上实集团资本运营分析Word格式.docx
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第一阶段：
较单一的生产经营阶段（1981年-1993年）
主要作为市政府的海外窗口公司，注册资本仅200万港元，总资产2亿港元，最早的产品是味精、烟草等；
第二阶段：
资产经营和多元化阶段（1993年-2000年）
1993年组建集团公司，1996年通过上实控股在上市拉开大规模资产经营和多元化的序幕。
在1996年到1999年间，集团进行频繁的并购、资产重组，造壳买壳、分拆上市等资本运作活动，在沪港两地推出“上实联合”和“上实医药”两家上市公司，收购了路高架道路、光明乳业、商厦、汇众汽车、青春宝、海通证券等项目，使业务进一步向基础建设、生物医药、金融投资、汽车配件、消费品等领域扩，集团规模迅速扩大。
第三阶段：
知识经营和跨国化发展阶段（2000年至今）
进入新世纪以来，上实集团不仅资本运作更加频繁，而且开始了积极的产业结构调整和市场领域扩的活动。
一方面，上实先后投资信投、中芯国际、大通国际等产业领头企业，大规模进军地的信息产业和现代物流业，知识产业雏形已现；
同时，上实集团推出“家化”、“光明乳业”、“上实发展”三家地上市公司，加大对地资本市场的融资。
另一方面，上实将投资网经营网撒向全球，如在美国市场发行ADR，联合收购欧洲企业，大力拓展北美市场等，显现其跨国经营战略。
经过该阶段的发展，上实集团资产规模达到320亿港元，基本形成了基础建设、信息技术、生物医药、金融投资、现代物流等五大主导产业。
5、关键事件：
▪1996年6月，1996年，上实集团在成立上实控股并在联交所正式上市，集资达13亿港元，拉开了上实集团资本运营的序幕；
▪1996年年底收购路高架道路、光明乳业、商厦及汇众汽车，将主导产业引入多元化；
▪1997年3月出资1.18亿元，协议受让了“联合实业”29％国有股权，成为该公司控股股东；
▪1998年，实业完成与海外公司及其属下五个海外集团公司的大联合，开始了实施海外经济发展战略的里程
▪1998年11月，收购两组高增长领域项目，包括医药项目——青春宝和高科技项目——光通信、通信技术中心；
▪1999年，分拆青春宝和家化等企业，组成上实医药，在创业板上市；
▪1999年，完成收购海通证券50%股权，成为海通第一大股东
▪2000年7月上市控股出资1.2亿美元和5000万新股认购权收购市信息投资股份公司20％股份，开创其进军信息产业的新篇章；
▪2001年，上实集团通过上实控股投资中芯国际集成电路制造（“中芯国际”）近1.84亿美元，约占中芯国际17%的股权，成为其最大的股东，加快了集团投资信息科技步伐
▪2001年2月，上市控股分拆出家化至上交所A股上市，家化主要从事化妆品行业。
▪2001年5月，上实控股与外高桥保税区联合发展公司合资组建的实业外联发国际物流公司正式开业，双方各占50%权益，上实开始进入物流业
▪2002年5月，上市控股收购大通国际运输25%股权，成为进军物流业的重要阶段性成果
▪2002年8月，上市控股分拆出光明乳业至上交所A股上市，主要从事乳和乳制品的开发、生产和销售，奶牛的饲养等。
▪2002年9月，上实收购浦东不锈73.28％股权，成为新的第一大股东，并于2003年3月浦东不锈更名为“上实发展”，成为上实房地产业的旗舰。
二、资本运营模式
1、上实集团的资本运营具有很强的地方政府色彩。
上实擅长挖掘市地方政府的需求，通过塑造与市地方政府的双赢格局，获得地方政府在融资、项目和资源的获取、重组、海外拓展等多方面的大力支持，作为集团发展壮大的基石
1996年上实集团能成功推出上实控股在上市，充分体现了其资本运营的这一模式。
当时上实控股在的上市定位于市利用国际资本市场的主要通道。
从市的角度看，早期城市建设的资金主要来源之一是土地批租，而随着可批租土地的减少，市政府希望向国际资本市场筹措资金。
而上实集团作为市的海外窗口公司，能够保证其发展与市发展战略相配合，具备先天优势承担这一职能。
而上实集团亦希望通过国际资本市场融资迅速壮大自身规模。
上实控股上市的模式是：
市政府将市里的优质企业注入上实控股，包装优质资产上市。
上实把上市融得的十几亿投入市环高架的建设，为城市建设提供了宝贵的资金，解决了政府的需求；
同时政府允诺把高架道路造好后增加的市政府税金收入的一部分拨给上实，使得上实获得一项迄今为止最稳定的现金收益，获得国际资本市场的青睐，为其进一步融资和发展壮大打下良好的基础。
如果没有市地方政府的全力支持，上实控股在的上市不可能如此成功。
因为该融资项目属于市委、市政府的重大战略决策，是黄菊书记、徐匡迪市长亲自布置的任务，才能打破部门所有制的限制，使资产重组工作顺利完成，上实才能无偿获得大量的股权划拨。
另外，为了使和国际资本市场认识和了解实业，市政府明确表示，支持实业在上市，支持其今后的发展计划，支持在适当的时候将优质资产注入实业集团（包括上实控股），并保证基础设施项目的回报率不低于15％。
徐匡迪市长在访问英国期间，亲自发表演讲，介绍实业和上市公司。
市和实业集团精心组织力量，赴美国、欧洲、新加坡等地，向有关基金、财团推荐上市公司。
由于推荐工作做得好，使有的原来对中国企业兴趣不大的基金改变了看法，争相认购。
从上实集团目前形成的业务结构看，排除历史划拨原因形成的业务，上实新投资的业务绝大部分是以市城市建设和产业结构调为导向的。
例如上实对信息港的投资、上实对外高桥集装箱码头的投资、上实对现代物流业的投资、上实对崇明东滩的投资、上实对房地产业的投资、上实对金融业的投资、上实对生物医药的投资等。
其息、金融、房地产属于“十五”规划的六大支柱产业，现代物流、生物医药是要大力发展的新兴产业，投资码头是以建设国际航运中心为指导。
这些领域的投资一方面说明了上实的发展符合市的经济发展战略，另一方面这些项目也是上实获得垄断性资源，获得高增长高回报的切入点。
2、强大的融资能力是上实集团发展壮大的催化剂。
上实集团通过多市场、多方式、多手法的融资模式，仅6家上市公司的筹资总额就超过150亿
首先，上实集团具有多市场的融资优势。
依托横跨、地两地市场的巨大优势，上实集团可以同时获得境和境外资本市场的青睐，同时规避资本市场风险。
从表一可以看出，上实集团下属的六个上市公司中，上实控股和上实医药分别在联交所和创业办上市，筹资额达127亿港元；
上实联合、家化、光明乳业、上实发展在地主板上市，筹资额达25亿元。
此外，2001年5月上实控股在美国ADR的成功发行，也是上实集团在国际资本市场融资方面具备优势的重要体现。
其次，上实集团的融资方式多样，不仅借助资本市场首次上市融资，还充分利用资本市场再融资和利用银团贷款融资。
多样的融资渠道有利于上实构筑良好的资本结构和融资时间分布结构。
例如上实控股融资额高达123.4亿港元，其中13亿是首次上市的融资，87亿是后来配股和增发的融资，23.4亿港元是银团贷款融资。
最后，上实集团上市公司的上市手法多样，包括包装子公司上市，买壳上市、分拆上市，多样的上市方式使得上实可以根据资本市场的起落、融资需求、产业导向和自身的资金条件进行选择。
以下简单分析这三种上市方式，希望有所借鉴作用。
A．包装子公司上市
如前述，包装子公司上市的典型就是上实控股，其包装上市过程如下：
▪1996年1月9日，实业在建立上实控股，准备成为上市公司；
▪1995年11月28日，实业的全资附属公司与家化联合公司组成中外合资企业，占51%股份。
1996年5月17日，实业将其拥有的股份转让给上实控股。
▪1995年11月28日，实业的全资附属公司与三维组成中外合资企业，占51%股份。
▪1996年5月17日，实业将其拥有的南洋兄弟烟草100%股权转让给上实控股。
▪1996年5月17日，实业将其拥有的永发印务91.48%股权转让给上实控股。
▪经会计师、律师、评估师重新确认后，并经联交所审查，上实控股于1996年5月下旬正式上市。
▪此后的一年，上实控股净资产从7亿多港元，增长到87亿港元，盈利能力大幅增长，一跃成为排名第二、仅次于泰富的红筹股，并成为恒生指数成份股和标准普尔亚太指数股
包装子公司直接上市的优点是成本低，融资规模大，财务压力小。
但对子公司的经营业绩有较高的要求，要么该子公司自身的实力雄厚，要么母公司具有其它优质资产，对下属公司进行资产重组，注入上市公司。
另外，这种上市方式的时间较长、审批手续繁琐。
B．买壳上市
“上实联合”和“上实发展”是上实集团买壳上市的两个公司。
其中“上实联合”已经成为国资本市场通过资产重组实施上市公司“壳资源”优化的一个成功案例，而入主“浦东不锈”这是中国证券市场上迄今为止最大的整体资产置换案。
1997年入主上实联合后，上实集团进行了两次再融资，获得了9.7亿元资金。
收购浦东不锈还不到半年，虽然尚未获得再融资资格，但已经获得了5家银行授信20亿元的资格。
买壳是一个快速进入资本市场的方式。
但需要付出较高的买壳成本，并承担较大的重组风险，这需要在买壳前对买壳的成本和收益做出仔细的分析，并对壳的“干净程度”做出评估。
一般来说买壳的成本主要是收购资金、对壳新投入的资金以及重组成本，收益主要来自增加的利润、再融资资金以及二级市场联动的投资收益。
可见上实买壳中收益大于成本。
另外，上实的两次买壳不仅获得资本市场融资渠道，而且响应了市国有资产重组的号召，不论是1997年买入联合实业，还是2002年买入浦东不锈，都以市国有资产重组的大背景为依托。
C．分拆上市
“上实医药”、“家化”、“光明乳业”都属于分拆上市，通过把这三家企业从融资规模已经很大上实市控股中分拆出来，上实集团又获得超过20亿元的融资，不仅增加了融资主体，托大的融资规模，而且提高了下属公司的知名度。
上市公司名称
方式（造壳或者买壳）及时间
首次上市募集资金（或者买壳成本，用负数表示）
增发和配股募集金额合计
上实集团入主时资产总额（括号为净资产）
2002年资产总额（括号为净资产）
上实集团入主时净利润总额
2002年净利润总额
上实控股
1996年5月造壳
13亿港元
87亿港元（另通过银团贷款融资23.4亿港元）
（39.7）亿港元
145（117）亿港元
13亿港元（预计）
上实联合
1997年6月买壳
－1.18亿元人民币
9.7亿元人民币
6.7亿（2.7亿元）
24.7亿（14.4亿）
0.47亿
0.92亿
上实医药
1999年底造壳
4.04亿港元
7.46（6.09）亿港元
8.01（6.63）亿港元（2000年底数据）
0.72亿港元
2.5亿港元（预计）
家化
2001年2月造壳
7.1亿元人民币
16.7
亿（10.7亿）
15.21亿
（11.05亿）
0.44
亿元
0.75
浦东不锈
2001年11月买壳
未知
如果按净资产转让则7.7亿
5家银行授信20亿元（2003年初）
11.7亿（10.5亿）
12.1亿
（10.5亿）
0.044
亿
0.028亿
光明乳业
2002年8月造壳上市
约9亿元人民币
29.37亿（15.79亿）
2.26亿元
表1：
上市集团下属6家上市公司上市方式、融资金额和资本扩趋势比较
3、上实集团的资本运营是为产业投资服务，通过发挥资本的最大效用，达到发展产业的目的。
A、上实集团在上市融资的同时，注重资产质量的实质性提高，使得上市公司不仅成为集团的重要融资途径，而且成为集团产业发展，扩大知名度和公司机制改革的重要旗舰。
以上实联合为例：
上实集团于1997年6月协议受让了纺织发展总公司持有的A股上市公司——联合实业股份（简称“联合实业”）29%国有股权，成为其第一大股东。
当时的联合实业正面临前所未有的经营困难，公司主业单一，规模狭小，效益低下。
上实集团控股即对其进行了以产业结构整合为核心的第一轮资产重组，剥离了纺织类的不良资产，注入传统制造业、高新技术和城建基础产业的优质资产，在股本扩20%的情况下，使得公司盈利能力比上年增长84%。
在第一轮资产重组的基础上，继续剥离不良资产，注入生物医药等优质资产，推进盈利增长点的形成。
在此过程中，注重实施五大重组，即资产结构的重组、经营体制的重组、管理体制的重组、分配体制的重组和人力资源的重组。
重组后的上实联合形成了生物医药、商务网络和制造业等三大主要产业，从垃圾股变成了绩优股。
2000年，主营业务收入达9.21亿元人民币，净利润达9，700万元人民币，每股收益（加权）约0.54元人民币。
总资产达到23.7亿元，净资产为13.6亿元。
在融资方面，1998年11月，上实联合通过配股募集资金1.4亿元。
2000年5月，又成功增发5000万新股，筹集资金8.3亿元人民币。
通过实质性重组联合实业，集团不仅仅是增加了一条资本市场融资渠道，更重要的是推出了生物医药行业的旗舰企业，推动了集团生物医药行业的发展。
B、在集团投资理念和标准的指导下进行组合投资，通过发展壮大主要产业，使上市融得的资金获得最大回报
上实投资的行业虽然主要以市发展战略为导向，但在进行具体的投资项目时，上实注意形成合理的投资组合，兼顾不同产业在投资收益的时间分布、现金支持能力、政治经济风险等因素的互补性，使得整个集团的产业投资能保持稳定性和增长性。
上实的支柱产业之一，基础建设产业在近10年会有稳定的收益和现金流，因而现在集团可以在高科技、房地产开发、生物医药等产业上投入大量资金，争取在5-10年后形成新的利润增长点；
同时对现代物流产业进行投资，在以后可以形成稳定的收益和现金流，以弥补房地产、高科技产业的高风险。
上实集团的组合投资还注重运用各种股权操作模式，例如股权划拨、现金收购、合作投资等。
比如1996年底在市政府的主导下，将光明乳业、商厦及汇众汽车的部分股权划拨入自己旗下；
2000年7月出资9.3亿港元投资市信息投资股份公司；
2000年3月与和记黄埔及中远太平洋共同入股浦东新区外高桥货柜码头第一期的发展计划，进入货运及物流领域。
总之，上实集团的资本运营只是手段和工具，其最终目的是促进和支持集团主业的发展
4、上实实施“走出去”的国际化战略，充分联合大型集团并发挥自身海外公司的力量，打造国际品牌，并未资本运营创造更大的空间
作为市海外窗口公司，上实的资本运营还承担着领导大型企业集团走出去的使命。
这种使命使得上实在海外扩中占据先机。
1996年市委、市政府决定，授权实业统一经营海外公司及其属下五个海外集团公司，以加大在海外的拓展力度；
1998年，实业完成与海外公司及其属下五个海外集团公司的大联合。
大联合后，实业在全球形成以北美洲、日本、欧洲、大洋洲、独联体、南非、东南亚、南美洲和中东九区总部为主体的全球性经营网络。
海外的拓展不仅有利于上实国际品牌的塑造和产品市场的拓展，同时利用海外两个市场的互动获得更大的资本运营空间。
例如目前上实已经充分利用、地两个市场各自的优势展开资本经引。
国资本市场的股权融资成本相对较低，收购项目的余地较大，相对可以开出更高的收购价；
市场的债券融资成本相对较低。
另外，的所得税为15%，而地一般为33%，利用这一税差，可以在地培育项目，平价转让给集团，再由集团以溢价方式转让给上市公司，可以达到合理避税、增加收益的目的。
三、资本运作成功因素
1、良好的政府背景是上实资本运营成功的首要因素
2、对发展政策的敏感和把握政策机遇的能力
3、横跨、地的资本市场融资能力和多样的、有效的融资方式。
4、资本运作与产业发展良性循环。
四、风险和不足
1、政策风险，如果缺乏市政府的大力支持，上实的投资、融资能力将受到限制。
2、没有自身明确的产业选择标准，更多的以市的主导发展产业为自身的发展产业。
3、受到市窗口公司地位的影响，其地业务的拓展受到较多地方政府目标的限制，较难集中资源进行某个行业领域的全国拓展。
目前的产品和服务主要有垄断地位，但在整个国市场的占有率不高。
德隆集团资本运营分析
德隆集团全称为新疆德隆（集团）有限责任公司，总部在新疆乌鲁木齐，集团董事长唐万里。
德隆1986年在乌鲁木齐成立，通过成功的资本运作和产业整合，从白手起家发展到资产达百亿元、跨所有制、跨行业、跨地区、跨国经营的，基础产业和新兴产业并举的企业集团。
德隆的主要业务与产品围是：
食品加工产业、机电产业和水泥产业；
另外控有证券、保险、信托和金融租赁等多家金融机构。
2、股权结构：
注：
本图仅体现德隆集团的主要上市公司和金融机构的股权结构。
3、核心产业：
▪食品加工业：
以新疆屯河为核心企业的“红色产业”，即生产加工番茄、胡萝卜、红花、枸杞、葡萄、果汁等。
其“红色产业”的生产能力达到24万吨，居亚洲第一，世界第二。
▪机电产业：
以湘火炬和合金为核心企业，生产经营围包括汽车零配件，家用工具，丝网栏杆，家用割草机等几大机电产品。
目前德隆刹车盘生产居全球第一，在美国割草机市场上拥有40%份额。
▪水泥产业：
以天山股份为核心企业，主要从事水泥的生产和制造。
现已成为全国第三、西北最大的水泥生产企业。
第一阶段，起步阶段（1986年前后）
从唐万新和几位热血青年大学生辞职下海创办"
科海公司"
，到1986年德隆公司正式注册成立为第一阶段。
在这一阶段中，他们涉足过魔芋挂面、自行车锁、玉石云子、服装自选店、彩扩等行业。
走过了许多的弯路，同时也积累了宝贵的精神财富。
第二阶段，发展阶段，即二级市场资本积累阶段（1990年-1995年）
该阶段全国股市春潮涌动，中签、炒股如火如荼。
德隆创始人抓住机遇，介入"
一级市场"
和"
二级市场"
，迅速完成了资本的原始积累，为进军房地产和娱乐业奠定了基础。
位于乌鲁木齐市中心宏源大厦和城市酒店两栋高楼的崛起，JJ迪斯科游乐场及明斯克航母公司的开放，是德隆产业第二发展阶段的重要标志。
第三阶段，裂变－整合阶段，即资本运作与产业整合阶段（1996年至今）：
该阶段德隆资产规模迅速扩，产业迅速扩，发生了资本的裂变--整合运动。
这种"
裂变"
一是得益于第二发展阶段的积累，二是自1995年起德隆实现产业的战略重点转移，除直接大规模投资于新疆农业产业之外，在96、97年成功买壳上市，通过资本运营入主成熟传统产业，先后控股、兼并、收购"
新疆屯河"
、"
合金"
湘火炬"
天山股份"
等上市公司以及一大批国外著名的实业公司和贸易公司。
同时在全球围整合制造业市场与销售通道，进行跨国化经营。
成功地达到了运用现代科学技术和先进投资理念整合成熟传统产业的目的。
▪1996年，德隆受让新疆屯河法人股，成为第四大股东；
由于其控股新疆屯和的母公司新疆屯河集团，实际控股了新疆屯河。
▪1997年，德隆出资受让2500万股湘火炬A国家股，成为第一大股东；
▪1997年，德隆出资受让1500万股合金法人股，成为第一大股东；
▪1998年，合金收购星特浩75%股权，开始进行合金行业的整合；
▪1999年，新疆屯河与新疆天山股份进行战略重组，将水泥业务全部转让给天山股份，主业转型为“红色产业”；
▪1999年，湘火炬A收购美国MAT公司，将汽车配件等产品打入国际市场；
▪2000年11月，新疆屯河通过受让方式控股汇源果汁集团。
二、资本运营模式：
德隆资本运营总体特征：
资本经营与产业整合相结合、二级市场与一级市场相结合。
一方面，德隆把上市公司作为集团核心产业发展的旗舰。
首先通过买壳上市，改变上市公司的股权结构；
通过注入优质资产调整产品结构，使上市公司的主业结构发生变化；
进而，通过并购、托管、委托加工等形式，对上市公司所处产业进行整合，优化产业结构；
最后，通过对销售网络和销售渠道的整合，扩大上市公司产品在国外市场的占有率，形成规模化、垄断性经营，获得上市公司快速成长带来的高额回报。
另一方面，德隆积极地构建的强大的金融体系，建立极强的二级市场操作能力，以上市公司业绩成长为依托，进行一、二级市场配合操作，获得二级市场巨大的投资收益。
德隆的整体战略思路和定位
德隆的资本运营特征体现了其整体战略思路，用资本运营进行战略性的产业整合。
即：
以资本运作为纽带，通过企业并购，整合传统产业，为传统产业引进新技术、新产品，增强其核心竞争能力；
同时在全球围整合传统产业市场与销售通道，积极寻求战略合作，提高中国传统产业产品的市场占有率和市场份额，以此重新配置资源，谋求成为中国传统产业新价值的发现者和创造者。
德隆在此基础上形成了自己的定位：
以商业精英俱乐部的经营形式，致力于整合中国传统产业，成为具有世界级影响力的战略投资公司。
具体模式
1、以上市公司为核心，通过快速并购行业优秀资源、从技术、规模和销售渠道三方面对传统产业进行全球围的大规模整合，形成了一个强大的战略投资体系。
A、战略投资是投资于行业，不是投资于项目，行业选择传统行业
对于战略性的投资，德隆是投资于行业，不是投资于项目。
任何项目都服从于行业的整体战略。
德隆把传统产业作为自己的主攻方向，对制造业的整合也是建立在他们的投资理念--"
创造传统产业的新价值"
上面的。
德隆的另一类投资是财务型企业，是为实现战略目标提供资源的企业，因此没有特定的产业选择标准。
德隆的传统行业选择标准：
▪拥有成熟过剩的生产能力同时具有广阔的全球市场需求的产业；
或，
▪拥有低成本优势的行业；
▪拥有高新技术支持的特色资源高附加值的深加工行业
德隆对传统产业的选择源于比较优势理论和成熟产业理论：
比较优势理念：
在经济全球化一体格局中，
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