债券基金月度报告政策宽松为主 关注信用债基.docx
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债券基金月度报告政策宽松为主关注信用债基
政策宽松为主，关注信用债基
报告摘要：
6月债券市场依然迎来持续的修复行情，信贷扩张，定向降准加码。
流动性持续宽松，但随着季末因素扰动，市场利率在年中出现反弹。
截止月末，10年国债收益率下行1.02BP，3年期国债收益率下行6BP，1年期国债收益率则上升2.25BP。
短端收益率微幅反弹，而长端下行幅度稍大。
各类信用评级利率下行较之上月拉大，高评级AAA的1年企业债收益率下行13BP，而AA的1年企业债下行32BP，而低等级A的一年期企业债下行24bp。
债市回暖是阶段性资金面宽松和年初机构投资者惯性配置的结果，加之基本面宽松债市估值修复反弹，低等级信用债收益率或因投资者担忧信用风险将在上半年现反复震荡行情。
2014年6月，市场资金整体宽裕季末微紧，债券基金延续涨势，同时政策微调预期增强股市小幅反弹，偏股债基和转债债基表现居前。
其中，激进债券型、普通债券型、纯债基金、转债基金和短期债券基金分别收涨1.54%、1.39%、0.99%、3.29%和0.36%。
宏观经济基本面总体平稳，在稳增长政策刺激下，经济温和改善，传统工业化向服务业转换软着陆，城镇化进一步推进。
我们预期，下半年基本面整体短期难以大幅反弹，政府在定向降准立竿见影后政策放松的可能性加大，2季度资金价格受政策调剂应能逐步回落，推动市场反弹。
2014上半年的债市基本面向好，在国内外环境夹击下，债市已迎来估值修复行情。
市场资金面仍以市场自身干扰为主，政府在微刺激见效后再度加强定向释放流动性的力度。
市场资金面逐步宽松，债市配置机会凸显。
随着利率品种逐步调整到位，重点推荐增配中高等级信用债的债券基金，精选业绩持续性好的优质债基。
一、6月债券市场回顾
6月债券市场依然迎来持续的修复行情，信贷扩张，定向降准加码。
流动性持续宽松，但随着季末因素扰动，市场利率在年中出现反弹。
截止月末，10年国债收益率下行1.02BP，3年期国债收益率下行6BP，1年期国债收益率则上升2.25BP。
短端收益率微幅反弹，而长端下行幅度稍大。
各类信用评级利率下行较之上月拉大，高评级AAA的1年企业债收益率下行13BP，而AA的1年企业债下行32BP，而低等级A的一年期企业债下行24bp。
债市回暖是阶段性资金面宽松和年初机构投资者惯性配置的结果，加之基本面宽松债市估值修复反弹，低等级信用债收益率或因投资者担忧信用风险将在上半年现反复震荡行情。
6月受季末因素影响市场利率出现短期回升，7天利率上升63.7bp，但依然低位。
市场利率年内持续下降，资金利率进一步下行，资金面的持续紧平衡暂告一段落，大量的节后现金回流银行体系加之信贷扩容，支撑了流动性充裕的格局；此外政府微刺激加大定向降准力度，为市场流动性提供支撑，资金利率波动水平较之去年处于较低水平。
总体来看，在经济结构转型和改革预期下，资金面偏紧格局仍将维持融资成本依然偏高，央行操作将坚持“锁长”不动摇，市场利率依然难以过分宽松。
从shibor利率走势来看，隔夜shibor6月有所抬升，且具有明显周期性，一般在央行月底释放流动性后走低，次月中再度走高。
从一级市场供给来看，1月发债淡季结束2月市场利率走低，金融债和中期票据发行明显增量，由于5年期票据和短融纷纷发行利率走低，且明显低于当前同期贷款利率，因此企业发行动力较大，进入下半年信用品种发行需求上升，市场供给或向中等级企业债倾向。
受非标转表和银行存贷比口径变动，债券市场的需求依然存变，以银行为主的需求惯性减少的可能性依然存在，非标资产不计成本转换利率品种结束后期配置向信用品种转移，随着银行有可能在监管力度加大的背景下，低信用品种依然有违约风险，。
具体来看，年初新债发行放缓进入二季度发债稍有缓解，国债和公司债的市场存量明显下降，造成已发债即使需求并不大仍出现火爆认购的局面，而长久期利率债依然缺口较大。
从对信用产品加仓的结构来看，商业银行和保险主动加仓了利率债；基金类机构和证券公司大量增持以企业债为代表的信用债，特别是对企业债而言，基金和银行再度反向操作。
从对利率债加仓的结构来看，各大机构也陆续主动加仓了国债和政策性银行债。
从机构持仓来看，市场对企业债态度模棱两可，但总体来说利率债更受机构欢迎，企业债因市场供给不多，市场风险偏好持续下降。
预期进入下半年，随着期限利差缩窄和信用品种进入发债高峰期，信用债行情缓慢启动。
表一：
2014年上半年债券发行一览
类别
发行期数（只）
发行期数比重（%）
发行总额（亿元）
发行总额比重（%）
国债
23
0.8656
4595.6
10.5042
政策性银行债
8
0.3011
1368
3.1268
非政策性银行债
95
3.5755
5420
12.3886
短期融资券
146
5.4949
3360.7
7.6816
中期票据
872
32.819
13234.1
30.2494
集合债券
337
12.6835
4472.3
10.2224
企业债
3
0.1129
4.3
0.0098
公司债
5
0.1882
44.9
0.1026
可转债
371
13.9631
5131
11.728
资产支持证券
33
1.242
343.5
0.7851
中小企业私募债券
4
0.1505
48.5876
0.111
非公开定向债务融资工具PPN
76
2.8604
883.1306
2.0185
合计
109
4.1024
146.24
0.3342
数据来源：
Choice资讯、天天基金研究中心
从债券交易市场来看，债市延续回暖迹象明显，央行在定向降准持续释放流动性后，市场资金利率整体回落季末有所波动，加之市场巨量信贷投放，而本身需求端供给不足的政策性金融债收益率下行。
受资金面影响，一级市场招标利率下行，加之利率债纷纷到期市场需求高涨，利率债认购倍数抬升；二级市场受一级市场和资金面的双重影响，出现持续回暖。
国债、金融债、企业债、短融均收红，分别上涨0.93%、1.04%、0.70%和0.42%，中证转债涨2.95%。
中证全债收涨0.79%。
二、6月债券基金市场回顾
（一）资金面宽裕，债基顺势收涨
2014年6月，市场资金整体宽裕季末微紧，债券基金延续涨势，同时政策微调预期增强股市小幅反弹，偏股债基和转债债基表现居前。
其中，激进债券型、普通债券型、纯债基金、转债基金和短期债券基金分别收涨1.54%、1.39%、0.99%、3.29%和0.36%。
表二：
2014年6月债基业绩排名
债券型基金前十
债券型基金后十
基金代码
基金简称
期间涨幅（%）
基金代码
基金简称
期间涨幅（%）
040022
华安可转债A
4.78
261002
景顺优信增利A
-0.65
050106
博时稳定A
4.58
400016
东方强化收益
-0.17
530020
建信转债增强A
4.56
000398
华富恒鑫A
0.00
000067
民生加银转债优选A
4.43
560005
益民多利债券
0.07
050011
博时信用A
4.03
519985
长信中短债
0.08
164812
工银瑞信增利分级
3.99
164606
华泰信用增利
0.10
519160
新华安享惠金A
3.91
000298
中海纯债A
0.10
000080
天治可转债增强A
3.87
000197
富国目标收益
0.19
163816
中银转债增强A
3.74
000402
工银瑞信纯债A
0.20
233012
大摩多元收益A
3.72
000629
圆信永丰纯债A
0.20
数据来源：
Choice资讯、天天基金研究中心
（二）市场震荡，债基发行偏冷
进入2014年，受资金面波动影响，市场投资谨慎，进入二季度，随着宝宝军团收益下行，基金公司加大权益品种的新发频率，二季度股票基金新发规模上升，货基虽增量下降但配置需求依存。
一方面表明今年上半年，投资者普遍以持有现金为主，特别是债基的主力军——各大保险机构更多进行短期资金操作，对债基配置热度下降；另一方面，投资者对流动性追求，理财市场格局重新定位，基金市场整体发行遇冷；此外，IPO开闸时间不确定性较高，打新资金倾向于投资流动性较高品种以备随时进场。
从整体新发规模来看货基依然翘首。
表三：
新发基金份额
截止日期
新发份额（亿份）
总数（只）
总计
股基
混基
债基
货基
2011年1季度
35
702.87
276.06
--
54.22
67.85
2011年2季度
58
800.54
279.41
--
30.49
--
2011年3季度
54
470.42
266.08
10.14
--
--
2011年4季度
46
491.72
193.00
3.36
14.67
29.27
2012年1季度
54
529.83
234.92
5.83
69.11
--
2012年2季度
64
2086.20
667.67
--
855.93
12.34
2012年3季度
73
1702.81
116.61
--
1000.77
--
2012年4季度
77
5884.49
55.93
3.30
986.96
4041.21
2013年1季度
100
6194.01
226.48
24.97
839.14
4136.43
2013年2季度
93
1376.80
168.65
90.32
161.73
35.88
2013年3季度
94
840.36
133.25
101.79
107.23
60.84
2013年4季度
110
2302.75
69.45
75.16
139.42
1633.69
2014年1季度
80
883.6732
134.9431
256.8377
11.1326
388.21
2014年2季度
89
544.3271
103.1597
198.7578
29.9275
139.2545
数据来源：
Choice资讯、天天基金研究中心
（三）债基加大杠杆，增持信用品种
从基金一季报来看，债券总体占基金净值比重从24.32%进一步下降至22.91%，债券波动较大，导致债券占基金净值比出现小幅波动。
从债券市值来看，国债、企业债和央行票据在一季度跌幅较大，转债受一季度股市低迷，出现回调。
短融、金融债增持明显，市值增长幅度较大。
从债基杠杆来看，2013年债基整体去杠杆，从2012年120%平均仓位下降至2013年四季度106.46%，进入2014年，债券杠杆在债市回暖行情下出现大幅上升，从13年年末的120%升至130%以上。
表四：
基金一季度债券资产配置变动
券种名称
占基金净值比（%）
占基金债券投资市值比（%）
1季度市值增长（%）
2014年1季度
2013年4季度
2013年4季度
2013年4季度
短期融资券
5.6839
4.5022
24.8136
18.5092
37.9533
国债
0.6505
0.9659
2.8397
3.9711
-26.4145
金融债券
6.3207
5.9698
27.5935
24.5429
15.694
可转换债券
1.4187
1.7353
6.1934
7.134
-10.6642
其他债券
0.0108
0.0091
0.047
0.0376
28.7222
企业债券
7.317
9.2411
31.9431
37.9918
-13.48
央行票据
0.0307
0.0411
0.1341
0.1689
-18.2916
债券汇总
22.9064
24.3239
100
100
2.9033
中期票据
1.4742
1.8594
6.4355
7.6445
-13.371
数据来源：
Choice资讯、天天基金研究中心
三、基本面稳中求进，资金面趋于宽松
2014年6月，宏观经济基本面总体平稳，在稳增长政策刺激下，经济温和改善，传统工业化向服务业转换软着陆，城镇化进一步推进。
我们预期，下半年基本面整体短期难以大幅反弹，政府在定向降准立竿见影后政策放松的可能性加大，导致资金市场趋于缓和并有陡峭性下行可能。
2季度资金价格受政策调剂应能逐步回落，推动市场反弹。
但市场整体流动性环境依然有改善空间，企业直接融资依然较为困难，2季度资金价格即使回落，也很难造成基本面逆转。
同时，2013年下半年资金价格中枢抬升的影响可能逐步体现在2014年1季度以后的财务费用上，致使企业盈利修复动能减慢。
下半年，随着时间推移，化解过剩产能、防范债务风险所带来的负面影响开始体现并逐渐加强，总需求因去杠杆的作用将受挤压。
上半年债市面临基本面修复机会，期限利差将回落到平均水平，而进入下半年，政策传导到债券市场环境的改善，将引导信用利差的合理回归。
从宏观数据来看，内需回暖，微刺激见效。
6月中国官方制造业PMI为51.0%，比上月上升0.2个百分点，连续4个月回升，表明制造业延续了平稳增长的良好势头。
从整体来看，制造业总体平稳向好。
今年以来，政府已逐步加大了“微刺激”、即稳增长政策的力度。
而近期持续政策出台，加大金融对实体经济支持。
但从整体来看，国内基建投资见顶回落，出口难有起色，制造业复苏缓慢仍待政策支持。
根据统计局公布数据，大型企业PMI为51.5%，比上月上升0.6个百分点，继续位于临界点以上；中型企业PMI为51.1%，比上月小幅回落0.3个百分点，连续3个月位于临界点以上；小型企业PMI为48.4%，比上月下降0.4个百分点，继续位于临界点下方。
从分项上看，企业出口有所起色，但就业形势令人堪忧，新订单指数为52.8%，比上月上升0.5个百分点，为去年10月以来的高点，预期进入下半年随着电子产品订单产生品出货，出口数据将明显改善。
从投资、出口、消费三大需求增长态势分析，市场有逐步向好的迹象。
通胀处于低位，工业品价格继续收跌。
由于翘尾因素和猪肉价格低位反弹，5月全国居民消费价格指数（CPI）同比增长2.5%，创四个月新高。
由于政府将今年全年CPI目标设定为3.5%，CPI增速当前仍处于安全范围之内，国内抗通胀压力并不是很大。
随着农产品供过于求的局面短期缓解，食品类CPI通胀率出现低位反弹。
这表明需求走软导致价格走弱。
年内产出缺口不会明显回升，需求对物价上拉作用不会太明显。
国际大宗商品从前期过热回归低位，国内输入型通胀压力并不大，以及国内流动性仍将维持稳中偏紧的趋势，物价并不具备大幅上涨的货币条件等原因，预计年内物价上涨压力不大。
5月工业生产者出厂价格指数（PPI）同比下滑1.4%，尽管为连续第27个月负增长，但降幅连续收窄。
重工业及生产资料依然疲弱，工业过热转冷大趋势不可逆转，随着开工率和季节性需求旺盛，特别是工业品融资缺口扩大，下半年工业品价格或有止跌迹象。
随着去库存和减产能周期开展，企业整体产能过剩的局面有所寨山。
未来几个月工业企业利润率也将小幅提升。
新增贷款投放加速，社会融资背离。
上半年资金充裕是大概率，符合历史规律。
在政府小试牛刀进行定向降准后，资金成本跳水式下降，央行向市场投放巨量信贷和公开净投放资金缓解短期流动性安排，但社会融资规模并未有相应扩张，社会融资利率仍有下行空间，市场资金面宽裕但企业融资偏紧并存。
四、7月债券基金投资策略
贯穿2014年全年，经济增长预期下调加之传统行业被动降产能，投资和出口已从高位出现明显回落，而内需不旺导致经济增长内生动力不足，今年经济持续转型依然严峻。
经济周期下行和通胀回落，我们预计2014年流动性状况相对2013年宽裕，债市基本面向好。
一方面2014年传统行情和过剩产能不可避免进入大周期的衰退期，经济层面整体不会有大幅反弹。
且经济周期在过热后回归理性是市场需求，因此我们预计2014年的投资增速不会显著回升。
另一方面，目前欧洲以及美国的复苏虽然已经基本确定，但复苏的过程仍然比较波折，因此2014年出口增速可能只有微弱回升。
特别是传统行业萎缩不可避免，第三产业特别是电子出口在出口增速占比进一步提升。
2014年的债券市场将进一步迎来内部改革和持续去杠杆带来的风险溢价下降，却选择性忽视了外部资金面的冲击。
在资金面紧平衡制约下，央行SLO至多能稳定短期利率并驱动短期反弹，因此我们重点关注定向降准的频率和规模。
我们认为随着企业盈利恶化初期为维持ROE水平不得不继续加大杠杆，而社会融资并未有大幅改善的情况下，信用债后期供给压力依然较大。
从政策面来看，为缓解企业压力央行天量信贷投放到联合发布同业整顿规范、从限制AA级别以下城投债续发提案到地方债试探性开闸，政府引导融资非标转标，整顿银行间信贷期限匹配，利率债和金融债在金融体系配置需求上升，但供给短缺的局面难以短期缓解，政策有意识引导债市走牛，释放红利。
从近期利率市场来看，上半年资金市场趋于宽松，企业资金需求尚不集中爆发，非标资产缺口仍以展期为主将在下半年进入信用事件高发时点，债券市场资金面大概率维持目前的松中偏紧的局面，资金利率周期性波动，因此目前来看，尽管债市基本面步入牛市，但微观来看，信用债和利率债（特别是长期国债）维持高位，下行空间依存，仍面临估值修复机会，配置价格凸显。
从债种选择来看，低评级信用债甚至出现了发行失败或发行推迟的情况，而中高等级信用债供不应求，配置需求明显加大。
银行间各等级信用溢价仍处于较高水平，通胀压力不大和资金面宽松背景下，我们建议增持高等级信用债。
尽管低等级信用债收益率仍有下降空间，但考虑到流动性因素，一旦市场对信用风险的担心加大，低等级信用债将面临较大流动性风险。
而交易所品种中，国债交投活跃度较低，但期限利差较大，长久期国债维持高位，短期国债收益偏低，因此建议投资者关注长久期利率债和高信用等级债，配合杠杆操作。
对于配置型资金来说，现在债市受基本面、政策面和资金面多重利好，处于牛市，推荐重点推荐配置高等级信用债、并配合适当杠杆操作的债券基金。
五、优选债券基金
2014上半年的债市压力依然偏大，在国内外环境夹击下，债市已迎来估值修复行情。
市场资金仍以市场自身干扰为主，政府在微刺激见效后再度加强定向释放流动性的力度。
市场资金面逐步宽松，债市配置机会凸显，因此重点推荐增配中高等级信用债的债券基金，精选业绩持续性好的优质债基。
代码
简称
基金评价
519078
汇添富增强债券A
重点配置高等级信用债为主，基金孙海波多年债券投资经验，擅长择债，基金长期业绩稳定，2014年一季度涨幅2.60%。
240018
华宝兴业可转债
转债基金，跟踪个券的正股情况，并积极调整个券结构，控制仓位，以对个券的把握和大级别方向感的节奏把握作为策略重点。
519030
海富通稳固债券
基金经理有超过10年证券从业经验和固定收益投资管理经验。
从2010年末开始管理该基金，长期业绩较好。
485105
工银增强收益A
两位基金经理杜海涛和宋炳珅均有丰富的证券从业经验与投资管理经验，是公司固定收益团队核心人物，该基金业绩优异，2012年和2013年均排名同类前1/4.
217011
招商安心债券
基金高配高等级信用债和金融债，适当配置国企转债，规模中等。
业绩表现稳定，2014年一季度涨幅2.44%
420002
天弘永利债券A
基金经理专注于固定收益投资，经验丰富，10年证券从业经验；任职期间业绩优于同类平均；基金公司固定收益投资管理能力强。
202103
南方多利增强A
基金规模中等，基金经理李璇连续4年年管理本基金，固收经验丰富，配债较为均衡，偏好杠杆操作，下半年看好可转债投资。
基金今年上半年涨幅7.50%，表现突出。
090002
大成债券A/B
基金主要配置高等级城投债以及长久期利率债，杠杆水平适中。
基金经理王立持续掌管本基金超5年，投资经验丰富。
000069
国投瑞银中高等级债券A
重点投资高等级城投债，提前布局，杠杆适中。
基金采用双基金经理制，两位基金经理刘兴旺、陈翔凯投资经验均较为丰富。
110017
易方达增强债券A
历史业绩出色，券种配置灵活，基金成立以来连续四年大幅跑赢业绩基准及中证债基指数以及同类平均，公司固定收益投资管理能力强，固定收益类基金管理规模较大。
免责声明：
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投资者据此操作，风险自担。
市场有风险，投资需谨慎。
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