我国重新推出国债期货的意义及影响分析.docx
《我国重新推出国债期货的意义及影响分析.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《我国重新推出国债期货的意义及影响分析.docx（15页珍藏版）》请在冰点文库上搜索。
我国重新推出国债期货的意义及影响分析
我国重新推出国债期货的意义及影响分析
摘要:
国债期货是一种简单、成熟的利率风险管理工具，经过30多年的发展，已经成为全球最主要的金融期货品种，其套期保值和价格发现功能也早已被国际金融市场充分实践和认可。
当前，我国国债现货市场得到快速发展，利率市场化取得长足进展，在吸取“3•27”事件经验教训的基础上，重新推出国债期货交易，能够为债券市场提供有效的定价基准和风险管理工具，在促进债券发行、提高市场流动性、推动债券市场的统一互联和长远发展等方面具有积极的意义和深远的影响。
关键词：
国债期货“3•27”事件利率市场化
一、国债期货的概念
国债期货是指通过有组织的交易场所预先确定买卖价格并于未来特定时间内进行钱券交割的国债派生交易方式。
国债期货属于金融期货的一种，是一种高级的金融衍生工具。
它是在20世纪70年代美国金融市场不稳定的背景下，为满足投资者规避利率风险的需求而产生的。
二、国债期货的特点
期货交易是一种复杂的交易方式，它具有以下不同于现货交易的主要特点：
（一）国债期货交易不牵涉到债券所有权的转移，只转移与这种所有权有关的价格变化的风险。
（二）国债期货交易必须在指定的交易场所进行。
期货交易市场以公开化和自由化为宗旨，禁止场外交易和私下对冲。
（三）所有的国债期货合同都是标准化合同。
国债期货交易实行保证金制度，是一种杠杆交易。
（四）期货交易实行无负债的每日结算制度。
（五）期货交易一般较少发生实物交割现象。
三、国债期货在国内外的发展历史和现状
（一）国外国债期货的发展概况
1.国债期货推出背景
期货的最重要作用就是应对市场风险。
20世纪70年代布雷顿森林体系崩溃，外汇体系由固定汇率走向浮动汇率，为了应对汇率风险，美国1972年推出外汇期货。
1975年推出的利率期货则是为了规避高通胀环境下利率波动的风险。
而1982年推出的股指期货合约则是为了应对股票投资的系统性风险。
作为利率期货的一种，国债期货的本质是以国债作为载体、利率作为交易对象的一种金融衍生工具。
国债期货最早产生于20世纪70年代的美国，后来逐渐扩展到世界其他国家。
英国、日本、法国、德国四国的国债期货分别在1982、1985、1986、1992年上市交易。
目前国债期货已经成为世界金融衍生产品系列中较为重要的一种期货品种。
随着金融机构持有的国债资产数量不断上升，其面临的利率风险也逐渐增长。
另一方面，20世纪70年代经济滞胀现象开始困扰西方各国，高通胀低产出客观上加剧了利率风险的凸现，布雷顿森林体系的解体导致浮动汇率制度普遍盛行，这样更使市场利率面临大幅度高频率的波动。
两者的叠加就使得机构投资者面临的利率风险显性化了，市场必然要求新的风险规避工具，国债期货恰逢其时应运而生。
2.国外国债期货总体情况
美国国债期货的推出对于其他国家具有较强的示范性作用。
但是由于国债期货市场的推出对于国债现货市场的发达程度要求较高，一般要具有一定规模、流动性的现货市场。
世界上推出国债期货交易的交易所并不是很多，主要的国债期货品种也基本是集中在美国、英国、德国、法国、日本及韩国等国家。
新兴市场国家推出国债期货的较少。
就利率衍生品（包括利率期货和利率期权）而言，根据WFE（世界证券交易所联合会）统计资料显示，受08年金融危机影响，08、09两年利率衍生品的交易量迅速下降，10年来成交量得到了飞速发展，但并没有超越07年的历史水平。
长期利率合约（通常一手合约是100000单位的当地货币）的规模比短期利率合约（通常一手合约是1000000单位的当地货币）小得多。
根据WFE的2010年统计资料显示，成交量最大的是短、长期利率期货合约，成交额最大的是短期利率合约，其次是短期利率期权。
从交易活跃程度来看，2010年度短期利率合约交易最活跃的是CME，其次是LIFFE交易所。
而长期利率合约交易最活跃的是CME集团和德国的EUREX交易所。
国债期货作为重要的利率期货品种，据Bloomberg资料统计，国债期货主要分布在世界发达国家的交易所内。
其中交易品种最多的是芝加哥期货交易所、欧洲期货交易所和伦敦国际证券期货交易所。
各大交易所除了推出本国的国债期货外，也在本国交易所内推出以其他国家国债为标的债券的国债期货。
（二）我国国债期货的发展概况
1992年12月，上海证券交易所推出了标准化的国债期货合约，这标志着中国国债期货交易诞生。
由于受到当时国债现货市场和整个资本市场的限制，初期交易十分冷清。
1993年7月，财政部决定对国债进行保值补贴，同年10月，上交所重新设计了国债期货合约与交易机制，并向个人投资者开放交易。
1994年初，股市低迷，商品期货市场煤炭、白糖等期货品种被叫停，大量资金纷纷流向债券市场，同时开办国债期货交易的场所不断增加，国债期货交易日趋活跃并走向繁荣。
1994年全国国债期货交易成交量为2.8万亿元，比445亿元的现货交易大了六十多倍。
然而，繁荣背后却隐藏着层层危机。
1994年10月，出现了“3•14风波”，数家机构联手做多，出现多逼空行情，日价位波幅达3元。
此后，国债保值补贴的行情越炒越猛，一些潜在的矛盾开始显现。
1995年2月，上交所出现了著名的“3•27”逼仓事件。
随后中国证监会和上交所出台了一系列的规范措施，但这些措施并没有抑制住国债期货的投机气氛。
1995年5月11日，上交所又爆发了“3•19”逼空事件。
5月18日，中国证监会发出了《关于暂停国债期货交易试点的紧急通知》，我国第一个金融期货品种夭折。
2013年8月30日，证监会宣布，国债期货9月6日上市交易，时隔18年后,国债期货重新推出。
（三）我国国债期货交易失败原因探讨
1.“3•27”国债期货事件
我国曾在1992年12月为了调动国债市场的投资气氛由上海证券交易所率先推出了标准化的国债期货合约，这标志着我国金融期货交易的开端。
“3•27”是国债期货合约的代号，对应1992年发行1995年6月到期兑付的3年期国库券，该券发行总量是240亿元人民币。
它的9.5％的票面利息加保值补贴率，每百元债券到期应兑付132元。
1995年2月，“3•27”合约的价格一直在147.80元至148.30元徘徊。
2月23日，财政部发布公告称，“3•27”国债将按148.50元兑付。
之前一直做空的辽国发抢先得知“3•27”贴息消息，立即由做空改为做多，16时22分13秒，空方主力上海万国证券在最后8分钟内砸出1056万口卖单，使当日开仓的多头全线爆仓。
当日晚上，上交所确认空方主力恶意违规，宣布最后8分钟所有的“3•27”品种期货交易无效，各会员之间实行协议平仓。
2.失败原因探讨
开市仅仅三十个月的国债期货的暂停，国债期货市场的关闭，是我国期货市场的重大挫折。
失败的原因是多方面的，归纳起来主要有以下几点。
（1）非市场化的利率是根本原因
作为一种固定利率债券，国债的价格与市场利率存在反向的内在变动关系，国债期货产生的根本原因在于规避这种市场利率风险。
然而，当时我国在推出国债期货时，实行的是非常严格的管制利率。
国债发行率是按照银行储蓄利率确定的固定利率，国债的收益率基本保持不变。
因此，投资者也基本不用承担利率风险，也就没有套期保值的需求，从而缺乏套期保值者这一稳定市场的基本力量，缺乏套期保值者使市场上存在大量的投机者。
当时，惟一具有变化空间的是根据通胀水平不断调整的带有明显政策性因素的保值补贴率，所以，投资国债期货变成了竞猜通货膨胀率或保值补贴率的投机或赌博行为。
事实上，当时国债期货是作为活跃二级市场、带动一级市场的一项金融创新由政府和市场组织者推动的。
它的产生不是由利率市场化带来的利率波动风险推动的，而是由政府推动的，国债期货开始时便偏离了正常的轨道。
（2）国债现货市场欠发达
现货市场是任何期货市场产生与发展的基础，没有发达的现货市场，相应的期货市场不仅不能规避风险，还可能投机过剩加大风险。
当时我国国债现货市场在规模、流动性、品种与期限结构、投资主体等方面均有不足，具体表现在：
①国债规模狭小，流动性不足
1981年至1995年，我国累计发行国债仅4509.33亿元，国债发行主要针对城乡居民个人，人民普遍把国债作为一种变相的长期储蓄工具，很少进入市场交易流通。
另外，当时发行的国债有部分不允许上市交易再加上受到一级市场发行规模和持有结构的影响，能真正上市交易流通的国债十分有限。
据估计，“3•27”事件发生前，国债的实际流通量仅为930亿元左右。
在市场容量很小的情况下，很容易发生人为的价格操纵，进而发生“多逼空”现象。
②国债品种太少，期限结构失衡
1995年3月初，我国流通的国债只有1992年的3年期和5年期、1993年的3年期和5年期及1994年2年期共5个品种。
品种狭小，且过分集中中期债券品种无法体现长期利率的预期，严重削弱了国债期货市场的基本经济功能。
③投资主体行为非理性化，缺乏内部控制机制
当时作为国债期货市场投资主体的机构投资者基本都是国有企业，但国企改革和金融机构改革滞后，产权单一，权责不清，没有有效的内部风险管理机制，这大大削弱了管理者的风险意识，加剧了市场上的投机行为。
（3）交易制度设计不合理
尽管现货市场狭小，但推出国债期货品种的交易所却达到14家，而证券市场发达国家一般也只有1至3家。
由于没有统一的监管和法规，各交易所在合约设计和交易规则上各自为政，市场分割严重。
各交易所普遍在降低交易成本和提高交易效率上下功夫，却忽视了风险监管。
①保证金比率过低
当时，上交所的保证金比率为2.5%，深交所为1.5%，武汉交易中心为1%，这样的低保证金水平与国际通行的5%—10%相差巨大。
而且，这样低的保证金水平，还存在保证金交纳不严格的现象，上交所甚至没有保证金也可以下单交易。
由于杠杆交易，过低的保证金使潜在的交易风险极度放大。
“3•27”风波的空方主力万国证券在没有保证金的情况下，于最后8分钟居然抛出了1056万口空单，严重扰乱了市场秩序。
②涨跌停板制度不合理，缺乏大户持仓限额规定
涨跌停板制度是各国期货市场通行的控制价格过度波动的基本手段，但在“3•27”风波前，上交所根本没有采用这一制度。
“3•27”风波之后，各交易所虽然按照证监会的要求设置了涨跌停板制度，但以收市价而不是结算价作为涨跌停基点，这价格依然容易被大户操纵。
另外，持仓限额制度也形同虚设。
除此之外，不完善的交易制度还表现在：
合约设计存在漏洞，交割制度存在缺陷，专业人员素质较低等等。
（4）法律法规建设滞后，监管乏力
我国期货市场是在没有相关立法的情况下开展试点工作的，众多的期货交易所各自为政，分割严重，难以反映真正的市场供求关系，不利于全国统一的市场形成。
同时，中国没有一个权威性的国债期货市场主管机构，缺乏协调性的多头管理体制在实际运行中出现了很多问题，突出表现为政出多门、监管效率低下、交易规则不一致以及市场政策缺乏稳定性等等。
违规事件发生后，临时出台的政策与措施既不完整也不配套，并且多采用行政手段，而不是采用经济和法律手段。
交易所自身监管也不完善，主要表现在：
信息披露不规范，没有完全实行逐日盯市制度，结算所设在交易所下面，未能发挥其防范和控制风险的作用等。
另外，存在用现货管理机制管理期货的误区，也是导致失败的原因之一。
四、我国重新推出的国债期货的设计
（一）5年期国债期货的合约设计
（二）交易所风险管理制度设计
交易所是国债期货集中交易的场所，也是防范国债期货交易风险的主要部门。
交易所的风险控制制度是国债期货风险管理和防范的关键。
目前交易所主要有以下几种风险管理措施。
1.保证金制度
保证金制度是期货风险控制的第一道防线。
为了确保履约，维护交易双方的合法权益，实行保证金制度。
在期货合约的挂盘时间内，可根据市场不同阶段的风险控制需要，设置不同的保证金要求，主要分为一般交易月份合约最低保证金和防止交割违约的临近交割期保证金。
（1）合约最低保证金
保证金代表了客户履行合约的财力保证，凡参与期货交易，无论买方还是卖方，均需按所在交易所的规定缴纳保证金。
目前国债期货最低交易保证金设定为2%。
（2）临近交割期保证金
交割期间梯度保证金设定为交割月前一月中旬的第一个交易日，将交易保证金由平时的2%提高至3%，交割月前一个月下旬的第一个交易日起提高至4%。
2.涨跌停板制度
根据国债的历史波动数据，5年期国债价格日波动大于1%的可能性是0.3%。
但国债期货还可能受期现货基差风险以及高杠杆造成的过度投机等因素的影响，因而实际期货的价格波动性可能要大于模拟的期货价格波动，因此涨跌停板的幅度设置为2%。
3.持仓限额制度
持仓限额是指交易所规定的会员或者客户对某一合约单边最大持仓数量，是期货交易所为防止市场风险过度集中于少数交易者，以及防范市场操纵行为而采取的主要风险控制措施之一。
当国债期货合约进入交割期后，为了降低市场逼仓风险以及交割违约率，一般情况下交易所会采用更为严格的持仓限额制度，因此限仓会分为一般月份限仓和交割月份限仓两大类。
而持仓限额制度针对不同的群体，标准也有所不同，主要分为套保套利客户持仓审批制度、结算会员限仓制度和投机客户限仓制度。
（1）结算会员限仓
根据我国股指期货与国债期货保证金6倍的比例，以及全球国债期货与股指期货的持仓金额近似6倍的比例推算，我国国债期货的会员限仓标准可设定为60万手，即某一国债期货合约结算后单边总持仓量超过60万手的，结算会员下一交易日该合约单边持仓量不得超过该合约单边总持仓量的25％。
（2）投机客户限仓
可分为一般月份投机客户限仓和交割月份投机客户限仓。
从控制投机客户持有国债期货总量以及批量下单对价格冲击幅度两个角度出发，设计相应的数学模型，得出一般月份持仓限额标准为1200手；运用一般月份投机限仓中的模型思想，从控制投机客户交割国债期货总量以及批量下单对价格冲击幅度两个角度出发，得出交割月份投机客户限仓标准为300手。
4.大户报告制度
交易所实行大户持仓报告制度。
交易所可以根据市场风险状况，公布持仓报告标准。
从事自营业务的交易会员或者客户，进行套期保值交易、套利交易、投机交易的不同客户号下的持仓应当合并计算；同一客户在不同会员处的持仓合并计算。
达到大户报告标准的会员和客户应按照交易所的要求进行报告。
国债期货的大户报告制度可参照股指期货的大户报告制度执行。
五、我国重新推出国债期货的意义
当前，我国国债现货市场得到快速发展，利率市场化取得长足进展。
重启国债期货交易，能够为债券市场提供有效的定价基准和风险管理工具，在促进债券发行、提高市场流动性、推动债券市场的统一互联和长远发展等方面具有积极而深远的意义。
（一）对债券市场的意义
1.有利于促进债券交易活跃，提高债券市场流动性。
国债期货的发展能够吸引更多投资者参与现货市场，如同为现货市场注入了一湾活水，促进债券交易的活跃，提高债券市场流动性。
随着债券市场的逐步发展，银行间债券市场参与主体逐渐多元化。
目前，我国国债市场化发行机制已经确立，市场债券存量很大，但由于市场缺乏定价基准及有效的利率风险对冲工具，二级市场交易额较小，市场流动性不足。
国债期货的发展，将吸引更多投资者参与现货市场，对于促进债券交易的活跃、提高债券市场流动性起到积极推动作用。
通过国债期货交易，能够为债券承销商提供对冲国债承销期间利率风险的手段，提高债券承销商的积极性，降低国债发行风险与成本。
国债期货所揭示的债券远期价格，较好地反映了债券市场供求关系，从而为债券发行定价提供重要参考。
同时，国债期货的套期保值与价格发现功能，增强了现货市场对信息的灵敏度，为投资者提供更多交易机会。
国债期货交易还可为投资者提供期现套利的机会，吸引更多的投资者进入债券市场，使债券市场投资者结构进一步优化，增强债券市场的流动性。
2.有利于提高债券市场定价效率，为各类金融资产定价提供坚实依据。
国债期货的推出有助于提高债券市场定价效率，准确反映市场预期，从而有助于完善我国基准利率曲线，为各类金融资产定价提供坚实依据。
目前，我国债券现货市场交易以银行间市场为主，而银行间市场主要采用询价交易机制，存在价格连续性较差、市场透明度低等不足。
国债期货市场具有标准化程度高、透明度高、中央担保方清算机制及信用风险低的特点，能够形成全国性的公开价格，有着现货市场难以比拟的优势。
首先，国债期货市场具有成本低、流动性强等优势，能更迅速地反映市场信息，促进价格达到均衡水平，引导现货市场价格走势；其次，国债期货市场的投资者更加多元化，汇集的信息更加丰富，价格对市场信息的反映更充分；再次，国债期货采用竞价交易机制，价格形成更加准确，更具有真实性和权威性。
3.有利于促进现货市场发展，推进债券市场统一、互联、协调发展。
国债期货的推出，将在提升定价效率、优化参与者结构、丰富债券品种等方面促进现货市场发展，推进债券市场统一、互联、协调发展。
交易所市场与银行间市场各有其存在价值，二者在债券市场发展中是共存共生而不是非此即彼的关系，有鉴于此，国务院明确要求推进债券市场统一互联工作。
国债期货是一个横跨交易所和银行间市场的衍生产品，市场投资者可以通过国债期货和现货两个市场的套利操作，实现现货市场在期货空间上的联通，消除同一券种在两个债券市场上的定价差异，促进两个债券市场价格的统一互联，提高债券市场的定价效率。
同时，由于债券转托管机制的存在，国债期货的交割制度将会增加两市场间债券流动，从而吸引各种类型的合格投资者根据自身需求参与国债现货交易，促进交易所与银行间市场的统一互联。
投资者通过国债期货和现货两个市场进行风险管理和套利操作，加强了现货市场间的联系，有利于消除同一券种在两个债券市场上的定价差异。
通过市场化手段促进两个债券市场的统一和互联互通，提高债券市场的定价效率。
同时，跨市场操作机制会吸引众多投资者参与，通过国债期货的实物交割机制，推动债券在两个分割的市场间流动，进而促进交易所市场与银行间市场的统一和互联互通，促进债券市场的长期稳定发展。
（二）对国债投资者的意义
1.有利于增强国债持有者的持有信心。
当前，大力推进债券市场发展是我国建设多层次资本市场的一项重要举措。
而在此过程中，国债期货市场将发挥不可替代的作用，国债期货与现货两个轮子应共同转动、协调发展，切实服务于实体经济。
国债期货市场的建立，将满足市场对风险管理的迫切需求，构建起完整的债券市场体系，使一级市场债券发行、二级市场交易和三级市场风险管理形成良性互动，增强国债持有者的持债信心，对完善我国债券市场结构、健全债券市场功能、扩大直接融资比例、促进债券市场长远发展具有深远意义。
2.有利于投资者规避利率风险，减少经济损失。
通过国债期货交易，债券持有者能够以较低的成本迅速对利率风险头寸进行调整，将这些风险分散给那些具有真正承担能力和承担意愿的投资者，有效控制利率风险。
当前我国债券存量已突破20万亿元，与股票市值相当，随着利率市场化改革的稳步推进，利率波动将更为频繁和剧烈，市场迫切希望尽快推出国债期货，利用其套期保值功能来规避利率风险。
例如，目前我国国债市场规模约为6.4万亿元人民币，存量超过万亿元人民币，是全球第五大、亚洲第二大的债券市场，年结算量和托管量规模巨大，债务持有者对冲风险的需求十分强烈。
国债期货是机构投资者对冲债市风险的工具，因此机构投资者是国债期货当然的对象。
这些机构包括债券的发行方和债券的持有者，如银行、保险、基金、券商等，国债期货作为一种风险管理的工具，能够有效满足机构投资者避险和管理风险的要求。
（三）对国债管理体制的意义。
国债期货在改善国债发行效率、降低国债发行成本、完善国债管理体制，促进财政在“扩内需、稳增长、调结构、促民生”方面具有重大且现实的意义。
目前，我国所有记账式国债通过电子招标系统发行，国债市场化发行机制已经确立，国债发行效率不断提高。
然而由于市场缺乏利率风险对冲工具，对国债发行有着一定的制约。
国债期货对于进一步促进国债发行具有重要的意义：
首先，为债券承销商提供了对冲国债承销期间利率风险的手段，提高债券承销商的积极性，降低国债发行风险与成本；其次，增强了国债二级市场流动性，降低了债券的持有成本和交易成本，进而带动国债发行利率下降；最后，国债期货所揭示的债券远期价格，较好地反映了债券市场供求关系，从而为债券发行定价提供重要参考。
如2013年拟安排财政赤字1.2万亿元，比去年预算增加4000亿元，因此国债的顺利发行就至关重要。
而国债期货可以为国债发行定价提供重要参考，并增强承销商的积极性，进而提高国债发行效率，降低国债发行成本，保证国债顺利发行，提高市场流动性，助推其它类型的利率衍生产品的发展，从而更好地支持实体经济发展及改善民生。
六、重新推出国债期货对我国资本市场和金融体系的影响
国债作为投资和资产配置的工具，以及货币政策传导的载体，其在我国经济发展中的地位日益提高。
截至2012年末，我国国债规模已突破7万亿元。
国债期货作为国际上成熟、简单和广泛使用的利率衍生产品，是推进我国债券市场改革发展的重要配套措施。
《金融业发展和改革“十二五”规划》明确提出要“适时推出国债期货”，十八大也明确指出要“深化金融体制改革，加快发展多层次资本市场，推进金融创新，维护金融稳定”。
我认为，重新推出国债期货的影响有积极的，也有消极的，但是积极的会大于消极的。
（一）积极影响
1.促进国债利率市场化改革，推进利率市场化进程。
国债利率市场化是指国债发行利率市场化。
在国债利率市场化的条件下，一级自营商承销国债后都面临分销、零售完毕期间利率以及价格变动带来的风险。
由于承销量大，利率或发行价格稍微有一点变动，一级自营商蒙受的损失就非常大。
为了避免损失，需要在期货市场上买卖国债期货合约予以套期保值。
另外，债券市场另一个引人注目的地方是债权市场利率波动加大（以国债逆回购率为代表）。
以上海市场204007为例，该产品更是短短半年内分别与2012年12月28日及2013年2月7日2次单日振幅达到147%。
振幅30%-50%更是常态化。
回购利率的快速波动和调整，反映了我国利率变化越来越具有市场化趋势。
因此，国债期货交易是国债利率市场化改革顺利进行的必要保证。
此外，国债期货作为一种利率期货，其在交易过程中形成的收益率就是市场利率。
不同期限的国债期货，其收益率代表了不同期限的市场利率水平，从而形成了一个从短期到长期的完整的利率体系。
国债期货产品标准、报价连续、集中交易、公开透明，能够准确反映市场预期，形成全国性、市场化的利率参考定价，有助于构建起一条市场公认、期限完整的基准收益率曲线，并助推利率市场化进程。
2.促进构建利率风险管理市场，增强实体经济抵御利率风险的能力。
国债利率受通货膨胀，国际利率，资金供求等诸多因素影响，处于不断变动之中。
由于利率的不断变化，投资者都随时面临着投资风险。
国债期货具有套期保值功能，能够为债券市场乃至整个经济体提供高效率、低成本的利率风险管理工具，增强实体经济抵御利率风险的能力。
国债期货交易正是适应人们规避利率风险的需求而建立起来的。
这也是国债期货交易得以存在的客观基础。
由于利率波动带来资产及负债的价值的变化，市场主体在不同程度上都是利率风险的潜在套期保值者，其对利率风险管理需求构成了国债期货交易的现实基础。
目前，我国国债余额高达7万亿元，利率每上升1个百分点，国债市值将损失约3000亿元，市场避险需求十分迫切。
随着我国利率市场化进程，利率风险在某些时候已经达到了市场主体无法忍受的程度。
以我国的保险行业来说，开始为了抢占市场，一些长期寿险品种预定利率高达10%。
1997年10月，银行第三次降息，在此后保险公司预定利率相应下调的一个多月时间里，全国出现了寿险产品抢购潮，给保险公司和行业造成了50多亿的损失。
此外，央行经常连续加息或者减息，使得商业银行等机构投资者作为债券主要参与者面临巨
升级会员 