十大开发商资金流动性现况调研报告.docx

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十大开发商资金流动性现况调研报告

十大开发商资金流动性现况调研报告

经纬行研究中心   时间:

2010-09-1416:

57:

07   

本文选取了万科、保利、金地、招商、雅居乐、碧桂园、世茂、中海、绿城、龙湖十家开发商作为分析对象。

综合来看，尽管发展商资金压力已现，但多数仍处于安全经营状态，还未达到资金断裂的危险边缘。

今年上半年房地产行业遭遇了史上最严厉的政策调控，成交量萎缩明显，而房价又仍处高位。

至8月全国市场出现了回暖迹象，后市房价会否重回升势成为了社会关注的焦点。

据经纬行研究中心的调查表明，房价走势与货币供应量增速、开发商资金来源增长率正相关，了解发展商资金状况成为后市预判的重要影响因素。

　　一、资金流动性概况：

流动性趋紧，但处于常态运行区间

　　中国人民银行数据表明，至7月末，广义货币（M2）余额67.41万亿元,同比增长17.6%，增幅比上月和去年同期分别低0.9和10.8个百分点；狭义货币（M1）余额24.07万亿元,同比增长22.9%，增幅比上月和去年同期分别低1.7和3.5个百分点。

从月度走势来看，货币供应量M1、M2的增速呈逐月下滑态势，流动性不断趋紧，但7月末M1的同比增速仍超过20%，还处于常态运行区间，没有到达流动性紧张的状态。

　　从房地产开发企业资金来源看，1-7月，房地产开发企业本年资金来源38876亿元，同比增长39.4%，比1-6月增幅下降6.5个百分点。

7月开发企业资金来源5157亿元，环比下降19.8%，资金流动性也呈趋紧状态，但总体来说仍处常态范围。

　　二、品牌发展商资金流动性现况：

资金压力已现，但仍处于安全经营状态

　　根据上市房企已公布的半年报情况，本文选取了万科、保利、金地、招商、雅居乐、碧桂园、世茂、中海、绿城、龙湖十家开发商作为分析对象。

综合来看，尽管发展商资金压力已现，但多数仍处于安全经营状态，还未达到资金断裂的危险边缘。

　　1．上半年销售利润喜人，但增长步伐减缓

　　在10年上半年地产市场不景气的情况下，十大品牌上市房企销售业绩不俗，销售净利润共计达195.8亿元，净利润超过10亿元的房企达到八家，这八家房企虽然净利润金额较大，但除金地利润大幅增长外，其它都不同程度的出现净利润增长步伐减缓，有的甚至还出现滑坡的现象。

另外两家中，世茂虽然净利润金额较低，但是增长势头却十分迅猛。

丰厚的销售利润给发展商带来了等待市场全面回暖的坚定信心和必要的物质支撑，在这场楼市博弈中有了更多的筹码。

　　说明：

中海半年报数据单位是港币，为保持统计口径的一致性，采用2010年6月30日中国人民银行公布的港币兑人民币汇率中间价将数据转换为人民币单位。

　　2．上半年拿地规模庞大，资金压力已现

　　发展商为了避免重蹈09年楼市骤然回暖时储备不足的覆辙，2010年普遍拓展力度较大，加上国家对闲置土地清理力度不断加码，拿地所需资金大幅超出前几年水平，伴随着10年上半年楼市销量平平，开发商资金压力开始显现，拓展迅猛的几家房企甚至出现负值的现金净流量。

而且经过国家宏观调控，极大的挤压了地产泡沫，使发展商的相关利润比例有所下降，加剧了发展商的资金压力。

　　上半年有五家房企现金净流量为负值。

虽然万科上半年有367.7亿元的销售资金回笼，但用于支付上半年拓展土地需要支付的205.39亿元地价后，还要应付上半年新增项目38个的项目支出。

截至6月30日，现金净流量已呈现负值，其资金压力可见一斑。

保利上半年新增土地项目非常多，几乎在上半年已差不多完成今年的拿地计划，除了支付这部分的土地款项外，今年以前的土地款项也于今年上半年付情，集中的现金支付使得保利上半年净流量出现负值，这对于保利下半年清除库存也提出了较为迫切的要求，去库存化存在一定压力。

金地、雅居乐和绿城的现金净流量亦为负值，面临一定的资金压力。

　　另外有四家房企现金净流量持续保持正值，其中招商地产上半年签约销售金额达到42.3亿元，开工9个项目，建筑面积67万平方米，拿地49万平方米，属于保守型应对策略。

碧桂园上半年合同销售金额达132亿元，现金净流量增加最多，达17.99亿元；世茂上半年属于积极拓展型，在建项目9个，计划在年内的在建项目达14个，尽管其现金净流量是正值，但其经营性现金流量亦呈负值，高达-16.64亿元。

龙湖上半年的销售资金首次破百亿，但仅完成全年销售目标的40%，下半年推盘量将高于上半年，竣工面积是上半年的三倍，预计有13个新项目陆续面世，而龙湖上半年共拿地293万平方米，自4月新政出台以来没有再拿地。

　　缺少数据的中海上半年销售额为280.7亿元（港币），净利润是十家房企中最高的，而上半年仅新增9幅土地，本年度拿地任务主要集中在下半年，中海公司表示，下半年利用上半年的销售回笼资金就可实现600万平方米的拿地任务，而不会通过借贷去买地。

结合这个因素来看，中海下半年的经营状态会是较稳健的。

　　3．上半年资产负债比率小幅增长，但多处于安全经营状态

2010年上半年，本次分析所选十家品牌上市房企资产负债比率除金地略有下降以外，其它九家较往年均有小幅增长，但基本都处于相对"安全"状态，特别是万科、招商等龙头房企，即使是在迅速扩张的发展状态下，也可以凭借良好的销量及时回笼资金，对资产负债率的控制很好，近几年都保持在70%的合理范围之内。

　　保利、绿城、龙湖三家的负债比率超过70%，呈现出一定的企业经营风险。

由于保利地产是央企背景，有强大的集团资金做后盾，融资能力强大，因此较高的资产负债率也是风险的可控范围内，其正在开拓"房地产基金"等创新投融资渠道，随着这些融资方式的成熟，预计未来资金负债率将进一步走高。

　　4．多数房企财务保持稳健，但短期偿债能力同比下降

　　根据流动比率初步判断，保利、金地、招商、中海和龙湖这五家房企的流动比例均超过2，偿债能力较好。

世茂的流动比例略低于2，是其三年来首次降到2以下。

万科的流动比率为1.78，与往年相比，也有一定程度的下滑，短期偿债能力有所减弱，但其流动性比率与速动比率的差值即存货与流动负债的占比也在下滑，说明流动比率减弱的原因并非库存增多造成，相反，上半年去库存化明显。

从这个角度来看，万科流动比率下降的原因更多来自于新增项目的资金投入及土地购置的投入，而随着下半年部分项目的竣工及投入市场、灵活销售计划的继续实施，预计万科的短期偿债能力将有望回升。

但总体而言，十家品牌发展商中有七家财务保持稳健。

　　另外三家的流动比率在1.5上下波动。

其中，绿城流动比率处于1.44低位的同时，资产负债比率却飙升至07年以来的新高，达到88%，原因之一是绿城发展中物业增长迅猛，截至2010年6月30日，绿城共有65个在建项目，总在建面积达994万平方米，发展中物业占比过高，对企业资金、资金流动性、资本运作能力都提出了更高的要求，在这种情况下，市场的反应对于绿城的持续平稳发展影响相对较大。

　　三、典型企业资金状态：

四类发展模式，多数企业稳健发展

　　经过上述数据分析可以发现，本次十家品牌上市房企经营状况和资金压力各有不同，多数企业表现仍较稳健。

　　1．财务稳健、快速扩张型

　　万科和保利都属于融资有方、财务稳健的龙头房企，但快速扩张同样给企业带来一定的资金压力；世茂负债压力小，但上半年有效库存少，销售回笼资金不多，公司重组后加快了拓展步伐，对资金有一定的需求。

　　代表企业一：

万科

　　经营情况：

销售额逆市上涨，但经营风险有所增加

　　2010年上半年，万科实现销售面积320万平米，同比下降8.20%，销售金额367.7亿元，同比增长19.5%。

近三年万科销售业绩呈周期性波动，但今年在行业调整和供货不足的情况下，其采取了积极应对的策略，从而销售金额同比有所上涨，销售情况明显好于行业整体水平。

　　上半年万科持有资产总额1205.96亿元，比09年年末的1376.09亿元增长了229.04亿元，资产状况良好。

但资产负债率为76.77%，比09年年末上涨了2.83%，略高于近期行业内的均值57.49%，而与万科往年资产负债比率相比亦处高位，公司的经营风险有所增加。

　　拿地情况：

加大土地储备，二三城市成扩张重点

　　在拿地方面，万科继续发挥战略纵深优势，控制拿地风险，获取价格合理的项目资源。

上半年累计新增项目38个，权益规划建筑面积合计893万平方米，同比09年上半年上涨了168.17%，接近07年全年新增的权益建筑面积，可见万科快速扩张意图明显。

而所获土地的平均楼面地价在2300元左右，保持在较低水平。

其中，一线城市中仅在上海、北京及广州获得4个项目合计建面66.7万平米，占总获取项目建面的5.66%，房价、地价上涨较少的二三线城市成为扩张重点。

尽管上半年拓展土地需支付近205.39亿元的地价，但依然低于上半年的销售回笼资金（367.7亿元），进一步体现了万科量入为出的财政思想。

　　偿债能力：

投入增多致短期偿债能力减弱下半年有望增强

　　2010年上半年，万科的流动性比率为1.78，同比下降了0.12，较09年年末则下降了0.14，而速动比率为0.48，同比下降了0.08，较09年年末下降了0.11。

流动性比率和速动比率均呈现不同程度的下滑，说明万科的短期偿债能力有所减弱。

但流动性比率与速动比率的差值即存货与流动负债的占比却下滑，说明流动性比率减弱的原因并非库存增多造成，相反，上半年去库存化明显。

从这个角度来看，流动性比率下降的原因更多来自于新增项目的资金投入及土地购置的投入，而随着下半年新增项目的竣工及投入市场、灵活销售计划的继续实施，预计万科的短期偿债能力将有望回升。

　　现金流状况：

扩张政策致现金流趋紧缓解有待快速回款

　　2010年上半年万科实现净利润28.12亿元，同比增长11.41%，净利润增长率虽呈正数，但涨幅有所回落。

现金净流量出现负值，为-40.03亿元，表现为净流出，净利润现金含量为-142.34%，主要是由于从去年下半年开始，万科加大了新开工项目的投入，同时也加大了在二三城市的土地储备，新开工项目投资的持续支出以及地价的支付使得2009年年末现金净值出现较大幅度的下滑，今年上半年净现金流量亦现负值，资金流趋紧。

　　代表企业二：

保利

　　经营情况：

销售业绩稳步上涨经营风险在可控范围内

　　2010年，保利实现销售面积267.09万平米，同比上涨5.81%，销售金额为217.55亿元，同比上涨3.33%，实现销售面积和销售金额的双增长。

在今年宏观调控房地产市场严重萎缩的情况下公司销售状况仍超越去年实属不易，显示了良好的弱市销售能力。

下半年8、9月开始将集中推盘,预计下半年的销售情况不会弱于上半年。

　　上半年保利持有资产总额1205.96亿元，比09年年末的8983.31亿元增长了307.65亿元，资产总额稳步增加。

而资产负债率已上升至76.77%,比09年年末上涨了6.78%，与近期行业内的均值57.49%相比高出了近19个百分点，处于行业内的偏高水平。

但由于保利地产是央企背景，有强大的集团资金做后盾，融资能力强大，因此较高的资产负债率也是风险的可控范围内。

此外，保利正在开拓"房地产基金"等创新投融资渠道，随着这些融资方式的成熟，预计未来资金负债率将进一步走高。

　　拿地情况：

积极进入二三线城市降低宏观调控影响

　　上半年，保利积极稳健地扩大经营规模，新拓展15个房地产项目，权益容积率面积达506万㎡，与去年上年相比上涨了164%。

15个新增项目除北京保利大望京项目和上海保利浦江镇项目外，其他均分布在武汉、沈阳、成都和南昌等二三线城市。

　　近年来，国家对房地产的政策频繁出台，对于投资性购房的抑制、大力支持保障性住房建设、大力扶持中小城市的城镇化进程等相关调控，已对房地产市场产生了非常大的影响，尤其是一线城市。

因此保利也积极寻找新的发展机遇，加大政策影响较小的二三线城市的土地储备，并加大投资以提高市场占有率和产品覆盖率，降低宏观调控的影响。

　　偿债能力：

财务状况稳健，短期偿债能力较强

　　2010年上半年，保利的流动性比率为2.45，同比上涨了0.32，较09年年末也上涨了0.14，且高于一般认为的合适值2，可见目前保利的财务状况非常稳健，保持在一个较良好的水平，短期偿债能力较强。

但流动性比率与速动比率的差值即存货与流动负债的占比却较上年年末有所上涨，说明目前保利的存货量较大，去库存化压力增加。

　　现金流状况：

集中支付土地款项现金流趋紧但下半年可缓解

2010年上半年，保利实现净利润16.27亿元，同比增长16.56%，但较其他年份涨幅有所回落。

现金净流量出现负值，为-26.77亿元，净利润现金含量为-164.53%，但近期同行业均价-174.51%稍高，主要是由于今年上半年保利新增土地项目非常多，几乎在上半年已差不多完成今年的拿地计划，除了支付这部分的土地款项外，今年以前的土地款项也于今年上半年付情，集中的现金支付使得保利上半年净流量出现负数。

由于今年拿地计划几已完成，下半年土地价款的支付压力将很大程度上减少，再加上继续奉行价格调整策略所带来的大量销售回款，预计下半年现金净流量将回归正规。

　　从目前来看，保利的资金状况良好，虽资产负债率高于行业水平，且现金净流量出现负值，但均是在可控范围内，但去库存化存在一定压力，预计下半年保利将继续实施灵活的价格调整策略，预计公司的财务状况将更为稳定。

　　2．资金充裕、快速扩张型

　　中海上半年回笼较多资金，负债率处于正常水平，资金流动性好，在上半年已拿地9块的情况下，下半年预计用现有资金拿地600万平方米，下半年没有过多的回笼销售资金压力，有实力从容应对市场博弈。

　　从上面状况表可见，中海资产逐年上升，而资产负债比率差别不大，09年比08年只上升了1个百分点，额度基本保持在百分之六十左右，可见公司资产在增长的同时，也具有相当的稳定性。

而从流动比率来看，除09年为1.86外，其它年份都保持在2.0以上，也从一个侧面说明公司资金流动性好，偿还短期债务能力较强，公司经营风险较低。

　　由上表可见，中海净利润在07年取得百分之八十二的突破性增长后，从08年开始逐年上升，2010年上半年比09年同期增长百分之六十五，2010年上半年超50亿港元。

净资产也由07年的257.9亿港元增长到09年的418，1亿港元，而到2010年上半年净资产就达到506亿，可见公司整体发展曾上升趋势，而从07-10年海外公司的净资产收益率保持在15%之上这一数据近一步论证了海外公司的发展状况。

　　由上表可见，中海进入09年以后净利润现金含量增高，达到百分之二百以上，销售回款能力增强，中海计划下半年利用现有资金实现600万平方米的拿地任务。

　　从中国海外有限公司目前销售情况来看，截至6月30日，中国海外公司上半年房地产业务销售总额为281亿港元，创造新纪录。

其中内地房地产销售总额为280.7亿港元，同比增长9.5%。

销售面积为222.3万平方米，减少21.1%。

内地房地产毛利率从去年同期的37.3%上升至41%;上半年经营利润增加了48.4%至79.8亿港元，内地房地产经营利润为64.4亿港元，占比80.7%。

　　根据中海提供的数据，该集团上半年在内地新增9幅土地，可供发展的楼面面积为280万平方米；收购中国海外宏洋集团公司后增加了230万平方米的土地储备，同时公司又在港澳地区新增了2幅土地。

到6月底，集团土地储备总楼面面积达到3450万平方米（实际权益为3050万平方米）。

　　3．中规中矩、稳健发展型

　　招商、金地、碧桂园、龙湖、雅居乐，都属于上半年销售运作基本正常的房企，且在市场不稳定的情况下采取较为保守的经营策略，不急于大幅扩张，量入为出，因此资金压力也不明显，下半年也缺乏低价入市的原动力。

　　代表企业：

雅居乐

　　雅居乐集团目前共有66个处于不同建筑阶段的项目（包括5个已发展并售罄项目），广泛分布于广州、中山、佛山等22个城市及地区。

截至2010年4月15日，雅居乐集团土地储备总建筑面积共计约3,215万平方米（包括已取得土地使用权和拥有合约权益的土地）。

　　盈利能力：

上半年净利润同比增近4倍

　　09年企业的净利润增长率为-63.32%，显示其当年的净利润是下降的，主要是由于08年额净利润中出售海南清水湾项目30%权益所产生之利润占了较大比重，导致08年净利润大增，出现158.55%的增长率。

10年上半年宏观调控出台前，房地产市场一片热火朝天，雅居乐上半年净利润增长率达到史无前例的379.69%，同比09年上半年增长接近4倍。

2010年上半年的净资产收益率与去年同期相比是其4倍有余，亦超过2009年全年水平，略次于07年，说明上半年雅居乐地产股东的投资回报率较高，收益较高。

而雅居乐地产也是华南地产五虎中仅有两家给股东配发中期股息的其中之一，可见其上半年确是收获颇丰。

　　偿债能力：

短期较强，但后续压力较大

　　雅居乐地产资产负债率近几年都保持在60-70%之间，2010年上半年负债比率近年最高，突破了70%，但由于房地产业一般项目的结算和收入的确认会在年底进行，所以下半年的财务状况会有所好转。

　　雅居乐地产流动比率07到09年基本维持在2左右，短期偿还债务的能力较强，但2010年上半年其流动比率降到历史最低的1.53。

今年4月，公司刚刚收到了一笔本金总额达6.5亿美元的优先票据，年息为8.875%，用以赎回将于2013年到期的另一笔优先票据，该票据总额4亿美元，年息9%，此举对公司短期偿债压力起了一定的缓解作用。

　　资金状况：

短期资金压力较小，长期有隐忧

　　截至8月19日，雅居乐已完成合同销售136亿元，完成全年计划53%。

合同销售面积136万平米，销售均价约为1万元/㎡，同比上升49%，均价呈稳定上升趋势。

雅居乐项目的销售均价较周边其他开发商项目仍有优势，还有更多的销售面积可以预期。

据10年中报,截至2010年6月30日,雅居乐土地储备总建筑面积3115万平米，楼面成本1326元/㎡，足够未来8-10年发展需求。

　　根据其上半年盈利情况以及其资产负债率，下半年雅居乐集团的资金压力并不明显，资金相对较为充沛，对其运作下半年的广州亚运城项目是一个利好。

　　雅居乐集团迄今仍有未付的土地款13.27亿元，其预计明年可全部付清，这也是一笔不小的支出。

但利好在于，雅居乐的主要盈利来源在二、三线城市，在一线城市遭遇调控坚冰的时候，谁最早跳出来，在二、三线城市布局，谁就可以赢得战略上的领先。

而雅居乐做到了。

其发家于中山，在中山有较多脍炙人口的项目，事实上，雅居乐今年上半年的主要收入也来自二线城市，期内，雅居乐有29个在售项目，只有2个是全新项目，分别是重庆雅居乐国际花园和花都雅居乐花园，两者销售额约105亿元，其次，南京雅居乐花园也取得了12亿元的销售额。

　　房地产行业资金来源主要有三方面，其中预售款占30%，债款20%-30%，对外筹资大约20%-30%。

三个资金来源具有非常强的周期性。

房地产调控导致房屋销售下降，预售款收入下降，银行也不敢贸然放贷，多方面资金来源同时遭遇考验。

虽然目前雅居乐集团表现尚好，但不排除国家在下半年进行二次调控，对其长期资金运作会产生一定的影响。

　　4．负债过高、风险扩张型

　　绿城上半年销售资金回笼情况不甚理想，负债率接近90%，资金压力较为明显，在这种情况下，公司还是用大规模扩张的方式发展企业，在售、在建、拟建项目共计234个，资金需求量大，继续提高负债率会使企业陷入不安全的经营状态，快速回笼销售资金是直接有效的缓解资金压力的途径，下半年绿城预计有70个项目（或项目分期）推盘，一旦销售情况不甚理想，绿城低价入市求销量的可能性较大。

　　绿城发展：

高负债高增长

　　绿城集团的发展策略一直是高负债高增长，因此绿城集团的负债总额一直在高速增加，2010年上半年总负债更是创了新高，达8678470.8万元之巨，接近2008年和2009年的负债总额。

　　与负债总额高速增加相对应的，是绿城集团的负债率一直很高。

从2007年到2010年上半年，资产负债率都在70%以上，远高于行业平均值。

即使在市场比较火爆的2007年和2009年，其负债率也分别为71%和84%。

在2010年上半年，绿城集团的负债率更是达到了88%，创近年新高。

　　值得注意的是，绿城集团上半年资产总额创历史新高，其中一个重要的原因是发展中物业增长迅猛。

2010年上半年绿城集团发展中物业资产为4412941.8万元，比2009年全年还高出1414879万元。

截止2010年6月30日，绿城共有68个在售项目，65个在建项目，土地储备项目101个。

发展中物业占比过高，对于企业资金的需求会更大，对于资金流动性的要求也会相应提高，对绿城集团资本运作能力的要求也会更加高。

流动比率过低绿城短期偿还能力较差

　　流动比率反映的是企业短期偿债能力，一般认为生产企业合理的最低流动比率是2。

而绿城集团流动比率除了2007年为2.17以外，2008年到2010年上半年流动比率都低于2，2009年和2010年上半年流动比率更是低于1.5。

因此，绿城集团的短期偿债能力较差，一旦市场不好，将承受较大的资金压力。

　　2010年房地产市场宏观政策调控的不确定因素较多，而且绿城集团的产品以中高端为主，受政策的影响较大。

此外，绿城上半年发展中物业增长迅猛，对资金的需求进一步增大。

再加上上半年绿城集团创新高的负债总额，一旦市场行情出现波动，绿城集团的压力将会非常大。

　　四、最后的小结：

多数房企仍处安全运行态势，回暖市场夯实资金实力

　　经历了上半年成交量大幅萎缩的地产低迷季节，大部分发展商均未按期完成销售目标。

即便如此，从资金状况来看，企业虽存一定的资金压力，但多数房企仍处安全运行态势，都具有平稳过冬的实力。

而目前市场的回暖行情则更为发展商带来收获的信心，预计金九银十成交量继续回升，这将为发展商回笼更多销售资金，夯实资金实力。

那么，除个别资金有较大压力的发展商或郊区大盘项目会采取优先走量的策略外，多数房企应会保持价格的平稳，甚至略有涨价，并藉此进一步巩固市场信心。