如何分析钢铁行业一点想法精.docx

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如何分析钢铁行业一点想法精

如何研究分析钢铁行业的一点想法

研究员：

黄抒雁

日期：

2009-8-17

一、钢铁板块二级市场走势的感受

1、钢铁板块总体走势和大盘走势息息相关，在一定的环境下还会获得超额收益，和大家印象中的钢铁行业是成熟行业，钢铁股走势会落后大盘观念不相符。

从上图可以看出，在07年末市场总体估值较高的情况下，钢铁股还是因为估值最低而有一波远超过大盘的行情；09年上半年，在流动性充裕的大环境下，大部分钢铁股也因板块PB估值最低、业绩弹性大，配合钢材价格的大幅反弹而走出了超过大盘的行情。

在从全球范围来看钢铁是夕阳产业，但就国内来看08年前经济的快速增长，需求量大增，使得钢铁产业也获得了快速发展的机会，粗钢产量大幅增长。

08年下半年全球金融危机，国内经济也受到了影响，目前正处于启稳回升态势，2010年后，宏观经济的整体运行态势、我国城镇化建设的推进速度对钢铁行业将产生重大影响，大的环境有所变化，我们需要密切关注。

2、不考虑大盘系统风险因素，钢铁股走势和钢材价格走势息息相关

常常是在钢材价格上涨较快，原料成本还未大幅上涨，毛利率最高时，股价上升最快，而不一定是在吨钢利润最高时；而当钢材价格最高时，往往股价已经回调一段时间了，股价领先于钢材价格。

3、钢铁行业是典型的周期性行业，从股价和估值的关系看，常常是在景气相对高点、实际和预期PE持续较低一段时间后，股价已见顶了；而股价见底，经常是在行业景气比较差，公司亏损，或者PE很高时，投资者预期了行业景气或者看到行业、公司亏损，卖出了股票，而此时又恰恰是买入股票时；

PB是衡量钢铁股投资价值的一个重要指标，PB较低时，也基本是行业最不景气的时候，而那也是投资行业和公司股票的时机。

二、钢铁行业的分析逻辑

基本面

从基本面分析的角度来看，股价和上市公司利润的变化率（季度环比、同比利润增长）关系最为密切。

钢铁行业上市公司利润情况取决于吨钢利润，而吨钢利润＝吨钢价格－吨钢成本，因此合适把握、正确判断钢材价格走势、成本变化情况对判断吨钢利润趋势至关重要。

1、钢材价格―――影响钢材价格变化的因素

Ø实体需求

钢材是大宗商品，价格走势情况和宏观经济特别是固定资产投资增速情况息息相关，特别是当固定资产投资增速出现趋势性变化时，相关度更大。

密切观察下游各主要行业汽车、家电、通用设备、专用设备等用钢材大户增长情况，这些行业和产业的发展情况直接决定了钢材的需求情况

Ø国外需求变化（观察点：

出口情况，判断发达国家市场和新兴市场整体经济运行情况）

08年10月后国内钢材价格暴跌，其中一个原因就是国际金融危机导致国外需求大幅降低，外需大幅减弱。

Ø国际钢材价格大幅波动也会对国内市场构成影响

目前全球经济一体化，国际钢材价格变化对国内钢材价格走势影响也很大，因此需密切国内钢材价格波动情况。

Ø流动性

和有色金属一样，作为大宗商品的钢材也和市场货币供应量关系密切，但钢材价格常常落后货币供应量的变化，因此可以把M1增速作为先行参考指标判断钢材价格变化。

房地产投资增长对建筑用钢材价格影响较大，因此建筑用钢材价格走势可以结合新开工房地产面积增速来判断，5－7月的建筑用钢上市公司股价上涨较大就是此逻辑作用下的结果，前期新开工房地产投资增速低，市场预期后期增速会提高。

信贷政策宽松情况除了直接影响终端需求外，直接影响中间商资金链，通过影响中间商影响钢材价格。

Ø库存情况

一般情况下，库存情况基本和钢材价格变化成反向关系，库存领先于钢价，所以要密切关注各主要市场钢材库存变化情况

目前，热轧薄板和中厚板库存较高，后期下游需求如果不能持续增加，下半年价格上涨并创出本伦新高难度较大。

上两图为上海地区主要品种库存与钢材价格变化对比图。

Ø不同阶段的成本推动

成本变化也是影响钢材价格的一个重要因素，02年－08年从趋势看钢材价格是一直上涨的，和这期间铁矿石、焦炭、人力成本的持续上涨关系密切。

2、影响钢材成本变化的因素

Ø铁矿石价格变化（包括海运费变化情况）

国内铁矿石品味不高，大部分含铁30－40％之间，而巴西、澳大利亚铁矿石品味一般在60％以上，国内钢产量的一半的铁矿石原料需要从巴西、印度、澳大利亚进口。

目前国内铁矿石进口分长协矿和现货矿两种，长协矿和现货矿比例各50％左右，长协矿为每年4月1日起为新财年计算，长协矿要每年谈判一次。

2009F

2008

2007

2006年

2005年

2004年

2003年

CVRD

-28.20%

65.00%

9.50%

19%

71.50%

18.60%

8.90%

BHP（必和必拓）

-32.95%

79.88%

9.50%

19%

71.50%

18.60%

8.90%

因此每年谈判形成的FOB（离岸价格）价格对国内钢材成本至关重要，目前新日铁与力拓谈判价格为比2008年财年下降33%,核心品种，09年FOB价格为61.1美元/吨，比08年下降30美元左右，合1吨钢材成本下降了342元/吨。

2008财年

2009财年

YOY%降幅

皮尔巴拉粉矿（63％）

144.66美分/干公吨度（91.13美元/吨

97美分/干公吨度（61.11美元/吨

－33%

扬迪粉矿（58％）

144.66美分/干公吨度（83.9美元/吨

97美分/干公吨度（56.26美元/吨）

-33%

皮尔巴拉块矿（63％）

201.69美分/干公吨度（127.06美元/吨）

112美分/干公吨度（70.56美元/吨）

-44.47%

目前国内钢铁企业和力拓、必和必拓谈判仍未成功，但我们预期澳大利亚主要品种FOB价格（长协价）在60美元/吨左右。

Ø海运费变化情况运费在矿石到岸成本中占很大比例，目前澳大利亚到宁波北伦港，运价占了矿石成本的20％以上，需要密切关注运价变化情况。

可以看出，西澳到宁波北伦港的运价目前在15美元/吨左右，矿石运费在成本中占很大比例，长协矿FOB价格在60美元/吨，加上运费15美元/吨，到岸价格预计在75美元/吨左右。

Ø焦煤、焦炭价格变化情况

单位：

吨

矿石

炼焦煤

动力煤

洗精煤

1吨钢材需要

1.6

0.64

0.18

0.18

炼焦煤价格直接带来钢材成本的大幅波动。

以目前焦煤价格1000元左右计算，钢材中焦煤成本大概在640元/吨左右，考虑动力煤、洗精煤合计成本大概在900元/吨以上。

Ø固定资产折旧情况

钢铁行业是高资产行业，行业经营杠杆高，需要针对不同公司细化资产折旧情况，例如新兴铸管公司，钢材毛利率一般时都比行业平均值高，主要原因是公司炼钢、炼铁折旧已计提大部分。

3、行业财务情况

财务数据虽然是落后指标，但目前公布的是各行业2、5、8月行业经营情况，因此预测季度数据可以作为参考，此外可以观察行业趋势变化情况。

时间

黑色金属冶炼及延压

收入增长

利润增长

毛利率

三费率

销售利润率

2001年

13.6%

31.4%

13.3%

9.7%

3.7%

2002年

16.0%

43.6%

14.2%

9.2%

4.6%

2003年

55.3%

102.9%

15.1%

8.1%

5.9%

2004年

59.3%

74.9%

13.0%

6.0%

6.5%

2005年

34.2%

-0.1%

9.8%

4.9%

4.9%

2006年

20.5%

29.9%

10.3%

4.9%

5.2%

2007（1-2）

44.3%

365.6%

10.6%

4.8%

5.3%

2007（3-5）

37.0%

76.1%

11.2%

4.7%

6.3%

2007（6-8）

31.8%

9.5%

10.8%

4.8%

5.2%

2007（9-11）

7.5%

-132.5%

10.0%

4.7%

5.1%

2008（1-2）

36.2%

12.1%

10.0%

4.9%

4.3%

2008（3-5）

45.2%

31.8%

9.7%

4.7%

5.8%

2008（6-8）

47.3%

39.8%

11.7%

4.3%

4.9%

2008（9-11）

7.5%

-132.5%

2.6%

4.8%

-1.5%

2009（1-2）

-12.3%

-103.0%

5.7%

5.2%

-0.1%

2009（3-5）

-21.3%

-95.2%

5.1%

4.6%

0.4%

政策面

密切关注政策面、国际经济等等重大变化对行业的影响

三、行业统计指标

1、核心指标:

吨钢价格吨钢成本吨钢利润

2、影响需求指标

宏观经济指标：

GDP固定资产投资增速房地产投资增速（新开工面积情况）

汽车、家电、机械等大行业增速情况

3、影响供给指标

产量；库存；钢铁行业产能利用率；先行指标为钢铁行业固定资产投资增速

四、行业内券商研究员研究特点和我们后期的方向

总体感觉

钢铁行业是成熟行业，各大券商都配了资深研究员，他们共同的特点是

1）行业研究经验多，行业影响力大,从业人员大部分年以上.

2）绝大部分都是原来钢铁行业的专业人士。

3）业内资源丰富、人迈广，已经和上市公司建立了深厚的关系

4）从分析报告可以看出，数据库的建立都用了很多功夫，资讯来源国内外，及时面广。

行业内新财富排名前5名的分析员比较固定，都有在钢铁行业内8年以上的从业经历，其中国信的郑东原来就是老冶金部的一个处长，还担任几家钢铁上市公司的独立董事，中信的周希增有10年在钢铁行业管理经验，国金的周涛和招商证券的张士宝都有在宝钢工作近8年的经历。

新财富排名

2008年

2007年

2006年

1

国金证券

周涛

中信证券

周希增、李洪亮

中信证券

周希增

2

中信证券

周希增、李洪亮

国信证券

郑东、李化松

中信建投

曲丽

3

安信证券

赵志成、任林娜

国金证券

周涛

国信证券

郑东

4

中金公司

罗炜

安信证券

赵志成、任林娜

5

国信证券

郑东

中金公司

罗炜

08年11月上旬政府推出经济刺激计划，上证指数由6124下跌到1664后开始止跌回升，此后是各券商推出09年年度策略报告时间，当时各家观点如下：

中信证券周希增

2008年12月08年年底年度策略报告

2009年中期策略报告

国信证券郑东

中期报告策略2009年7月3日

中金罗炜

2008年12月5日2009年年度策略报告

2009年供需形势难以根本好转。

在房地产和制造业前景黯淡的情形下，基建拉动难以改变需求放缓的趋势，预计钢铁行业将由2001-2007年的高增长转变为低增长，增速回落至上世纪90年代水平；尽管钢铁行业新增产能在过去两年已经开始放缓，但在需求放缓背景下仍将造成供应压力。

综合来看，09年钢铁行业将呈现低供给、低需求，产能利用率下降，09年钢材价格将随原材料价格波动，总体低位运行，预计均价同比下跌27%。

全年来看，随着基建拉动的实质性影响在下半年逐渐显现，钢铁需求将前低后高。

即将度过最艰难时期。

建议钢铁股标准配置：

1）短期钢价到达阶段性低点；2）钢铁行业即将度过最艰难时期；3）09年行业仍处于低谷期。

09年A股钢铁股的合理市净率区间为0.7x~1.2x，H股为.5x~0.8x。

2009年6月5日钢铁行业中期报告

钢铁行业复苏回暖的趋势明显，下游需求恢复的确定性和持续性增强，钢价将从底部逐步回升。

预计钢铁企业下半年业绩将逐步好转。

目前钢铁股的估值处于各个板块的低端，也低于历史平均的估值水平。

我们给予钢铁板块“向好”的投资评级，认为在行业上升趋势中，钢铁股具有较强吸引力。

当前A股钢铁板块的P/B约为1.7x，H股钢铁板块的P/B约为1.5x，成为市场中的估值洼地。

纵向来看，各家钢铁公司的估值水平大多仍处于各自历史平均估值水平之下。

钢铁行业景气度的回升使得估值回升值得期待。

国金证券周涛

2008年11月23日2009年年度策略报告

本轮经济对外依存度更高，由此导致钢铁需求无法快速回升，我们预期在2009年4、5月份的传统消费旺季，钢铁行业价格及利润会出现一定程度好转，但后期走势还将与宏观经济密切相关；

我们将密切关注钢铁行业复苏的契机，继续以武钢、宝钢、鞍钢三大钢为首要投资标的来抵御行业波动风险，并关注建材类公司的阶段性交易机会

点评：

以上几大券商对行业大的方向把握上基本趋同，在推荐力度和推荐时机上有所不同，中信的周希曾、国金的周涛在行业和公司分析上更深入些，在08年11月市场低迷时，中信的周希曾在09年年度策略报告中明确提出了买入建议。

国金的周涛往往推荐标的比较集中，给人感觉对个股的把握更强。

国信的郑东在行业内资历最深，因此和行业协会上市公司关系最密切，大趋势的把握较好，但感觉个股推荐上过于泛泛。

我们的方向

第一、作好研究基本功，同时加强和客户、同行、钢铁行业业内人士的沟通。

第二，加大对行业的把握力度，关键时候要敢于对行业推荐，尽量避免“谨慎推荐持有”等投资建议，如果把握不好，对行业不作推荐，“谨慎推荐持有”对客户意义不大，当然这要看对行业的把握能力。

第三、在尽量扩大公司研究覆盖面的同时，尽量做到精选个股集中推荐，而不是泛泛的推荐很多股票，个股把握准，对客户影响更大。