套期保值套利与价差交易.docx
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套期保值套利与价差交易
套期保值介绍
一、什么是套期保值
期货市场基本的经济功能之一就是提供价格风险的管理机制。
为了防止价格风险，最常用的手段便是套期保值。
所谓套期保值就是对现货保值，是指交易者为了配合现货市场的交易，而在期货市场上设立与现货市场方向相反的交易部位（或头寸），以便到达转移、躲避价格风险的交易行为。
具体地说，就是在期货市场上买进（或卖出）与其将在现货市场买进（或卖出）的现货商品数量相同的该商品的期货合约，以期在未来某一时间在现货市场上买进（或卖出）现货商品时，在期货市场上卖出（或买进）原来所买进的全部该商品的期货合约，这样当市场价格出现波动时，一个市场上的亏损可以通过另一个市场上的赢利来补偿。
在从生产、加工、贮存到销售的全过程中，商品价格总是不断发生波动，且变动趋势难以预测，因此，在商品生产和流通过程的每一个环节上都可能出现因价格波动而带来的风险。
所以，不管对处于哪一环节的经济活动的参与者来说，套期保值都是一种能够有效地保护其自身经济利益的方法。
二、套期保值躲避风险的原理
套期保值之所以能够防止价格风险，其基本原理在于：
第一，期货交易过程中期货价格与现货价格尽管变动幅度不会完全一致，但变动的趋势基本一致。
即当特定商品的现货价格趋于上涨时，其期货价格也趋于上涨，反之亦然。
这是因为期货市场与现货市场虽然是两个各自分开的不同市场，但对于特定的商品来说，其期货价格与现货价格主要的影响因素是相同的。
这样，引起现货市场价格的涨跌，就同样会影响到期货市场价格同向的涨跌。
套期保值者就可以通过在期货市场上做与现货市场相反的交易来到达保值的功能，使价格稳定在一个目标水平上。
第二，现货价格与期货价格不仅变动的趋势相同，而且，到合约期满时，两者将大致相等或合二为一。
这是因为，期货价格通常高于现货价格，在期货价格中包含有贮藏该项商品直至交割日为止的一切费用，当合约接近于交割日时，这些费用会逐渐减少乃至完全消失，这样，两者价格的决定因素实际上已经几乎相同了。
这就是期货市场与现货市场的市场走势趋同性原理。
当然，期货市场毕竟是不同于现货市场的独立市场，它还会受一些其他因素的影响，因而，期货价格的波动时间与波动幅度不一定与现货价格完全一致，加之期货市场上有规定的交易单位，两个市场操作的数量往往不尽相等，这些就意味着套期保值者在冲销盈亏时，有可能获得额外的利润或亏损，从而使他的交易行为仍然具有一定的风险。
因此，套期保值也不是件一劳永逸的事情。
三、基差与套期保值
企业利用期货市场进行套期保值交易，其中不乏成功的案例。
但是在实际操作过程中套期保值并非那么简单，那么完美。
首先,套期保值并不一定能完全对冲现货风险，甚至套期保值大约有50％的时候会有损失。
其主要原因是因为基差风险的存在。
在套期保值的情况下，基差的定义是：
基差=方案进行套期保值资产的现货价格－所使用合约的期货价格，当现货价格的增长大于期货价格的增长时，基差也随之增加，称为基差扩大。
当期货价格的增长大于现货的价格增长时，称为基差缩小，为了检验基差风险的性质，我们使用以下符号：
S1：
在t1时刻现货的价格，S2：
在t2时刻现货的价格，
F1：
在t1时刻期货的价格，F2：
在t2时刻期货的价格，
b1：
在t1时刻的基差，b2：
在t2时刻的基差。
根据基差的定义有：
b1=S1－F1，b2=S2－F2。
如果设定套期保值所获得或支付的有效价格为n，由上式我们可以得出：
n=b2－b1=b2－（S1－F1）。
在这个式中我们看出套期保值风险是与b2的不确定性有紧密的关系，即我们所称的基差风险。
当然如果投资者面临风险的资产不同于进行套期保值的期货合约的标的资产时，基差的风险将会更大。
其次，另一个我们要考虑是关于合约交割月份选择的问题，它也是影响基差风险的一个关键因素。
在打算保值的资产正好是期货合约的标的资产时，可以假定，当套期保值的到期日与某一合约交割月份一致时应选择该交割月份的期货合约。
但是在实际操作中，由于在某些情况下，交割月份的期货价格非常不稳定，所以通常选择随后交割月份的期货合约。
不过套期保值的到期日与交割月份之间的差距增加会使基差风险也随之增加。
因此应尽量选择在套期保值到期之后到期同时又最接近套期保值到期日的交割月份。
另外，在实际的商业活动中，有时套期保值的到期日比所有目前可提供的期货合约的交割日期都要晚。
这时候保值者就有必要选择将该套期保值组合向前进行延展。
这包括将一个期货合约平仓，同时持有另一个到期日较晚的期货合约头寸。
但这时要注意，有时向前延展的套期保值可能由于期货合约头寸需要追加保证金而使企业面临巨额短期现金流的压力，这些短期现金流有时可能由长期固定价格合约最终实现的正值现金流所抵消，但短期的巨额现金流出对于企业毕竟有可能造成较大的风险。
最后要注意的是套期比例的问题。
我们一直采用的套期比例是1：
1的比例，但是如果有时需要对冲其价格风险的资产与期货合约的标的资产有一定的差异，或者为了使套期保值的最终目的风险最小化，那么通过对现货市场价格变化的标准差以及期货价格变化的标准差的分析，我们知道套期比例是1：
1并不一定是最正确的。
总之，套期保值是为了到达最好躲避风险的效果，而基差是影响套期保值效果的根本原因，因此，在更多的时候我们有必要对其进行更进一步的研究。
四、套期保值交易的申请
客户申请套期保值交易，须填写由交易所统一制定的《上海期货交易所套期保值申请（审批）表》，并提交与申请保值交易品种、交易部位、买卖数量、套期保值时间相一致的有关证明材料。
交易所对套期保值的申请，按主体资格是否符合，保值交易品种、交易部位、买卖数量、套期保值时间与其生产经营规模、历史经营状况、资金等情况是否相适应进行审核，确定其套期保值额度。
套期保值的申请必须在套期保值合约交割月份前一月份的10日之前提出，逾期交易所不再受理该交割月份合约的套期保值申请。
交易所在收到套期保值申请后，在3个交易日内进行审核。
获准套期保值交易的交易者，必须在交易所批准的建仓期限内（最迟至套期保值合约交割月份前一月份的最后一个交易日），按批准的交易部位和额度建仓。
套期保值额度不得重复使用，套期保值头寸只能平仓或实物交割。
交易所对套期保值交易的持仓量和交割量单独计算，在正常情况下不受持仓限量的限制。
五、套期保值——案例
（一）套期保值（hedge）：
就是买入（卖出）与现货市场数量相当、但交易方向相反的期货合约，以期在未来某一时间通过卖出（买入）期货合约来补偿现货市场价格变动所带来的实际价格风险。
保值的类型最基本的又可分为买入套期保值和卖出套期保值。
买入套期保值是指通过期货市场买入期货合约以防止因现货价格上涨而遭受损失的行为；卖出套期保值则指通过期货市场卖出期货合约以防止因现货价格下跌而造成损失的行为。
套期保值是期货市场产生的原动力。
无论是农产品期货市场、还是金属、能源期货市场，其产生都是源于生产经营过程中面临现货价格剧烈波动而带来风险时自发形成的买卖远期合同的交易行为。
这种远期合约买卖的交易机制经过不断完善，例如将合约标准化、引入对冲机制、建立保证金制度等，从而形成现代意义的期货交易。
企业通过期货市场为生产经营买了保险，保证了生产经营活动的可持续开展。
可以说，没有套期保值，期货市场也就不是期货市场了。
实例：
牛市和熊市中的套期保值操作技巧
1、牛市中电铜生产商的套期保值交易
铜价处于涨势之中，电铜生产商显然很少会担忧产品的销售风险，对于拥有矿山的生产商来说，价格的上涨对企业非常有利，企业可以在确保利润的价格水平之上根据市场情况逐步在期货市场进行卖出保值。
但对于原料（铜精矿）缺乏的冶炼厂来说，会更多地担忧因原料价格上涨过快而削弱其产品获利能力。
我国企业进口铜精矿，通常采用以下两种惯用的贸易方式。
（1）"点价"
在这种贸易方式下，电铜生产商完全可以根据其需要，选择适宜的价格锁定其生产本钱。
（2）平均价
在这种贸易方式下,电铜生产商显然会在铜价上涨的过程中面临着较大的原料价格风险，企业为了躲避这种风险，就需要通过期货市场对其现货市场上的贸易活动进行保值。
该套期保值交易过程可参见案例一：
某铜业公司1999年6月与国外某金属集团公司签定一份金属含量为3000吨的铜精矿供给合同，合同除载明各项理化指标外，特别约定TC/RC为48/4.8，计价月为1999年12月，合同清算价为计价月LME（伦敦金属交易所）三月铜平均结算价。
该公司在签定合同后，担忧连续、大规模的限产活动可能会引发铜价的大幅上涨，因此决定对这笔精矿贸易进行套期保值。
当时，LME三月铜期货合约价为1380美元/吨。
（后来铜价果然出现大幅上涨，到计价月时，LME三月铜期货合约价已涨至1880美元/吨，三月铜平均结算价为1810美元/吨。
）
于是该公司在合同签订后，立即以1380美元/吨的价格在期货市场上买入3000吨期货合约，（这意味着该公司所确定的铜精矿目标本钱=1380-（48+4.8*22.5）=1224美元/吨）到计价月后，1810美元/吨清算价被确定的同时，（铜精矿价格=1810-（48+4.8*22.5）=1654美元/吨）该公司即在期货市场上以1880美元/吨的价格，卖出平仓3000吨期货合约。
表一
铜精矿期货合约
目标本钱价
1224美元/吨
买入开仓
1380美元/吨
实际支付价
1654美元/吨
卖出平仓
1880美元/吨
盈亏
亏损430美元/吨
盈亏
盈利500美元/吨
表一结果显示，该铜业公司通过该买入套期保值交易，不仅有效地躲避了因价格上涨给其带来的风险损失，而且获得了一定的利润。
这里特别需要指出的是：
电铜生产企业不仅可以作卖出套期保值，同样也可以作买入套期保值。
事实上，在牛市中，电铜生产企业的保值策略应该以买入保值为主。
但在这里，我们也提醒交易者应该注意到：
本案例是将套期保值交易活动统一在同一个市场环境里（LME）。
如果由于国内的某些政策限制，我们不得不在国内期货市场上完成上述保值交易时，一定要考虑汇率因素对保值活动的影响。
2、熊市中电铜生产商的保值交易
（1）对于自有矿山的企业来说,本钱相对固定，铜价的下跌直接削弱企业的盈利能力，企业仍然必须在期货市场进行卖出保值以减少损失；当出现极端的情况，铜价跌破企业的本钱价乃至社会的平均本钱价时，企业可以采?
quot;风险保值策略"。
案例二：
在99年1季度后，国内铜价不仅跌破某铜业公司的最低本钱线，而且国际铜价也跌破了人们公认的社会平均本钱价（1480美元/吨），在这样的市况面前，该公司判断国际上大规模的限产活动必将会导致铜价的大幅上扬。
基于这种判断，该公司为减少亏损，决定开始采用"限售存库"的营销策略。
2个月后，该公司的库存已接近2万吨，而铜价并没有出现他们所期盼的大幅上升。
在这种背景条件下，公司的流动资金越来越困难。
于是公司进一步采取了风险保值策略，首先他们在现货市场上开始加大销售库存的力度，并每日在期货市场上买入与现货市场上所销售库存数量相等的远期期货合约，以保持其资源保有量不变。
几个月后，当期货市场价格到达其预设的目标销售价时，该公司立即将其买入的期货合约全部平掉，从而使该公司有效地摆脱了亏损困境。
在这个案例中，该公司打破了"躲避产品价格风险须用卖出套期保值"的常规，所以我们把这一套期保值交易作为一个特例提出，并把它归结为风险套期保值。
目的是想说明投资者在制订套期保值方案时，不必拘泥于传统模式。
事实上，套期保值交易的方法与途径也会在长期实践中得到开展与丰富的。
企业完全有理由根据套期保值的基本原理，在具体的市场环境里制订形式多样的保证值策略。
但是，这里必须指出，这类保值交易毕竟是在特殊市场背景条件下产生的，企业在套用时必须要谨慎，必须要考虑市场环境的判断依据是否充分；企业抗风险资金的承受程度与周期是否充分等。
（2）对于来料冶炼的电铜生产商来说，铜价下跌时将很少考虑本钱因素，即精矿的价格风险，而会更多地担忧其产品价格下降过快使其蒙受风险损失。
因为在绝大局部情况下，企业在组织生产时，手上并不会握有定单。
因此，他们必须考虑到利用期货市场的避险功能将销售风险转移出去。
生产企业在进行这种保值交易时，其保值量往往是根据其库存商品数量或方案销售数量来确定的，期货合约的卖出价是根据其目标利润确定的。
案例三：
某铜业公司在98年初根据资料分析，担忧铜价会有较大幅度的下跌。
于是该公司决定按每月4000吨的方案销售量，对其产品--电铜进行套期保值交易。
该公司在期货市场上分别以17450元/吨，17650元/吨，17850元/吨，18050元/吨，18250元/吨的价格卖出5，6，7，8，9月份期货合约各4000吨。
并且该公司将当时的现货价格为17200元/吨作为其目标销售价。
在进入二季度后，现货铜价果然跌至16500元/吨，该公司按预定的交易策略，从4月1日起，对应其每周的实际销售销售量对5月份期货合约进行买入平仓。
到4月末的套期保值
交易结果如下：
表二
现货市场
期货市场
目标销售价：
17200（元/吨）
方案销售量：
4000（吨）
5月份期货合约卖出价17450（元/吨），合约数量4000（吨）
第一周
实际销售量：
1000吨
平均销售价16500元/吨
销售亏损70万元
5月合约买入平仓量1000吨
平仓价16650元/吨
平仓盈利80万元
第二周
实际销售量1000吨
16450元/吨
销售亏损75万元
5月合约买入平仓量1000吨
平仓价16600元/吨
平仓盈利85万元
第三周
实际销售量1000吨
平均销售价16400元/吨
销售亏损80万元
5月合约买入平仓量1000吨
平仓价16550元/吨
平仓盈利90万元
第四周
实际销售量1000吨
平均销售价16400元/吨
销售亏损80万元
5月合约买入平仓量1000吨
平仓价16500元/吨
平仓盈利95万元
累计
累计销售4000吨
累计销售亏损305万元
累计平仓4000吨
累计平仓盈利350万元
根据上述结果，盈亏相抵并减去8万元交易手续费后，还盈利37万元。
因此该公司实际实现的销售价格为17290元/吨。
这一结果说明该公司通过套期保值交易，有效地躲避了铜价下跌所产生的经营风险，实现了该公司所希望的目标销售价。
以后各月的交易过程同此，本文不再赘述。
我们通过这个案例可以得出在熊市中电铜生产企业，在现有的投资市场条件下，应该以卖出套期保值为主。
3、牛市中铜加工企业的套期保值交易
加工企业在铜价上涨的过程中，他们进行套期保值交易的出发点与铜生产企业是一样的。
他们同样会认为最大的市场风险是来自于原料价格的上涨。
于是，加工企业希望通过在期货市场上先建立与现货交易量相对应的多头头寸，来确定自己所预期的目标本钱，这在前文已有阐述。
我们实际上可以这样表述买入套期保值的应用条件，无论是生产企业，还是加工企业，如果当他们判断市场风险是来自于原料价格风险时，企业将会使用买入套期保值的交易方式来躲避风险。
4、熊市中铜加工企业的套期保值交易
在铜价下跌的过程中，铜加工企业同样会较少考虑原料本钱风险，而更多地关注其产品价格会随原料价格的下跌而下跌，并进而削弱其产品的获利能力。
在这样的市场风险面前，他们往往会通过商品期货市场进行套期保值交易，以躲避未来产品的价格风险。
案例四：
某电缆厂到98年底仍有库存铜芯电缆3000吨，生产这批电缆的电铜本钱平均价为18500元/吨，而这批电缆最低目标利润的销售价=铜价+2000元/吨。
（正常利润的销售价=铜价+3000元/吨）而当时的电缆价格仍随铜价的下跌而下跌，已跌至了20500元/吨，如果跌势持续的话，该厂的库存电缆将无法实现其最低目标利润。
于是该厂决定利用期货市场进行套期保值，当即在期货市场上以17500元/吨的期货价卖出3月期铜合约3000吨。
第一周周末清算时，该厂共销售库存电缆600吨，平均销售价为20300元/吨，同时该厂又在期货市场上以17250元/吨的期货价格买入600吨期货合约对所持期货合约进行平仓。
第二周周末清算时，该厂又销售库存电缆700吨，平均销售价为20000元/吨，同时该厂再在期货市场上以16950元/吨的期货价买入700吨期货合约继续对所持的期货合约进行平仓。
第三周、第四周该厂分别以19900元/吨和19800元/吨的平均销售价销售库存电缆800吨和900吨，并且分别在周末清算的同时，等量的在期货市场上以16850元/吨和16750元/吨的价格在期货市场上进行买入平仓。
该套期保值交易的结果详见下表。
表三
时间
现货市场
库存电缆3000吨
目标利润销售价20500元/吨
期货市场
卖出期货合约持仓3000吨
期货合约价格17500元/吨
第一周
销售库存电缆600吨
销售平均价20300元/吨
亏损12万元
剩余库存电缆2400吨
买入平仓600吨
平仓价17250元/吨
盈利15万元
剩余空头持仓2400吨
第二周
销售库存电缆700吨
销售平均价20000元/吨
亏损35万元
剩余库存电缆1700吨
买入平仓700吨
平仓价16950元/吨
盈利38.5万元
剩余空头持仓1700元/吨
第三周
销售库存电缆800吨
销售平均价19900元/吨
亏损48万元
剩余库存电缆900吨
买入平仓800吨
平仓价16850元/吨
盈利52万元
剩余空头持仓900吨
第四周
销售库存电缆900吨
销售平均价19800元/吨
亏损63万元
剩余库存电缆0
买入平仓900吨
平仓价16750元/吨
盈利67.5万元
剩余空头持仓0
套期保值结果
亏损158万元
盈利173万元
我们通过表三所显示的结果，将盈亏相抵并去处交易本钱6万元后，该厂3000吨库存电缆的实际销售价格为20530元/吨，完全防止了产品价格下降所产生的风险损失。
我们可以这样来表述卖出套期保值的应用条件，无论生产企业，还是加工企业，当他们判断企业所面临的市场风险是来自于产品价格风险时，企业将会选用卖出套期保值的交易方式来躲避风险。
六、操作方案书
今年铜的大幅上涨行情您知道吗？
电缆企业在今年铜的持续大幅上涨行情中受益了吗？
期货市场能给予电缆企业什么有益帮助呢？
电缆企业应该介入期货市场吗？
您参加了期市套期保值吗？
……
带着这些问题与疑问，笔者近日走访了江浙地区的数家电缆企业，相互交流了期货、现货市场上铜价大幅上涨的成因、给各相关行业造成的各种影响。
经过沟通了解，我们看到原来在此次上涨行情中电缆企业有太多的难言之隐，由于电缆企业销售、定价等经营方式方面与其它企业的不同，原材料--铜、天然橡胶价格的上涨直接影响了企业预期利润的实现，直至形成亏损，影响了企业的效益。
在我们走访的数家企业中，无一遗漏的遇到同样的风险，即在年初就已经签订了大单量的现货（电缆）销售合同，此时产品规格、单价、交货时间等等都已经成了定数，对于企业来说，唯一会产生变化的就是原材料的价格。
相对企业而言，显然不会在短时内就将产品生产完毕，也不会预先就囤积过多的库存，这样会占用资金，生产需要时间，那么随着时间的推移，原材料的价格波动风险成为企业的一个担忧，如遇原材料降价还行，不仅实现预期利润，还能增加盈利，而当原材料上涨时，非但保不住预期利润，还会形成亏损，这就突出表达了风险的焦点--原材料价格。
今年铜与天然橡胶价格的大幅上涨，就是直接导致企业效益下降的主要原因。
那么，作为电缆企业来说难道就没有方法有效地去躲避原材料价格上扬所带来的风险吗？
有，那就是在期货市场上进行套期保值的操作。
我们知道在市场经济条件下的一切经济活动都不可防止地面临着巨大的市场风险，诸如：
价格风险，利率风险及信用风险等等,虽然企业经营者无法完全杜绝市场风险的发生，但却可以通过完备的市场体系有效地回避某些单一的市场风险或将其发生机率降到最低。
在商品经济的开展过程中，正是出于回避市场风险的需要，人们在远期商品合约交易的基础上，开展形成了期货市场，它通过众多投资者根据对期货合约所载标的物的未来供需关系变化和未来决定条件变化的预判，公开竟价买卖该期货标准合约，以确定其未来的价格取向，使商品价值在时间上的分配更趋连续、客观和合理。
企业利用期货市场进行套期保值交易实际上是一种以躲避现货交易风险为目的的风险投资行为，是结合现货基础的交易操作。
以今年行情为例：
某一电缆企业在年初签订了1000吨的电缆销售合同，销售价与交货时间已定，那么对于企业而言以当时的原材料价格测算，即使加上企业已经提前估计的价格上涨因素，企业应该能实现预期利润；到目前为止，原材料--铜的价格已经大幅上涨了近3500元／吨，而电缆成品的销售价格已定，即使可以浮动，其上涨幅度已不会有铜的幅度大，这样一来肯定会减少利润，甚至形成亏损。
有这样的一个事实放在面前，企业不会在生产前就将所有生产用原材料购入，这样会占用太多的资金，企业也不会不履行合同，这样显然对企业的生存不利，那么唯一可以利用的合理避险工具就是在期货市场上进行铜的买入套期保值操作。
具体如下：
⑴、根据现货电缆的销售签定情况，在现货生产以销定产、销售价格已经确定的情况之下，利用期市阴极铜的质量、数量、资金流转等方面优势，为能有效锁定企业利润空间，在期市进行生产用铜的买入操作。
即当现货为完成销售合同开始生产时，在生产的第一时间在期市上进行原材料铜的买入，这样可以锁定原材料价格，回避在生产期间因价格的上涨带来的预期利润减少。
⑵、企业因生产所需保持一定数量的库存，考虑在生产经营过程中，因现货价格波动所带来的对库存实际的价值影响，为躲避此风险，可将库存一并列入套保之中，进行买入操作，这样一来能较好地提高资金周转速度、资金利用率，在现货上可降低库存量。
⑶ 、资金占用：
视生产情况而定，这里暂不作具体举例。
⑷ 、操作方案：
操作原则：
①、相同数量：
为能始终保持对生产流转数量进行保值，在现货生产、销售与期货买入、卖出的操作上应保持相同数量，实行流转数量的全部保值。
②、不同方向：
现货销售与买入的同时在期货市场上进行的是买入与卖出的同步操作，这样一进一出才能表达保值的实质。
③、同时操作：
考虑到现货市场与期货市场在同一时段同一空间内受相同经济因素的影响，为能切实起到及时保值的作用，在两市操作应该同时进行。
④、相近月份：
考虑在期现行情走势的相近性，同时针对期市交易的活泼性，在期市上的操作月份可选择活泼的主力合约。
可能出现情况：
买入期货后，期货价格上涨幅度小于现货上涨的幅度，此时在保证现货供给连续及时的基础上，可采取将期货卖出，可以局部弥补因现货上涨形成的利润减少；买入期货后，期货价格上涨幅度大于现货上涨的幅度，此时期市获得的利润不仅可以弥补因现货上扬而形成的预期利润减少，同时可以扩大利润。
买入期货后，期货价格下跌幅度小于现货下跌幅度，此时可将期货平仓，相应买入较低位的现货铜，虽然在期市的多头头寸形成亏损，但小于现货利润扩大的幅度，同样可以保住并扩大利润；买入期货后，期货价格下跌幅度大于现货下跌幅度，此时期市多头头寸虽然出现亏损，但现货市场和期市的盈亏可大致相互抵销，虽然没有扩大利润空间，已锁定生产本钱，从而可能获得期现的差价。
操作点选择：
在进行套期保值操作时，如当时期货价格低于现货价格时，可以进行操作；当期货价格高于现货价格时，为防止以较高价位在期市上买入，可不进行操作。
⑸、操作方案利弊：
①、资金占用：
因期货市场采取的是保证
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