完善我国多层次证券市场的思考(初稿).docx

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内蒙古财经学院本科毕业论文

完善我国多层次证券市场的思考

——论文副标题

作者罗愿

系别

专业

年级

学号

指导教师

导师职称

内容提要

我国证券市场从无到有，从小到大，经过近二十年的发展，已经初具规模。

在国民经济中的地位日渐提高,已经成为社会主义市场经济的重要组成部分。

然而在这个市场发展中也积累了不少问题。

证券市场效率方面并没有很大的提高，也没有形成一个有效的、分层的证券市场体系。

本文结合中国证券市场实际，对构建我国多层次的证券市场体系予以理论总结，并且阐述了我国多层次市场体系构建的基本框架和应注意的问题。

我国证券市场作为一个新兴的证券市场，在市场经济不完善、不发达的环境中，要构建多层次的证券市场体系，应以市场为主导，政府为辅助的思想为指导。

充分发挥市场竞争机制的作用，通过市场主体间竞争和不同市场间的竞争来实现证券市场层次体系的完善以及证券市场效率的提高和金融资源的优化配置。

关键词：

中国证券市场层次化

DiscussiononmorePerfectMulti-tier

SecuritiesMarketofChina

Abstract

China’ssecuritiesmarketstartfromscratch,fromsmalltolarger,hasdevelopedfornearly20years.Asaresult,thescaleofmarkethasbeenexpanded.China’ssecuritiesmarkethasbeenimprovedsignificantlywithanincreasedscaleandplayinganimportantroleinthenationaleconomy.However,manyproblemsarosealongwiththedevelopmentofthismarket.Theefficientofsecuritiesmarkethasstillnotbeenmuchimproved.Theeffectiveandmulti-levelsmarketsystemhasnotbeenformed.Thisarticlediscussedthetheoreticalreasonofthelevelizationofsecuritiesmarketandputforwardaworkingprocedureofcreatingamufti-levelssecuritiesmarketsystem.Asanewanddevelopingsecuritiesmarket,furthermore,inadevelopingmarketeconomicenvironment.InordertocreatingChina'smulti-levelssecuritiesmarketsystem,weshouldputmarketmechanisminaprimarypositionandputgovernmentinterveneinasupplementposition.Bringmarketcompetitionmechanismintofullplay,wecanrealizedthemulti-levelsmarketsystembythecompetitionofdifferentmarketparticipantanddifferentlevelmarket.

keywords：

ChinaSecuritiesmarketLevelization

引言

发展我国多层次的证券市场结构体系，是社会主义市场经济发展的迫切需要，也是经济体制改革的客观必然。

从证券市场对经济的影响力来看经过20多年的发展，我国证券市场进入了一个全面的转型期，证券市场对整个国民经济发展的影响已呈现出越来越大的影趋势。

特别是1999年以来，管理层出台一系列有利于投资者发展，新股发行的新措施，更使市场呈现出了新面貌。

证券业作为金融业的一个重要组成部分改革开放后，中国证券市场从无到有、从单一到多层次，经历了萌芽起步、共存互补、清理整顿、多层次稳步规范发展等阶段。

它已经发展成初具规模的多层次市场体系，即以沪、深证券交易所为主的主板市场、依附于深圳证券交易所的中小企业板、代办股份转让系统和中关村科技园区报价转让系统的场外证券市场雏形的多层次市场体系。

可以发现中国证券市场的发展是一个不断变化、进步和完善的健康发展历程。

而在回顾改革开放三十年来我国证券市场多层次建设在规范中不断发展的螺旋式成长历程，我国证券市场的体系发展不但浓缩了国外成熟市场的发展历史，而且正努力与国际资本市场同步前行。

多层次市场体系已初步形成。

而且多层次资本市场是坚实的基础，多层次资本市场是活力的源泉；多层次资本市场是调节的手段；多层次资本市场是其发展的重要目标和标志。

可看出在证券体系的建设中，证券市场多层次化建设是十分关键的。

然而，在我国多层次证券市场的建设过程中，也陆续的出现了一系列的问题。

所以本文就我国证券市场多层次发展的原因，发展过程，发展中遇到到的障碍和考虑的问题及如何完善我国多层证券市场进行浅述。

本文采用的研究方法有如下特点:

以定性分析为主，定量分析为辅，采取历史与对比分析，通过比较、综合归纳与演绎推理，在借鉴美国证券市场发展的经验基础上，分析了我国证券市场层次分化的必要性，注重理论与实践的紧密结合。

一、我国证券市场的情况

（一）对证券市场的认识

1、证券市场的定义

证券市场是证券发行和交易的场所。

从广义上讲，证券市场是指一切以证券为对象的交易关系的总和。

从经济学的角度，可以将证券市场定义为：

通过自由竞争的方式，根据供需关系来决定有价证券价格的一种交易机制。

在发达的市场经济中，证券市场是完整的市场体系的重要组成部分，它不仅反映和调节货币资金的运动，而且对整个经济的运行具有重要影响。

2、证券市场的特征

作为资本市场的核心，证券市场具有以下三大特征。

（1）证券市场是价值直接交换的场所。

有价证券是价值的直接代表，其本质上只是价值的一种直接表现形式。

虽然证券交易的对象是各种各样的有价证券，但由于它们是价值的直接表现形式，所以证券市场本质上是价值的直接交换场所。

（2）证券市场是财产权利直接交换的场所。

证券市场上的交易对象是作为经济权益凭证的股票、债券、投资基金券等有价证券，它们本身仅是一定量财产权利的代表，所以，代表着对一定数额财产的所有权或债权以及相关的收益权。

证券市场实际上是财产权利的直接交换场所。

（3）证券市场是风险直接交换的场所。

有价证券既是一定收益权利的代表，同时也是一定风险的代表。

有价证券的交换在转让出一定收益权的同时，也把该有价证券所特有的风险转让出去。

所以，从风险的角度分析，证券市场也是风险的直接交换场所

（二）多层次证券市场发展的原因

1、证券市场的重要性。

证券市场作为现代金融市场体系的重要组成部分，是市场经济配置资源的重要途径。

在市场经济较发达的国家里，资金的融通主要通过短期金融市场和长期金融市场来完成，而证券市场则是长期金融市场的核心，股票和债券是这个市场中最活跃和最主要的融资工具。

证券市场为经济运行提供了一种独特的经营机制、融资机制、资源配置机制、调控机制、反映和导向机制，直接形成了经济增长的源泉。

虽然证券市场在规模上取得了很大的发展，但市场效率并没有很大的提高。

2、证券市场竞争的无序性。

如上海和深圳证券交易所在市场定位上完全相同，缺乏联通，形成二者在争夺市场资源中的不规范竞争；股权结构的集中，使得市场总体上处于一种被分割的状态；市场参与主体行为的不规范，机构投资者少且缺乏正确的投资理念，证券市场投机氛围浓厚。

3、单一的证券市场效率低下。

由于证券市场竞争机制的扭曲，证券价格形成不合理，资源配置的市场导向失灵，造成证券市场总体效率的低下。

一方面难以更多地筹集社会闲散资金进行投资，资金的利用效率较低;另一方面很多的企业特别是中小型企业由于筹集不到一定的资本，而丧失了较好的投资项目，从而使得整个社会的资源配置效率低下。

随着经济全球化、市场一体化趋势的发展和我国经济体制改革的深入，越来越多的企业希望通过证券市场来筹集资金和改善经营;同时随着国民金融意识的加强，投资者对金融投资品种的需求越来越丰富。

因此单一的全国性的证券市场层次很难满足市场经济发展的需要，构建一个统一的、分层次的证券市场体系迫在眉睫。

（二）多层次证券市场的发展

1、沪深证券交易所初创。

1981年起，我国恢复了国债的发行，1984年起，我国一些企业开始自发地进行债券集资，在证券交易所成立以前，我国的债券交易采取的是柜台交易的方式。

在债券市场出现的同时，我国的股票市场也开始冲破重重阻力发展起来。

1984年，北京天桥股份有限公司成为我国第一家股份制企业，上海飞乐音响公司成为我国第一家公开向市场发行股票的股份有限公司；1986年9月26日，中国工商银行上海信托投资公司静安业务部率先对部分公开发行的公司股票实行挂牌交易，我国股票交易市场开始出现。

股票交易最早也是采用了柜台交易的方式。

1990年12月、1991年7月，上海、深圳证券交易所获得中国人民银行批准开业，标志着我国集中交易所市场正式形成。

早期分散的柜台交易逐步被证券交易所取代。

但是这一阶段，为解决大多数股份公司股票的流通等问题，各地方证券交易中心、STAQ和NET系统、国债的柜台交易仍作为证券交易所的有益补充并取得了快速的发展。

自1991年9月首家地区证券交易中心成立伊始，先后有福建、沈阳、四川、云南等20多家地区证券交易中心出现。

2、多层次市场稳步发展。

场外交易市场在快速发展过程中发挥了其应有的积极作用，但同时也暴露出不少问题。

1993年5月起国家监管部门对STAQ系统、NET系统进行整顿，1999年9月这两个市场退出了历史舞台；自1999年初以来，随着《证券法》的颁布、实施，各地区证券交易中心也随着国家监管部门的清理整顿而先后关闭。

清理整顿后，在沪、深证券交易所基础上，开始稳步建立多层次证券市场体系。

2000年9月，《深圳证券交易所创业板股票上市规则》征求社会意见，同时，深圳证券交易所、各证券公司为创业板市场的开设进行了大量的技术准备工作，一些中小科技企业和创业投资公司也为在创业板上市而纷纷成立。

2004年6月24日，深圳证券交易所设立了中小企业板块。

作为主板市场中相对独立的一个板块，中小企业板不仅为主业突出、具有成长性和科技含量的中小企业提供直接融资平台，而且避免了直接推出创业板市场所面临的风险和不确定性。

可以说，中小企业板块是分步推进创业板市场建设的实际步骤。

2001年7月，我国代办股份转让系统（俗称：

三板市场）设立。

从2002年起，该系统又为从沪、深证券交易所退市的公司提供股份转让服务。

2006年1月23日，中关村科技园区非上市公司股份报价转让系统启动。

二、国内外多层次证券市场的比较

（一）国内多层次证券市场

我国证券市场是我国经济体制改革的产物，它在筹集资金、优化资源配置、转换企业经营机制以及实现体制创新方面发挥了不可替代的作用。

作为资本市场的核心，证券市场在我国的建立和发展始于改革开放初期。

1981年到1987年国债年均发行规模仅为59.5亿元，进入90年代以来国债发行数额年均达到千亿元。

而1997年已达到2412亿元。

在股票市场上，迄今沪、深两地上市公司已达900余家，上市股票市价总值达2万亿元。

1、我国证券市场的层次特征

中国证券市场是经济体制改革的“倒逼”与政府行为驱动的产物，其发展与国外成熟的证券市场具有不同的特征。

（1）证券市场规模不断扩大，但市场结构、市场效率并没有质的突破。

虽然说我国证券市场已初具规模，但在市场结构和效率上并没有多大的改观。

首先，从股权主体来说，目前我国股份制企业公司的股份按投资主体的不同分为国有股、法人股、社会公众股、内部职工股、外资股（（B股）等五种股权，不同股权之间都有各自的内涵，但在整个股份结构中，只有占总股本30%左右的社会公众股和B股可以上市流通，70%左右的国有股和法人股被拒绝上市交易，并成为证券市场的一大难题。

目前我国股票市场的交易不能完全体现资本的本质要求，而仅仅作为一种附属物在进行买卖。

这种情况不利于上市公司的资产重组，不利于资源配置，也降低了证券市场的效率。

（2）金融工具单一，投资品种少，缺乏金融创新。

无论从基础证券品种还是衍生工具品种来看，中国证券市场可投资的品种很少，市场的构成比较单一。

自改革开放以来，虽然家庭和居民的金融资产大幅上升，但其中仍以银行存款为主，其它可供投资者选择的金融工具较少。

（3）我国证券市场的层次缺乏，市场的市场化水平低。

从市场层次看，证券市场的主板市场发展迅速，但缺乏与之相配套的二板市场和场外市场。

我国的风险投资机构大部分是由政府出资设立的，从本质上讲这些风险投资机构属于国有资产，缺乏相应的市场约束。

不利于大量科技企业的发展和科技成果的产业化。

此外，高新技术企业在经营管理方面并不具有竞争优势，失去了市场机制的约束也不利于其进一步的发展。

2、我国多层次市场体系的制度需求

中国证券市场发展是政府主导与引进型的强制性制度变迁，特别是沪深两所成立之后，这种政府推动下的强外生成长状态日益明显。

而制度供给也是来自于制度需求。

（1）不同类型企业的融资需求。

改革开放以后，我国出现了性质、规模、效益与主导产品等各不相同的多元化企业格局。

多元化企业格局的出现改变了企业之间的融资激励，可以提高交易效率，降低交易成本，优化资源配置，从而产生了多层分级的证券市场体系的制度需求。

随着非公有制经济的发展，企业制度的改革，目前这种高度集中的证券市场体系越来越难以满足企业的融资要求，特别是在为国企服务的主导思想上，市场必定只会为大企业服务而将众多的小企业排斥在外。

因而不利于经济的稳定发展，需要一个多层次的证券市场来满足不同企业的融资需求。

（2）不同风险偏好投资者的投资需求

由于风险偏好的不同，投资者也是不同层次的。

中国证券市场的交易品种稀少，只有股票、国债和少量基金，企业债券交易品种和数量少，非证券化的产权交易不仅少而且很不规范，这样的市场不仅缺少使投资者通过不同投资策略降低风险的机制，而且加大了投资者投资的系统风险，不能够最大限度地吸引投资者。

因此，要更多地发挥证券市场将储蓄转化为投资的功能，必须建立多层次的证券市场体系，最大可能的吸引投资者的投资。

（3）提高市场效率，降低市场成本的需要

证券市场在配置资源时，应该使收益最高者获得资本。

由于没有现成的价值标准体系对一企业创新活动进行评判，所以需要不同层次的证券市场来进行判断和选择。

缺乏层次的证券市场容易扭曲信息，不仅投资者很难准确判断风险与收益，作出正确选择:

企业也无法面对均等的融资机会，市场导向作用一也无从发挥。

因此，由于技术和竞争等所引起的交易成本的降低，也是推动证券市场多层次分化的一个重要因素。

（二）国外多层次证券市场

成熟的资本市场，不仅要有证券交易所市场，还应该包括场外交易、柜台交易、直接的产权转让等多层次、多形式的资本交易市场而在一些国家证交所内部又细分为包括主板和创业板市场的证券集中竞价交易、大宗交易、非流通股转让等若干平台，适应融资与交易的多样化需求。

本文以美国证券市场很英国为例。

1、美国证券市场的层次结构

如果按照市场功能划分，美国证券市场可以分为证券交易所和场外交易市场。

（1）证券交易所

以纽约证券交易所为代表。

纽约证券交易所是目前世界上规模最大的有价证券交易市场。

纽约证券交易所为美国经济的发展、社会化大生产的顺利进行、现代市场经济体制的构建起到了举足轻重的作用。

它是美国全国性的证券交易所中规模最大、最具代表性的证券交易所，也是世界上规模最大、组织最健全、设备最完善、管理最严密、对世界经济有着重大影响的证券交易所。

（2）场外交易市场

以美国的那斯达克为代表。

那斯达克是指美国“全国证券交易商协会自动报价系统”。

那斯达克证券市场的独特之处有两个一是基于计算机网络的自动报价系统，二是做市商系统。

这两个特点不仅使那斯达克成为独具特色的证券市场，也使它成为世界上最成功和发展最快的证券市场。

但是，由于属于单纯的报价驱动市场，投资者买卖证券只能按照做市商报出的最优价格成交。

那斯达克是美国场外市场发展的自然演化结果。

2、英国证券市场的层次结构

英国的证券市场层次结构主要由主板市场、二板市场及三板市场构成。

（1）主板市场

伦敦证券交易所是世界上历史最悠久的证券交易所。

它的前身为世纪末伦敦交易街的露天市场，是当时买卖政府债券的“皇家交易所”。

随着英国国内和世界经济形势的变化，其浓重的保守色彩，严重阻碍了英国证券市场的发展，影响了市场竞争力。

在这样的情况下，伦敦证券交易所进行了一系列的改革，这些改革巩固了其在国际证券市场中的地位。

目前伦敦交易所有大约2000家英国公司及500多家海外公司挂牌交易。

（2）二板市场

英国的全国性二板市场实际上就是指替代投资市场。

与美国不同的是英国的二板场是由伦敦交易所主办，其运行相对独立。

替代投资市场，是伦敦证券交易所为英国及海外初创的、高成长型公司所提供的一个全国性市场，直接受伦敦证券交易所的监督与管理，并由交易所组成的专人负责经营。

替代投资市场的上市公司既有高新技术企业又有传统企业，其上市条件非常简单，不要求公司达到一定上市规模，不要求公司论证其经营业绩，也不要求公司向社会公众发行了一定量的股票。

（3）三板市场

英国的全国性三板市场是指未上市的证券市场。

主要为中小型高成长企业提供股权融资服务的市场。

那些未挂牌的证券市场可以在英国全国性三板市场进行交易。

三、我国多层次证券市场存在的问题

虽然说我过证券市场在不断地改革中变得日趋成熟，但是鉴于我国经济发展的实际，在借鉴国际经验的基础上，我国多层次的证券市场体系仍然存在一定的问题。

自产生到现在的近二十年的过程中，市场一直处于一种不规范发展的状态中，无论是在市场层次、功能定位，还是在法律制度建设方面都存在不同程度的缺陷。

1、资本市场主体缺位。

在市场经济条件下，企业是资本市场的重要主体。

而目前我国企业主体地位非常脆弱。

政企不分、产权不清、权责不明、约束无力、活力不足仍然是我国企业的主要特征，企业主体地位残缺。

另外，我国资本市场主体残缺还表现在投资主体主要是个人，其投资的质和量均较低，以投资基金为代表的机构投资者比重明显不足。

相比之下美国等发达国家，机构投资者成为资本市场的重要主体，其机构投资者主要有年金基金、商业银行信托部、保险公司、共同基金等。

由于机构投资者是专业性金融中介机构，其投资活动具有投资量大、交易费用低、交易风险小的特点，很受大众投资者的欢迎。

2、上市公司质量不高,行为不规范

在股份制改造过程中,由于各地方标准掌握不一致,因而造成上市公司参差不齐,鱼目混珠。

虽然有的股份公司已经是上市公司,但是其经营机制并没有真正转换到市场经济对上市公司的客观要求上来,名实不符。

同时一些上市公司的行为也在存在不规范现象。

按照国际惯例,股份公司一般规定在1～3个月内举行一次股东大会（法定大会）,向股东公布公司发展概况,财务报告,听取股东的意见和要求,遇到重大情况,股东还可以提议召开临时股东大会。

我国许多股份公司错误地将发行股票、上市交易作为廉价筹集资金的一种手段,上市后根本不承担股份公司应承担的义务和职责,不听取股东的意见,不关心股东的利益,把股东应享有的权利置之脑后。

有的公司甚至利用虚假的公告欺骗投资者,有的公司任意改变资金用途等等。

3、证券市场调控机制不健全,调控功能微弱

从发达国家的经验来看,证券市场的宏观调控是整个国家宏观经济调控体系的重要组成部分。

公开市场业务已经成为当代西方国家金融、经济宏观调控的三大“法宝”之一,而且是最常用,使用最普遍、副作用最少的调控手段。

而从我国目前的实际情况来看,这方面的差距相当大。

虽然我国金融体制改革迈出了重大的步伐,二阶式金融体制已经形成,但是公开市场业务在实际操作过程中步履维艰,几乎形同虚设。

究其原因,主要是由于我国证券市场刚刚起步,虽然发展势头迅猛,但是终究处于初级阶段,证券市场的建设还相当粗糙。

一方面证券市场的形成比较分散,组合的方式多种多样,各地证券市场之间缺乏横向联系和交流,彼此处于相对分割的独立状态,这使市场调节难免带有自主性和倾向性;另一方面市场进出机制、经营机制、约束机制、价格机制、政策调节机制不健全,加之通讯手段落后,信息传递迟缓,调控主体自然很难对市场发展偏误以及动作及时有效的矫正。

4、市场分割，整体性差。

首先，一级市场的发行仍然按地区分配额度，限制企业进入资本市场，债券地区性发行市场也是按省分派额度（企业债券发行）和按银行分支机构分派额度（政府债券发行）。

至于二级市场分割则更为明显，把股票市场划分为A股、B股和H股，构成中国股票市场发展中的一个非常显著的特征；即使在A股中，国家股流通与转让只限于极少部分，而且A股不允许在沪、深两个交易所交叉挂牌，限制了全国性市场的发展。

在股票市场中呈现出A股与B股、H股分割；个人股、内部社会个人股与内部职工股分割，个人股市场与法人股市场分割。

如此繁杂的分割，不但不利于经济体制改革，也不利于我国资本市场与国际惯例接轨。

四、完善我国多层次证券市场的对策

我国多层次证券市场的完善必须充分尊重我国的基本国情,必须正确认识我国证券市场的现状,必须有一个正确的指导思想和发展战略。

同时对比我国证券市场和国外证券市场的实际情况，进行比较分析，借鉴国外相对成熟的证券市场的经验，结合我国证券市场的现实情况，建设有中国特色的多层次的证券市场。

1、巩固主板市场，完善证券交易所

从总量与规模上看，沪深交易所市场依然是未来我国多层次市场体系的主要组成部分，是我国大中型企业上市融资的主要市场，但这个市场需要有相当一段时间的调整，同时也需要在指导思想上进行反思，为市场发展的长远规划舍去局部和眼前利益。

为巩固主板市场，完善证券交易所，我们必须做好以下的工作。

第一、继续实施证券发行核准制，提高上市公司的质量，使业绩优良、信誉好的公司能进入这个市场，发挥好资源配置的作用。

第二、证监会和证交所要加强对上市公司的监管，完善监管法规，建立市场风险控制机制，加大对违法者的查处力度保持市场的流动性、维持市场价格的稳定，限制做庄行为给投资者带来的风险。

三，完善退市制度，严格执行退市程序，把不符合上市要求的公司尽快清理出局，建立大户报告制度，增加信息披露的透明度。

2、提高证券监管机构的权威,加大证券市场的监管力度

严格的证券监管体系是保证证券市场健康稳步发展的前提,目前普遍存在的上市公司质量不高,行为不规范的现象,与我国证券市场监管工作不力不无关系。

从其他国家证券市场发展经验来看,越是发展证券市场越是要加强证券的监督和管理。

因此,很有必要大力宣传和提高证券监管机构的权威和地位,加强上市公司监管的