《企业单位治理改造》讲义第6讲企业高管激励与约束.docx
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《企业单位治理改造》讲义第6讲企业高管激励与约束
《公司治理》第6讲：
公司高管激励与约束
6.公司高管的激励与约束
6.1案例
6.1.1万科欲吃螃蟹：
4.85亿激励高管
2006年3月21日，G万科（000002）公布了首期高营激励计划，这是股改之后，第一家正式出台对管理层激励具体方案的上市公司。
万科此次限制性股票激励的基本操作模式是：
以当年净利润净增加额的一定比例提取一定的激励基金，通过信托管理的方式，委托信托公司在特定期间购入本公司上市流通A股股票，经过储备期和等待期，在公司A腔股价符合指定股价的条件下，将购入的股票奖励给激励对象。
（1）4．85亿激励高管
“我们测算了一下，三年合计，万科用于高管激励的总基金额约为4.85亿人民币．如果按45％缴税，实际奖励基金额为2.67亿元。
”国泰君安地产行业分析师张宇对万科激励模式中的比例进行了模拟测算。
按照首期激励计划中不超过8％的高管激励面，约有不超过160名高管将在三年内分享这笔巨额奖金。
而公司董事长王石和总经理郁亮也将获益，二人的分配额度分别为每期分配信托资产的10％和8％。
张宇认为，根据万科3月21日发布的年报，2005年利润预测为13.5亿元，相对于2004年净利润8.78亿元，增长了53.75％，而如果2006--2008年以每年增长30％计，将可能为股东创造财富70.02亿元，在这个基础上按比例提取的奖励金，将占总净利润的6.9％（税后占3.8％）。
按照万科公布的初步计划，在上市公司年净利润（NP）增长率超过15％、全面摊薄的年净资产收益率（ROE）超过12％的硬指标条件达成之下，净利润增长在15％--30%之间，则同比从净利润增长额中提取奖励金；净利润增长率在30％以上按照30％进行提取，但累计提取的奖励金不超过净利润的10％；然后在税后委托信托公司，通过二级市场购买万科股票，奖励高层管理人员，分配三年后股票可以进行上市交易，首轮计划为2006—2008年。
（2）限制性股票，还是股票期权?
对于万科而言，采取限制性股票而不是股票期权作为激励方式，也是一项灵活措施。
“选择限制性股票而不是规范股票期权，表明公司还是对股价的信心方面有所顾忌，因为，如果选择股票期权，股价不上涨，高管分文得不到；而限制性股票的好处就是，如果股价下跌，高管也有收益，只不过比公司支付的购股成本打折而已。
”荣正咨询的郑培敏认为。
“相对于限制性股票而言，股票期权对高管的利益捆绑更紧密，激励约束功效也更强，”隆瑞投资顾问有限公司执行董事尹中余认为，“但最近万科股票一路飙升，行权空间已经不大了，股票期权对于高管的风险更大。
”
但也有机构投资者认为，万科采用股权激励方案优于期权方案。
“采用期权方案，可能导致上市公司高管对公司股价变动极为敏感，因为股价变动直接关系到其收益，高管客界萌生操纵股价的念头。
”一位基金投资人士表示，在此之前，万科总经郁亮等高管已与机构投资者交换过对首期股权激励方案的看法，经反复斟酌才得以形成目前的方案。
（3）对于激励方案，最终谁说了算'
万科的高管激励方案，还只是停留在公告阶段。
尽管方案已经由董事会发出公告，但是不确定因素依然存在，方案能否实施，还需要得到监管部门的批准以及股东大会的讨论通过。
监管部门中，首要的便是证监会，按照证监会2006年1月颁布的《上市岔司股权激励暂行办法》的规定，在递交股东大会之前，需要获得证监会的批复。
有关人士认为，按照之前万科进行的股改流程，在上报证监会和股东大会之前，需要由国务院国资委对大股东华润支付对价方案进行审批，那么，此次股权激励，也同样需要国务院国资委对华润集团进行审批。
也有不同意见认为，华润虽是万科第一大股东，但只持有11％的股份，并非控股股东（市场的理解是持股30％以上才算控股股东）。
万科公司证券业务代表告诉记者，此次激励计划，并不需要国资委批准，因为国有股股东华润集团，持股数量并未达到控股比例，因此，只需要股东大会的批准即可；公司方面已经准备将相关资料报送证监会，如果获批，将是证监会上市公司股权激励办法发布之后首个实行高管股权激励的上市公司。
资料来源：
《21世纪经济报道》，2006.3.24。
【案例讨论】
1.作为国内股改后第一家正式出台对管理层激励具体方案的上市公司，万科的股权激励计划具有多大的普遍意义?
2.作为股权激励的两种主要形式，限制性股票和股票期权的区别何在？
3.公司高管激励方案的实施紧密关系到股东利益，应该设置怎样的决策与审批程序？
4.如何看待《上市公司股权激励暂行办法》颁布以来，企业实践探索中遇到的现实问题？
6.1.2新59岁现象：
国有食业老总改制情结与新心病
改制是国有企业老总最渴望的事，越是临近退休，改制的愿望越强烈。
无论是谢幕的长虹董事长倪润峰，还是退休的三九集团总经理赵新先，都有一个难舍的情结——渴望改制。
这种现象可称为“新59岁现象”。
有案例表明，一些国有企业老总把改制当成“最后的晚餐”，既能以最少成本捞到可观的股权，又能保住自己的位置。
“急”是“新59岁现象”的最大特征。
经过十多年的探索，国有企业改革已真正触及公司制度问题，人们对改制——产权制度改革的认识及改制的环境、气候、政策等条件已逐渐成熟，而一些为公司奋斗多年甚至奉献终生的国有企业老总们却又临近退休，这个情形有点像一位站在已驶入终点列车上的人，急于跳上另一列刚刚启动的列车。
一位已经完成改制的原国有企业老总这样解释“新59岁现象”：
改制前，公司高层管理者的任免完全由上级决定，不管你能力有多强，精力有多旺盛，只要到点必须退休。
而改制后，只要不是国有控股，公司高层管理者的任免就由出资人与董事会决定，而且任免规则是市场化的，只要高层管理者有能力和精力，就不会受60岁退休的规定所限。
希望改制没有错，但操之过急就会出问题。
“新59岁现象”的成因是那些即将退位的国有企业老总希望通过改制持股甚至特大股，而高层管理者持股的最大难题是如何筹措资金。
长期低收入的高层管理者如果急于持大股，只有几种可能：
要么做小蛋糕（做亏、低价评估），要么隐匿资产，要么转移并利润，要么“空手套白狼”，要么资金来路不明，显然，这些做法都是违规甚至违法的。
所以，在国有企业老总激励机制尚未健全的今天，高层管理者持股应是长期行为。
一些睿智的59岁左右的国有企业老总在推动改制时，不选择“一口吃成胖子”的办法，而是选择一条易于操作的现实之路，如保留部分国有股，吸引部分外来投资者，融进部分职工股。
只有当他具有足够的能力左右局势时，他才会坚定地选择MBO或ESOP，其目的很明确——在所剩无几的时间内完成改制。
由此看来，仅几年的工夫，高层管理者的心态已发生了很大的变化，由褚时健引发的“59岁现象”已发生变异——如果褚时健所代表的“59岁现象”是“恋钱症”的话，那现今流行的“新59岁现象”则是“恋岗症”。
在“59岁现象”刚浮出水面时，经济学家周其仁的“我们拥有世界上最昂贵的公司制度和最便宜的企业家”这句话广为流传，人们认为造成“59岁现象”的主要原因就是国有企业老总的激励和约束机制不足。
于是，年薪制、期权、期股等办法相继出台，就连国资委也概莫能外，从2004年起对中央公司老总实行了年薪制。
“新59岁现象”的出现证明，“钱”和“岗”不是一回事，靠激励和约束不能全部解除国有企业老总的心病。
“新59岁现象”的出现有一定积极意义。
改制后，出资人到位，公司必将建立起一套完善的治理结构，公司高层管理者选择、投资决策等重大事项都将由治理结构（董事会、股东大会）决定，这样中国的国有企业才能真正脱胎为规范的、市场化的公司。
改制的核心不在于股权，而在于把高层管理者与公司的联系从一纸“红头文件”变成产权联系，这样就必将摒弃过去那种“入选择人”的做法，建立起一种按市场化规则选择和决策的制度。
资料来源：
李维安：
《公司治理学》，高等教育出版社2009年版，第177-178页。
【案例讨论】
1.巨额期权赠与到底说明了什么问题？
为什么不合理？
2.在这种方式中，在报酬和业绩之间有何关联?
这能显示出董事会是代表“选举”了他们的股东吗?
在我国公司对高层管理者的激励方式主要有物质激励和精神激励。
传统的精神激励更注重提升公司高层管理者的社会地位，使他们在得到社会尊重的基础七，解除后顾之忧，全身心投入工作，提高业务技能和管理水平，更好地贡献自己的才智。
传统的物质激励是指高层管理者所得的工资和奖金，这种结构已不能完全适应现代公司的经营机制。
经过30年持续的企业改革，在激励机制方面，突出体现为激励作用不足，激励机制不健全。
公司高管层激励的制度环境和企业条件剧变，但高管层激励机制还不够健全。
薪酬结构中还缺乏股票期权等长期激励计划的运行，经营者风险收入部分比例偏小，股权激励作用不足。
少数进行股权激励实践探索的企业，授予高管人员的股票或期权普遍还没有到行权期，种种尝试的激励形式还需要经过时问的检验。
6.2我国企业高管激励约束机制存在的问题
随着企业所有权和经营权的分离，企业的所有权人与经营者利益不再一致，各自为阵。
双方之间的对立和冲突越演越烈，出现了许多对企业发展不利的现象，为了解决这一问题，股东开始尝试对经营者进行激励，共同分享企业利益，使经营者利益能与股东利益一致，保证企业能够持续经营下去。
但是由于没有一个“放之四海而皆准”的激励方案，不同的企业都必须根据自己的实际情况进行激励，“摸着石头过河”难免就会出现很多意想不到的问题：
经营者投机取巧、打便车、败德等行为，或者出现人才流失、人力成本投入产出率低，以及较为普遍的“59岁”现象。
6.2.1企业经营者薪酬结构不合理
目前许多企业经营者薪酬构成中期权等长期激励的比例过高，经营者的变动薪酬占总薪酬的一半以上，出现了经营者在考核期内采取“焚林而田，竭泽而渔”的手段，利用社会舆论，释放虚假内部消息，抬高企业股票市价，完成企业设置的目标，而忽视产品研发、核心竞争力培养等战略性问题，从中获取高额回报；还有以辞职方式来取得抛售“高管股份”等短期行为给企业带来严重损失。
6.2.2企业经营者报酬与相应的责任不对称
在中国，由于公司治理的缺陷，出现了经营者自己给自己定薪酬的“天价高薪”，经营者没有与自己的高薪相匹配的业绩，没有承担相应的经济责任，这种与责任对称的高薪体系尚没有形成。
近两年，我国总体经济形势发展很好，“水涨船高”，在表面上看，企业效益好了，似乎是经营者的功劳。
6.2.3激励结构较单一，激励方式缺乏多样化
以“经济人”观看待经营者，在这种观点支持下，我国企业往往简单地以经济利益作为驱动经营者的唯一手段，而忽略了他们的归属需要和成就追求，不重视企业内部的人际关系，更不会想到利用客观存在的非正式组织提高组织的凝聚力和效率。
6.2.4激励过度与激励空缺同时存在
目前有的企业激励过度，可是结果并不理想，过了一段时间后，经营者的积极性逐渐减弱，激励失效，但是如果减少激励程度，通常都会引起强烈反弹，甚至罢工跳槽，管理层动荡不止，造成资源浪费；而有的企业却激励不够，甚至没有采取激励措施，直接导致经营者消极怠工，跳槽频繁，不能形成核心竞争力，不利于企业的长期发展。
6.2.5缺乏沟通，反馈不及时
由于企业所有权和经营权的分离，很多企业中存在多层委托——代理关系，股东倾向于将企业与经营者的关系视为契约关系，重视工作，注重经营者能够给企业带来多少利益，他们能够从中分享到多少好处，却不重视人际关系，双方之间缺乏有效的相互沟通机制，大多数时候考虑问题都只从自己的利益角度出发，而每个人的性格特点不一样，对于激励偏好也就存在一定的差异，这样就很可能形成企业“吃力不讨好”，经营者不仅得不到激励，反而衍生出许多新的矛盾，经营者对股东不满意是在情理之中的。
6.3企业高管激励约束机制的基本内容
综合国内外研究和实践，可以将企业高管的激励约束机制概括为：
报酬机制、控制权机制、声誉机制和市场竞争机制。
6.3.1报酬机制
一个完整的报酬激励体系主要由基本工资、绩效奖金、股权激励和福利计划等组成。
它是目前国内外各企业运用最广泛，也是最主要的激励手段。
（1）基本工资
赫兹伯格的“激励—保健”双因素理论认为，基本工资报酬只属于保健因素，不会引发被激励者内心积极性，只能算是一种“约束”因素，约束职业企业家工作中不出现可以导致结束其职业生涯的渎职行为和失误。
（2）绩效奖金主要根据当期的公司业绩来确定
这是一种短期激励措施，往往容易导致管理层过度关注当期业绩、操纵利润及行为短期化等问题。
（3）股权激励
股权主要是通过授予公司高管人员股票或股票期权，将高管人员薪酬的一部分以股权收益的形式体现，将其收入的实现与公司经营业绩和市场价值挂钩，激发高管人员通过提升企业长期价值来增加自己财富，从而分享企业成长收益。
这是国际上通行的一种长期激励方式，其实质是旨在建立企业的长期自我激励与约束机制，有利于公司的长远发展。
股权激励的形式大致有：
股票期权、股票增值权、业绩股票、强制持股、“期股+期权”的组合模式以及员工持股等。
（4）福利计划
高级管理者除了享有法定社会保险之外，还有高级培训机会、较长的带薪休假、免费的全家旅行、退休金计划等。
6.3.2控制权机制
控制权机制的激励有效性和激励约束强度，取决于管理者的贡献和所获得的控制权之间的对称性。
“控制权回报”意味着以“继续工作权”和“更大的继续工作权”作为对管理者“努力工作”的回报。
掌握控制权可以在一定程度上满足管理者施展才能、体现其“企业家精
神”的自我实现需要，满足控制他人或感觉优越于他人，享受自己处于负责地位的权力需要；而最为重要的是使得管理者具有“职位特权”，享受“在职消费”，给企业家带来正规报酬激励以外的物质利益满足。
（1）声誉机制
现代管理者，并非仅仅是为了占有更多的剩余价值，还希望得到高度评价和尊重，追求良好的声誉。
良好的声誉不仅可以保持其现有职位，而且可以增加其在劳动力市场上讨价还价的能力。
但是这种激励作用是动态变化的；有一种极大的可能是：
管理者一旦获得良好的声誉之后，其努力程度可能反而低于其事业开始追求声誉的时候。
（2）市场竞争机制
对管理者行为的市场竞争约束包括经理市场、资本市场和产品市场。
经理市场存在的激烈竞争，使经营者始终保持“生存”危机感，从而自觉地约束自己的机会主义行为。
资本市场的约束机理一方面表现为股票价值对企业家业绩的显示；另一方面则直接表现为兼并、收购和恶意接管等资本市场运作对经营者控制权的威胁。
产品市场的约束机理来自产品市场的盈利率、市场占有率等指标，在一定程度上显示了企业家的经营业绩，产品市场的激烈竞争所带来的破产威胁会制约经营者的“偷懒行为”。
6.3.3公司治理中激励问题的产生
亚当·斯密提出的那只“看不见的手”就是在描述一种奇妙的激励机制．通过这种机制的作用，人们在对自身利益的追求的同时实现了对社会利益的贡献，这是不需要人工设计的激励机制。
然而，通过市场来组织交易时，由于存在交易成本和各种导致市场失灵的问题，需要用人工设计的“看得见的手”来代替“看不见的手”，从而就产生了对人工设计的激励机制的需要。
高层管理者的分类有不同的标准，广义的高管层激励对象，指包括董事、监事，高级管理人员在内的所有高层管理人员。
狭义的高管层激励对象，指直接对企业经营收益负责的高级管理人员（高级经理人、经营者）。
本章所探讨的激励对象是狭义的高管层激励对象，简称高级管理层（也称为经营者）经理人员、高级管理层、高级执行人员等），主要是指公司副总经理以上（含副总经理）的、直接对企业经营收益负责的高级管理人员。
公司高层管理者的激励与一般成员的激励问题有所不同，它更多地涉及制度激励层面。
委托代理制度的设计构成管理层激励的重要内容。
（1）制度激励问题
在现代经济中，企业是由股东、银行、员工、客户及供应商等相关利益者组成的一种社会经济组织。
企业管理过程中许多激励问题都是制度性的。
制度激励问题。
制度激励问题是指因为制度安排方面的原因，作为组织成员的工作得不到相应的回报，或者个人不需要承担其行为的后果。
公司是一种典型的人造组织，公司管理所考虑的核心问题之一就是激励问题。
组织成员和组织本身都需要激励，人工设计的激励机制变成公司制度建设的一项重要任务。
激励相容问题。
组织制度设置的目的是要达到一定的目标，但在许多场合，构想出一些可行的过程相对而言比较容易的，如果所有的参加者都遵守规则而且有行动能力，那么过程就能达到目标。
但是，一旦一种可行的机制被初步构建，剩下的主要问题就变成“这样一种机制是否具备星系要求的可接受性和各参加者的自然刺激是否能和谐共存”，这就是赫维茨1972年提出的“激励相容”的概念。
简单的说，激励相容就是每个组织成员的自利行为结果与既定的组织目标相一致。
（2）委托代理理论
委托代理理论框架下的激励理论是经济学领域中影响最大的激励理论。
激励和代理是互补的，一方的存在才使另一方有意义。
委托代理理论实质上已经演变成一种激励机制设计理论。
在这一框架下，人们在各种假设条件下，建立了各种激励问题的模型。
委托代理理论是研究在给定信息结构下委托人和代理人的最优契约安排，或由于信息不对称以及所有权与经营权分离而产生的代理问题的企业理论。
现代公司的一个重要特征是两权分离，企业的经营由没有股权的经营者指挥和控制，所有者并不直接参与公司的经营与管理，但由于经营者与所有者（委托代理理论中，所有者被称为委托人，经营者被称为代理人）有不同的目标函数，经营者在实践中可能按照自己的利益行事，并且由此会损害所有者的利益，两者之间就产牛了利益冲突。
亚当·斯密早在1776年就已经告诉我们：
无论如何，由于这些公司的董事（经营者）们是他人钱财而非自己钱财的管理者，因此很难设想他们会像私人合伙者照看自己钱财一样的警觉。
所以，在这类公司事务的管理中，疏忽和浪费总是或多或少存在的。
詹森和梅克林（JensenandMeckling）认为，只要经营者拥有的股权少于企业的全部普通股数量，就会产生代理问题，在资产所有者和经理之间存在着冲突，因为后者仅仅得到了企业利润的一部分，却承担了用自身努力加强企业盈利能力的所有成本，如果经营者具有不同的目标函数但没有私人信息，则所有者可以提供一个完全契约控制其行为并使双方的目标函数完全一致，那么代理问题就不成其为问题，经营者的道德风险也就不复存在或无法存在了。
但事实上经营者拥有相当的私人信息（如生产条件、生产成本、市场状况以及行动等），而且所有者无法完全监控经营者的行为，这就使得经营者的行为难以控制，所有者的利益难以得到维护。
为使经营者的行为符合所有者的利益，所有者必须给经营者以激励，委托代理理论的实质就是分析非对称信息下的激励问题。
因此，制度激励问题产生的根本原因来自两个方面：
一是委托代理问题，现代公司所有权与经营权的分离、企业家职能的分解以及由此产生的委托代理问题是激励问题产生的基础；二是信息不对称问题，委托代理问题的存在并不是激励问题产生的充分必要条件，信息不对称、道德风险和外部环境的影响也是重要的原因（如图5-1所示）。
图1激励问题产生与激励机制安排
6.3.4激励机制的结构与类型
【引例1】海药高层详述股权激励致亏内情
由于实施股权激励，海南海药股份有限公司（000566.SZ，下称海药）2007年净利润预亏约5000万元。
2008年3月14日，海药如期宣布，以2007年11月6日为授予日，先期向激励对象授权。
500万股期权--海药高层表示，海药股权激励的高成本主要受高价股市推动，而考虑到资产的公允价值难以估算等因素，海药采用一次性摊销的做法。
面对资本市场“合法却不合理”的质疑，海药高层建议有条件的上市公司都来做。
2008年3月6日，海药发布了预亏公告，2007年预计净利润亏损约5000万元。
而2006年度海药实现净利润2455万元，每股收益0.12元，2007年前三季度海药尚有482万元的净利润，基本每股收益0.02元。
海药方面表示，造成账面亏损的原因是公司实施了股权激励，而公司沿用了新的会计准则，在2007年度一次性摊销激励成本7220万元；剔除股票期权会计处理本身对利润的影响数后，公司2007年度报告中净利润无重大波动。
海药此次共授予激励对象2000万份股票期权，每份期权拥有在授权曰起8年内的可行权日。
海药此次授权对象分为4级。
其中，8名高层期权885万股，占总股本的4.4％；30名销售人员390万股，占总股本的1.9％；22名中干及技术骨干期权225万股，占总股本的1.1％；同时预留500万股对公司发展有突出贡献的公司员工期权，占总股本的2.5％。
资本市场对海药股权激励的质疑集中在：
其一，海药股权激励门槛过低，且数量过多，占公司总股本的9.88％，接近规定的最高限额10％；其二，对原有股东摊薄过快，损害了投资者收益。
投资者们认为，尽管海药激励方案获得了证监会通过，但存在过度激励的嫌疑。
海药一位参与股权激励的高层表示，海药出现亏损是由于激励成本较高，而成本较高主要是因为其股权激励方案制订早而实施晚，公司未能预计到在这一年多的时间里，证券市场的超高走势引起行权差价较高。
海药是较早制订股权激励方案的上市公司之一，当证监会表示公司可以开展股权激励的时候海药即已开始。
按照海药2007年1月5日股东大会通过的决议，当时规定的行权日是2007年1月8日以后，行权价格参考的是股权激励方案公布前一个交易日的收盘价格，即2006年9月25日收盘价3.63元。
“但一年多来证券市场发生很大变化。
”这位参与者表示，2007年1月4日，深交所大盘指数收盘价6705点，到2007年11月6日，大盘上涨到18000多点。
“还好我们公司股票的波动没有那么大，要不然成本会更高。
”
2007年证监会出台了新的股权激励方法，对原有的股权激励方法进行修改，海药的股权激励时间也被延后，原定的2007年1月8日改为2007年11月6日。
“股权激励是一个新生事物，大家都有自己的想法，都是在符合证监会法规内，根据公司的实际情况做出激励方案。
”海药股权激励参与者表示，海药股权激励的目的已达到，从高层在会议上的积极表现可趴看出激励提高了他们对公司的忠诚度，有利于公司未来发展。
“股权激励是好事，建议有条件的公司都来做，而且对于职业经理人市场的培养都很有好处。
”
资料来源：
吴丽娟、贺文，《经济观察报》，2008.3.23
【案例讨论】
1.公司因为施行股权激励计划导致亏损，已经与激励的本意相违背。
在此情形下，后续的股权激励计划是否应继续实行?
2.考虑到股权激励的公平性，应如何对上市公司股权激励进行评估？
3.为了保护股东的利益，应该如何在股东大会审议股权激励计划程序方面进行改进？
企业经理人员的活动比普通员工的活动更难以监督，经理人员的努力比普通员工的努力对企业绩效的影响更大，因此经理人员激励机制的结构和类型比普通员工的更加复杂。
企业经理人员的效用函数是一个企业经理人员追求的多种效用变量构成的多元函数，这些效用变量不仅有薪酬、在职消费、奖金、股票期权等满足经理人员生存发展需要的物质利益变量，而且还包括权力、声誉、成就感、自我价值实现要求等满足经理人员精神追求的主观效用变量。
而且由于经理人员自身条件和所处的外部环境不同，不同的企业经理人员以及同一经理人员在不同时期所形成的效用结构也会有所不同。
在市场经济条件下，国有企业激励机制产生许多新的形式；其中年薪制、员工持股制以及股票期股期权制就是这些形式的代表。
在目前现状下，年薪制、员工持股制和股票期股期权制在实际操作中具有各自的特点及适用条件，需要在此基础上对其实施的有效性进行探讨和分析。
（1）年薪制
一般来说，薪酬的数量在很大程度上是由企业的经营业绩来决定的，而经营业绩一般是阶段性产生（如一年、半年等）而不是连续性产生，因此企业经营者和员工的收入也应该以
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