人口老龄化导致日本量化宽松政策失败对中国的借鉴.docx
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人口老龄化导致日本量化宽松政策失败对中国的借鉴
摘要
日本经济陷入增长放缓的困境已有三十年之久，即使是安倍经济学中提出的量化宽松货币政策也依旧未能刺激和恢复日本经济增长，探究日本经济低迷的问题，可以发现人口老龄化作为根本原因深刻的影响着日本社会，而本文将对日本人口老龄化导致安倍政府上台后提出的量化宽松货币政策未能有效重振日本经济这一现象进行深入的研究，核心内容将围绕老龄化下日本量化宽松货币政策失效的原因和日本人口老龄化削弱量化宽松货币政策有效性的后果这两点进行全面的研究。
在研究政策失效原因环节，本文结合已有的人口经济学理论，深度剖析宽松货币传导机制中的利率传导机制、信贷传导机制、资产价格传导机制、汇率传导机制与日本老龄化人口结构的内在逻辑关系，揭示出安倍政府实施的货币政策无法起效的深层矛盾。
在研究老龄化导致的后果环节，本文全面分析了日本老龄化带来的经济问题以及连锁产生的社会问题现状，并用较为近期的、经过复杂处理后的日本国内数据作为事实支撑，丰富研究内涵。
文章最后借鉴日本的经历，合理预测我国未来也将面临人口老龄化带来的经济下行的沉重压力和各类社会问题，针对中国国情提出针对性建议。
关键词：
日本人口老龄化量化宽松货币政策传导机制
一、引言
（一）研究背景
1.日本老龄化现状
日本经过二战结束后短暂的恢复重建，进入了长达40余年的经济飞速发展期，成功从“发展中国家”一跃成为“发达国家”的行列。
但自从1990年后，日本经济便几乎陷入停滞状态，与此同时，日本国内的人口结构也在发生着巨大的变化，根据世界银行的数据显示，日本65岁以上人口占总人口的比例，由1950年的不到5%迅速增长至1970年的7.03%，由于老龄化比例首次突破百分之七，日本也步入了联合国所定义的老龄化社会，由此往后，越发严重的老龄化问题持续困扰日本，老龄人口从2000年的2145万（占比约16.98%）飞速增加到2007年的2650万（占比约20.7%）。
至此，老龄化达21%的日本陷入“超老龄化社会”的困境中。
截止到2019年日本总务省发布数据，日本老龄人口占总人口比已高达28.4%，而新生儿的数量更是首次跌破90万人。
另外，通过日本国立社会保障和人口问题研究所测算的数据可知，日本的老年人口占比将呈现持续上升的趋势，据推算，在2025年，老龄人口比例将提升至30%，而到了2040年，预计会超过35%，在那时，史无前例的压力将会降临至日本社会。
2.日本量化宽松货币政策的提出
在国家经济一直停滞不前以及国内人口结构老龄化的双重困境下，日本历届领导人一直尝试运用不同的政策试图刺激发展经济，然而效果甚微。
在此背景下，安倍晋三于2006年首次选为日本首相，2007年暂别相位，2012年再度拜相，在第二次上台后，安倍晋三提出了著名的“安倍经济学”，其本质是一系列经济刺激政策，核心则是由超宽松量化货币政策、扩大财政支出和经济改革组成的“三支箭”，安倍意在通过这些措施实现恢复企业活力、提高就业率及工资收入，扩大内需及个人消费，从而最终引起国内经济总增长。
3.日本量化宽松货币政策的实施现状
2013年“安倍经济学”中的量化宽松货币开始正式起效，距2019年也有6年的历史，其政策实施之初提出的宏观目标——通货膨胀率达到2%、实际经济增速达2%以及2020年实现预算平衡是否能实现？
而其经济形势是否有所好转？
从宏观层面上判断，日本量化宽松政策最重要的目标之一，摆脱“流动性陷阱”实现2%的通胀率，在2013-2015年间曾一度有所增长，突破了2%的目标，但长期来看，2015年后截止2019年，日本的通胀率又跌回至0至1%之间，甚至出现过负值。
而日本的实际经济增速，以实际GDP增长率作为指标衡量，可以发现只有在政策开始实施的2013年，日本GDP增速唯一一次实现了2%的目标增长，2014年GDP增速更是跌入谷底只有0.37%，2018、2019年的增速也不到1%。
在最后的目标财政预算方面，日本内阁通过的2019财年预算草案，总额达101.5万亿日元（约合6.2万亿元人民币），比2018年度上涨3.8%，再次刷新纪录，其主要原因为逐年递增的老龄人口所带来的福利负担。
连续攀升7年的财政预算也让日本政府决定推迟预算平衡的时间表至2025财年。
以上三项目标的数据已经明显表示出日本此次是量化宽松政策并没有起到预期中的效果，深究其失败的原因，有许多因素共同作用，但其根源为日本社会的结构性失衡，即沉重的老龄化人口带来的日本经济困境。
（二）研究意义
1.理论价值
对于老龄化的人口结构将负面影响经济增长这一观点，已有许多文章对此进行了深入的讨论和实证，另外，在“安倍经济学”提出以来，也不断有国内外的学者，在宏观层面对此政策进行了效果评析，同时也有研究其失败原因的文章提出和证实了人口老龄化才是导致政策失败的根本原因，然而却少有文章对日本人口老龄化是如何从各个微观层面影响货币政策的传导渠道的扭曲进而导致政策的失败进行深入分析，而本文将运用近两年的数据对此进行理论分析，并提出缓解或解决问题的建议，这是对现有理论的补充和创新。
2.现实意义
随着现代社会“生育率降低、死亡率降低、平均寿命延长”三大人口特征的出现，世界各国都将面临老龄化这一普遍问题，中国也不例外。
目前中国老龄化人口比例为11%，与世界上大多数发达经济体相比水平还不高，但由于中国庞大的人口基数及年年攀升的老龄化增速，预计2030年，中国65岁以上人口占比将超过日本，成为全球人口老龄化人数最高的国家，预计中国将在2050年陷入深度老龄化的危机，届时，中国社会将承担大于总人口30%以上的老年人口养老压力。
面对未来将要面临的巨大养老以及经济增速放缓压力，我们十分有必要研究日本的货币政策及其经济效果，因为中国与日本相比，无论是人口结构变动趋势还是经济增长方面，都有着相似之处，日本二战后的经济腾飞与中国改革开放后的经济飞速增长都是人口红利与资本技术积累相结合的结果。
而如今日本深度老龄化对宽松货币政策、经济增长的影响，对我国未来经济政策的制度与实施、发展模式的转变都有着参考价值。
二、文献综述
（一）人口老龄化对经济增长的正负面影响
在广泛研究“人口老龄化”和“经济增长”之间内在关联的课题中，可以发现持“人口老龄化只能为经济增长带来负面影响”的国内外学者以及研究成果明显较多。
早期Leff[]（1969）利用74个国家的数据实证了人口老龄化会使得社会赡养负担加重，进而影响储蓄及投资的下降，最终降低经济增速。
游士兵、蔡远飞[]（2017）利用我国省级数据，通过构建面板向量自回归模型，证实人口老龄化在国内个人消费上呈现抑制作用，而在一定程度上使国民储蓄有所增长，但从总体效应而言，得出人口老龄化抑制经济增长的结论。
黄甫喆，陈孝伟[]（2020）基于我国的宏观数据，运用TVP-VAR模型研究老龄化对于经济增长路径影响的时变效应，发现在储蓄率的增长、产业升级和生产率方面，老龄化对其有负面影响；而在促进科技进步和就业率方面，老龄化则有积极影响。
也有部分学者通过研究表示，人口老龄化并不一定导致经济增长放缓。
Maximeetal.[]（1999）从储蓄角度入手得出不同人口结构对于经济增长的多面影响，而非单一的负面影响。
Nakajimaetal.[]（2001）、Bloometal.[]（2010）等外国学者则从教育投资、人力资本等方面说明老龄化对经济增长所产生的影响有一定积极性，不完全是消极的。
而国内学者姜向群等[]（2002）、李军[]（2006）、刘永平等[]（2008）也认为经济增长被人口结构的变动多方面的影响着。
（二）日本国内的老龄化情况对其长期停滞的经济增长的影响
王晓峰、马学礼[]（2014）对Maddaloni[]等（2006）的增长核算模型改良后运用于测量各要素与日本实际GDP历史变化的绝对值和增长率，从而分析各要素对实际GDP增长的贡献度，实证表明从长期来看，劳动生产率是影响日本经济长期增长的最重要因素之一，而劳动力利用效率则只能有限的拉动经济增长，另外结论得出，人口平均年龄老化以及劳动年龄人口的大幅下降已经长期拖累日本经济增长，并在1992～2009年期间已经成为对日本经济增长作用程度最强的因素。
金京淑和马学礼[]（2015）则利用经典的历史增长核算模型观察日本人口结构的改变与经济发展之间的关系，得出日本经济与其人口问题具有长期的结构性联系，不解决内在的老龄化问题则无法发展经济。
（三）日本宽松量化货币政策失效与日本人口老龄化
亚洲开发银行研究显示，退休人员增加，削弱了财政政策和货币政策的有效性，这是日本近期货币政策无法使经济走出长期停滞的原因。
黄欢[]（2014）对日本量化宽松货币政策的效果进行了评估并指出导致此效果不理想的因素之一就是老龄化，因为老龄化的现状不仅无法提供充足的劳动力，并且严重制约了内需和企业的扩大，甚至导致日本产业的“空心化”。
星野富一[]（2017）通过分析政策实施后日本社会不同方面的实际情况，全面评价了此政策的作用，同时也指出日本国内深层次矛盾使得此政策无实际效果，而想要解决这一问题，必须正视人口老龄化对日本的严重后果。
张卫峰、刘堂勇[]（2019）利用长达30余年的日本经济和人口数据，构建起TVP-VAR-SV模型，在货币政策效果方程及财政乘数方程两项参数中加入老年人抚养比这一数据，最后实证发现，对于不同类型的货币政策和财政政策，日本人口老龄化都长期弱化着其有效性。
韩昊辰、徐博[]（2018）对日本量化宽松货币政策的实际效果进行了深入的评价，并进一步指出此次政策的失败是由于政策本身的矛盾性以及此政策无法解决由老龄化带来的日本社会失衡的现实问题。
（四）总结
综上所述，发现已有许多学者探索出了人口老龄化对经济增长的普遍影响，也有部分学者更细化的讨论了日本国内的老龄化情况对其长期停滞的经济增长的影响，还有一些文章对日本宽松量化货币政策失效的原因及与于日本的人口结构的关系进行了探讨并得出结论，这些文章不仅为本文的形成奠定了理论基础，还深刻的影响了本文的研究走向和研究方向。
然而现阶段关于人口老龄化对货币政策影响的研究，主要以人口年龄结构与利率水平之间相关性以及货币政策利率传导渠道的研究为主，人口老龄化对日本特殊的量化宽松货币政策实施效果产生影响以及如何扭曲其传导的研究上没有形成系统的研究成果，更没有最新的数据证实和分析，本文将针对现有研究盲点，进行补充和创新。
三、老龄化下日本宽松货币政策失效与传导机制扭曲
（一）老龄化下日本量化宽松货币政策的基本逻辑
人口是每个国家经济发展中最基础的因子，其中人口年龄结构的变化更是深远的影响着经济运行的方方面面，在老龄化的人口结构下，经济发展的结构与平衡受到严重的挑战，劳动供给不断减少，消费市场变化及消费需求的持续减弱等，都使得日本经济社会的活力不断下降，面对老龄化所带来的供给端与需求端的结构调整与市场萎缩，日本当局企图通过采用大胆激进的货币政策来改善国内的困境。
在西方经济学理论中，普遍认为经济社会能通过四种传导机制被货币政策所最终影响，即利率传导机制、信贷传导机制、资产价格传导机制以及汇率传导机制。
此次日本量化宽松货币政策针对经济运行中展现出的问题，在利率、信贷层面的基本逻辑则应该是通过增加中央银行基础货币投放量及降低利率来推动银行信贷规模扩张，商业银行信贷规模扩张又会进一步拉动个人消费和投资扩张，而消费和投资的增长将带来良性循环提升工资和消费能力，进而促使经济复苏，摆脱通货紧缩的困境。
而在资产价格、汇率层面，政府试图通过超发货币，不仅敦促日元贬值达到出口优势，还能制造通货膨胀，引起日资企业业绩增长，带动经济增长。
（二）日本量化宽松政策的具体措施及效果评析
1.基础货币供应量
2013年4月，量化宽松政策实施后，日本银行决定改变原有的货币操作工具，将操纵隔夜拆借利率变为直接操纵基础货币的投放，为完成宽松货币这一目标，日本央行每年将新增60-70万亿日元的货币投放量，并且在2014年再次扩大了货币宽松幅度，再度新增10-20万元的年度基础货币。
在未实施决策前，2012年日本的基础货币量约为138万亿日元，实施决策后，2013-2016年基础货币量每年按计划增长，2016年底日本基础货币量已激增至约437万亿日元，但17、18年增速有所放缓，2017年增长了42万亿日元，2018年基础货币则增至498万亿日元，接近2012年的3.6倍。
2.国债购买规模
为实现货币宽松，日本央行将扩大国债的购买规模，初期规定国债余额以每年50万亿日元速度增长，2014年10月再次扩大至80万亿日元。
同时延长国债期限，改变规定使得央行最长能购买期限为40年的国债，并将已购入的国债逐步延长到期期限，由3年提高至7年。
根据日本央行报告，2012年该央行持有本国国债余额104.9万亿日元，到2013年4月日本央行开始新的公开市场操作，宣布本月购买长期国债1.2万亿日元，且之后的每月央行会再购买长期国债7.5万亿日元，购买规模是以往的两倍。
截止2014年底，日本央行持有国债余额激升至196.34万亿日元，占日本国内生产总值的137%，国债平均期限也延长至7-10年，2015年12月再次延长至7-12年。
之后的两年央行对于国债的持有量依旧大量增长，直至2016年9月略微改动了政策重心后，将货币政策轴心适当从量转移至利率，央行才开始削减国债的购买。
3.风险资产购买规模
在风险资产方面，日本央行保持商业票据（CP）2.2万亿日元和企业债券（CB）3.2万亿日元的余额不变，重点增加ETFs和房地产信托基金（J-REITs）购买规模，初期设定为每年增加1万亿、300亿，2014年10月分别上调至3万亿、900亿，2016年9月再次上调ETFs购买至6万亿，试图通过购买风险资产降低风险溢价，而降低实际利率水平，还希望借此推高资产价格产生财富效应，刺激消费增长。
4.负利率政策
日本央行于2016年1月引入负利率政策，与欧央行不同的是，日本央行对金融机构准备金账户中部分资金实行-0.1%的利率。
为此金融机构准备金账户被分成三次，分别为基本账户（利率为0.1%）、宏观附加账户（利率为0）以及政策利率账户（利率为-0.1%）。
（三）政策失效原因
根据金融的“绳索理论”，日本想要摆脱老龄化带来的长期通缩困境，靠宽松的货币政策是很难实现的，因为只有在活跃的实体经济下，企业和家庭等有着对资金强烈的需求时，以及在金融危机时期，金融机构对实体经济的资金供给极度紧缩时，货币政策才能通过调节利率和资金供给量这两根金融绳索，顺利的将积极信号传导至实体经济中。
然而当民间个人、部门、甚至金融机构对资金的需求都不强烈时，实体经济的动向将很难通过改变利率和资金供给量被有效的控制。
由此分析日本量化宽松政策失效的原因，可以发现其本质是日本人口老龄化通过影响经济个体的心理预期以及储蓄、消费、投资、等行为进而引起总需求的降低，导致货币传导机制的失效，所以也可以说日本的老龄化才是导致量化宽松货币政策失败的根本原因。
接下来我们需要深入分析上述影响，剖析其运作至政策的过程，这将对未来可能面临同样困境的我们具有重要的借鉴意义。
1.人口老龄化对利率传导机制的扭曲
从利率传导渠道看，人口老龄化通过对利率的敏感度的下降与对通货膨胀率的压制来破坏货币政策的有效性。
一方面，根据生命周期假说，每个理性人在其生命周期内都会对其现在及将来的收入开支进行全面的评估，会在劳动年龄进行储蓄以保证老年的消费水平，能实现生命周期内消费水平的平稳。
该理论意味着年轻家庭通常负担着较重的教育抚养责任而成为净债务人，他们会因为追求退休后的生活保障而不断进行财富积累，因此年轻化的社会会对利率变化保持高度敏感。
相比之下，老年家庭没有收入，更多的依靠养老金和储蓄生活，其进行投资的需求下降，进而老龄化的社会对利率变化的敏感度也有所下降，货币政策的利率传导也有所削弱。
另一方面，老龄化带来的持续消费和投资需求下降已经导致日本长时间的通货紧缩，央行年年下调利率甚至达到负利率，可通货膨胀率仍然无法保持长期稳定增长至2%,这背后的原因在于老龄化社会对于保持低通胀的客观需求。
首先，老年人需要依靠固定退休收入和指自身积蓄生活，收入来源单一，并且他们的风险投资偏好更低，倾向于持有固定收益类金融资产，例如国债和政府债券的需求增加，而减少对风险和收益更高的权益类资产的持有，然而固定收益类金融资产通常以名义利率计算收益，所以在老龄化社会，人们对保持低通胀的状态有着更强烈的诉求，因为一旦面临较高的通货膨胀将会使养老资产面临缩水。
其次，根据学者高见[]（2009）在文章中实证菲利普斯曲线理论可知，在年轻的人口结构社会里，占人口大多数的年轻人拥有收入，能通过预期收益减少通货膨胀带来的影响，但他们的就业压力较大，所以在此社会中人们对失业率更加敏感。
反观老龄化社会，老年人口的增加使得社会对通货膨胀的容忍度降低，对失业率却不敏感。
这也反映出人口老龄化通过持续压低通胀率，使得利率调节不断逼近下限，反向影响了利率机制的传导。
2.人口老龄化对信贷传导机制的扭曲
从信贷传导渠道看，人口老龄化通过影响个人家庭消费和企业投资来减少贷款的需求，进而削减了量化宽松货币政策的有效性。
基于人口经济学理论，劳动力是经济社会发展最基本和最重要的影响因素之一，人口老龄化所导致的最直接的两个问题就是劳动力供给数量的减少以及逐渐老化的平均劳动力年龄结构。
经济在“人口红利期”，可以充分享受年轻化社会带来的充足劳动力供给、旺盛的消费需求、活跃的投资环境以及较高的储蓄率等经济增长的额外动力。
而当人口红利期过后，人口老龄化飞速发展时，个人及家庭消费需求的减少及萎缩的投资环境将严重拖累经济增长，甚至陷入“流动性陷阱”的窘境。
个人家庭消费需求方面，首先，学者Ripatti[]（2008）由于老年家庭的平均资产净值基本高于年轻家庭，再加之老年人风险承受能力较弱的特性，他们通常习惯完全依靠储蓄资金来解决投资消费问题，即使申请贷款也有诸如房地产等优良抵押物，具有较低的风险溢价。
这就导致在老龄化社会中，外部融资成本的变化很难影响到个人家庭的消费投资需求，进而弱化了信贷传导渠道效力。
其次，老龄化的人口结构会使企业预测收缩未来产品和服务市场，家庭预期未来收入也将会长期保持低水平，将会减少消费开支，这种由合理事实推测出的经济唱衰心理，又会进一步加剧经济下行压力，产生恶性循环。
企业投资需求方面，预期回报率是影响企业是否投资的最重要因素之一，一般情况下，老龄化会造成劳动力供给减少，生产过程的资本密集程度随之提高，从而导致资本的边际产出下降，预期回报率减少，投资率随之下降，导致资本存量增长率不断降低，直到与相对稀缺的劳动力相适应。
Higgins[]（1997）运用100个国家的时间序列数据对人口年龄结构与投资的关系进行了实证分析，结果表明，年轻人口占比越高，投资率越高，反之老年人口占比越高，投资率越低。
另一方面,由于老龄化限制了内需的增长，这也导致日本国内企业的扩张和增长受到限制，于是20世纪80年代以后，日本企业纷纷将投资中心转向海外，减少了国内的生产及投资，久而久之日本国内产业的“空心化”产业日趋严重，这一因素也影响了日本企业在本国大规模投资和中长期投资的意愿。
3.人口老龄化对资产价格传导机制的扭曲
在托宾的Q理论以及莫迪利安尼的财富效应论下，货币政策将通过影响各种金融资产的价格，尤其是股票的价格来传导到实体经济，从而达到货币政策的最终目标。
日本量化宽松政策实施后，不仅日本央行大力购买了与日经平均股价等股票指数联动的风险性资产的ETF以及以房地产为对象的投资信托的J-REIT，安倍政府更是直接使用养老保险基金直接购买日本国内股票，这些行为都使得日本股价被有意识的推动上涨，然而这些金融资产价格的上涨并没能有效的增加老年人的财富，使其预期可支配资产增加从而扩大消费，更加无法传导至实体经济。
更严重的是，当央行释放的流动性没有助力实体经济的转型升级的话，大量资本就会转而被虚拟经济吸纳，使得日本经济更加脱实向虚，可能会产生资产泡沫，引发更加严重的经济危机。
究其原因，一方面当家庭内老龄化程度越高，家庭和个人的投资行为则会变得越保守，因为居民的年龄变化会对风险资产投资概率产生重大影响，两者关系呈倒U型分布。
这也意味着在老龄化社会中，拥有更多资产的老年人储蓄并不会对股市波动产生有效反映，导致居民储蓄向证券和实业投资的转化效率降低。
另一方面，张文晓[]（2018）通过实证35个国家数据得出人口老龄化与股票价格呈反向变动关系这一理论，也可推测老龄化在一定程度上抵消了股票价格上涨的利好，这也反映在宽松货币政策实施以来,金融市场的波动加剧，股市暴涨和暴跌不断。
4.人口老龄化对汇率传导机制的扭曲
汇率传递是指汇率变动对一国进出口产品价格和国内价格的影响。
此次货币政策实施后，日元从极端的升值转变至极端的贬值，得益于出口商品价格优势，以出口贸易为主要业务的大企业从中受益颇多，但即使其业绩大幅增长，由于上述老龄化带来的投资困境，此类企业也并不会选择在国内进行实业投资，至此，汇率传导机制再一次受阻，未能有效的实现对国内产业的资金合理配置。
另外，在国内价格上升方面，日本是一个严重依赖进口的国家，其货币贬值造成了大量进口物价上涨，由此产生的通货膨胀并不是政策期望的需求型通货膨胀而是成本拉动型通货膨胀，这会对收入持续低迷的家庭、老龄人口、受成本增长困扰的中小企业造成实际支出的增加，在实际收入没有明显增长的情况下，此类通货膨胀只会对扩大内需带来压力。
四、日本人口老龄化削弱量化宽松货币政策有效性的后果
结合量化宽松货币政策的基本逻辑和日本此次量化货币宽松政策的具体措施来看，日本央行已经按计划在货币发行、日元贬值、引导资金流向等方面尽可能实现了充分的宽松和引导，可以说日本政府已经在供给端提供了充足的活力，然而结合上文在国家宏观层面的数据对比，此次政策的效果却是不尽人意，究其原因，我们从上文的结论中得知，是人口老龄化这一深层矛盾扭曲了货币政策的传导机制进而最终削弱了量化宽松货币政策的有效性，然而宽松货币政策的失效不仅无法达到政府原定的经济目标，资本的不合理流动更是会加剧经济结构的不平衡，为经济可持续发展埋下隐患。
不仅如此，经济基础的改变还将深刻的影响整个日本社会的制度变革和观念转变，给国家带来极大的冲击。
（一）对经济带来的巨大冲击
1.货币供应量增长规模缩减
首先人口老龄化导致宽松货币政策失效的最直接的结果则是日本银行增量发行的基础货币无法引起日本政府预期中的货币供应量大增以及信贷规模扩张。
一般而言，央行只能通过控制货币的发行量进而大致控制市场上的货币流通规模，即央行需要通过商业银行的创造存款货币功能产生派生存款（货币乘数），来倍数的扩张货币流通量。
然而在老龄化导致的低迷经济环境下，日本的货币乘数不断下降，陷入“流动性陷阱”困境中，而启动此次宽松量化货币政策后，广义货币乘数反而不断加速下降。
2013年货币乘数下降至5.04,2014年广义货币乘数继续下跌至3.67的新低，这意味着日本央行每投放1日元的基础货币都不足以形成4日元的广义货币，而由上图得知，2015-2019年广义货币乘数持续下降，2018年日本央行发现的496万亿日元基础货币，只能形成约1002万亿日元的广义货币，这些数据都显示出基础货币的运行畸形，未能按预计给予市场充分的活力。
图4-1、图4-2资料来源；万德数据库
2.信贷扩张规模未达预期
除此之外，人口老龄化还导致宽松货币政策无法有效的达到预期中的信贷扩张规模，日本央行的准备金账户余额与日本国内贷款量的变化也能充分的反映政策实施后信贷规模未能有效的扩张。
2012年末日本央行的准备金账户余额为47万亿日元，然而政策实施后截止到2019年4月，准备金账户余额持续增长至388.6万亿日元，比政策实施前增加了300多万亿日元。
这包括了无利息的法定准备金存款以及负利率的超额准备金，一般而言，商业银行与其他金融机构都会迫切地将资金贷放出去以减少在央
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