《财务报表分析》笔记文档格式.docx

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意味着过去的系列证劵价格不可能用于成功预测未来的价格，投资者无法简单地通过对股票价格等历史性信息资料的统计和分析获取超额利润。

半强势有效：

财务报表并非投资决策的惟一信息源；

财务报表分析者无法获得交易优势，因为所有的财务信息一经公开就迅速且正确地反映在证劵价格中。

强势有效：

现行证劵价格反映了所有信息，包括内幕信息。

如果某一公司的已报告盈余高于时间序列预测模型的预期盈余，则为好消息公司，反之为坏消息公司。

市场有效性的相对性：

Foster指出公众可以消化的信息量和消化程度取决于他们愿意承担的交易成本（包括信息成本），投资者不可能为了获取更多的信息而全然不顾信息成本，因此他们不可能100％地消化所有信息，因此不能指望市场完全有效。

格罗斯曼-斯蒂格利茨悖论：

如果市场完全收集了市场参加者的私人信息，个人需求将不再依赖他们自身所拥有的信息，但是这时市场又如何可能完全收集所有个人的信息呢？

换言之，假设整卷市场在信息方面是完全有效的，这意味着在任意一个指定时期内，证劵价格反映了有关股票的所以信息，那么每个市场参加者都有理由相信证劵价格时合理的，因此，将没有人有积极性去搜寻新的信息；

如果没有人搜寻新的证劵信息，也就没有任何新的证劵信息出现，而没有新的证劵信息出现就意味着证劵市场在信息方面并非有效。

因此，该结论与上面的假设相矛盾。

格罗斯曼-斯蒂格利茨表明了由于信息成本问题导致了完全有效市场的不可能性。

Scott认为，行为金融学、公布后漂移、财务比率的市场效率、应计项目的市场反应都对EMH是否真正成立提出质疑，并将投资者行为与有效证劵市场理论相互矛盾的情形称为有效证劵市场异常。

会计收益与股价之间存在着一定的机械联系，不管会计政策的变更对现金流量是否有影响，增加会计收益的会计政策变更会导致股价上涨，反之亦然。

这也被称之为“机械性”假说。

有效市场理论的提出认为市场能够无偏好地对包括会计政策变动在内的所有信息做出反应，在没有税收的条件下，会计政策变动不会影响股票价格。

因此，只要公司披露其所选择的会计政策，以及有关从一种会计方法转变为另一种会计方法的附加信息，那么不管公司实际选择哪种会计政策，市场都能清楚审视出最终的现金流量和股利，因此，有效市场不会被不同的跨级政策所“愚弄”。

这也被称之为“无效应”假说。

会计收益与股价之间存在一定的机械联系，不管会计政策的变更对现金流量是否有影响，增加会计收益的会计政策变更会导致股价上涨，反之亦然。

“不论有效证劵市场理论的含意如何，会计政策的选择会影响公司的价值”。

经济后果理论认为会计政策选择具有经济后果，虽然可能不影响公司现金流量，但却能够影响公司的价值及其股票价格。

学术上对会计政策的选择是否影响公司价值仍存在激烈争议。

有效市场假说认为会计政策选择不影响公司的现金流量和公司价值，证券市场能自发调剂并形成洞悉一切的无偏见的股票价格；

而经济后果理论则认为会计政策选择具有经济后果，影响公司价值。

实证会计研究结果更倾向于经济后果理论。

完全有效市场只是一种理想状态，现实中存在着信息成本不为零、信息不对称等问题，因此市场难以具备完全看透公司价值的能力。

有助于财务报表分析者评价公司会计政策选择的恰当性的问题：

（1）公司选择的关键会计政策与行业惯例是否一致？

若不一致，是因为公司的经营战略与种不同，还是其他原因？

比如当公司报告了低于行业平均水平的产品保修准备，那么分析人员应当判断是由于公司以高质量为竞争基础抑或是公司低估了其产品保修负债？

（2）公司管理层是否存在利用会计弹性进行盈余管理的强烈动机？

例如，公司是否处于违反债务保证条款的边缘？

经理人员实现以报表数据为基础的奖金目标有困难吗？

股票期权计划是如何设计的？

公司是否正在准备发行新股（IPO）或配股（SEO）？

（3）公司是否变更会计政策和估计？

理由是否充分？

影响如何？

例如，计提的保修费用下降是由于公司为了提高产品质量而进行了大量投资吗？

（4）公司过去所采用的会计政策和估计是否合乎实际情况？

例如，某年度对购人商誉的巨额冲销可能意味着以前年度预计商誉费用化的时间太长。

（5）公司是否为了特定会计目的而进行交易设计或从事缺乏商业理由的交易？

比如是否为了确认收益而将非货币性交易拆分成一个销货交易和一个购货交易；

或者通过对租赁期长短的设计使租赁业务符合销售型租赁的要求等等。

●稳健的会计政策并不等同于“好”的会计政策。

财务报表分析者应当致力于客观公正的立场评估公司财务报表信息对基本经营现实的反映程度，从这一角度而言，过犹不及，过于稳健的会计政策同过于激进的会计政策一样具有误导性。

此外，稳健的会计政策往往是公司管理层进行盈余管理的“漂亮借口”。

●非正常的会计政策并不等同于有问题的会计政策。

尽管不符合惯例的会计政策可能使公司的经营业绩难以与其他公司业绩相比较，但如果公司的经营活动的确存在与众不同之处，那么选择非正常的会计政策就是可以理解的。

因此，联系经营战略来评估公司的会计选择很重要。

●会计政策的异常变化并非一定意味着盈余管理。

会计政策的变化可能是经营环境变化的恰当反映。

例如，坏账准备计提政策的变化可能是由于公司的客户定位发生变化；

存货的异常增长可能是公司正准备销售新产品；

应收账款的异常增长可能只是由于公司销售战略发生了变化。

因此，考虑会计政策变更的所有可能解释，并利用各类信息源加以印证，对财务报表分析者而言至关重要。

会计分析的核心是理解公司经营情况的实际情况，但财务报表所展示出的只是洋葱的最外层，只有对公司会计政策选择进行进一步理解，才能够不断接近公司经营情况的真相。

为什么证劵的价格与价值会发生偏离：

●信息不对称的存在阻碍了某些信息在价格中的反应，例如内幕信息，而财务报表分析专业人员所具有的专业知识和分析能力也属于内幕信息。

●已反映在价格中的某些信息可能是错误的，比如一些小道消息，或者是公司管理层对财务报表的精心粉饰“欺骗”了市场。

●噪音交易者的存在。

市场上某些投资者的买卖决策并非建立在对相关信息的理性评价的基础上，他们的决策往往是随即做出的，如因急需现金而抛售股票，而非因为对未来收益预期的降低。

他们的随机买卖决策同样会对市场价格造成影响，从而造成错误定价。

●证劵价格对信息的充分反应往往有一段时间差，那么就可能存在暂时性的定价错误。

●市场价格遵循“少数服从多数”的原则，反映出的是大多数投资者的意见，但真理有时掌握在少数人手里。

正如行为金融学所指出的，证劵市场上的投资者往往会“系统性”地犯错误，而市场价格也将无偏地反映出这种系统性的错误。

有效市场并不要求每一个投资者均认为市场是有效的，相反，可能有许多人认为市场是无效的，这可能是因为：

（1）单个投资者往往只关注到了市场价格发生偏离，这会使他们误以为市场定价发生了错误。

（2）每个投资者都有自身的盈利预期，而且往往不同于市场的盈利预期，那么，当实际盈余公布时，个人和市场的反应就有存在偏差。

资本资产定价模型：

CAPM

按照CAPM模型，所有公司特有风险均可以通过分散投资组合予以规避。

因此，承担公司特有风险无法为投资者带来更高的回报，而只有系统风险才能为投资者带来超额回报。

也就是说“高风险高回报”只适用于系统风险。

资本资产定价理论认为，一项投资所要求的必要报酬率取决于以下三个因素：

（1）无风险报酬率；

（2）市场平均报酬率，即整个市场的平均报酬率，如果一项投资所承担的风险与市场平均风险程度相同，该项报酬率与整个市场平均报酬率相同；

（3）投资组合的系统风险系数即β系数，它代表某一投资组合的期望收益率与相对风险程度间的关系，即任何资产的期望报酬一定等于无风险利率加上一个风险调整，后者相对整个市场组合的风险程度越高，需要得到的额外补偿也就越高。

CAPM对财务报表分析的涵义：

1.盈利分析与风险分析并重

CAPM模型显示出公司的价值不仅受到未来盈利能力的影响，而且与风险紧密相关。

因此，财务报表分析不仅应当关注公司未来的盈利能力，还应当关注对风险的衡量和预测。

恰当的财务报表分析在预测和衡量风险方面是可以发挥作用的，通过对会计政策选择、异常项目、表外信息等因素的调整，我们可以进一步提高财务报表数据的风险评估、预测能力。

2.财务风险与经营风险兼顾

总体而言，公司面临的风险通常可以分为两类：

财务风险和经营风险。

公司在经营过程中不可避免地伴随着上述两种风险，因而公司有必要采取措施分别加以防范，如改变资本结构以降低财务风险，适当的多元化经营以控制经营风险等。

根据有效市场理论，不影响现金流量的会计政策选择对证劵的价格不会造成影响。

但实际情况是财务报表使用者的三个主要群体（管理者、政府和投资者）确实对会计政策变化做出了反应，即使这些变化不影响现金流量。

人们将这样的现象归结为会计信息的经济后果，也就是说，不论有效证劵市场理论的含义如何，会计政策的选择会影响公司的价值。

有人将其形象比喻为“尾巴摇狗”现象。

对经济后果的进一步研究促使了实证会计研究的发展。

实证会计理论三大假设

报酬计划假说

债务契约假设

政治成本假说

Monsen和Downs指出：

相对于波动幅度较大的高平均收益，公司管理层更倾向于偏好收益和增长率的稳定性。

Gordon根据委托—代理理论和理性经纪人假说，列出了四个命题：

（1）公司管理层会计政策的标准是其效用或财富最大化；

（2）公司管理层效用最大化是指其增加了：

①工作的安全感；

②管理的收益平均和增长率；

③公司规模的水平和增长率；

（3）公司管理层是否能达到效用最大化目标部分地依赖于股东对公司业绩的满意程度；

（4）股东所满意的是平均收益增长率以及稳定情况下的公司增长。

他认为如果上述四个命题成立，那么在可允许的会计规则之内，公司管理层就会平滑报告收益或平滑收益的增长率。

Gordon得出以下结论：

如果收益增长率过高，公司管理层就会采用减少收益的会计方法；

反之亦然。

实证会计理论就是提供了公司管理层会计政策选择的其他动机，并证明了无论会计政策的选择是否会对股价造成影响，公司管理层都有动机通过会计政策选择进行盈余管理，也即如果他们可以在一系列会计政策中自由选择，那么他们自然会选择那些是自身效用或公司市场价值最大化的会计政策。

虽然实证会计理论侧重于研究公司管理层进行盈余管理的动机，但是光有动机是远远不够的，就像燃烧必须同时具备热度、燃料和氧气一样，一项舞弊行为通常是如下舞弊风险因子“合力”所产生的结果：

策划舞弊的动机或压力、进行舞弊的机会、使舞弊合理化的态度和借口。

舞弊三角理论

第二章财务报表粉饰与识别

对于财务报表使用者而言，期望上市公司管理层如实地提供财务报表显然是不切合实际的。

相反，了解上市公司管理层的报表粉饰动机及惯常粉饰手段，避免被误导才是上策。

事实上，财务报表分析与财务报表粉饰识别是相互联系在一起的。

当目标企业的财务报表存在着广泛的粉饰行为，导致信息严重失真时，如果不有效地识别财务报表粉饰，财务报表分析的方法再合理，工具再复杂，也是徒劳无益的。

舞弊三角理论：

压力、机会和借口

企业粉饰财务报表的动机包括：

（1）股票价格效应

（2）借款成本效应

（3）奖金计划效应

（4）政治成本效应

盈余管理动机包括：

（1）奖金动机；

（2）契约动机

（3）政治动机

（4）税收动机

（5）更换首席执行官

（6）新股发行

国内研究财务报表粉饰的原因和动机：

（1）国有企业产权中各行为主体的利益矛盾

（2）激励和约束机制的非对称性

（3）市场机制的缺陷和政府职能的局限性

根据证劵监管部门披露的大量财务舞弊和报表粉饰案例，我国企业财务报表粉饰的主要动机分为6种：

业绩考核动机、信贷资金获取动机、股票发行动机和上市资格维护动机、税收策划动机、政治利益动机、责任推卸动机。

美国著名学者Watts和Zimmerman在《实证会计理论》中提出“奖金计划假说”：

其他条件保持相同的情况下，设有奖金计划的企业，其高管人员更有可能选择将来期间的报告盈利提前至本期确认的会计程序。

Watts和Zimmerman提出的另一个假说“债务契约假说”：

在其他条件保持相同的情况下，企业越接近于违反以会计数据为基础的债务契约，企业的经理越有可能选择将未来期间的盈利提前至本期确认的会计程序。

股票发行分为首次发行（IPO）和后续发行（SEO）如配股或增发。

在IPO情况下，根据《公司法》等法律法规的规定，企业必须连续三年盈利，且经营业绩要比较突出，才能通过证监会的审批。

股票发行价格的确定与盈利能力有关。

P=EPS×

PE（即发行价格=预测的每股税后利润×

发行市盈率）

Watts和Zimmerman提出的“政治成本假说”：

在其他条件保持相同的情况下，企业面临的政治成本越大，其高管人员越有可能选择将本期报告盈利递延至未来期间确认的会计程序。

根据粉饰对象的不同，财务报表粉饰可分为三种类型：

经营业绩粉饰、财务状况粉饰和现金流量粉饰。

经营业绩粉饰的具体表现形式：

利润最大化、利润最小化、利润均衡化和利润清洗

利润最大化的典型做法：

提前确认收入、推迟结转成本、亏损挂账，资产重组，关联交易。

利润最小化的典型做法：

推迟确认收入、提前结转成本，转移价格。

利益均衡化也称收益平滑化：

收益平滑化的最典型代表是通用电气公司。

现金流量的具体表现形式主要包括：

突击制造现金流量、混淆现金流量的类别。

突击制造现金流量的典型做法是突击制造不可持续的现金流量：

如在会计期间即将结束前，突击收回关联企业结欠的账款，降价处置存货，低价抛售游家证劵，高额融入资金，在会计期间结束前形成现金流入的“高峰”。

上市公司操纵收入确认的手法，可归纳为9种：

（1）寅吃卯粮，透支未来收入；

（2）以丰补歉，储备当期收入；

（3）鱼目混珠，伪装收入性质；

（4）张冠李戴，弯曲分部收入；

（5）借鸡生蛋，夸大收入规模；

（6）瞒天过海，虚构经营收入；

（7）里应外合，相互抬高收入；

（8）六亲不认，隐瞒关联收入；

（9）随心所欲，篡改收入分配。

利用虚拟资产高估利润：

虚拟资产，是指已经实际发生的费用或损失，但由于上市公司缺乏承受能力而暂时挂列为待摊费用、长期待摊费用、待处理财产损益等资产科目。

广义的虚拟资产，还包括资产潜亏，如潜在的坏账损失、潜在的存货跌价损失、潜在的长期资产（如长期股权投资、固定资产、在建工程和无形资产）的价值减损。

利用虚拟资产科目作为“蓄水池”，不及时确认、少摊销或不摊销已经发生的费用和损失，是上市公司粉饰会计报表，虚盈实亏的常用手法。

资本性指出是指能够使上市公司在一个会计年度或一个经营周期以上的期间受益的支出项目，如购置固定资产和无形资产支出。

收益性指出是指只能在一个会计年度或一个经营周期以内的期间使上市公司受益的指出项目，如管理费用和销售费用。

上市公司为在建工程和固定资产等长期资产而支付的专项长期借款而支付的利息费用，在这些长期资产投入使用之前，可予以资本化，计入这些长期资产的成本。

由于广告促销和研究开发支出所能带来的未来经济利益具有很大的不确定性，因此，我国现行会计制度准则均要求将其当做期间费用，不得资本化。

现代的财务报表粉饰手法主要包括：

以资产重组为名，行会计造假之实；

通过关联交易，不当输送利益；

滥用“八项准备”，上演“洗大澡”闹剧；

随意追溯调整，逃避监管规定；

借助补贴收入，编造经营业绩；

利用收购兼并，进行数字游戏。

根据规定，如果上市公司连续三年亏损，其在证劵交易所联通的股票或债券将被摘牌。

此外，根据中国证监会的规定，上市公司如果要配股，必须符合“最近三年净资产收益率每年均在6％以上”的规定；

若要增发，“最近三年平均净资产收益率必须达到10％以上，且最近一年的净资产收益率不得低于10％”。

通过资产重组粉饰财务报表的目的，实际上是转移利润，即由非上市的关联股东将利润转移至上市公司，以达到配股、增发或避免被摘牌的厄运。

其典型做法包括：

（1）借助关联交易，由非上市的关联股东以优质资产置换上市公司的劣质资产；

（2）由非上市的关联股东将盈利能力较高的下属企业廉价出售给上市公司；

（3）将亏损子公司高价出售给关联股东；

（4）将不良债权和股权出售给关联股东；

（5）互购资产，哄抬利润和资产价值；

（6）剥离资产和负债。

利用关联交易粉饰财务报表，不当输送利益已成为上市公司乐此不疲的“游戏”。

其主要方式包括：

（1）虚构经济业务，人为抬高上市公司业务和效益；

（2）采用大大高于或低于市场价格的方式，进行购销活动或资产置换；

（3）以旱涝保收的方式委托经营或受托经营，虚构上市公司经营业绩；

（4）以低息或高息发生资金往来，调节财务费用；

（5）以收取或支付管理费、或分摊共同费用调节利润；

（6）隐瞒关联关系，为关联企业提供贷款担保。

如何防范关联交易“外部化”，如何提高关联交易审计质量，如何遏制上市公司通过关联交易输送利益，已成为能否从根本上提高我国上市公司审计质量的关键问题，其重要性不亚于当前如火如荼的股权分置改革。

只有夯实资产和负债，才能使会计报表上报告的利润真实可靠。

随意追溯调整，逃避监管规定

典型做法是，故意混淆会计政策与会计估计变更，或者将会计估计变更解释为重大会计差错，滥用追溯调整。

滥用追溯调整的另一种手法是将会计舞弊解释为会计差错，以逃避被监管部门处罚的命运。

因为根据规定，上市公司是否连续两年亏损（此时其股票就要退市），判断标准以上市公司首次对外报告数为准，不受会计政策变更或会计差错更正的影响。

另一方面，如果上市公司发现以前年度存在着会计舞弊，必须进行追溯调整，且是否连续亏损以追溯调整后的利润表为依据。

因此，将会计舞弊诠释为会计差错，就可避免其股票被特别处理或退市。

利用收购兼并，进行数字游戏：

“合并魔术”

在我国，利用收购兼并进行数字游戏常见的手法包括：

（1）规避购买法，选用权益结合法；

（2）操纵收入和费用确认时间，将被并购公司购买日前的利润转移到购买日后的会计期间；

（3）在购买日前滥用“八项准备”，为购买日后夜经济提升埋下伏笔；

（4）在购买日前计提大量或有负债，在购买日后冲回或冲减经营费用。

舞弊的预警信号：

按照Albrecht教授的观点，舞弊的预警信号可分为6类：

会计异常（AccountingAnormalies）；

内部控制缺陷；

分析性异常；

奢侈生活方式；

异常行为；

暗示与投诉。

会计异常的预警信号：

分析性异常类的预警信号主要包括：

（1）未加解释的存货短缺或调整；

（2）存货规格存在背离或废品日增；

（3）采购过度；

（4）借项或贷项通知繁多；

（5）账户余额大幅增减；

（6）资产实物数量异常；

（7）现金出现短缺或盈余；

（8）不合理的费用或报销；

（9）注销费用未及时确认且金额繁多；

（10）财务报表关系诡异（如收入增加存货减少、收入增加应收账款减少、收入增加现金流量减少、存货增加应付账款减少、在产量增加的情况下单位产品成本不降范增、产量增加废品下降、存货增加仓储成本下降）。

对于上市公司而言，会计造假的预期收益可用以下公式推算：

EBAF=（FNI/TS）×

PER×

TNS

其中，EBAF（ExpectedBenefitfromAccountingFroud）代表会计造假预期收益，FNI（FalseNetIncome）代表虚假净收益，TS（TotalShares）代表总股本，PER（PriceEarningsRatio）代表市盈率，TNS（TotalNegotiableShares）代表流通股份数。

在我国上市公司股本规模偏小，市盈率居高不下的市场环境下，会计造假的财富效用是超乎寻常的。

只有尽快建立民事赔偿制度，对造假的上市公司和中介机构处以重罚，同时加大对上市公司会计信息的稽查力度和稽查面，大幅度提高会计造假的成本，使造假无利可图，才能从根本上遏制会计造假屡禁不止、愈演愈烈的势头。

由于资本市场存在大量的不确定性，在信息披露不完备的情况下，企业量化在财务报表中的经营成果本来就不可能实现前后期绝对的平滑。

换言之，波动的财务信息才是自然的、客观的，而平滑的财务信息大多是认为操纵的结果。

而且，经验数据充分证明：

对盈余数字的平滑或许能够一时隐匿上市公司的经营风险，甚至可以短暂地“消除”不可分散的市场风险对经营业绩的影响，但会计把戏一旦无法跑赢各类风险组合，事实波动不可抗拒出现之后，股价暴跌不可避免，大量在信息不对称中处于劣势的中小投资者将无端遭受损失。

第一节财务报表分析逻辑切入点的导入

从技术上看，股票价格的高低是由市盈率所决定的。

市盈率越高，意味着股票价格越昂贵；

反之，越便宜。

剔除投机因素，市盈率的高低收到公司盈利前景的显著影响。

盈利前景越好的公司，其市盈率也越高。

而盈利前景既受到特定公司核心竞争力的影响，也受到该公司所在行业发展前景的影响。

不同企业处于不同的行业生命周期，因而其发展前景也不大一样。

市盈率越高表明投资者愿意为高速成长的公司支付更高的价格。

买股票就是买未来。

股票价格包含了投资者对上市公司发展前景的预期。

股票价格的高低除了受上市公司发展前景的影响外，还直接受上市公司盈利水平和财务风险的影响。

衡量公司财务实力强弱时，净资产规模固然重要，但更重要的是净资产与资产总额的相对比例（即净资产率）。

从盈利水平和财务风险的角度进行比较是一种比较直观的分析方法。

另一种比较科学、有效的分析方法是，从盈利质量、资产质量和现金流量的角度，对目标公司的财务报表进行全面和系统地分析。

1.盈利质量分析。

盈利质量可以从收入质量、利润质量和毛利率等三个角度进行分析。

企业不靠利润生存，企业靠现金流量生存。

只要资金周转失灵。

资金链条断裂，则企业必死无疑。

老练的使用者在分析利润表时，首先应关注的是收入质量。

因为销售商品或提供劳务所获得的收入，是企业最稳定、最可靠的现金流量来源。

通过分析收入质量，报表使用者就可评估企业依靠具有核心竞争力的主营业务创造现金流量的能力，进而对企业能否持续经营做出基本判断。

此外，将企业收入与行业数据结合在一起，报表使用者还可以计算出企业的市场占有率，而市场占有率是评价一个企业是否具有核心竞争力的最重要的指标之一。

收入质量分析侧重于观察企业收入的成长性和波动性。

成长性越高，收入质量越好，说明企业通过主营业务创造现金流量的能力越强。

波动性越大，收入质量越差，说明企业现金流量创造能力和核心竞争力越不稳定。