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金融隐患案例
金融隐患
１９９３年７月，蒂法尼珠宝公司与其日本经销商——三越有限公司达成协议，从而在根本上改变了它在日本的业务。
根据新的协议，蒂法尼珠宝公司全额拥有的子公司——蒂法尼日本珠宝公司，负责管理以前由三越公司经营的２９个在日本当地的蒂法尼珠宝专营店。
蒂法尼珠宝公司希望通过这一新的安排，即它自己负责销售以前批发给三越公司的数百万存货，达到用相对较高的零售价来增加销售收入的目的。
但很明显，其销售收入是用日元实现的，日元对美元的汇率波动就会影响其在日本销售额的美元价值。
由于在日本的销售额很大且仍在增长，这种波动会对蒂法尼珠宝公司未来的财务业绩产生很大的影响。
一、公司背景
蒂法尼珠宝公司于１８３７年成立于纽约，它是世界著名的豪华商品的零售商、设计商、制造商和批发商。
这一著名的蓝盒子公司在精美手饰、著名钻石上奠定了成功的基础，并由此将其生产线扩展到钟表、瓷器、水晶、银器和其他奢侈品。
在结束于１９９３年１月３１日的财务年度（１９９２财务年度）中，蒂法尼珠宝公司收入＄４．８６４亿，赚得利润＄１５７０万，并有总资产＄４．１９４亿。
（近期的财务报表参见：
合并损益表和合并资产负债表）。
经营状况的历史概览参见：
历史概况表
经过一个多世纪的独立经营，蒂法尼珠宝公司于１９７９年被雅芳产品公司收购。
在紧接着的几年，雅芳公司作为全国性上门推销化妆品的公司，致力于使蒂法尼公司的产品跃出其传统的富裕顾客群，扩展到更大的中产阶级层。
尽管这种多元化的策略使蒂法尼公司的销售收入从１９７９年的＄８４００万增加到１９８３年的＄１．２４亿，但营业费用占销售收入的百分比也从１９７８年的３４％猛增至１９８３年的４３％。
雅芳公司很快意识到蒂法尼公司的传统市场定位与它自己的有很大差别，并于１９８４年决定将蒂法尼公司出售。
蒂法尼珠宝公司的管理层的出价最高，他们同意以＄１．３５５亿买回蒂法尼公司的权益和第５街的商场。
在最后的杠杆收购中，３个大的投资集团实际上购买了蒂法尼公司的全部权益股。
管理层占总股本的２０％。
投资公司、巴林和伦敦的招商银行在交易中给管理者以支持，并取得了总股本的４９．８％。
第三个投资者是通用电力信用公司（ＧＥＣＣ），它占总股本的２５．７％。
通过与通用电力信用公司＄８５００万的信用协定，管理层可用其购买价款的一大部分进行再融资。
杠杆收购的余波是尽管公司有很大的成长潜力，但其自由现金流量非常紧张。
当公司重新开始获利并意识到公司在未来的成长需要更多的现金，内部积累已不满足要求时，管理层以约每股＄１５价格公开发行了股票（在随后的股票分割中进行了调整）。
１９８９年，三越公司从通用电力信用公司收购１５０００００股蒂法尼珠宝公司的普通股。
到１９９３年１月３１日，三越公司拥有蒂法尼珠宝公司约１４％的股票，成为单个机构投资者中持股比例最大者。
其他３个机构投资者共拥有蒂法尼公司约２６％的股票，紧接着的是蒂法尼珠宝公司的管理层和董事，他们共拥有４．９％的股票。
１９９３年，蒂法尼珠宝公司共有３个销货渠道：
美国零售、直接经销和国际零售，美国零售包括在美国蒂法尼经营的商店中的零售和向北美独立零售商的批发。
这一渠道的１６个商店占１９９２财务年度总销售额的５０％。
直接经销，作为最小的销货渠道，包括公司销售和目录销售。
在１９９２财务年度，它的销售收入占蒂法尼公司总销售收入的１８％。
国际销售主要指在远东和欧洲进行销售，主要通过蒂法尼公司自营商店的销售、公司直接销售，以及向独立零售商和分销商批发等方式。
国际销售占公司１９９２财务年度总销售额的３２％。
所有３个渠道的珠宝销售占１９９３年销售收入的６５％，从而使珠宝成为公司的主要产品。
蒂法尼珠宝公司国内国外经营的财务成果（参见：
国内和国外的经营状况表）。
在过去的几年中（以其１９８６年在伦敦开设一流零售店为开端），蒂法尼珠宝公司在国际市场上扩张的趋势非常明显。
紧接的一流店分别于１９８７和１９８８年在慕尼黑和苏黎世开张。
１９９０年，苏黎世的商店进行了扩充。
位于香港伊比利亚饭店和蓝玛中心的商店分别开张于１９８８年８月和１９８９年3月。
台北的商店开业于１９９０年，新加坡、法兰克福（德国）和多伦多的商店也于１９９１年开业。
在同一年中，伦敦的商店也进行了扩充。
１９９２年，蒂法尼公司在日本新开设了５个商店，并由一独立的零售商在南韩开了两个商店。
１９９３年初的国际化趋势仍在继续。
蒂法尼在日本又新开了两个商店，在新加坡开了第二个店，在塞班岛和菲律宾由独立的零售商开了两个店，并对香港伊比利亚饭店的商店进行了扩充。
蒂法尼珠宝公司在全世界的商店从３１家增至７９家，意味着从１９８７年到１９９３，其增长率为２５０％。
这７９个零售店包括在美国的１６家，在远东的５６家，在欧洲的１家和在加拿大的１家，所有这些商店的规模在７００到１３０００平方英尺之间，总共约有１２７０００平方英尺用于零售。
蒂法尼珠宝公司１９９２财务年度在全世界的资本支出为＄２２８０万，而１９９１财务年度的支出为＄４１４０万。
这些支出主要用于兴建新商店和扩充旧商店。
管理层预计资本支出在１９９４财务年度反弹到约＄２５００万之前，在１９９３财务年度会进一步下降至＄１８００万。
管理层还估计，在可预见的将来，公司每年要成立４或５家商店。
为支持这一将来的扩张计划，满足波动
的季节性营运资本的需要，管理层计划依靠内部积累资金和＄１亿的无抵押周转信用，其利率建立在欧元利率、基础利率、存单利率或货币市场利率之上。
同过去一样，现金股利预计仍会保持一种相对平稳的水平，这使公司可以保存其多数盈余。
二、在日本经营中的变化的冲击
尽管蒂法尼珠宝公司发现全球的市场都很有潜力，但日本市场最乐观。
８０年代后期和９０年代初繁荣的日本经济刺激了对西方某些昂贵而奢华的商品的需求。
蒂法尼珠宝公司的产品亦属此列。
主要是那些面向年龄较长妇女的精美手饰。
然而，随着日本经济发展减慢和日本顾客在消费时变得更加谨慎，对蒂法尼珠宝公司奢华商品的需求下降了。
针对日本的这种疲软的消费者需求，三越公司从蒂法尼日本珠宝公司的批发额从１９９１财务年度占蒂法尼公司总销售收入的２３％下降到１９９２财务年度的１５％。
批发额的下降还伴随着小幅的毛利下降，即从１９９１财务年度的４９．４％降至１９９２财务年度的４８．７％。
尽管１９９３财务年度上半年的消费者需求仍然疲软，但蒂法尼珠宝公司却仍相信在日本的销售具有很好的长期成长潜力。
正是基于这一点，蒂法尼珠宝公司希望更多地控制它在日本的将来，并最终决定调整它在日本的业务。
从１９７２年到１９９３年７月，三越公司一直是蒂法尼产品在日本的主要经销商。
它从蒂法尼日本珠宝公司批发部分商品，然后再向日本消费者零售，用相对较高的零售价实现利润。
由于批发业务完全以美元作为计量单位，日元对美元的汇率波动不增加蒂法尼珠宝公司预计现金流量的波动性。
三越公司承担了从它购买蒂法尼公司的存货到它最终销售存货、取得现金之间的汇率波动风险。
通常，三越公司出售的蒂法尼珠宝要比其在美国国内的零售价贵许多（某些情况下甚至贵１００％）。
然而，两公司间的新协议根本性地改变了它们各自的财务状况。
在购回蒂法尼珠宝公司以前销售给三越公司的商品后，蒂法尼日本珠宝公司承担起下列新责任：
确定零售价格，为销售在日本保有存货，管理并为当地的广告宣传计划筹措资金，并控制当地日本人的管理。
而另一方面，三越公司不再是蒂法尼公司的独立零售商，但由于它向蒂法尼公司提供了商店设施、销售人员、应收账项的回收和贮存存货的安全设施，它要收取净零售收入２７％的手续费。
随着对它在日本的零售业的控制增强，蒂法尼期待着在当地经济持续疲软的情况下，它在日本的业绩能长期不断提高。
然而，作为新协议的结果，销售收入和利润的增加不是蒂法尼公司所能预计的仅有变化。
蒂法尼公司现在面临着以前由三越公司承担的汇率波动风险。
过去的记录表明，日元对美元的汇率逐年，甚至逐月都会发生很大的波动。
从１９８４到１９９３年十年间，日元对美元的大幅升值。
尽管这种升值的继续会增加蒂法尼公司日元现金流量的美元价值，但有可能日元最终被高估，从而突然贬值，就像美元１９８５年发生的情况一样。
事实上，已有某些证据表明，在１９９３年，相对美元而言，日元被高估了。
三，防范汇率风险
日元对美元汇率发生急剧而突然的波动的可能性促使蒂法尼公司的管理层研究进行汇率风险管理的可行性。
为减少其日元现金流量上的汇率风险，蒂法尼公司有两种基本选择。
一是进入远期市场，按预定的价格在将来出售日元，换回美元。
另一种方法是购买日元卖出期权。
金融市场资料表提供了蒂法尼公司可以购买的远期合同和卖出期权的具体情况以及金融市场的其他资料。
在开始避险项目前，管理层想肯定其明白了所谓衍生工具的潜在风险和回报。
而可能最重要和必要的是，要确定风险管理项目是否适合蒂法尼公司，其目标应是什么，它能在多大程度上为公司避险。
（配音至此）
表：
合并损益表
__________年度损益表（千美元）____________
结束于1月31目的年度
19921993
————————————————————
销售净额$491906$486396
销货成本248897249363
毛利243009237033
销售和一般管理费用180939209140
坏账准备10421152
营业利润（损失）6102826741
利息费用和筹资成本63377231
其他收益375415
税前利润（损失）5506619925
所得税缴纳额（返回）232614213
净利润（损失）$25470$15712
————————————————————
___________第二季度损益表_______________
结束于7月31日的6个月
19921993ａ
————————————————————
销售净额$228068$223714
产品退回0（115000）
228068108@14
销货成本119481117486
与产品退回相关的成本0（57500）
11948159986
毛利10858748728
销售和一般管理费用9257899792
备抵坏账5458906
营业利润（损失）15551（51970）
其他费用净额34533410
税前利润（损失）12098（55380）
所得税缴纳（返回）5106（23867）
净利润（损失）$6992$（31513）
————————————————————
该资料反映了由于购回，结束于1993年7月31目的第二财务季度的净利润上的损失。
表：
合并资产负债表（千美元）
_______________________________________________
1993年7月结束于1月31日的年度
31日19921993
————————————————————————
资产
流动资产
现金和短期投资$6665$3972$6672
应收账项，减备抵
坏账$4170和$7293514325168751378
应退所得税10630--
存货247891213435224151
预付费用140581277710107
流动资产合计$330676$281871$293408
房屋设备净值$96320$88975$94454
递延所得税2120550475723
其他资产净值262041898925770
资产总计$474405$394862$418255
负债和股东权益
流动负债
短期借款$24235$43566$22458
应付账项和应计负债984976678161919
应缴所得税073712679
商品和其他顾客信用602946875318
流动负债合计$128761$122405$92374
应付长期账款$26472--
退回商品准备31768--
长期债务10150050000101500
递延所得税079573858
雇员退休后福利义务145101196013560
其他长期负债$1921$2520$2157
股东权益
普通股，每股面值$157$159$156
$0·01授权发行30000股
发行15660和15620股
资本溢价699696792769553
留存收益107002129364140705
外币折算调整a（7655）2680（5608）
股东权益合计$169473$200039$204806
负债与股东权益总计$474405$394882$418255
————————————————————————
表：
历史概览（除每股数据外，单位为千美元）
_______________________________________________
１月３１日
1990199119921993
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经营概况
销售净额$383964$455712$491906$486396
营业利润（损失）60977678066102826741
利息费用和筹资成本2578447563377231
税前利润（损失）58387634755506619925
净利润（损失）$33305$36661$25470$15712
资本支出$1040$24835$41385$22754
折旧和摊销34555487813411425
发行在外的普通股15560156701587015620
每股利润（损失）$2.13$2.34$2.01$1.00
每股现金股利$0.18$0.26$0.28$0.28
股利支付率（%）8.0%11.0%14.0%28.0%
财务状况
营运资本净额$127074$162265$203032$220813
存货142545173964213435224151
总资产237061307268394882419355
总负债325654927293566123958
股东权益135568176183200039204806
每股账面价值$8.71$11.24$12.61$13.11
年平均市盈率19.8016.9024.2034.00
股票价格
高$61.30$53.80$57.50$52.90
低$26.00$27.50$32.60$23.00
权益系数13.5
部分比率
流动比率2.52.32.33.2
净利润边际（%）8.2%8.0%6.5%3.2%
资产报酬率（%）14.0%12.0%8.0%4.0%
权益报酬率（%）25.0%21.0%16.0%8.0%
资产周转率（次）1.621.481.251.16
总负债/总资本（%）14.0%16.0%24.0%30.0%
————————————————————————
表：
国内和国外的经营状况（千美元）
______________________________
结束于1月31日的年度
19921993
———————————————
国内
销售净额$439055$414558
美国316282326828
出口12277387730
营业利润（损失）9822973559
可辨认资产278730287127
国外
销售收入净额5285171838
营业利润（损失）38882381
可辨认资产116152132228
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表：
部分金融市场资料
A·利率
————————————————————
1993年欧洲美元利率（百分比）
1个月3个月6个月l年
1月3·12503·25003·37503·6875
2月3·12503·12503·25003·5000
3月3·12503·18753·31253·5625
4月3·06253·12503·25003·5000
5月3·18753·31253·43753·8125
6月3·12503·25003·50003·6875
1993年欧洲日元利率
1月3·50003·43753·37503·3125
2月3·21883·28133·21883·2188
3月3·53133·40633·40633·4063
4月3·21883，21883·28133·3125
5月3·25003·25003·34383·4375
6月3·18753·18753·18763·2501
————————————————————
B·1993年日元对美元汇率（每美元日元）
—————————————————
现货1个月3个月
1月124·800124·845124·865
2月118·000118·015118，025
3月116·650116·665116·675
4月111·600111，605111·605
5月107·250107·255107·230
6月106·350106·355106·330
—————————————————
C·1993年6月日元/美元的期权价格
（每份期权合同为$6250000）
—————————————————————————
到期月份到期月份
执行价格7月8月9月执行价格7月8月9月
—————————————————————————
买进期权卖出期权
87.087.00.36
89.089.00.54
90.090.00.250.500.92
91.03.3291.01.04
91.591.50.85
92.01.542.5292.00.571.071.44
92.592.50.941.121.63
93.01.0293.01.16
93.52.2293.51.222.06
94.00.941.461.9994.01.26
94.50.661.1594.5
95.00.591.211.3395.0
96.00.700.9396.0
97.00.550.7897.0
98.00.5998.0
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