重庆房地产行业调研展望分析报告.docx
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重庆房地产行业调研展望分析报告
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重庆房价的前世今生
重庆——这座建在山上的奇幻之都是不少人向往的宜居城市。
作为西南区域核心、四个直辖市之一，重庆的发展模式也备受关注。
然而，和重庆过山车般刺激的道路交通相比，其房价表现却始终平平，远落后于其他主流城市，也算是国内市场中的一块“洼地”。
重庆房价体现在过去累计涨幅小、绝对房价低，即使在2015年以来一二线城市的牛市行情中，重庆也保持着自己独有的步调。
重庆10年房价涨幅：
落后主流城市
纵观2010年至今7年的房价涨幅，一线城市和二线城市的平均涨幅分别为194%和135%，而重庆的房价涨幅为110%，低于二线房价涨幅的平均水平，过去10年房价平均涨幅在30个城市中排名倒数第9。
2015年至今，一线城市及二线城市在2016年政策宽松期的月度最高涨幅分别为30%和18%，而重庆的最高月度涨幅仅为7%。
图1:
一二线城市及重庆住宅价格指数月度同比
图2:
2016年重庆新房成交套数及成交均价
图3:
2016年30个主流城市10年房价涨幅
重庆房价绝对值：
低于主流城市平均水平
与全国30个非一线城市新房绝对价格做比较，我们选取样本城市平均价格为10686元/平米，其中最高为厦门达到24681元/平米，而重庆的平均房价仅为6836元/平米，位于样本城市的倒数第四位，仅仅高于呼和浩特、贵阳、长春和长沙。
以北京为例，北京一套价值600万的二居室为标杆，如果比较重庆核心渝中区和渝北区为置换对象，可置换的套数为5-6套。
导致重庆房价偏低的原因包括多个方面，既有供给端的持续放量，也有重庆本身需求端的元素，对省外人口的吸引力较弱，上有房地产税限制，下有保障房扶持，这也导致了重庆市场长期处于一个较为稳定的水平。
图4:
2016年二季度末全国新房平均价格
表1:
北京一套价值600万的二居室在重庆不同区域的置换套数
重庆房地产市场特点：
供给端
特点一：
多组团的格局，“无止境”的边界
重庆是典型的山地城市，由于自然要素的限制以及人为的引导，其城市格局为多中心、组团式发展，与其他城市在发展过程中通常是由核心区域向外围扩张不同，重庆的发展模式则是多个中心组团发展共同建设，每个行政区域内都有自己的商业中心和行政中心，因而形成了重庆各区域相对的独立的行政区体系，这种行政区域体系辐射范围广、覆盖面积大，目前重庆主城区域包括9个城区、2个城市中心、14个城市副中心，这种城市格局带来了充裕的城市建设空间，也为重庆土地供应提供了天然的土壤。
图5:
重庆多组团格局
图6:
成都单一中心格局
城市建设空间巨大：
已建成区域面积占比远低于其他主流城市
从总体空间来看，全国重点城市已建成区域面积与行政区域面积的比重为6.0%，其中一线城市平均占比为20.7%，深圳的已建设用地面积占国土面积的比重为44.6%，是重点城市中占比最高的城市，二线城市平均已建成区域面积占行政区域面积平均比重达到5.0%，而反观重庆目前的已建成区域面积与行政区域面积的比重仅有1.5%，是比重最低的城市，未来可建设空间依然巨大。
图7:
主流城市已建成区域面积与行政区域面积比重
城镇建设用地面积快速扩张：
10年再造2个重庆
在此基础上，近年来重庆保持飞速的城市建设，2005年重庆都市区城镇建设总用地面积为465平方公里，当时规划在至2020年城镇建设用地面积达到865平方公里，但这一目标在2010年就已提前完成。
而在此后新的规划将2020年的城镇建设总用地提升至1188平方千米，而在2015年末又再一次接近完成，相比2005年几乎再造了两个重庆。
表2:
重庆关于城市建设方面规划内容
特点二：
政府主导下的土地供给“超前储备”
21世纪之初，重庆土地市场大部分都是协议转让，导致土地大多集中在房企手中，而重庆市政府旗下土地储备稀少，城市强烈的扩张欲望和土地瓶颈构成了重庆市发展的主要矛盾。
在此背景下，重庆市政府2002年开始改变土地储备制度，成立土地整治储备中心，上收土地一级整备经营权，对全市土地进行宏观调控。
2003年2月在土地储备中心的基础上成立重庆市地产集团，该集团是重庆市政府注资的专事土地储备和开发整理的运作载体，专门负责经营重庆土地储备和开发整体的具体事项。
此后，重庆市城投公司、重庆市水利投资公司、渝富资产经营管理公司、重庆市开发投资公司、重庆市高等级公路投资公司等重庆市政府旗下的八大投融资平台被授予土地储备职能，介入了土地一级市场。
通过土地储备制度的建立，重庆政府实现了对于土地资源的掌控——“一根管子进水，一个池子蓄水，一个龙头放水”。
从2004年至今，重庆市政府累计审批的转用和征收的土地高达15.1万公顷，完善的土地储备制度，是重庆市政府得以“有节奏”地供应土地的大前提。
而在掌握土地储备基础上，重庆市政府利用土地市场的持续供应，改善了财政支付能力，以土地收入/地方政府公共财政收入来衡量政府对土地财政的依赖程度，自09年以来重庆土地收入在当地的财政收入中的占比持续维持在60%以上。
图8:
重庆历年土地征收规模
图9:
重庆历年土地供应规模
表3:
主流城市土储制度比较
表4:
重庆土地储备五大原则
特点三：
推行地票制度，实现土地供应源头活水
在重庆土地供应的特色体系中，地票制度作为重庆土地改革的独特产物，充分创新了重庆城乡建设的土地供给机制，加大了重庆市的供地规模。
所谓地票，是指将闲置的农村宅基地及其附属设施用地等农村集体建设用地进行复垦，经由土地管理部门严格验收后腾出的建设用地指标，由市国土房管部门发给等量面积建设用地指标凭证。
2008年，重庆报经中央同意，成立农村土地交易所，正式开启了地票交易的试点。
重庆地票制度的推行，打破了传统城乡二元结构之间的分割的土地流转制度，过去传统的城乡二元结构中，随着城乡一体化进程的不断加快，一方面城市建设用地面临供给不足，而另一方面农村随着人口的流失，土地浪费严重，地票制度的出现，较大缓解了这一矛盾，有效促进了农村土地的流转，并提高了农村人口收入，充分促进城乡一体化建设，加快区域城市化进程。
截止到2015年末，重庆农村土地交易所累积交易地票17.3万亩，成交额346.8亿，成交均价稳定在20万元/亩左右，新增供地面积11.8万亩，占地票制度成立以来重庆土地供应的19%。
从区域上看，95%以上地票使用在重庆的都市功能区和都市发展新区，有效增加重庆市区土地供应规模。
图10:
重庆地票制度
图11:
重庆地票交易、购买、使用情况
图12:
重庆历年地票成交变化
特点四：
把握投资节奏，土地持续超供
重庆市政府针对房地产投资有着较为严格的把控，具体实施层面，房企在重庆拿地后，政府会对每个楼盘的规划审批严格把控，通过加快或者延缓审批进度来调控土地开发和建设的进入，进而达到调控房地产投资进度的目的。
因而我们看到，从2010年起，重庆的房地产投资占重投资额比重就已经控制在25%左右，近年来随着重庆经济的不断发展，房地产投资有所加快，但也维持在25%的水平线附近。
图13:
重庆房地产投资额及其占比
图14:
重启房地产投资增速与GDP增速比较
正是在以上多个因素下重庆天量的土地供应规模成为常态，在2008年重庆的土地供应就已经突破3000万平，其中住宅供地超过2000万平，住宅用地供需比达到1.9，此后重庆住宅用地超供规模始终在1000万平以上，大部分年份重庆住宅供地均大于商品房需求面积的一倍以上。
图15:
重庆土地供应情况
图16:
重庆住宅超供情况及供需比
从溢价率方面来看，重庆土地溢价率基本在5%到15%波动，土地价格绝对值和溢价率普遍低于其他二线城市。
因而通过地价推升成本进而导致房价上升的传导机制对重庆市场并不适用，重庆住宅用地的地价房价比基本稳定在1/4左右。
较低的门槛使得房企的参与度上升，因而当大量可售库存涌入市场，开发商之间容易出现无序竞争，进而导致房价难以上涨。
图17:
重庆住宅用地成交面积及供需比
图18:
重庆住宅用地成交楼面价
图19:
重庆土地成交溢价率
图20:
核心热点城市土地成交溢价率
重庆房地产市场特点：
需求端
人口结构：
人口持续净流出
虽然近年来重庆产业结构有所变迁，但我们仍看到重庆人口持续净流出并年均保持在380万人左右，自2015年以来重庆人口净流出现状得到明显缓解，全市净流出人口355.3万人，较2014年减少28.5万人；但从结构来看，我们依然可以发现重庆的人口结构存在2大问题：
1、年龄结构较差，劳动人口弱于其他主流城市；2、人口流入主要为省内周边郊县人口导入，而对省外人口吸引力依然较差。
图21:
重庆人口流动变化（万人）
图22:
重庆少年儿童及老年人口抚养比
人口年龄结构弱于其他主流城市
重庆本身人口年龄结构呈现老龄化，我们比较了2015年重点城市25-44岁人口占比，其中重庆仅以26%排名全国倒数，而抚养比则达到41%，位居全国首位。
根据我们在《人口质量决胜未来》中的研究，一个城市的年龄结构与房价呈现明显正相关，对年轻人口吸引力更强的城市拥有更好的房价涨幅，而人口结构较差的城市房价涨幅明显落后。
可以说，重庆购房年龄人口的缺位是房价难以提升的重要内因。
图23:
重点城市25-44岁人口占比以及房价涨幅
人口吸引力大多集中在省内周边县区
根据重庆历年的人口流动数据进行分析可以得到以下结论：
第一，重庆市仍以人口净流出为主：
2014年、2015年省外的人口流出与流入的差值分别为455、355万人，2015年净流出率同比下降22%，表明省外人口负增长的趋势有所减弱；第二，近几年重庆对于省外人口的吸附能力减弱，而更多的人口流动来自于重庆市区和周边县区之间，2014年与2015年重庆省内的流动人口分别上涨3.0%与5.8%，并呈现进一步上升趋势；第三，从流入结构来看，省外流入仅占20%，80%流入来自于周边区县。
由于周边县区的经济和消费能力相比较弱，同时叠加省外人口流入的负增长，重庆房地产的供需平衡保持在相对稳定的状态，一定程度抑制了当地房地产价格的上涨趋势。
图24:
重庆历年人口流动情况统计
收入水平弱于其他城市
根据统计局公布的2015年城镇居民人均可支配收入，我们选取30个重点城市，其中上海以49867元的人均可支配收入位居第一，北京、杭州紧随其后，而重庆以27239元位于30个城市中的倒数第3位，明显落后于一线城市以及大部分二线城市，重庆居民的人均可支配收入处于弱势格局，与长三角、珠三角经济圈辐射范围内城市相比收入竞争力明显不足。
重庆收入水平的弱势会进一步促进人口流向收入水平偏高的区域，导致城市吸引力进一步下降，这也和我们此前观察到的重庆市对省外人口吸引力偏弱是一致的，而依靠省内的需求房价难有弹性。
图25:
2015年重点城市居民人均可支配收入排行
保障房体系：
解决中低端收入需求
在保证充足土地供应的同时，重庆的保障房建设也对重庆商品住房市场需求形成挤压。
重庆保障房建设由来已久，早在2001重庆就开始审批经济适用房项目，2002年重庆出台《重庆市城镇廉租房保障办法（试行）》，由此开始逐步建立起廉租住房制度，到2007年重庆出台《重庆市人民政府关于解决城市低收入家庭住房困难的实施意见》，确立了以经济适用房为主，廉租房和公共租赁住房相结合的保障体系，并把解决低收入居民的住房问题作为住房制度改革的重要内容和政府公共服务的重要职责。
2010年重庆在全国范围内率先开工建设2000万平公共租赁住房，截止到2015年重庆累积保障性住房供地面积就超过了3900万平，自推行保障房制度以来，保障房供地面积已达到住宅供地面积的10%左右，变相增加了重庆区域的住宅供应规模。
按照目前保障性住房人均20平左右的住房标准计算，重庆累计保障房供应至少可满足约200万低收入人群的住房需求，住房保障体系对中低端住房需求形成了明显的替代效应。
图26:
重庆保障房供应情况（公顷）
图27:
保障房供地结构（公顷）
房产税政策：
对于高端需求的抑制
此外在高端住房市场方面，重庆也是最早试点房产税的城市之一，2011年重庆宣布启动对部分个人住房征收房产税改革试点，在征税对象上，重庆房产税针对个人拥有的独栋商品住宅和个人新购的高档住房。
房产税的实施也在一定程度上遏制了本地的高端住房需求，根据龙湖地产的数据统计，2011年以前250万以上别墅成交占所有别墅成交量的20%左右，而在2016年已降至10%，反映了高端住宅需求受房产税的抑制后向中端市场转化的趋势。
图28:
重庆保障房供应情况
图29:
重庆别墅成交结构
长期展望：
有变化，有掣肘
从上文可以看出，重庆相对较低的房价原因在于：
一方面供给量偏大，而且持续扩大的城市建设规模和地票制度保障了土地供应的源头活水；另一方面，重庆市人口净流出的情况虽然有所缓解，但对省外人口吸引力依然较弱，同时上有压制、下有保障的格局下，需求相对缺乏弹性，因此，对重庆市场的展望上，我们需要关注重庆在供给以及需求层面的微妙变化：
当前问题一：
潜在供应量仍然巨大
重庆的高库存状况在近年有所改善。
从12年起，重庆市场的库存面积常年维持在1200万平以上，在15年上半年曾达到过1780万平的高点，去化周期基本维持在10个月左右，虽然进入16年以来，库存压力有所缓解，但是从潜在供应的角度来看，市场上依然有大量的供应存在，仅从近四年的住宅土地成交和新开工面积来看，累计的已成交但未开工的住宅用地面积就高达2954.5平，所以重庆市场的潜在库存压力不可忽视。
图30:
重庆市场库存变化情况
图31:
重庆开工面积与住宅成交面积对比
问题二：
产业结构对房地产高度依赖，土地供给难以看到大幅削减
从重庆的产业结构来看，房地产依然是重庆经济增长的主要贡献产业，2010年房地产行业GDP占重庆GDP比重就已经达到3%，随着重庆城市规模的快速发展，房地产行业占重庆GDP比重也越来越大，近几年来重庆市场房地产占重庆GDP持续维持在5%以上的高位水平，截止今年上半年房地产行业占重庆市GDP比重已经达到5.5%。
在二线城市中，重庆房地产行业GDP占比处于相对高位，且近年来呈现上升的趋势。
图32:
重庆GDP情况
图33:
主流城市房地产行业GDP占比
从财政角度来看，我们以土地收入/地方政府公共财政收入来衡量政府对土地财政的依赖程度，我们发现自09年以来重庆土地收入在当地的财政收入中的占比持续维持在60%以上的高位，2013年更是创造了89.4%的历史新高，直到近两年才逐渐降至50%左右；从负债率角度来看，如果以2016年各地区城投债余额/当地2015年地方公共财政收入得到的狭义政府债务率为口径，重庆的债务率达到151%，位居负债率排行榜的第二位，截止2016年7月底，城投债余额达到3246亿，绝对数量也位于全国前五，土地出让金成为政府收入的主要来源，叠加政府负债率居高不下，重庆当地土地供应规模很难快速出现削减。
图34:
重庆土地财政收入情况
图35:
重庆房地产对GDP贡献情况
图36:
2016年狭义省级政府债务率排名
需要关注的契机一：
未来土地供应有所变化？
重庆市房地产市场的最大压力来自于天量供应，因此如果期待未来市场结构出现变化，必须关注未来供给结构的转变，但从目前而言，我们也确实发现几个因素正在发生细微的调整：
1、供给增速预计将有所放缓。
今年2月重庆市政府正式出台《重庆市推进供给侧结构性改革工作方案》，方案中明确指出重庆市未来要加大土地供应调控力度，两年内土地供应规模逐年减少10%，商品房新开工面积增速控制在3%以内，去除房地产库存100万平方米等多项要求。
我们梳理了重庆市场历年以来土地成交和供应的变化情况，假设未来重庆的土地需求不会发生较大改变，按照未来两年内土地供应规模逐年减少10%的规划，重庆市场从18年开始即将结束土地市场长期供大于求的不平衡格局。
2、土地收储规模正在调整。
2016年2月财政部、国土部、央行及银监会联合发布《关于规范土地储备和资金管理等相关问题的通知》，要求各地方政府对现有土地储备机构进行全面清理，进一步规划土储行为及土储规模，随后重庆市相应出台了相应政策，将土储机构数量从72个缩减为41个，八大投的土地储备职能逐渐被剥离，仅地产集团可代为执行市土地储备中心职能，在一定程度将有效缩减重庆收储规模，进而改善重庆区域内土地供求关系。
3、房企加速整合。
随着房地产行盈利趋势的不断下滑，众多中小房企借助本轮回暖的窗口期加速去化，退出行业，叠加当前企业资金端管控的持续加强，未来随着房地产市场集中度的不断提升，行业将面临中小房企加速退出的局面。
从2014年开始重庆区域房地产开发企业就已有逐步退出的趋势，当前重庆区域内3100家房企中，95%的房地产开发、建设和销售都集中在前500家公司，随着剩余房企的逐步退出，重庆市场无序竞争的格局有望缓解，同时本地住房市场的供求关系也有望随着供给主体的压缩得到改善。
需要关注的契机二：
经济转型带来的人口迁移加速？
从重庆的人口结构而言，依靠自身力量很难改变，只有通过产业转型来实现人口导入，从而推动房地产市场需求的回升。
1997年重庆直辖初期，汽车、摩托车，化工以及冶金为当地三大支柱产业，三大产业占全市工业的占比分别为28.2%、13.2%及9.3%。
随着改革力度和政策导向的变化，重庆市产业结构在发生了重大转变，第三产业成为重庆市经济增长的新动力，工业结构也在向高新产业转型。
通过优化产业结构，快速发展战略性新兴产业，扩大有效需求，逐步解决先进制造业和现代服务业比重偏低的问题，重庆市在发展先进制造业方面已经初见成效，形成了以电子信息汽车两大产业为主导的现代工业体系。
电子信息领域，重庆已构建起由品牌商、代工企业、零部件企业组成的“5+6+800”全球最大电脑产业集群；汽车领域，重庆形成了“1+10+1000”的汽车产业集群，成为全国最大汽车生产基地。
截止2016年底，重庆不仅成为了中国最大的汽车整车生产基地，同时也是全球50%笔记本电脑的生产基地；过去五年，重庆电子产业全行业产值从500亿元增加到5700亿元，增长了11倍，汽车产业则增长了4倍。
2015年重庆工业总产值突破2万亿大关，达到2.45万亿元。
其中，电子和汽车两大产业对工业增长贡献率达到45%。
电子信息和汽车等高附加值主导产业能够提供大量极具竞争力的工作岗位，而这些岗位具有年轻人更多、学历层次更高、消费能力更强等特点，有利于进一步增强城市竞争力，促进重庆在西部形成人口长期均衡发展格局。
图37:
中国省级行政区产业占比
从产业布局进行分析，重庆的的支撑产业包括汽车摩托车制造业、材料工业、装备制造业以及轻纺劳动密集型产业等，互联网业、新能源、金融等第二、第三产业的占比有限，但重庆第三产业的占比排名目前为全国排名第12名并逐步提高之中，虽然现有的产业对人口的吸附能力有限，但产业升级以及第二、第三产业占比的不断提高有助于促进重庆当地房地产市场的发展。
同时，重庆是唯一一个内陆直辖市，改革开放后很多年一直是劳动力输出地，城镇化进程相对滞后于沿海地区。
随着经济结构转型，越来越多产业回迁内地，重庆的优惠政策有助于吸引外出务工人员带着技术和产业回流，形成独特的“后发优势”。
需要关注的契机三：
政策红利正在逐步释放
除了产业的支撑，我们也看到过去几年重庆受益于全国区域红利的释放，包括“一带一路”、“中新合作”以及全国高速铁路网的规划，都有助于对重庆市产业和人口的导入，推动房地产市场供需结构的变化。
一带一路：
重庆处于丝绸之路经济带、中国—中南半岛经济走廊于长江经济带“Y”字形大通道的联结点上，具有承东启西、连接南北的独特区位优势。
重庆在“一带一路”中的战略定位为建成西部开发开放的重要支撑，包括西部开放平台、重要产业基地、西部中心枢纽以及西部金融高地，未来重庆依托区位优势，有希望积极规划争取一批互联互通的重大项目，发挥重庆西部中心枢纽的作用，从通道、市场、产业等角度融入一带一路。
中新合作：
2015年10月，中国和新加坡签署了第三个政府间合作项目，而重庆为该政府间合作项目的运营中心，该项目聚焦“现代互联互通和服务经济”，有助于促进重庆的现代金融业、现代物流业、交通和通信产业、国际贸易的发展，政策红利有助于促进重庆本地经济，进一步推动房地产市场的发展。
高铁规划：
2016年7月，国家发改委对外发布《中长期铁路网规划》，重庆位于“八纵八横高速铁路网”中的“三纵二横”交汇处，共有七条高铁被纳入规划，重庆被定位为全国综合性铁路枢纽。
未来重庆将形成至成都、昆明、长沙等7条高铁线路，境内铁路总里程达到4180公里，建立起与京津冀地区、长三角地区、珠三角地区等国内主要城市群的快捷联系，突破流通道瓶颈。
重庆的高铁枢纽中心地位有助于加速重庆产业升级和极化布局，并提升城市土地价值，房地产成长空间进一步扩大。
图38:
重庆一带一路战略
图39:
重庆周边高铁规划
关注重庆市场分化的机遇
重庆房价判断：
由于重庆市场潜在供应量依然巨大，产业结构对房地产的依赖度较高，而且人口结构相对不具备优势，我们认为重庆市场供需结构难以出现大幅优化，这也是房价难以在短期内实现快速逆袭的压制因素。
但同时我们可以看到，从中长期来看，重庆市场确实已经出现一些微妙变化，土地供应弹性开始有所减弱，产业结构也正在优化，如电子信息和汽车等主导产业也正在吸引更多年轻人口向重庆重新聚焦，这将带来重庆房价中长期改善的机会。
在此基础上，我们认为需要关注重庆房地产市场的两大机会：
1、产品业态的分化机会。
近年来重庆大力主导电子信息和汽车等相关制造业的发展，提供了大量的工作岗位，形成强有力的人口导入机制，这部分人口年龄结构偏年轻化，人均收入相对不高，有望为重庆刚需型产品带来增量市场空间。
2、区域分化的机会。
自重庆直辖以来，渝北经济持续快速发展，2000年重庆北部新区成立，2001年当期政府提出“重庆向北”的口号，由此开始重庆北区逐渐成为重庆市的一块热土，随后汽博、金开、照母山等板块先后崛起，众多开发商和居民的入驻，带来北区经济的迅速繁荣，自2013年到2015年连续三年以来，每年的重庆政府工作报告中均提出要加快北部区域的开发建设，形成高品质商务聚焦区，作为重庆市未来发展的重心和内陆开放的高地，重庆北部区域将蕴含着更多的机遇。
重庆市场：
近1个季度去库存加速
2016年重庆市场在主流核心城市成交回暖的带动下呈现量价齐升的趋势，全年实现商品住宅销售面积2122.9万平，同比增长29.6%，其中主城九区实现住宅销售面积2002.7万平，同比增长44.2%。
全年实现住宅销售金额1473.1亿，同比增长31.9%，主城九区实现住宅销售金额52.9%。
各项销售数据均创下历年以来新高，尤其是今年四季度以来，重庆10月、12月单月销售连续突破历史高点，近1个季度重庆去库存效果明显。
图40:
重庆销售金额及增速
图41:
重庆销售面积及增速
销售均价方面，重庆市整体改善并不十分明显，今年重庆销售均价仅有6939元/平，较去年基本保持持平，虽然重庆整体市场房价表现低迷，但主城九区房价今年改观明显，自15年开始重庆主城区房价显露松动迹象后，16年以来重庆主城区房价持续保持上涨态势，到12月份重庆主城区均价达到7274元/平，创下历史新高。
库存方面来看，在重庆市场库存加速去化的带动下，去化周期也大幅改善，其中重庆整体去化周期由年初的17.1个月降至11.1个月，主城区去化周期到12月份也已降至10.9个月。
图42:
重庆销售均价
图43:
重庆主城区价格走势
图44:
重庆整体去化周期
图45:
重庆主城区去
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