175 1,543 1,804 2,144 2,528 （+/-%）11.216.831.316.918.917.9前利税润6384137187241303（+/-%）21.232.763.436.628.726.0净利润415295127164203（+/-%）1.827.382.633.128.724.2每股收益(元)0.170

22、.220.400.530.680.85（+/-%）22783332924每股金流经营现(元)0.630.640.870.921.061.17市盈率104.7 82.2 45.1 33.9 26.3 21.2 市率净6.56.35.75.14.53.9股价/金经营现29 28 21 20 17 15 EV/EBITDA(倍）513624171310收益率净资产(%)6.37.812.716.018.219.8投入本回率资报(%)5.56.412.414.717.018.6股息收益率(%)0.60.60.70.91.11.4A股前股价当人民币17.97股票代码000987.CH日成交量（百万股）1

23、.452周最高价/最低价人民币 18.00/5.52股总数（百万股）239其中：流通股（百万股）115主要股东(持股比例）广州市人民政府有督管理委国资产监员会(51.89%)20华联综超(600361)：最具成长潜力的大型综合超市零售商超是我最大的事大型合超市的公司，截至华联综国专业从综经营2006 年底公司在全已有国拥59 家店。相于其大型合门对它国内综超市零售商，超已基本突破了其公司正在面的挑华联综它临两个战跨域展机制和大型店管理能力的建立。区发门食品、日用品市其消品市具更加广的成空，消场较它费场备宽长间升的拉和零售渠道的替代使大型合超市商面费级动对传统将综运营更广的展空。目前，超已掌握了

24、活定位和临阔发间华联综该业态灵日常管理的技巧，其店管理和跨域管理能力也已得到了单经营区经充分的。同，公司新加坡德置地（验证时与凯Capital Land）的合作也超提供了在低本支出下增加点的机，而给华联综较资网会从实快速占据商圈。现优势我公司们预计2006、2007 和 2008 年利增有望分到净润长别达36.3%，38.2%和 32.5%。公司每年保持计划10 家以上的店速度开，着老店生增、各年新店亏盈和租金收入的随门内长份开业门扭为增加，公司的有望快速而健康的增。业绩实现长（百万元）2003A2004A2005A2006E2007E2008E主营业务收入4,417 4,688 5,301

25、5,964 7,663 9,738 （+/-%）67.5%6.1%13.1%12.5%28.5%27.1%营业利润101139201262360476（+/-%）47.4%37.7%44.4%30.4%37.3%32.2%净利润6597130177245325（+/-%）76.7%50.6%33.8%36.3%38.2%32.5%全面薄股本摊总373373373373373373每股收益(元)0.160.240.350.480.660.87市盈率(倍)144.295.865.648.234.926.3每股金流经营现(元)1.441.031.121.101.742.10市率（倍）净11.810.

26、69.64.94.43.8股价/金经营现15.922.220.520.813.210.9EV/EBITDA(倍）27.124.719.714.612.19.4收益率净资产(%)10.8%14.5%17.5%15.4%15.1%17.6%股息收益率(%)0.3%0.3%0.0%0.5%0.7%0.9%A股前股价当人民币 22.91股票代码600361.CH日成交量（百万股）0.6752周最高价/最低价人民 币24.21/6.15行股发数（百万股）373其中：流通股（百万股）160主要股东(持股比例）北京集投控股有限公司华联团资(22.78%)北京商厦股有限公司华联份(13.40%)21七匹狼(0

27、02029)：中高档休闲男装的领军品牌七匹狼是我中高休男装的品牌，主要事中高男士茄国档闲领军从档克、休服、闲T 恤、衫的生和售。通多年的渠道建，公衬产销过设司在全范已建立起了一定的品牌知名度和覆盖，今国围内经网络为后的快速展奠定了的基。发坚实础我服装消升著，今后几年男士休服售有望保持国费级趋势显闲销20%的年增速。但是就目前男士休服行整体而言，品牌化和集闲业中化程度仍低，七匹狼作我男士休服的品牌，目前市较为国闲领军也只有场份额4%左右。我公司有望凭借已建立的品牌知名们预计度和渠道，在受益于消拉的同不大有的市网络费动时断扩现场份额，由小到大的。实现飞跃我公司们预计2006 全年利增有望到净润长达

28、26.9%左右的水平，主要由于公司目前于打基段，广告支和渠道建需要还处础阶开营销设持的金投入。续资2007-2008 年公司的利有望净润实现 30.4%和30.7%的同比增，快于售增的速度是因在到了一定模长销长为达规后，公司的广告、售用的提升不需要太快便可以保障销费30%左右的售增。销长（百万元）2003A2004A2005A2006E2007E2008E主收入营业务184 246 313 403 519 670 （+/-%）24.233.227.428.729.029.1利营业润3644526888115（+/-%）6.722.016.532.729.130.6净利润252936455977

29、（+/-%）13.115.723.026.930.430.7股（百万股）总数60.085.0110.5110.5111.9113.4每股收益(元)0.420.340.320.410.530.68（+/-%）13.1-18.3-5.426.928.829.1每股金流经营现(元)1.110.200.540.620.720.90市盈率45.1 55.3 58.4 46.0 35.7 27.7 市率净12.15.36.55.95.34.7股价/金经营现17 92 35 30 26 21 EV/EBITDA(倍）262934211713收益率净资产(%)31.014.711.413.415.918.6投

30、入本回率资报(%)21.514.011.313.115.518.1股息收益率(%)0.00.80.60.81.01.3A股前股价当人民币 18.78股票代码002029.CH日成交量（百万股）0.352周最高价/最低价人民币 20.0/5.16股总数（百万股）111其中：流通股（百万股）57主要股东(持股比例）福建七匹狼集有限公司团(46.32%)22和股主要事中高棉休服装面料的印染、整理和售，众份从档质闲销是首家家棉休面料染整基地企。近几年的国内国级质闲开发业经过展，公司已具了良好的品能力、先的生工和“自发备产开发进产艺营+直”的盈利模式，品次和盈利能力明于同上市公司。销产档显优类印染及整理

31、是面料地提升的重要，和股的中高定位、质环节众份档小批量、多品、快交的模式有望全面受益于我服装消种货业务将国升的拉。多年渠道建，公司多外著名服装品费级动经过设与众国内牌建立了系：公司已成七匹狼、雅戈尔、九牧王、艾格、业务关为庄吉、才子等品牌服装的主要面料供商之一，国内应2006 年被还Levi Strauss、Haggar clothing Inc.、Louis Raphel、Dewhrist 等国际服装品牌的商定核心面料供商。运营认为应2006 全年公司利增有望到净润长达40%左右的水平，着厦随对门印华60%剩余股收的提前完成，我公司权购们预计2007、2008 年公司利增率可以分到净润长别达

32、39%和 50%，主要自厦印来门华的表效和新增目的利。并应项润贡献和是我最好的棉休面料染整公司之一，是服装板中众国质闲纺织块不可多得的高附加、高成品。值长种众和股份(002070):中国染整产业升级的代表（百万元）2003A2004A2005A2006E2007E2008E主收入营业务225 285 309 340 597 944 （+/-%）27.0%8.5%10.0%75.4%58.2%前利税润3038425888137（+/-%）28.5%9.2%39.7%51.2%55.5%净利润3038425881121（+/-%）28.4%9.1%39.7%38.8%50.2%每股收益(元)0.2

33、80.350.390.54 0.75 1.12 每股金流经营现(元)0.910.710.670.520.761.15市盈率59.4 46.3 42.4 30.4 21.9 14.6 市率净13.310.28.03.53.12.6股价/金经营现16.8 21.5 22.8 29.2 20.1 13.2 EV/EBITDA51.3 39.5 38.9 31.6 21.4 14.1 收益率净资产(%)-26.7%22.6%17.1%16.1%21.0%投入本回率资报(%)-14.9%12.1%11.0%11.7%16.0%股息收益率(%)0.0%0.0%2.0%0.9%1.2%1.8%A股前股价当人民币16.35元股票代码002070.CH日成交量（百万股）1.452周最高价/最低价人民币 17.15/8.84股总数（百万股）108其中：流通股（百万股）27主要股东(持股比例）金和 许(23.1