企业战略债转股与国有企业改革.docx
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企业战略债转股与国有企业改革
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多年来国有企业高负债率问题引起了决策部门和理论界的高度关注。
出于改善银行资产质量、降低金融风险、缓解国有企业债务负担的目的，从去年开始进行了部分国有企业债转股改革。
随四大国有商业银行各自资产管理公司的组建，债转股正式实施。
据《人民日报》2000年2月19日报道，截止到2000年1月下旬，国家经贸委已审查推荐了债转股企业601户，拟转股总额4596亿元。
就直接效果来看，债转股可迅速改善银行和企业两方面的资产负债表状况。
但围绕债转股也有争论。
集中于二个问题：
第一，债转股能使国有企业走出困境吗？
第二，如何防止债转股变成债务大赦免，并克服新不良负债的形成机制？
其实这两个问题的答案并非是非此即彼的，它取决于债转股改革定位是否适当，配套改革是否到位。
下面详细分析。
一、债权和股权的比较：
债转股的政策定位
债转股在国有企业改革全局中到底能起何作用，须从比较债务融资和股份融资的特征入手。
1.不同融资方式的单位成本比较企业以不同方式融资的单位成本不同。
一般规律是，债务融资的单位成本低于股本融资。
企业为融入资本必须给投资者提供一定回报率，回报率的高低，基本上反映了融资单位成本的高低。
而该回报率由无风险回报率加上风险贴水两部分组成。
无风险回报率在各融资方式下都相同，所以投资回报率，即融资单位成本的高低，就取决于风险贴水的高低。
债务融资方式下，无论是债券还是银行贷款，都必须按事先议定的债息率定期支付本息，而且在企业发生债务危机甚或破产时必须优先偿还银行贷款和债券债务，所以债权人面临的风险较小，所以企业需要支付给债权人的风险贴水较小。
而股权投资者，不论是上市公司的股票持有者，还是非上市公司的股权人，其投资收益随企业经营状况而上下波动，面临较大风险。
而且，在进入破产清算程序时，仅能取回偿还各种债务后的剩余值，所以企业股本投资者的风险远比企业债权人的风险大，企业提供给股本资本的长期平均回报率，一定要高于给债务的回报率。
也就是说，从长期平均成本的角度来看，企业用股本筹集资金的成本要比向银行或债券市场举债要高。
另外，债务利息往往计入成本，可冲减公司所得税，但股息则无此优惠。
这样一来，股本融资的成本就又进一步高于债务融资于了。
2.不同融资方式对企业支付能力的时间约束比较企业在正常经营中，对于以债务方式融入的资金，其本息支付所面临的时间约束是“硬”的，回旋余地小。
如企业不能清偿到期债务，债权人有权启动破产诉讼程序。
与之相对，股本融资方式在支付、清偿方面的时间约束，相对较“软”，回旋余地较大，企业盈利好则多分红，盈利不好则少分红，甚至可以不分红。
而且，不论是公开上市公司还是非公开上市公司，股东一旦认股后，除非由占相当比例股份的股东发起，并经法定程序对企业进行清算，否则，任何单个股东都无权要求退股，只能转售股权来变现。
所以，债务融资方式下对企业施加的支付、清偿的时间约束，要远远“硬”于股本融资。
股本融资由于具有软时间约束和高成本两种特性，这种融资方式适用于投资收益波动大但预期收益高的企业，和投资要有一段较长的无收入或低收入期后才能有高收益的企业。
3.债转股的政策目标定位从前面的分析表明，如果资产管理公司是按市场经济的原则来经营，债转股事实上无法降低企业融资的成本，因为债转股后，企业应支付给资产管理公司的长期平均回报率须高于银行贷款利率。
所以，认为债转股可以减轻企业的负担的流行看法是一种理论上的误解。
债转股对于国有企业改革的意义应该在于，债变成股以后，可以缓解国有企业高额存量债务在短时期内的还本付息压力，从而给经营不好的国有企业一段较为宽松、从容的“软”时间约束，来解决其长期存在的问题，提高其竞争和盈利能力。
只有在这段软时间约束里，国有企业能够消除其竞争和盈利能力低的根本原因，并要求国有企业最终能给国有资产管理公司支付比银行利息更高的投资回报，债转股才不会变成给予国有企业的又一顿免费的午餐。
二、债转股的作用何在？
国内许多学者和国有企业管理人员把国有企业的高负债率作为国有企业竞争和盈利能力低的主要原因。
要评价这个观点，我们必须弄清楚国有企业为何会普遍存在如此高的负债率。
国有企业高负债率的直接原因是国家在1983年实行了拨改贷，对国有企业的投资由财政拨款改为向银行的贷款。
国有企业高负债率的间接原因则是国有企业的预算软约束。
当国有企业发生亏损或经营困难时，国家由传统的财政拨款直接支持改为间接地由银行的低息贷款来支持，国有企业贷了款后经营状况没有改善，借的款越来越多，负债的比率也就越来越高。
作为企业投资的资金来源，贷款的成本负担比股本融资的成本负担低，而且，在我国，尤其是在近几年国有银行的商业化改革之前，国有企业向银行的投资贷款相当程度上具有政策性质，国有企业贷款到期还息付本的时间约束压力也不硬。
因此，说国家没有提供给国有企业股本投资，企业要对其子静止复银行利息，造成国有企业竞争、盈利能力低在理论上是说不通的。
债转股并不能经由降低企业投资资金成本的方式来提高国有企业的竞争能力。
债转股的作用其实应该是在于提供国有企业一段时间和一种方式来解决国有企业高负债率的间接原因，即预算软约束的问题。
自匈牙利的经济学家科耐提出了社会主义经济中的国有企业普遍存在预算软约束的现象以后，预算软约束已经成为主流经济学中的一个热门问题。
许多学者把国有企业的预算软约束归咎于国有企业的所有制性质。
在这种理论的指导下，前苏联和东欧转型国家把国有企业的私有化作为解决国有企业问题的首要措施，但根据世界银行《1997年世界发展报告：
从计划到市场》的研究，前苏联和东欧国家在把国有企业私有化以后，原来存在于企业的预算软约束不仅没有消除反而变本加厉。
如果国有企业的预算软约束不是由所有制的性质决定的，那么预算软约束的根源为何？
我和谭国富在发表于1999年5月份《美国经济评论》第89卷第2期上的《政策负担、责任归属、和预算软约束》一文中论证道，由于国有企业普遍承担着某些国家政策造成的负担，使国有企业蒙受了政策性亏损，国家对企业的政策性亏损负有无可推卸的责任，因此，必须对这种亏损给予补偿，但是，由于信息不对称的问题，企业可以把经营性的亏损也说是政策性亏损，国家分不清楚那些是政策性亏损那些是经营性亏损，只好把企业的所有亏损都背起来，国有企业的预算因而软化。
当企业的预算是软的时候，企业经理人员的道德风险和其他治理问题也就会更为严重，出现一种恶性循环。
预算软约束的根源是政策性负担，即使是私有企业，如果政府要其背负国家政策造成的负担，政府也必须对由此造成的亏损给予补偿，而私有企业的经理人员利用政策性负担为借口向政府要事前的政策性优惠和事后的政策性补贴的积极性会比国有企业的经理人员高，这是前苏联、东欧国家在私有化以后预算软约束更为普遍、严重的原因。
在不消除政策性负担的情况下，信息不对称和激励不相容的问题会更为严重，任何国有企业的改革措施都难于收到预期的效果。
到底我国的国有企业现在还背负有哪些政策性负担？
对此，在我和蔡昉、李周所着的《充分信息和国有企业改革》（上海人民和三联出版社，1997）一书和我们三人在1998年5月份《美国经济评论》第88卷第2期上《竞争、政策负担和国企改革》一文中有详细论述。
归纳起来，国有企业现有的政策性负担可分为两大类：
1．战略性负担。
资金、技术密集的产业是资金相对丰富的发达国家的优势产业，我国是一个资本相对稀缺的国家，这种要素秉赋结构决定了资本密集型的产业在我国必须有国家的保护和支持才能生存，在开放、自由竞争和没有政府的补贴和保护的条件下是不具有“自生能力”的。
但出于国家要优先发展资金、技术密集型的产业的战略目标，许多国有企业被建立起来。
改革前，这类企业能够生存，因为企业所需的所有投入要素的价格都被人为压低，而且，其产品在国内市场具有垄断地位，也不必面对国外同类产品的竞争。
改革、开放后，各类投入要素的价格都已一一放开而不断上升，国内市场的垄断地位也因国外同类产品和合资企业的进入而消失。
于是，这类企业丧失了其自生能力。
但这种资金、技术密集的国有企业是政府按国家的战略目标而建立的，企业本身对其产业和技术选择不负有责任，当面对市场竞争无法生存时，政府只好给予各种优惠政策和财政或银行的低息贷款补贴。
2．社会性负担。
改革之前，我国实行了低工资政策，工人在就业时所领到的工资基本上只够当前的消费，工资应有的其他组成部分由国家直接掌握作为投资，工人的养老、医疗、住房、子女教育等，由国家在工人需要时才以财政拨款的方式直接支付。
在1979年的改革以后，对老工人的上述费用逐渐转由企业自己负担，增加了国有企业的成本。
由于非国有企业没有这部分负担，国有企业在和其竞争时，也就处于不利地位。
另外，改革前推行的是资金密集型的重工业优先发展战略，投资很多，创造的就业机会却很少，为了解决城市新增就业的需要，国有企业的一个工作岗位经常分给好几个工人来就业，而有许多冗员，改革后放弃了统收统支制度，冗员对国有企业就成了一种由国家过去的政策造成的一种额外负担。
三、债转股的国有企业的转产转制。
“拔改贷”并不增加国有企业的资金成本。
因此，也就不能指望通过拔改贷的逆向操作来降低国有企业的资金成本以提高国有企业的经营效率。
债转股的作用应该放在解决国有企业由政策性负担造成的预算软约束的问题，以硬化预算约束，改善经营机制，提高国有企业的盈利和竞争能力。
首先，对于国有企业的战略性负担部分，可以根据企业的技术、产品和市场特性分为三类区别对待。
第一类是技术、产品过时，在国内已没有市场的企业，如一些老军工企业，对这类型的企业，提高这类企业盈利能力的唯一办法是转产，利用债转股所提供的一段软时间约束，在市场上重新寻找能够利用其较好的工程设计能力而又符合我国要素秉赋所决定的比较优势的产品。
转产成功后，产品符合我国的比较优势，企业的自生和盈利能力提高，也就有办法支付给资产管理公司应有的股本回报。
第二类是产品在企业的所在地已不符合当地的比较优势，如上海的纺织业，因为劳动力成本在上海远比在国内的其它地区高，因此，无法和其它地区的纺织业竞争，解决的办法和第一类一样是转产，这类企业通常位于城内，地产的价值很高，适合经营商业和其他附加价值高的产业，债转股以后，也可以给这类企业的转产创造条件。
第三类是，企业所生产的产品有很大的国内市场，但由于生产所需的技术，资金密集程度太高，不符合我国的比较优势，在失去市场垄断以后，如果不克服我国资金相对稀缺、相对贵的比较劣势，这类企业的产品无法和国外企业和国内合资企业的同类产品竞争，电信和化工即属这类型企业。
解决这个问题的办法是利用市场换资金，让这类企业和国外的企业合资，或是到国外资本市场直接上市。
债转股也可以给这类企业和国外企业合资或是到国外上市创造有利的条件。
最后，还有少数一些企业，其资本和技术密集程度很高，为国防安全所需要，既不适合转产也不适合外资参股，这类型企业不管国有或是民营，其生存只能靠国家的支持，债转股可以使银行解套，将支持这类型企业的责任归还给财政，但债转股并不能提高这类型企业的盈利和自生能力。
对于社会性政策负担部分，应由政府建立社会保障制度，将企业冗员、职工养老、医疗等负担从企业中分离出来。
目前我国在这方面的制度框架已初具雏形，对于支付现有在职职工所需的流量资金，已按照国家、集体、个人三方共担的原则进行提取。
难点在于以往把本应该用于社会保障的基金积累，已用于生产建设投资，形成了社会保障基金的历史欠帐。
解决这个问题的一个可行办法是变现一部分国有企业资产，以弥补历史欠帐。
债转股给变现国有资产提供了一个较为便利的方式，所以，也可以为社会性政策负担的剥离，创造所需的资金条件。
四、结论
国有企业盈利和竞争能力低的根源是政策性负担，债转股本身并不能消除国有企业的政策性负担，但可以给消除国有企业的政策性负担提供一段较为宽松的软时间约束和一个有利的实现形式。
解决国有企业问题的治本之道是消除政策性负担。
对这一点必须有清醒的认识，否则，在债转股以后，国有企业归还资金使用成本的时间约束变软，很可能放松了剥离政策性负担的压力，软预算约束的源头依然如故，不良负债还会再生。
债转股将会成为许多人担心的又一次免费午餐。
当国有企业的政策性负担消除，只要国有企业正产经营，就应该获得市场上的正常利润，所有者和经营者之间的信息不对称可以经由用企业所获得的实际利润作为充分信息指标来克服，有了充分信息指标以后，就可以进而改善公司治理，设计合适的经理人员的任用、奖惩制度，以使经理人员的激励和所有者的激励变成相容。
如此，资产管理公司持有的由债务转来的企业股份，可获得应有的资金回报，资产管理公司可以继续持有这些股份，也可以向海内外投资机构出售。
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1．建立有利于小企业发展的宏观环境。
首先，从国家发展的高度来看待小企业的战略地位，小企业不仅是国民经济的补充部门，它应成为经济增长的主要动力和发展方向，所以小企业的发展应该成为政府高度重视、常抓不懈的关键性问题；其次，在体制方面给小企业发展创造宽松的环境；第三，保持国家经济的繁荣与稳定是发展小企业的必要保证。
2．建立相应的法律框架，规范小企业发展环境。
尤其是制定产权方面的条款，包括知识产权、权力机构定位、合同执行、公平竞争以及完备的社会和劳动立法。
提供法律援助，解决好纠纷仲裁。
3．税收优惠政策。
具体措施包括：
降低和减免部分税种、提高税收起征点、提高固定资产折旧率等；税收政策是对小企业普惠的。
许多国家对中小企业都实行优惠税率，优惠税率一般都比普通税率低5-15个百分点左右，如德国对大部分中小手工业企业免征营业税，英国小企业公司税率为20％，比大企业少10个百分点。
4．财政政策。
可以实现对部分行业小企业的倾斜，具体措施包括：
对创造就业、研究开发、出口方面发展前景好的小企业提供政府补贴。
5．大力加强基础设施建设。
基础设施建设的发展可以带动小企业的产生，同时也有利于小企业的发展。
尤其应该重视网络基础设施的建设。
6．提供各种服务，尤其是金融服务。
B．提高小企业产生率措施包括：
1．提供金融服务。
融资困难使小企业发展的最大障碍，政府应该为小企业创造环境，开辟多种融资渠道，帮助小企业获得启动资金。
措施如下：
a.提供贴息贷款、政府优惠贷款，解决小企业贷款成本高、长期贷款难的问题；如德国的"欧洲复兴计划特殊资产基金"；日本的"中小企业金融公库"、"国民金融公库"；英国的"3I"公司等。
此外，美国的SBA通过"小企业投资公司"也向中小企业提供少量的直接贷款。
b.贷款担保。
是政府设立专门的贷款担保基金，用于中小企业的贷款担保。
其好处是减少商业银行对中小企业还款能力的担心，提高中小企业的信誉，为他们提供较为公平的贷款环境；
c.鼓励地方性中小金融机构的建立，减低交易成本，扩大小企业贷款渠道，以便获得启动资金；
2．提供小企业孵化器，提供创业必要的基础设施和资金服务。
C．减小死亡率、提高最小有效规模的措施包括：
1．提供金融服务：
以上所列举的金融服务都可以作为小企业获取发展用资金的有效途径，此外还包括：
a.政府帮助小企业提高信用水平，包括：
为小企业建立信用历史纪录、设立专门的担保基金；
b.鼓励小企业直接到资本市场进行融资，设立针对小企业的股票市场第二板块。
2．扩大小企业进入市场的渠道和机会，促进小企业出口。
3．技术服务。
鼓励和帮助小企业进行技术改造，提供技术服务与培训。
4．信息服务。
5．咨询服务。
向小企业提供政策、法律、会计管理、市场营销等方面的咨询，对小企业存在的问题进行诊断，帮助其获得发展的动力。
6．人力资源开发。
帮助小企业培训管理人员和技术人员。
另外在小企业死亡时，应该有足够的措施对小企业的从业人员进行帮助，使他们的权利得到充分保证。
即使在小企业正常的发展过程之中，小企业的从业人员的合法权利也应该予以重视。
这就要求政府：
⑴对小企业从业人员提供法律援助；
⑵建立健全社会保障体制；
⑶建立小企业推出机制，使小企业死亡时能够得到适当的安抚。
四、政府对不同种类小企业的不同政策
政府同时还应该保留自己作为监督者的职能，对所提供的服务进行评估和监督，规范对小企业提供的服务，及时根据情况的变化调整自己所提供的服务。
对于不同类型的小企业，政府所应该针对其自身特点予以政策和服务提供的不同侧重点：
高科技型小企业。
此类小企业由于风险较大，所以在产生时获取启动资金困难。
这就要求风险投资的机制尽快完善与建立，并加快建立股票市场的第二板块，使小企业能够从资本市场直接获取发展资金。
企业孵化器对于这类小企业也是十分重要的。
基于互联网的信息服务类小企业的发展取决于网络基础设施的完善，政府应该加大对网络与通讯基础设施的投入，带动信息增值服务业的兴起。
此外政府可以对小企业提供转向政府补贴，支持其进行研究开发，如美国的"小企业创新研究计划"；德国设立了中小企业研究与技术专项基金，并制定"中小企业研究与技术政策总方案"。
政府应该十分重视此类小企业的发展，积极利用这些小企业的发展进行产业结构调整。
生产型小企业。
此类小企业发展中的最大****是市场参与困难、出口机会难以获得，市场信息服务、扩大进入市场的渠道、促进出口等措施对此类小企业的产生和发展意义是巨大的。
对于专业生产类的小企业，对先进技术和管理知识的需要也是非常迫切的，政府应该加强对这类小企业的技术支持，通过研究开发政府补贴鼓励其进行技术和管理方面的完善。
这类小企业与大企业的合作关系非常强，政府应该建立良好的环境促进大企业和小企业之间的良好长期的合作。
服务型小企业。
此类小企业对于就业的贡献是巨大的，尤其对于吸收下岗职工和农村剩余劳动力作用明显。
根据各国经验，就业补贴的方式主要有两种：
一是补贴给接收就业人员的企业，以用于安排就业的各种费用（如上岗培训、学徒津贴等）；二是补贴给自创企业的失业者，为他们提供一笔启动资金。
不同地区的地方政府应该根据本地区的特殊情况，对不同类型小企业的发展采取不同的侧重和不同的支持措施。
例如：
对于科技水平高、经济发达地区，高科技小企业能够获得更加有利的生长条件。
资金来源可以多元化，尤其以吸收民间资本为主，重点依靠社会团体和私有部门支持小企业的发展。
政府可以重点提供基础设施和政策法律环境。
对于工业基础雄厚的地区，专业化加工类小企业能够更方便地得到来自大企业的技术支持和与大企业建立长期合作的机会，政府重视充当大小企业之间中介的角色，建立有利于大小企业合作的良好环境。
对于经济相对落后地区，政府的作用应该加强。
政府应该通过加大基础设施的投入带动小企业的产生和发展。
尤其是抓住网络经济到来的大好时机，花大力气建设网络通讯等基础设施，重点扶持网络服务类小企业的发展，带动本地经济的发展。
设立政府专项基金直接为小企业提供资金，或通过提供低息、贴息贷款以及为小企业提供担保等手段使小企业获得充分的启动和发展资金。
同时，政府应该加大对落后地区的人力资源进行投资，不仅为该地区的小企业发展提供了良好的可利用的人力资源基础，更重要的是为落后地区追赶发达地区提供了最为重要的保证。
对于农业大省，应该加速农业产业化的进程，完善农产品生产、运输、销售的一体化结构，鼓励相关小企业的创立，并给与大力的扶持。
集中为这些小企业提供基础设施和其他各类服务，为小城镇的建设提供良好条件。
对于不同企业规模，政府所给予的帮助的力度也应该是有所不同的。
根据表
（2）提供的数据我们可以看出就业人员为1-20人的微型企业创造就业贡献最大。
政府要致力于扩大就业就必须重点给与这个规模的小企业以帮助。
这类小企业在产生和发展中遇到的问题更多，他们更需要资金、信息服务、进入市场的机会以及管理和技术的咨询等等。
政府在帮扶这类小企业的时候，不能因为其规模小而忽视他们的作用，把对这类小企业的支持提高到战略高度，予以政策上的保证，给他们提供更加全面的服务，为他们建立一个公平有效的竞争环境。
为了让企业能够在政策制定中更好地表达自己的愿望，声明权利，就应该允许小企业的利益代言人能够参与到决策过程中。
五、社会团体和其他私有部门充当的角色
他们可以作为政府职能的必要补充，在技术信息支持、人力资源开发、非国有金融机构建立、信贷服务等方面可以发挥巨大作用，甚至可以发挥主导地位。
可以通过与政府部门合作对小企业进行服务，也可以独立完成服务职能。
六、大企业充当的角色
大企业可以发挥自己在信息、技术、管理、市场方面的优势，向小企业提供帮助，或者以通过与小企业之间的合作来帮助小企业生长。
比如通过与小企业签订长期服务或供货合同使小企业获得增长的机会，可以向小企业派遣专家、技术人员在产品质量控制、管理系统、员工培训等方面提供支持。
大企业应该充分认识到小企业是自身向更加专业化的领域进行拓展的有效合作伙伴，与小企业的合作对于大企业本身的发展有着极强的推动作用。
认识到这一点，将增加大企业帮助小企业的动力。
大企业向小企业提供支持所需要的激励也可以来自政府对大小企业之间合作所提供的优惠条件和良好的环境。
七、小企业自身所充当的角色
小企业本身应该努力提高自己管理和技术水平，提高对内外资源利用水平，规范自身的市场行为。
小企业之间应该充分合作，形成协会、俱乐部、商会等组织，共享技术、信息和经验。
通过相互担保提高自身的信用水平，从而拓宽融资渠道。
小企业自身形成组织可以使小企业原本分散的力量集中，在政策制定过程中能够更有力地表达自己的愿望，在小企业利益受到侵害时能够更有力地维护自身的权利。
同时，小企业应该积极创造良好的企业文化，积极进取，建立企业扩展的内在动机。
鼓励首创精神、树立环保意识、建立良好的劳资关系。
这需要通过鼓励企业家和各类员工进行学习，以及制定相应的法律法规来实现。
IV结论
小企业对就业的贡献是巨大的，而小企业在发展过程中遇到的障碍主要表现在产生率受到****、死亡率得不到抑制以及企业规模受到最小有效规模的****。
造成这些障碍的原因又主要表现为企业对内部外部资源利用水平不高。
而导致后者出现的主要原因为外部环境的制约和本身管理能力的不足。
针对这些问题采取相应的措施，就能够有效地帮助小企业的发展，从而达到创造就业的目的，同时也可以兼顾经济结构的调整。
在促进小企业生长过程中，政府应该作为一个制度建立者、提供服务者、规范竞争行为者和纠纷仲裁者的形象出现，从提高小企业产生率和降低小企业死亡率两个方面出发，主要可以通过相应的财政、税收、法律、和各种服务为小企业的竞争和生长创造良好环境。
不同地区的地方政府对于不同类型的小企业应该予以不同的侧重，并因地制宜的采取相应的扶植措施。
同时，大企业、社会团体和其他私有部门以及小企业之间可以通过积极的合作得到互惠互利的结果，这种合作也需要政府从中通过适当的激励机制和法律法规积极加以推动。
最后，政府还应该保持自己作为一个监督者对各种服务进行评价和规范，同时保护小企业员工的合法权利。
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