长材和板材行业展望调研投资分析报告.docx

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长材和板材行业展望调研投资分析报告

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2017年8月

正文目录

图表目录

1.半年回顾：

地条钢出清已兑现，去产能进度超预期

1.1.去产能进度超预期

十三五期间，钢铁去产能目标为1-1.5亿吨，其中2016年核定淘汰6500万吨，相较4500万吨的任务超出了44%。

2017年5000万吨的去产能任务不减反增，但截止2017年前五个月，已压减粗钢产能4239万吨，完成年度目标任务84.8%，较大出市场预期。

去产能进度超预期我们认为主要原因在于：

一，部分产能为中频炉产能。

尽管国家明确表示5000万吨去产能任务不包括地条钢，但我们发现仍有部分地区将中频炉等落后产能作为退出产能公示。

根据我们不完全统计，若不包含中频炉产能，仅以转炉、电炉考虑，当前各省市已披露粗钢去产能任务为3554万吨，因此估计1446万吨粗钢为中频炉产能；二，部分产能为2016年已经去除产能，但未统计入2016年指标，例如广东2016年12月公示“广东省2017年化解钢铁过剩产能任务分解表”，其中所公示企业2016年底即已停产。

这集中反映出的是当前钢铁企业盈利处于历史高点，政府去产能动力或有所减弱。

图表1：

各地去产能进度统计（万吨）

1.2.地条钢出清已兑现

根据发改委、工信部数据，经过彻底清理排查，上半年我国共取缔、关停“地条钢”生产企业600多家，涉及产能约1.2亿吨。

此前据中国钢铁工业协会4月份称，全国各省区已清理出“地条钢”企业共500多家，涉及产能1.19亿吨。

5月份去产能部际联席派出9个工作组对各地“地条钢”清理开展专项督查，从实际效果来看各地存抵触情绪，但总体取缔效果良好。

7、8月份，部际联席会议还将组织开展验收抽查，确保各地“地条钢”处臵方案按照时间要求落实到位。

图表2：

地条钢取缔历史

全国地条钢实际总产能或达2亿吨。

根据我们不完全统计，目前已公示出地条钢取缔情况包括广东、云南、重庆等20个省市，合计涉及地条钢及中频炉企业共502家以上，其中部分省份未公示具体产能及取缔情况，例如地条钢大省河北、山东。

而已公示产能及部分可推算产能合计约为7636万吨。

若以此前Mysteel估算，河北及山东地条钢产能合计约为6520万吨，则22个省份地条钢产能至少为1.4156亿吨。

这仍未包含福建、江西、广西、河南等十余个省份。

以卓创资讯此前统计数据估算，福建、江西、广西、河南等省份地条钢合计占比约30%，则全国地条钢产能约2亿吨。

图表3：

各地去地条钢去产进程统计（万吨）

图表4：

中频炉产能分布

我们判断4月份后地条钢产能真正开始逐步退出，6月底基本出清。

判断地条钢基本出清，主要看三个指标：

包括行业用电量、废钢价格、粗钢产量。

可以看到，1-5月份钢铁行业用电量增长5.63%，增速连续回落，4、5月当月用电分别同比下降0.84%以及8.23%。

由于中频炉企业是用电大户，1吨钢大概耗电600度，用电的明显回落表明中频炉清除有一定效果。

另外中频炉主要原料是废钢，废钢与生铁的价格差是由4月初50-150元的价差逐步拉大到当前600-1100元区间。

而统计范围内粗钢产量的提升更是地条钢产能出清的必然结果，从统计数据上看，4月全国生产粗钢7277.70万吨，同比增加4.90%，5月全国生产粗钢7225.90万吨，同比增加1.80%，1-5月累计生产粗钢3.47亿吨，同比增加4.40%。

图表5：

钢铁行业用电量出现回落

图表6：

生铁废钢价格差

1.3.盈利水平历史高位

由于房地产和基建投资增长，汽车产销超预期，2016年钢价结束将近五年的单边下行，自底部持续反弹至今。

进入2017年，整个行业在钢价持续回暖中，吨钢毛利达到历史高位。

根据我们测算，上半年螺纹钢平均吨钢毛利达477元，六月份以来持续维持在700元以上的高位，当前吨钢利润情况仅次于2016年4月及2009年8月。

在此情况下，整个行业盈利总额大幅回升，根据中钢协数据，2017年1-5月重点钢铁企业盈利总额达378.85亿元，超过2016年全年盈利额331.5亿元，销售利润率则为2.68%，较2016年回升1.36个百分点；上市钢铁企业利润普遍同比大涨，例如南钢股份2017Q1归母净利同比增加48.3倍，沙钢股份同比增加25.56倍，柳钢股份同比增加12.14倍。

民企利润亦相当可观，根据河北省冶金行业协会数据，今年1至4月，河北省74家民营钢企60家实现盈利，实现利润131.73亿元，同比增长49.47%。

图表7：

2017年Q1钢铁企业利润情况（百万元）

图表8：

钢厂盈利比例

图表9：

螺纹钢盈利水平

2.半年展望：

长材盈利或持续，板材需求超预期

2.1.电炉复产难冲击，长材盈利可能持续

地条钢清除之后，造成的供应缺口，主要由两部分补充：

包括长流程高炉复产投产、短流程电炉复产投产。

其中，市场预估产量增量最大源头来自于电炉投产，此部分产能尽管无确切数据，但市场普遍估计为1000-3000万吨之间。

因为电炉改装无法在中频炉上进行，需要购臵全新设备，以60-70万吨电炉产能为例，仅设备投入需4000-5000万元，考虑其他产能建设投入，总体花费约1亿元左右，折合吨钢投资1600元，若以当前螺纹钢毛利约800元左右计算，2个月就能收回成本。

因此电炉投产热情高涨。

但我们认为电炉复产投产无法完全弥补地条钢出清造成的供应真空。

一是新增电炉产能有限，产量提升边际空间不大。

根据富宝资讯调研统计样本钢厂共计186座，总吨位11770吨，2017年新增2080吨，增长21.7%；按照工信部产能换算表测算，以上电炉理论年产能约为12115万吨，新增产能2000-3000万吨。

新增电炉产能乐观估计仅有中频炉产能1/6左右，再考虑全年合规建材产量3.43亿吨的较高基数，这部分电炉产能即使完全顺利释放，也难以对供给端造成太大影响。

二是电炉产能合规性不足可能导致实际投产率低于预期。

由于中频炉被大面积取缔，有部分厂家计划上新的电炉，但受制于产能指标和其他因素影响，计划能否落地仍待观察。

此外，大部分新建电炉产能处于灰色地带，后期是否能顺利投产仍有赖于政策界定。

目前政策面产能收紧态势明显，指标难以获得批复。

例如5月份督查组已经明确将各地区是否存在拆除中频炉后违规新上电弧炉或转炉等冶炼装备情况，是否存在将中频炉产能作为臵换产能的情况均算在督察重点。

7月份中钢协迟京东明确表态：

“不允许电弧炉代替中频炉是钢铁去产能、清除“地条钢”工作的重要原则，如果出现“中”改“电”就是违规的，决不允许的”，甚至于“原已具有电弧炉产能指标，但没建设电弧炉，而是建成了中频炉且已生产的企业，拆掉中频炉后，也不允许再建设电弧炉。

”

三是短期合规电炉产能难以马上释放。

理想状态下，电炉产能投放周期约6-8个月，尽管从年初开始已有部分电炉开始复产动作，但产能真正大规模投放仍需要在四季度。

根据兰格钢铁研究中心调研统计，上半年已经有五六十家企业在建设电炉，在6-8个月的建设周期之后，预计在今年7-8月份将有一批电炉会逐渐投产，但真正到10月份才会达到投产高峰，年化的产能约为2500万-3000万吨。

图表10：

实际调研情况看中转电并不多

综合而言，合规电炉产能指标不足，令大部分电炉产能难以释放。

而合规产能有限令产量提升空间相对较小，合规产能本身因建设周期较长亦无法立刻投放，因此电炉产能对供给端难以形成大冲击。

地条钢清除之后持续存在的缺口，大部分仍将由合规产能增加产量来填充，这一方面提升合规长材企业产能利用率，另一面供应偏紧下长材价格有望持续维持高位。

因此我们判断长材企业盈利仍可能在地条钢出清之后延续高位。

2.2.制造业利润修复，板材需求或超预期

对于下半年的需求，普遍预期相比上半年可能出现前高后低。

目前这种趋势相对确定。

但总体而言，需求并未如预期中悲观。

房地产投资下滑或低于预期。

尽管5月份房地产投资增速8.80%环比回落、房屋施工及新开工面积数据均未有所突破，但仍不能确定5月份就是下行拐点。

在上半年库存去化明显，且土地购臵维持高位的情况下，下半年房地产投资增速或维持相对平稳，下滑势头或低于市场预期。

图表11：

房屋施工面积累计及同比

图表12：

房屋新开工面积累计及同比

图表13：

房地产开发投资完成额累计及同比

图表14：

本年购臵土地面积累计及同比

基建投资不太可能加速下滑。

2016年作为“十三五”开局之年，大项目比较多，因此基础设施投资的基数较高，导致上半年基建投资增速持续下行，1-5月份基础设施建设投资完成额20.9%的同比增速为年内最低，但仍保持20%以上增速。

我们认为，尽管上半年利率上行令PPP投资热情有所下降，但当前利率上行势头有所放缓，预期下半年PPP仍将发挥作用延缓基建投资增速下滑。

此外结合房地产投资增速下滑以及经济增长目标，基建投资仍将发挥调控作用，因此不太可能加速下滑。

图表15：

新增固定资产投资完成额累计及同比

图表16：

基础设施建设投资累计同比

制造业投资增速或超预期。

2017年1-5月制造业投资同比增长5.10%，增速环比提高0.2个百分点，表明5月并非经济拐点。

对于下半年形态，我们认为制造业投资增速可能持续反弹，反弹的动力来自于工业企业资产负债表的修复。

尽管今年以来，工业企业累计利润总额同比增速有所回落，但1-5月工业企业累计利润增速仍然维持在将近23%的高位，制造业累计利润增速也有18.60%，都达处于至少三年内的高位。

按照我们的推算，工业企业利润增速领先制造业固定资产投资增速约11个月，而工业企业利润同比增速自2016年2月开始转正，并且增速持续提升，近4个月同比增速更是维持在20%-30%之间。

同时可以看到，中游制造业资产负债率以及企业融资成本当前处于较低水平，因此可以判断中游制造业固定资产投资持续扩张动力相对比较强。

在这样的背景下，下半年板材端的需求有可能相比长材要更好，板材需求或超预期。

图表17：

固定资产投资完成额累计及同比

图表18：

工业企业利润总额及制造业利润总额

图表19：

工业企业利润领先制造业投资

图表20：

工业企业资产负债率与制造业投资

3.主要公司分析：

板材优于长材，把握龙头、效率、改革三主线

板块将现长板材分化、区域性分化。

尽管钢铁行业同质化明显，但我们认为下半年整个板块内可能出现明显分化的走势。

首先基于对下半年制造业投资持续回升的判断，我们认为下半年长板材子板块走势可能出现分化，板材需求可能超预期，板材类企业值得配臵，重点推荐南钢股份、鞍钢股份。

此外，在当前总体需求低迷下，需求导致的区域性差异也可能凸显，推荐关注新疆板块受益标的八一钢铁。

下半年乃至长期，可把握三条主线。

下半年乃至长期而言，我们认为有三条主线可以长期把握，一是龙头股，二是效率股、三是改革股。

龙头股首推宝钢股份，我们认为长期看，随着钢铁行业兼并重组以及集中度的提升，宝钢股份等龙头将具有一定的估值溢价，当前低估值情况将有所修复；效率股主要是看经营效率，其中首推方大特钢，其净资产回报率年化水平超过30%，在行业同质化情况下，高效率经营企业将有更多超额利润；而行业兼并重组及国企改革已被工信部国资委等数次提及，下半年预期将加快进展，改革股首推抚顺特钢，其控股股东东北特钢破产重整落地在即，后期将在财务费用及管理费用上有较大提升空间。

3.1.方大特钢（600507）：

当期受益地条钢出清，长期超额利润源自高效经营

方大特钢科技股份有限公司，前身为南昌长力钢铁股份有限公司，是南昌钢铁有限责任公司最主要的子企业，现为方大集团成员企业。

公司是具有炼焦、烧结、炼铁、炼钢、轧钢全流程生产工艺和配套设施，拥有弹簧扁钢和汽车零部件产品特色优势的钢铁联合企业。

具有年产铁230-250万吨、钢250-300万吨、材（坯）290-310万吨，年产弹簧扁钢60万吨、汽车板簧13.5万吨、稳定杆40万件、扭杆20万件的综合生产能力。

其中弹簧扁钢国内市场占有率45%以上、汽车板簧国内市场占有率20%以上，均列第1位；螺纹钢筋省内市场占有率60%以上，列第1位。

地条出清，建材高占比将使业绩具有高弹性。

地条钢于上半年出清，不仅将提高规范长材企业的产能利用率，还将给长材价格带来有力支撑。

年初至今，螺纹及高线等建材产品涨幅明显，预期长材价格稳健极有可能将延续全年。

而公司作为江西地区长材龙头，自身长材占比远高其他企业：

产量超过70%、营收超过66%都来自于螺纹和线材产品，而萍钢建材产能仍有注入预期。

总体而言，公司将极大受益于去产能和地条钢清除。

货车回暖，弹扁和板簧份额独大将直接受益。

公司具有拥有完整的“冶炼→轧制弹扁→板簧”产业链，弹簧扁钢和汽车板簧是公司“差异化”战略核心产品，客户分布广泛且稳定，弹簧扁钢市占率约50%，汽车板簧市占率超过20%。

2016年治超新规之后重卡产销量激增，而年初地产基建回暖，进一步拉动货车产销提升。

预期年内基建热潮或延续全年，加上大宗商品运输需求仍处高位，货车产销仍有空间。

此外，重卡比例提升，将带来结构性需求；排放标准提高将带来更新需求。

公司作为弹扁和板簧龙头，将直接受益。

经营高效有望在行业回暖中获取更多超额收益。

公司作为身具民企体制优势的高效企业，自2009年改制重组以来，业绩稳步攀升，吨钢成本、销售毛利率、净资产收益率均在全行业公司中保持领先。

而由于钢铁行业产品同质化程度相对较高，在行业企业盈利同向变化中，我们认为通过高效经营和发挥成本优势将获取更多超额收益。

盈利预测及投资建议：

预计公司2017-2019年归母净利分别为14.18、15.08、

15.37亿元；EPS分别为1.07、1.14、1.16元，以2017年7月15日股价对应P/E为8.34/7.85/7.70X，维持买入评级。

风险提示：

电炉复产造成供给压力，宏观经济下行风险。

图表21：

方大特钢盈利预测

3.2.抚顺特钢（600399）：

短期受益控制人变更，成长性将化解短期估值压力

公司是特钢行业绝对龙头，军工产品优势巨大。

公司专注于高强钢、高品质特殊钢、高温合金及特种冶炼不锈钢等“三高一特”产品，是国内不可替代的国防军工、航空航天领域特殊金属材料供应商。

军品业务是公司最大优势及亮点，军品营收规模占公司整体营收比例从2014年的22%提高到约30%。

其中，高温合金占国内市场份额的30%左右，超高强度钢占国内市场份额一度可达到90%左右。

公司基本面良好，盈利能力较强，2014、2015年扣除非经常性损益后，净利润同比涨幅仍分别达到70%和203%。

2016年虽然归母净利大幅下降40%，但主要原因是因为政府补助减少，公司扣非后8922万净利仍与2015年基本持平。

高温合金下游需求景气，技改二期产能释放在即。

除了军工特钢，公司高温合金是最大看点。

未来一两年内“两机专项”有望落地，预计将显著拉动对高温合金的需求，而2017年极有可能是需求拐点。

公司高温合金产能5000吨，市场占有率达40%，2016年毛利率达55.64%，虽然在总收入中占比不足20%，但对总毛利的贡献高达45%以上。

公司拥有的技术实力、设备优势和体制优势，有望在高温合金较高壁垒和门槛中持续保持领先地位。

公司技改二期项目完成后，高温合金产能将翻倍，对于仍供不应求的高温合金市场，产能释放对公司业绩具有较好拉动预期。

东特钢破产重整后公司若更换大股东，财务成本下行空间巨大。

公司控股股东东北特钢7月10日向法院提出破产重整计划，锦程沙洲（实际控制人为沙钢股份沈文荣）、本钢板材拟参与破产重整，破产重整完成后，沈文荣将间接成为抚顺特钢实际控制人。

我们认为公司控股股东如果更换，鉴于其雄厚资金实力及管理能力，财务费用及管理费用将有较大下降空间。

根据我们的测算，对比行业其他公司，财务费用降幅可能达到40%左右，以抚顺特钢最近两年年均约4.67亿的利息支出计算，更换控股股东后利息支出可下降约1.9亿，加上管理费用提升的空间，我们认为利润可能会翻番。

盈利预测及投资建议：

预计公司2017-2019年归母净利分别为1.21、3.35、3.81亿元；EPS分别为0.09、0.26、0.29元，以2017年7月15日股价对应P/E为77.22/28/24.58X。

作为具有军工概念、高温合金概念的标的，我们认为公司估值上应该具有一定的溢价，在当前市值基础上，将有较大空间，维持买入评级。

图表22：

抚顺特钢盈利预测

3.3.南钢股份（600282）：

下半年板材需求或超预期，一体三元转型值得期待

江苏钢铁龙头，背靠复星具有民企基因。

公司具备年900万吨生铁、1000万吨粗钢、940万吨钢材的生产能力。

公司特殊输油气管线钢、石油钻探及储备用钢、LNG储运用钢、造船及海洋工程、高速铁路、电力用钢、汽车用钢、桥梁等处于国内领先水平，形成了宽中厚板（卷）、棒材、高速线材、钢带、异型钢五大类，近300个钢种、一万余个品种规格的产品系列。

产品被广泛运用于西气东输管线、北京奥运会主体育场、美国旧金山新海湾大桥、阿联酋迪拜世界跑马场等国内外诸多标志性工程。

公司控股股东为南京南钢钢铁联合有限公司，实际控制人为复星集团。

依靠复星集团强大的管理及投资实力，公司在业务发展及转型升级方面具有较大优势。

“一体三元”战略力促转型升级。

公司积极对接国家级新区南京江北新区发展规划，整合现有的多元产业资源和对外投资平台，设立新产业投资集团（事业部制运作），重新定位存量多元和增量多元业务，重新配臵资源要素，未来将以钢铁产业为主体，有序推进节能环保、新材料及智能制造等板块的重点项目，形成“一体三元”的业务格局。

从复星层面看，未来“钢铁装备+能源+公用事业”等业务将可能以南钢股份为主体，未来转型发展值得期待。

制造业投资企稳，板材需求下半年或超预期。

尽管上半年长材在地条钢出清支撑下，价格强于板材，但我们认为下半年制造业投资增速可能持续反弹，令板材端需求超预期。

制造业投资增速反弹的动力来自于工业企业资产负债表的修复。

尽管今年以来，工业企业累计利润总额同比增速有所回落，但1-5月工业企业累计利润增速仍然维持在将近23%的高位，制造业累计利润增速也有18.60%，都达处于至少三年内的高位。

同时可以看到，中游制造业资产负债率以及企业融资成本当前处于较低水平，因此可以判断中游制造业固定资产投资持续扩张动力相对比较强。

在这样的背景下，下半年板材端的需求有可能相比长材要更好。

公司产品以中厚板及优特钢长材为主，其中板材占比超过50%，看好下半年盈利空间。

盈利预测及投资建议：

预计公司2017-2019年归母净利分别为20.41、21.57、

22.89亿元；EPS分别为0.52、0.54、0.58元，以2017年7月15日股价对应P/E为7.8/7.38/6.96X，看好南钢股份在下半年板材需求中的盈利空间，鉴于当前估值仍处于低位，推荐买入评级。

图表23：

南钢股份盈利预测