我国金融衍生品发展存在的问题及对策研究.docx
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我国金融衍生品发展存在的问题及对策研究
目录
一、引言2
二、金融衍生品概述3
2.1金融衍生品概念的界定3
2.2金融衍生品的特征和基本功能3
2.3我国金融衍生品发展历程4
三、我国金融衍生品发展存在的问题5
3.1金融衍生品自身的缺陷5
3.1.1品种方面的缺陷5
3.1.2产品设计方面的缺陷6
3.2金融衍生品监管方面存在的问题6
3.2.1管理主体过于分散6
3.2.2法规体系建设不完善7
3.2.3行业自律组织作用不明显8
3.3金融衍生品市场方面的困境8
3.3.1缺少真正的市场均衡价格8
3.3.2信息披露缺乏透明度和公开性8
3.3.3金融衍生品参与者的素质亟待提高8
四、美国在金融衍生品发展上成功经验9
五、我国金融衍生品发展对策研究10
5.1克服金融衍生品自身缺陷10
5.1.1适度增加金融衍生品的种类10
5.1.2完善金融衍生品的设计，增强创新能力10
5.2完善金融衍生品的监管体系10
5.2.1分清监管部门的职责，加强合作与协调10
5.2.2完善金融衍生品的监管法规11
5.2.3充分发挥行业的自律作用11
5.3完善金融衍生品市场基础设施11
5.3.1推进改革，形成真正的市场均衡价格11
5.3.2改善信息披露，增加市场透明度11
5.3.3提高金融衍生品投资者的素质，培养专家型学生。
11
5.3.4寻求国际合作12
六、总结和展望12
我国金融衍生品发展存在的问题及对策研究
摘要：
金融衍生品作为金融创新的一种，对一国经济的发展起着极为重要的推动作用，是金融界历史最短，但发展最快的金融工具。
金融衍生品最近几年受到了世人极大地关注，与金融衍生品交易有关的一系列触目惊心事件的发生尤其是作为站在金融产品金字塔尖的结构化金融衍生品的崩盘导致了2008年美国金融危机的爆发以来，众多国内外学者纷纷加大对其的研究。
本文旨在从理论角度出发揭示我国金融衍生品发展所存在的几方面问题，并结合案例进行详细分析，在此基础上参照分析的结果以及国外金融衍生品发展成功的经验对所存在的问题提出一些应对策略。
关键词：
金融衍生品；发展问题；对策研究
一、引言
作为一种金融创新，金融衍生品是在二十世纪七八十年代初新一轮金融创新的浪潮中兴起的。
20多年来，金融衍生品的迅猛发展已经成为国际金融市场中不可或缺的交易品种。
根据国际清算银行官方网站发布的数据，在2004年到2007年间，全球有组织的交易所交易的金融衍生品清偿合约总额从220万亿美元增长到516万亿美元，增幅达135％。
目前在全球范围内的金融衍生品已知的就超过了2000种，并且呈现出膨胀式发展，品种不断日新月异、合约金额总量成倍增长,对金融市场的发展所起的作用越来越大,由此不难看出国际金融衍生品市场的蓬勃之势。
与此同时，作为一把“双刃剑”，伴随着金融衍生品发展过程中出现的事件受到了世人尤其是学者极大地关注：
作为站在金融产品金字塔尖的结构化金融衍生品崩盘导致的2008年美国金融危机爆发以来，金融衍生品交易中出现的监管不力、道德性风险、外部性因素、信息不对称等弊端逐步暴露，给国际金融业带来了巨大冲击。
随着2006年12月11日我国加入WTO过度期的结束，我国金融业进一步扩大了开放程度，利率市场化、汇率形成机制以及资本市场股权分置改革的不断深入，不可避免地带来了直接竞争，同时金融全球化与自由化使我国金融机构面临日趋严重的金融风险，加上金融衍生品本身存在的高杠杆、高风险性在一定条件下可以使市场变得极其脆弱，比如2008年南航JTP的末日疯狂以及去年发生的高德炒金事件，都给我国投资人带来了一定的灾难。
在这种竞争和风险的双重作用下，推动金融创新,促进金融衍生品市场健康、稳定的发展，就成为推动我国金融机构和金融市场发展的必然选择，同时也是确保我国金融体系适度竞争和稳定的客观需要。
本文以此为背景，从金融衍生品自身、金融衍生品监管以及金融衍生品市场三个方面详细地分析了现阶段我国金融衍生品发展中所存在的问题，并结合高德黄金公司炒金爆仓事件对存在的一些问题加以深入分析，在此基础上提出一些相关对策。
旨在完善我国金融衍生品，促进金融业的健康、持续地发展。
二、金融衍生品概述
2.1金融衍生品概念的界定
关于金融衍生品，至今还没有一个统一的定义。
1994年8月，国际互换和衍生协会（InternationalSwapsandDerivativesAssociation，ISDA）在一份报告中对金融衍生品作了如下描述：
“衍生品是有关互换现金流量和旨在为交易者转移风险的双边合约。
合约到期时，交易者所欠对方的金额由基础商品、证券或指数的价格决定。
”弗兰克•J•法博奇（Frank·J·Fabozzi,1998）认为,一些合同给予合同持有者某种义务或者对一种金融资产进行买卖的选择权。
这些合同的价值由其交易的金融资产的价格决定，相应地，这些合约被称为衍生工具。
中国银监会指出衍生产品是一种金融合约，其价值取决于一种或多种基础资产或指数，合约的基本种类包括远期、期货、掉期（互换）和期权。
衍生产品还包括具有远期、期货、掉期（互换）和期权中一种或多种特征的结构化金融工具。
虽然人们对金融衍生品有不同的定义，对其起源也有不同的看法，但现代意义上的金融衍生品公认为产生于20世纪的芝加哥两大交易所。
此后，全球金融衍生品市场发展便步入快车道，而近年来的发展更为迅速。
截至2008年末金融衍生品市场交易所的未偿付名义本金额约为60万亿美元，2009年中OTC市场的未偿付名义本金额高达605万亿美元。
除了欧美等传统强国外，近年来在亚洲的韩国、日本、新加坡以及我国的台湾、香港地区，金融衍生品的发展势头也十分迅猛，尤其是韩国从其金融衍生品业务中获取的收益已占其交易所总收益的一半，为国民经济的发展做出了巨大的贡献。
随着全球金融市场一体化进程以及世界经济发展中不确定性的加剧，我们有理由相信，国际衍生品市场的发展前景十分光明。
2.2金融衍生品的特征和基本功能
金融衍生品具有如下特征:
1、虚拟性。
正如定义所描述的，金融衍生品的价值依附于标的资产的价格，本身是没有价值的，只是一种收益获取权的凭证，独立于现实资本运动之外，具有虚拟性，。
具体来说，金融衍生品价值的计算都是以其标的资产的市价为基准的，其内在价值是标的资产市价与约定价格差额的现值；它的时间价值是其标的资产在约定期间价格波动的差额。
2、高杠杆性。
金融衍生品交易采用保证金（margin）制度，这是金融衍生产品的共同特征，与传统的金融市场交易方式不同的是，在金融衍生品市场中，交易双方只要支付一定比例的保证金就可进行全额交易，不需实际上的本金转移，合约的了结一般采用现金差价结算的方式进行，只有在到期日以实物交割方式履约的合约才需要买方交足贷款。
因此，金融衍生品交易具有杠杆效应。
保证金越低，杠杆效应越大，风险也就越大。
从这也体现出金融衍生品的金融创新的产物。
3、高风险性。
金融衍生工具的交易由于其高杠杆性而使其信用风险相对集中，加之衍生品的虚拟性和定价复杂性使得其交易策略远复杂于现货交易，如果不恰当使用或风险管理不当则会导致巨大的风险，有的甚至是灾难性的，国外的有巴林银行事件，宝洁事件，LTCM事件，信孚银行，国内的有国储铜事件，中航油事件。
4、低成本性。
金融衍生品的杠杆效应大大降低了交易成本，投资者可以通过少量的金融衍生品交易就可以取得大量的现货交易，从而节省大量的交易成本，这正是金融衍生品可以吸引风险厌恶者充当投机客的重要原因。
从上述金融衍生品的特征中不难看出其基本功能,在此套用前美联储主席格林斯潘曾经说过的一句话精辟地概括了金融衍生品市场的作用。
“在国际货币市场的批判中成长的金融衍生品市场，极大地降低了成本，增加了避险机遇，使金融系统比30年前更加灵活有效，经济自身对金融动荡更具有弹性”。
1992年，诺贝尔经济学奖得主默顿•米勒在启动金融期货20年后,称其为“过去20年里最重要的金融创新。
”
从微观角度看,金融衍生品具有投机套利、发现价格、规避风险，以及提高金融创新能力等功能。
从宏观的角度看，金融衍生品还能够优化资源配置，吸纳社会闲置资金，容纳社会游资功能，降低国家总体的金融风险，有效地提高了交易效率，增加了市场的流动性。
2.3我国金融衍生品发展历程
我国金融衍生品发展起步较晚，1992年6月1日上海外汇调剂中心率先推出外汇期货，标志着我国开始发展金融衍生品。
此后，我国金融衍生品市场先后出现了国债期货、外汇期货、股指期货及认股权证等交易品种，期货公司与交易所如雨后春笋般冒出，交易也一度达到疯狂的程度。
但由于当时市场需求严重不足、市场发展不规范等原因，没过多长时间便陆续关闭，中国第一个金融期货品种于1995年发生的建国以来罕见的金融地震——327国债期货事件宣告夭折。
这段曲折发展的道路为我们积累了宝贵的经验教训
表1中国金融衍生产品试点状况一览
品
种
持续时间
品种
交易情况
关闭原因
国
债
期
货
1992年12月－1995年5月
针对1992－1994年发行的大部分二年期、三年期、五年期可流通国债设计的合约
1993年10月25日正式向投资者开放后，1994年迅猛发展，总交易量达到28000亿元，全国出现了空前的国债期货热。
以“327国债事件”为代表的一系列恶性违规事件，导致正常交易无法进行，监管部门宣布暂停
外汇期货*注
1992年6月1日－1996年6月1日
美元、英镑、德国马克、日元、港币
在当时的双轨汇率制下，外汇期货价格难以反映对汇率变动的预期，加之对外汇现货交易的许多严格的附加条件，买卖难以自由及时地进行，因而缺乏需求，市场交易冷淡。
因交易需求长期不足，1996年3月27日，央行和外管局宣布《外汇期货业务管理试行办法》无效。
股指期货
1993年3月10日－1993年9月
以深圳综合指数为标的的3、6、9和12月份交割的4种合约和深圳A股指数为标的的另外4种合约。
投资人认知度较低，成交清淡，最高日成交量仅百余手。
由于深圳股市当时规模较小，股价因股票供不应求处于相当高位，股指期货不仅难以发挥避险作用，实际上还成为一种投机性极强的工具。
1993年9月，深圳平安保险公司福田证券部出现大户联手交易，打压股价指数的行为，监管部门宣布停止交易。
认股权证
1992年6月－1996年6月30日
以飞乐权证、宝安权证、金杯权证、申华权证为代表
由于定价和机制设计上的不合理以及投资者的认识不足，大多数权证市场反映较为平淡
1996年6月30日后，证券交易所不再有认股权证上市，我国证券交易实行现货交易的观点占据主导地位。
注：
1993年6月4日中国人民银行批准发布《外汇期货业务管理试行办法》，其中对于外汇期货交易的定义是“以远期合同形式承诺在将来某一指定日期买进和卖出规定金额的外汇买卖”，并要求保证金额不低于30%。
这个定义对于期货的理解有偏差，而且交易规定也不合理。
进入21世纪，经济的发展，对外开放进程的加快，使得工商企业、金融机构等经济主体对金融衍生品产生了极大的需求，为我国金融衍生品的发展提供了客观条件。
在沉寂多年后，人民银行于2004年推出的买断式回购，2005年推出的银行间债券远期交易、人民币远期产品、人民币互换和远期结算的机构安排等，意味着中国衍生品市场已经初步建立。
与此同时，伴随着股权分置改革而创立的各式权证使衍生品开始进入普通投资者的视野。
这段时间，我国金融衍生品交易发展迅猛，以典型的期货为例（如图1）：
2009年1月至10月，全国期货市场累计成交期货合约逾16.5亿手，成交金额突破99.7万亿元，两个指标均超过去年全年水平，中国期货市场已进入百万亿规模时代。
截至10月底，期货市场的投资开户数约为86.5万户，客户保证金近1000亿元，期货公司盈利大幅飙升，市场参与各方对期货的了解与认可也逐步加深，一时之间期货跳跃式增长令人叹为观止，成为国内金融市场一颗耀眼的明星。
图1：
我国期货市场呈爆发式增长
三、我国金融衍生品发展存在的问题
现阶段，已没有多少人怀疑和否定我国金融衍生品发展的必要性，关注更多的是衍生品在中国发展所存在的问题。
通过调研分析，笔者归纳出我国金融衍生品面临着以下几方面的问题。
3.1金融衍生品自身的缺陷
3.1.1品种方面的缺陷
目前，我国金融衍生品存在的问题首先体现在品种上面。
与国际金融衍生品种类丰富多样相比，现阶段，我国金融衍生品不仅品种少，而且同质性较高。
在国际金融市场上，金融衍生品一般包括股指期货、汇率、股指期货的期权、利率远期合约、股票期权、购股权证等等。
然而，在我国国内，这些品种的数量不是很多，在上海证券交易所，金融衍生品仅仅只有可转换债券和权证。
即使是交易较为活跃的权证，品种数目也较少，仅有十余只认沽权证。
而在成熟的金融市场，如我国香港，由于银行和券商都能够创设权证，权证的数目甚至超过了股票的数量。
品种数量不够多的缺陷直接阻碍了金融衍生品应用领域的拓展以及投资主体范围的扩大。
国金融衍生工具的应用领域主要集中在外汇市场，人民币衍生市场相对于外汇衍生市场极不活跃．不能满足商业银行和投资者在金融市场的需求。
衍生产品参与者范围尚不广泛。
目前衍生产品的主要参与者仍然是银行间市场的参与者，特别是人民币债券远期交易与人民币利率互换还是仅在银行间市场进行试点交易，尚未向全社会有避险需求的客户开放。
3.1.2产品设计方面的缺陷
发展金融衍生品的宗旨是为了分散风险，更好为投资者服务，而不是为了发展衍生品而发展。
但是，目前，在我国的金融衍生品交易的实践表明，运用多个品种非但没有有效地转移风险反而扩大。
这是由于金融衍生品自身存在“双刃剑”的特点所决定的，而导致我们在实际应用中出现这种无益而害状况的就是不尽合理的产品设计所造成的。
举例来说：
国债期货。
这种产品起初设计时设想的功能之一就是用来规避利率风险的，但由于我国情况是国债到期的价格是固定的，加上利率的非市场化，这反而使国债现货的买卖并无风险可避。
在这种情况下，推出的国债期货就变成了一种投机手段，国债期货市场变成了各大券商赌博的场所。
产品设计的不合理还显著地表现在我国金融衍生品同质性较高上。
与外国金融衍生品市场相比，我国为客户量身定做的衍生品产品明显偏少而且在设计水平上存在着较大差距，主要是在借鉴和模仿外国的金融衍生产品基础上推出自己的相关产品。
各家金融机构推出的金融衍生产品也具有高度的同质性。
产品设计上的缺陷深刻地反映了现阶段我国缺乏金融创新的能力，还未形成强大的自主研发能力，尚不能设计出充分适应我国金融市场风险、具有针对性的金融衍生工具。
3.2金融衍生品监管方面存在的问题
3.2.1管理主体过于分散
通常情况下，对于衍生品的监管要建立政府、行业协会和交易所的三级监管体系。
但是我国的情况不同，由于当初设立衍生品市场的时候并没有明确各个监督部门的职责，导致监管体系的结构一直不健全。
央行、银监会、证监会财政部、地方政府以及沪深证券交易所等都从自身的角度出发对金融衍生品业务进行管理，政出多门，监管主体过于分散，政策不统一、稳定性，方法不协调，在众多领域内存在着重复监管的现象，也存在一定的监管真空，导致监管效率的低下。
案例分析：
2008年高德黄金公司炒金爆仓事件——变相期货交易
高德黄金公司原本在业内是一家并不知名的公司。
事件的发生起源于高德黄金公司的一款名为“高德黄金通”的主打产品，也称现货订金延迟交易。
投资者可以以5倍的杠杆率在高德黄金提供的交易系统上进行合约买卖，自称“做市商”的高德黄金则一方面收取佣金，一方面自称在上海黄金交易所和境外交易所实现风险对冲交易。
然而，随着7月中旬以来黄金价格暴跌，高德黄金的“黄金通”客户因整体做多而浮亏累累。
8月20日起，高德黄金公司开始以包括政策市场风险在内的种种理由，要求“高德黄金通”客户平仓出局，高德黄金旗下400名投资者因此损失了1.8亿元人民币！
事件发生之后，中国人民银行、商务部、证监会、银监会，在第一时间就高德黄金爆仓事件分别致函各大媒体，虽然得到的答复形式不同，但基本说法是一致的，即此类事件不是其审批的机构，不是其管辖对象，不在其管辖范围。
诚如各部委所言，地下炒金公司不归各部门负责。
然而，从国务院给相关部委的方案中可以清晰看到，相关各部委均有一定的监管职责（如图2所示）。
表2国务院规定相关部委的职责
部门
主要职责
央行
央行是黄金市场的主管部门，在黄金管理方面的主要职责包括“监督管理……黄金市场及上述市场的有关衍生产品交易”。
商务部
《期货交易监管条例》中明确要求商务部对条例实施前市场上存在类似变相期货行为的机构或者市场限期整改。
中国证监会
中国证监会是黄金期货的主管部门，此前曾就多起变相期货出具认定意见函，《期货交易监管条例》实施后更是加强了对黄金期货的监管和非法黄金期货的查处。
遗憾的是，始终没有一家监管部门出面明确表示对地下炒金事件负责，更无着手调查之举，从而使监管处于“各方都有关系、各方都管不着”的尴尬境地。
从这个案例中，深刻地反映出我国目前监管主体分散所带来的困境。
（案例资料来源于搜狐理财）
3.2.2法规体系建设不完善
俗话说：
法律是监管的基础。
没有完备的法律体系自然也不会有完备的监管体系。
目前，我国在金融衍生品方面的立法相对滞后，主要体现在以下两个方面：
首先，金融衍生品发展至今，与金融衍生品有关的法律法规基本上都是各个监管机构针对具体的衍生产品制定的，缺少统一的金融衍生品监管法律，因而不能有效应对具有跨系统、跨部门蔓延特性的金融衍生品风险，相应的法律空白则由一些暂时性、不连贯的法律规定或者文件填补，这容易造成当具体的金融衍生产品业务出现问题时往往得不到相应法律的保障，等问题出现后再由相关部门制定暂时性的法律法规加以解决。
例如，银监会于2004年发布了《金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》，然而由于随后中航油事件的爆发，2005年银监会不得不再次发布《中资银行办理境外衍生产品业务的风险提示》。
其次，在目前的金融衍生品的相关法律法规中，限制性、禁止性的条文占主导地位，而鼓励性的条文较少，这体现了监管机构在发展衍生品市场上所持有的谨慎态度。
通常的情况是这样的：
在金融衍生品市场发展的初期，监管机构往往给予一定的鼓励和支持，随后一旦出现问题，马上出台限制性、禁止性的条文予以纠正，虽然这样做能够起到防止风险扩大、蔓延的作用，但也在一定程度上确实减缓和限制了相关衍生品市场的发展。
比如在2004年，起初银监会对于商业银行参与衍生品市场交易持一定的支持和鼓励态度，然后随着中航油事件的爆发，银监会不得不再次发布《中资银行办理境外衍生产品业务的风险提示》，限制性的规定再次成为主流。
3.2.3行业自律组织作用不明显
2000年12月和2007年9月，我国分别成立了中国期货业协会和中国银行间市场交易商协会，两者的性质都属于金融衍生品市场中的行业自律组织。
行业自律组织对金融衍生品市场的监管属于三级监管中的中观管理，是对国家监管当局不断加强对金融衍生品进行宏观监管的重要补充。
但由于缺乏监管机构等相关部门的有效授权，行业自律作用不明显，得不到充分有效的发挥。
3.3金融衍生品市场方面的困境
3.3.1缺少真正的市场均衡价格
目前，我国的金融市场处于初级阶段，与发达国家相比还不够完善，大多数金融衍生品的价格不是完全的市场均衡价格。
众所周知，金融衍生品的价格与汇率、利率、股票价格等基础性金融衍生品价格有着紧密的联系。
而我国是一个对金融价格以及外汇管制较紧的国家，国家政策对金融产品价格变化影响很大，人民币资本项目下自由兑换还未实现，真正的市场利率也还不能形成，导致了金融衍生品的价格不是完全的市场均衡价格，这部分与均衡价格之间的差价，即是游资和投机者的争夺之战，这将增加金融风险的范围，削弱金融衍生品减少风险、发现价格的功能。
3.3.2信息披露缺乏透明度和公开性
对于金融市场参与者们来说，及时、准确的信息是其作出正确判断获取收益的前提之一。
因此，一个完备的信息披露制度是必不可少的，在市场经济比较发达的国家，重大的信息披露及有关政策的公布均需经过严格的程序，泄密者和传播谣言者将会受到严惩，以保证交易公开、公平、公正。
但就目前我国的情况而言，由于信息披露缺乏透明度和公开性，不能够及时有效地反映金融衍生品市场的真实情况，不能够使投资者对市场的价格做出理性的预期，严重限制了我国金融衍生品交易的发展，不仅如此，金融衍生品给投资者带来高收益的同时，也不可避免地伴随着高风险，一旦由于得到的信息错误导致预期失误或操作不慎，那么投资者将可能受到十分惨重的损失，甚至可能会引起金融恐谎，冲击整个国家的金融体系，进而影响到国家的经济发展。
3.3.3金融衍生品参与者的素质亟待提高
在金融衍生品市场上，参与的主体是个人或机构。
目前，我国金融衍生品参与者的素质普遍不高，没有理性预期所应具备的知识，投资盲目，容易跟风，加剧了我国金融衍生品市场的动荡。
高德黄金公司炒金爆仓事件的发生就是由于个人和机构在利益诱惑下忽视了法律与风险而参加“地下炒金”所发生的。
四、美国在金融衍生品发展上成功经验
目前，作为“舶来品”，金融衍生品在我国还处于探索阶段，有必要借鉴国外特别是发达国家和新兴国家发展金融衍生产品的成功经验。
作为金融衍生品的发源地以及当今世界创新最为活跃、规模最大的衍生品市场，美国在世界衍生品的发展中处于主导地位。
因此，研究美国交易所衍生品的成功发展经验，对我国合理发展金融衍生品有重要的参考价值。
在品种选择方面，1972，在布雷顿森林体系崩溃，浮动汇率取代固定汇率说的国际金融大背景下，芝加哥商品交易交所（CME）推出世界上第一个金融衍生品——外汇期货合约，以规避金融自由化改革所带来的汇率、利率波动的市场风险。
其后在品种方面遵循货币—利率—股票的发展路线（如图3），都是根据金融环境的形式而相对应地推出衍生品：
在汇率自由化的国际背景和利率市场化的国内背景下推出了汇率和利率衍生品，在股票市场逐步完善的前提下有适时地推出了股指和股票衍生品。
从而逐步建立和完善金融衍生品市场。
表3美国金融衍生产品选择路径
年代
金融衍生品
1972年
外汇期货
1973年
股票期货
1975年
抵押债券期货、国库券期货
1977年
长期政府债券期货
1979年
场外货币期权
1980年
货币互换
1981年
股票指数期货
1983年
外汇期货期权、股票指数期货期权
1985年
欧洲美元期权、互换期权
1987年
平均期权、复合期权
1989年
利率互换期货
1990年
股票指数互换
1991年
证券组合互换
1992年
特种互换
在监管方面。
美国对衍生品市场实行了“三级监管体系”的监管模式，即政府监管、行业监管的自律与交易所自我管理的监管体系。
但是主要还是以政府监管为主，所以可以说美国的监管模式属于立法型政府监管。
政府对金融衍生品市场的监管模式主要有两种，一种是多头管理，即多个监管机构并存的模式；另一种是单一的监管机构的模式。
美国政府对衍生品市场实行的是多头监管的模式。
这种模式虽然受到众多的谴责，但这种模式却是由美国衍生品市场的特点决定的。
美国金融衍生品市场的规模之大，单一的机构难以对其进行监管，所以这种监管模式在一定程度上具有合理性。
美国金融衍生品市场的另一个特点就是注重正式的立法管制，但其缺陷是无法对金融市场进行面面具到的监
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