中级会计《财务管理》第五章.docx
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中级会计《财务管理》第五章
第五章 筹资管理（下）
第一节 混合筹资
混合筹资筹集的是混合性资金，即兼具股权和债务特征的资金。
我国上市公司目前取得的混合性资金的主要方式是发行可转换债券和认股权证。
一、可转换债券
（一）含义与分类
含义
可转换债券是一种混合型证券，是公司普通债券和证券期权的组合体。
可转换债券的持有人在一定期限内，可以按照事先规定的价格或转换比例，自由的选择是否转换为公司普通股。
分类
不可分离的可转换债券
其转股权与债券不可分离，持有者直接按照债券面额和约定的转股价格，在约定的期限内将债券转换为股票
可分离交易的可转换债券
这类债券在发行时附有认股权证，是认股权证和公司债券的组合，发行上市后，公司债券和认股权证各自独立流通、交易。
认股权证的持有者认购股票时，需要按照认购价格（行权价）出资购买股票。
（二）可转换债券的基本性质
证券期权性
由于可转换债券的持有人具有在未来按照一定的价格购买股票的权利，因此，可转换债券实质上是一种未来的买入期权
资本转换性
在正常持有期，属于债权性质；转换成股票后，属于股权性质
赎回与回售
一般会有赎回条款和回售条款。
①通常，公司股票价格在一段时间内连续高于转股价格达到某一幅度时，公司会按事先约定的价格买回未转股的可转换公司债券。
②公司股票价格在一段时间内连续低于转股价格达到某一幅度时，债券持有人可按事先约定的价格将所持债券回售给发行公司。
（三）可转换债券的基本要素
1.标的股票
一般是发行公司本身的股票，也可以是其他公司的股票,如该公司的上市子公司的股票。
2.票面利率
一般会低于普通债券的票面利率，有时甚至低于同期银行存款利率
3.转换价格
（转股价格）
在转换期内据以转换为普通股的折算价格。
【提示】在债券发售时，所确定的转换价格一般比发售日股票市场价格高出一定比例，如高出10%～30%。
4.转换比率
每一份可转债在既定的价格下能转换为普通股股票的数量。
转换比率＝债券面值÷转换价格。
5.转换期
可转换债券持有人能够行使转换权的有效期限。
转换期可以与债券的期限相同，也可以短于债券的期限。
【提示】由于转换价格高于公司发债时股价，投资者一般不会在发行后立即行使转换权
6.赎回条款
发债公司按事先约定的价格买回未转股债券的条件规定。
①赎回一般发生在公司股票价格在一段时期内连续高于转股价格达到某一幅度时。
②设置赎回条款最主要的功能是强制债券持有者积极行使转股权，因此又被称为加速条款。
同时也能使发债公司避免在市场利率下降后，继续向债券持有人支付较高的债券利率所蒙受的损失。
7.回售条款
债券持有人有权按照事先约定的价格将债权卖回给发债公司的条件规定。
①回售一般发生在公司股票价格在一段时期内连续低于转股价格达到某一幅度时。
②回售有利于降低投资者的持券风险
8.强制性转换调整条款
在某些基本条件具备之后，债券持有人必须将可转换债券转换为股票，无权要求偿还债券本金的条件规定。
【例】公司股票上市后，如收盘价在1999年8月3日（含此日）至2000年8月2日（含此日）之间持续高于转股价250%或250%以上达35个交易日以上；则公司有权将剩余转债强制性地全部转换为公司股票。
【提示】赎回条款和强制性转换条款对发行公司有利，而回售条款对债券持有人有利。
（四）可转换债券筹资特点
优点
筹资灵活性,资本成本较低筹资效率高
缺点
存在一定的财务压力
（1）存在不转换的财务压力（转换期内股价处于恶化性的低位）
（2）存在回售的财务压力（股价长期低迷，设计有回售条款）
二、认股权证
（一）含义与性质
含义
认股权证全称为股票认购授权证，是一种由上市公司发行的证明文件，持有人有权在一定时间内按约定价格认购该公司发行的一定数量的股票。
性质
证券期权性
认股权证本质上是一种股票期权，属于衍生金融工具，具有实现融资和股票期权激励的双重功能。
但认股权证本身是一种认购普通股的期权，它没有普通股的红利收入，也没有普通股相应的投票权。
是一种投资工具
投资者可以通过购买认股权证获得市场价与认购价之间的股票差价收益，因此它是一种具有内在价值的投资工具
（二）认股权证的筹资特点
1.认股权证是一种融资促进工具
2.有助于改善上市公司的治理结构
在认股权证有效期间，上市公司管理层及其大股东任何有损公司价值的行为，都可能降低上市公司的股价，从而降低投资者执行认股权证的可能性，这将损害上市公司管理层及其大股东的利益。
所以，认股权证能够约束上市公司的败德行为，并激励他们更加努力地提升上市公司的市场价值。
3.有利于推进上市公司的股权激励机制
通过给予管理者和重要员工一定的认股权证，可以把管理者和员工的利益与企业价值成长紧密联系在一起，建立一个管理者与员工通过提升企业价值在实现自身财富增值的利益驱动机制。
【总结】衍生金融工具行权条件
衍生工具
行权条件
不可分离的可转换债券
股价＞转换价格
可分离交易的可转换债券
股价＞行权价格＋认购一股股票所需认股权证的总价格
认股权证
股价＞行权价格
第二节 资金需要量预测
一、因素分析法
资金需要量＝（基期资金平均占用额－不合理资金占用额）×（1±预测期销售增减率）×（1－预测期资金周转速度增长率）
二、销售百分比法
假设：
某些资产和某些负债与销售额同比例变化（或者销售百分比不变）
【定义】随销售额同比例变化的资产——敏感资产
随销售额同比例变化的负债——敏感负债（经营负债）
【问题】销售额增加之后，如何预计敏感资产和敏感负债的增加？
方法一：
根据销售百分比预测
A/S1＝m△A/△S＝m△A＝△S×m
敏感资产增加＝销售额增加×敏感资产销售百分比
经营负债增加＝销售额增加×经营负债销售百分比
方法二：
根据销售增长率预测
敏感资产增加＝基期敏感资产×销售增长率
敏感负债增加＝基期敏感负债×销售增长率
资产的资金占用＝资产总额
经营活动的资金占用＝资产总额－敏感负债
需要增加的资金＝资产增加－敏感负债增加
外部融资需求量＝资产增加－敏感负债增加－留存收益增加
三、资金习性预测法
（一）资金习性的含义
含义
资金习性是指资金变动与产销量变动之间的依存关系。
按资金习性可将资金分为不变资金、变动资金和半变动资金。
分类
不变资金
一定产销量范围内，不受产销量变动影响的资金。
包括：
为维持营业而占有的最低数额的现金，原材料的保险储备，厂房、机器设备等固定资产占有的资金。
变动资金
随产销量变动而同比例变动的资金。
包括：
直接构成产品实体的原材料、外购件等占用的资金，另外，在最低储备以外的现金、存货、应收账款等也具有变动资金的性质。
半变动资金
虽随产销量变动而变动，但不成正比例变动的资金。
如：
一些辅助材料上占有的资金。
【提示】
（1）半变动资金可以分解为不变资金和变动资金，最终将资金总额分成不变资金和变动资金两部分，即：
资金总额（y）＝不变资金（a）＋变动资金（bx）
（2）根据资金总额（y）和产销量（x）的历史资料，利用回归分析法或高低点法可以估计出资金总额和产销量直线方程中的两个参数a和b，用预计的产销量代入直线方程，就可以预测出资金需要量。
（二）资金需求量预测的形式
1.根据资金占用总额与产销量的关系来预测
——以回归直线法为例
设产销量为自变量x，资金占用量为因变量y，它们之间关系可用下式表示：
y＝a＋bx
式中：
a为不变资金；b为单位产销量所需变动资金。
①预测程序
②问题：
公式如何掌握？
只要求出a、b，并知道预测期的产销量，就可以用上述公式测算资金需求情况。
2.采用逐项分析法预测（以高低法为例说明）
【原理】
根据两点可以确定一条直线原理，将高点和低点的数据代入直线方程y＝a＋bx就可以求出a和b。
把高点和低点代入直线方程得：
解方程得：
【提示】在题目给定的资料中，高点（销售收入最大）的资金占用量不一定最大；低点（销售收入最小）的资金占用量不一定最小。
【应用】——先分项后汇总
（1）分项目确定每一项目的a、b。
某项目单位变动资金（b）
某项目不变资金总额（a）＝最高收入期资金占用量－b×最高销售收入
或＝最低收入期资金占用量－b×最低销售收入
（2）汇总各个项目的a、b，得到总资金的a、b。
a和b用如下公式得到：
a＝（a1＋a2＋…＋am）－（am＋1＋…＋am+n）
b＝（b1＋b2＋…＋bm）－（bm＋1＋…＋bm+n）
式中，a1，a2…am分别代表各项资产项目不变资金，am＋1…am+n分别代表各项敏感负债项目的不变资金。
b1，b2…bm分别代表各项资产项目单位变动资金，bm＋1…bm+n分别代表各项敏感负债项目的单位变动资金。
（3）建立资金习性方程，进行预测。
第三节 资本成本与资本结构
一、资本成本
（一）资本成本的含义
含义
资本成本是指企业为筹集和使用资本而付出的代价，包括筹资费用和占用费用.
内容
①筹资费，是指企业在资本筹措过程中为获取资本而付出的代价，如向银行支付的借款手续费，因发行股票、公司债券而支付的发行费等。
筹资费用通常在资本筹集时一次性发生，在资本使用过程中不再发生，因此，视为筹资数量的一项扣除。
②占用费，是指企业在资本使用过程中因占用资本而付出的代价，如向银行等债权人支付的利息，向股东支付的股利等。
占用费用是因为占用了他人资金而必须支付的，是资本成本的主要内容。
【提示】资本成本通常用相对数表示，即资本成本率。
（二）资本成本的作用
1.资本成本是比较筹资方式、选择筹资方案的依据
在其他条件相同时，企业筹资应选择资本成本率最低的方式。
2.平均资本成本是衡量资本结构是否合理的依据
当平均资本成本最小时，企业价值最大。
3.资本成本是评价投资项目可行性的主要标准
预期投资报酬率＞项目使用资金的资本成本率→可行。
4.资本成本是评价企业整体业绩的重要依据
企业的总资产税后报酬率应高于其平均资本成本率。
（三）影响资本成本的因素
投资者要求的报酬率＝无风险报酬率＋风险报酬率
＝纯利率＋通货膨胀补偿率＋风险报酬率
因 素
说 明
总体经济环境
总体经济环境变化的影响，反映在无风险报酬率上
（资金供求关系影响纯粹利率，预期的通货膨胀影响通货膨胀补偿率）
资本市场条件
如果资本市场缺乏效率，证券的市场流动性低，投资者投资风险大，要求的预期报酬率高，那么通过资本市场筹集的资本其资本成本就比较高
企业经营状况和融资状况
企业的经营风险和财务风险构成企业的总体风险，企业的总体风险水平高，资本成本高
企业对筹资规模和时限的需求
筹资规模大、占用资金时间长，资本成本高
（四）个别资本成本的计算
个别资本成本是指单一融资方式的资本成本。
个别资本成本的高低使用相对数即资本成本率表达。
1.资本成本率计算的两种基本模式
一般模式
不考虑时间价值的模式
【提示】该模式应用于债务资本成本的计算（融资租赁成本计算除外）。
贴现模式
考虑时间价值的模式
筹资净额现值－未来资本清偿额现金流量现值＝0
资本成本率＝所采用的折现率
【提示】
（1）能使现金流入现值与现金流出现值相等的折现率，即为资本成本。
（2）该模式为通用模式。
2.个别资本成本计算
（1）银行借款资本成本
一般模式
贴现模式
根据“现金流入现值－现金流出现值＝0”求解折现率
（2）公司债券资本成本
一般模式
【注】分子计算年利息要根据面值和票面利率计算，分母筹资总额是根据债券发行价格计算的。
贴现模式
根据“现金流入现值－现金流出现值＝0”求解折现率
（3）融资租赁资本成本
融资租赁资本成本的计算只能采用折现模式
【总结】融资租赁资本成本的计算
（1）残值归出租人设备价值＝年租金×年金现值系数＋残值现值
（2）残值归承租人设备价值＝年租金×年金现值系数
【提示】
当租金在年末支付时，年金现值系数为普通年金现值系数；当租金在年初支付时，年金现值系数为即付年金现值系数【普通年金现值系数×（1＋i）】。
不考虑所得税
（4）普通股资本成本
【补充】现金流量按固定比率增长时的现值计算
第一种方法——股利增长模型法
假设：
某股票本期支付股利为D0，未来各期股利按g速度增长，股票目前市场价格为P0，则普通股资本成本为：
【提示】普通股资本成本计算采用的是贴现模式。
【注意】D0与D1的区别
（5）留存收益资本成本
与普通股资本成本计算相同，也分为股利增长模型法和资本资产定价模型法，不同点在于留存收益资本成本率不考虑筹资费用。
【总结】个别资本成本比较
【提示】一般情况下个别资本成本按高低排序
长期借款＜债券＜融资租赁＜留存收益＜普通股
（五）平均资本成本
平均资本成本，是以各项个别资本占企业总资本中的比重为权数，对各项个别资本成本率进行加权平均而得到的总资本成本率。
其计算公式为：
其中的权数可以有三种选择，即账面价值权数、市场价值权数和目标价值权数。
类 别
评 价
账面价值权数
其优点是资料容易取得，计算结果比较稳定。
其缺点是当债券和股票的市价与账面价值差距较大时，导致按账面价值计算出来的资本成本，不能反映目前从资本市场上筹集资本是现时机会成本，不适合评价现时的资本结构。
市场价值权数
其优点是能够反映现时的资本成本水平，有利于进行资本结构决策。
其缺点是现行市价处于经常变动之中，不容易取得，且现行市价反映的只是现时的资本结构，不适用于未来的筹资决策。
目标价值权数
其优点是能适用于未来的筹资决策。
其缺点是目标价值的确定难免具有主观性。
（六）边际资本成本
含义
是企业追加筹资的成本。
计算方法
加权平均法
权数确定
目标价值权数
应用
是企业进行追加筹资的决策依据。
【总结】
（1）注意计算资本成本要求应用的模式。
（2）采用试算法时，需要注意现值与折现率是反方向变化的。
（3）注意边际资本成本的计算要采用目标价值权数。
二、杠杆效应
（一）经营杠杆效应
1.经营杠杆
【思考】在息税前利润大于0、其他因素不变的情况下，销售量增加10%，则息税前利润增加幅度是大于、小于还是等于10%？
『正确答案』大于10%
【分析】EBIT＝（P－Vc）Q－F＝M－F
经营杠杆：
由于固定经营成本的存在而导致息税前利润变动率大于业务量变动率的杠杆效应。
2.经营杠杆系数
（1）DOL的定义公式：
经营杠杆系数＝息税前利润变动率/产销变动率
（2）简化公式：
报告期经营杠杆系数＝基期边际贡献/基期息税前利润
DOL＝M/EBIT＝M/（M－F）
＝基期边际贡献/基期息税前利润
【提示】经营杠杆系数简化公式推导
假设基期的息税前利润EBIT＝PQ－VcQ－F，产销量变动ΔQ，导致息税前利润变动，ΔEBIT＝（P－Vc）×ΔQ，代入经营杠杆系数公式：
（二）财务杠杆效应
1.财务杠杆
【思考】在净利润大于0、其他因素不变的情况下，如果息税前利润增加10%，那么每股收益变动率是大于、小于还是等于10%？
『正确答案』大于10%
『答案解析』——假设不存在优先股
在EPS的计算公式中，息税前利润增加10%，利息并不发生变动，这样，EPS的变动率就会大于10%。
之所以会存在EPS变动率大于EBIT变动率这种现象，原因在于存在固定的利息费用。
由于固定资本成本（利息）的存在而导致普通股每股收益变动率大于息税前利润变动率的现象，称为财务杠杆。
2.财务杠杆系数
（1）定义公式：
（2）简化公式：
【提示】本题需要注意几个指标之间的关系：
息税前利润－利息＝利润总额（税前利润）
利润总额×（1－所得税税率）＝净利润
每股收益＝净利润/普通股股数
3.财务杠杆与财务风险
财务风险
由于筹资原因产生的资本成本负担而导致的普通股收益波动的风险
关系
财务杠杆系数越高，表明普通股收益的波动程度越大，财务风险也就越大
降低DFL途径
1.降低债务水平2.提高息税前利润
（三）总杠杆效应
1.总杠杆
总杠杆，是指由于固定经营成本和固定资本成本的存在，导致普通股每股收益变动率大于产销业务量变动率的现象。
2.总杠杆系数
（1）定义公式
【提示】总杠杆系数与经营杠杆系数和财务杠杆系数的关系：
DTL＝DOL×DFL
（2）简化公式
3.总杠杆与公司风险
公司风险
①公司风险包括企业的经营风险和财务风险，反映了企业的整体风险。
总杠杆系数反映了经营杠杆和财务杠杆之间的关系，用以评价企业的整体风险水平
②在总杠杆系数一定的情况下，经营杠杆系数与财务杠杆系数此消彼长
企业类型与风险管理策略
企业类型
经营风险
管理策略
固定资产比重较大的资本密集型企业
经营杠杆系数高，经营风险大
企业筹资主要依靠权益资本，以保持较小的财务杠杆系数和财务风险；
变动成本比重较大的劳动密集型企业
经营杠杆系数低，经营风险小
企业筹资主要依靠债务资本，保持较大的财务杠杆系数和财务风险。
企业发展阶段与风险管理策略
阶段
经营风险
管理策略
初创阶段
产品市场占有率低，产销业务量小，经营杠杆系数大
企业筹资主要依靠权益资本，在较低程度上使用财务杠杆
扩张成熟期
产品市场占有率高，产销业务量大，经营杠杆系数小
企业资本结构中可扩大债务资本，在较高程度上使用财务杠杆。
【总结】
三、资本结构
（一）资本结构的含义
资本结构
资本结构是指企业资本总额中各种资本的构成及其比例关系。
【提示】筹资管理中，资本结构有广义和狭义之分。
【提示】狭义资本结构下，短期债务作为营运资金来管理。
最佳资本结构
是指在一定条件下使企业平均资本成本率最低、企业价值最大的资本结构。
【提示】从理论上讲，最佳资本结构是存在的，但由于企业内部条件和外部环境的经常性变化，动态地保持最佳资本结构十分困难。
因此在实践中，目标资本结构通常是企业结合自身实际进行适度负债经营所确立的资本结构，是根据满意化原则确定的资本结构。
评价标准
评价企业资本结构最佳状态的标准应该是能够提高股权收益或降低资本成本，最终目的是提升企业价值。
（二）影响资本结构的因素
企业经营状况的稳定性和成长率
稳定性好——企业可较多的负担固定的财务费用
成长率高——可能采用高负债的资本结构，以提升权益资本的报酬
企业的财务状况和信用等级
财务状况好、信用等级高——容易获得债务资本
企业资产结构
拥有大量固定资产的企业——主要通过长期负债和发行股票筹集资金
拥有较多流动资产的企业——更多地依赖流动负债筹集资金
资产适用于抵押的企业——负债较多
以技术研发为主的企业——负债较少
企业投资人和管理当局的态度
【从所有者角度看】
企业股权分散——可能更多采用权益资本筹资以分散企业风险
企业为少数股东控制——为防止控股权稀释，一般尽量避免普通股筹资
【从管理当局角度看】
稳健的管理当局偏好于选择负债比例较低的资本结构
行业特征和企业发展周期
行业特征：
（1）产品市场稳定的成熟产业——可提高债务资本比重
（2）高新技术企业产品、技术、市场尚不成熟——可降低债务资本比重
企业发展周期：
（1）初创阶段——经营风险高，应控制债务资本比重
（2）成熟阶段——经营风险低，可适度增加债务资本比重
（3）收缩阶段——经营风险逐步加大，应逐步降低债务资本比重
经济环境的税务政策和货币政策
所得税税率高——债务资本抵税作用大，企业充分利用这种作用以提高企业价值
紧缩的货币政策——市场利率高，企业债务资本成本增大
（三）资本结构优化
资本结构优化，就是权衡负债的低成本和高风险的关系，确定合理的资本结构。
【提示】评价企业资本结构最佳状态的标准应该是能够提高股权收益或降低资本成本，最终目的是提升企业价值
1.每股收益分析法
计算方案之间的每股收益无差别点，并据此进行资本结构决策的一种方法。
【提示】如果存在优先股，则分子中需要扣去优先股股利。
【含义】
所谓每股收益无差别点，是指不同筹资方式下每股收益都相等时的息税前利润或业务量水平
【求解方法】
写出两种筹资方式每股收益的计算公式，令其相等，解出息税前利润。
这个息税前利润就是每股收益无差别点的息税前利润。
【决策原则】
（1）对负债筹资方式和权益筹资方式比较：
如果预期的息税前利润大于每股收益无差别点的息税前利润，则运用负债筹资方式；
如果预期的息税前利润小于每股收益无差别点的息税前利润，则运用权益筹资方式。
（2）对于组合筹资方式进行比较时，需要画图进行分析。
2.平均资本成本比较法
是通过计算和比较各种可能的筹资组合方案的平均资本成本，选择平均资本成本率最低的方案。
3.公司价值分析法
（1）企业价值计算
公司的市场总价值V等于权益资本价值S加上债务资本价值B，即：
V＝S＋B
为简化分析，假设公司各期的EBIT保持不变，债务资本的价值等于其面值，权益资本的市场价值可通过下式计算（权益资本成本可以采用资本资产定价模型确定）。
（2）加权平均资本成本的计算
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