瑞金矿业案例的几大疑问Word下载.docx

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由此可以推断，安臣（BVI）至少从2003年起即为吴氏家族控制。

疑问三，为什么不直接以富邦工业作为矿业资产收购主体，而要通过安臣通讯来进行？

本案例中安臣通讯设立赤峰富侨收购三个矿产，然后再将赤峰富侨转让给富邦工业的行为，同样让人难以理解。

如果是因为安臣（BVI）不适宜做控股公司（可能其还持有非矿业业务），那当初就不应该以安臣通讯来设立赤峰富侨收购矿产，直接由富邦工业设立赤峰富侨收购矿产即可。

《公司金融》特约顾问、北京大成律师事务所合伙人李寿双点评：

瑞金突围

一看到瑞金矿业，就联想到红色革命圣地瑞金，但凡革命，总是要打破一个旧世界，建设一个新世界。

而瑞金矿业的上市模式，破旧立新力度之坚决，可谓旗帜鲜明地革了“十号文”的命。

通常说来，在当前法律障碍重重的环境下，境内企业成功“突围”到境外上市，大体会遇到四个障碍，第一是如何建立起跨境的法律连接，规范点的说法是如何将境内权益置入境外；

第二个，同时也与第一个关联，如何在置入境内资产过程中避开十号文对关联并购的限制；

第三个如何避免证监会的审批；

第四个如何办理境内居民境外持股的外汇登记。

这四座大山一个都不少地横亘在瑞金矿业面前，“勇敢的瑞金人”最终还是突破重重障碍成功上市了，那么他们是如何做到的呢？

借尸还魂

首先我们看瑞金矿业如何建立跨境连接。

不少分析人士都关注到了吴先生对安臣（BVI）的收购。

安臣（BVI）的价值在于它在2006年6月23日，与惠州利音共同成立了一家外商投资企业富邦工业（还有一个最后放弃使用的惠州安臣通信），而且安臣（BVI）是控股股东。

也就是说，安臣（BVI）和富邦工业之间存在一个跨境的法律连接，而且这个连接是在十号文之前完成的。

收购了安臣（BVI），也就实现了第一个突破，拥有了一个跨境置入资产的通道。

尽管后面吴先生最终选择将富邦工业置入利达（BVI），但这一公司架构内部的调整，已不是关键所在。

不少人都在质疑一个问题，就是安臣（BVI）的原始股东是谁？

上文也提到，瑞金矿业的招股文件并未披露吴瑞林2007年4月23日收购之前安臣的股东变化情况，仅说明安臣于2002年4月10日在BVI设立。

《公司金融》通过其他渠道，基本可以确定，安臣（BVI）至少从2003年起即为吴氏家族控制。

我个人也相信这一判断。

只不过可能在瑞金矿业上市重组前，吴氏可能并没有考虑到把安臣（BVI）用于这一目的。

而瑞金矿业上市启动这一契机，让吴氏重新看到了安臣（BVI）的价值，在这一既有的法律结构下巧妙地实现了借尸还魂。

而且我个人认为，在瑞金矿业的案例中，安臣（BVI）是否自始属吴氏所有，并非问题的关键。

即便安臣（BVI）是吴先生后面收购而来，也仍然实现了跨境的法律连接，不过是控制人发生了一次变动，业绩难以连续计算，而瑞金矿业是适用豁免（业绩连续计算）规则上市的，再一次巧妙地绕开这个问题。

但这一模式能否为他人所效仿呢？

其实也不无可能。

但较难解决的是外汇登记方面的瑕疵（见下文分析）和控制人变动造成的障碍。

暗渡陈仓

我们再关注瑞金矿业的资产注入过程。

瑞金矿业先后收购了三个矿业公司，分别是石人沟矿业、南台子金矿和骆驼场矿业。

其收购过程较为相似，其中石人沟矿业，先由赤峰富邦铜业收购，而后卖给赤峰富侨；

南台子金矿先收购资产，然后装入赤峰富邦铜业，而后卖给赤峰富侨；

骆驼场矿业则由万华首先收购，而后转让给赤峰富邦铜业，再行转让给赤峰富侨。

最后三个矿业公司都经过赤峰富邦铜业，置入赤峰富侨之下。

而赤峰富侨是富邦工业从惠州安臣通信手中买过来的。

惠州安臣通信则跟富邦工业一样，是安臣（BVI）和惠州利音设立的合资公司。

那么，发生在赤峰富邦铜业（招股书明确说明该公司是吴先生控制的）与赤峰富侨之间的收购，不就是关联交易吗？

为什么又毫无障碍地实现了股权转让呢？

因为招股书披露信息有限，我们只能做有根据的猜测。

如果我们仔细分析一下，就会产生一个疑问，为什么这三个营运公司最后都置入赤峰富侨之下，而非直接由富邦工业收购并持有呢？

从这一点上，我们再进一步考虑，可能就会发现其中的玄机。

在我国外商投资法律体系中，有一个重要的问题一直没有彻底解决，那就是外商投资的境内再投资，然后再投资的法律规避问题。

简单点说，一家外商投资企业如果进行境内再投资，所投资企业如果是允许类和鼓励类，根据2000年颁布的《外商投资企业境内再投资暂行规定》，应向被投资公司所在地公司登记机关提出申请，公司登记机关依《公司法》、《中华人民共和国公司登记管理条例》（以下简称《公司登记管理条例》）的有关规定，决定准予登记或不予登记。

准予登记的，发给《企业法人营业执照》，并在企业类别栏目加注“外商投资企业投资”字样。

一般来讲，这一被投资企业是没有外商投资企业批准证书的，换句话说，被投资企业不再是一家外商投资企业。

除非被投资企业为了享受税收优惠，再行申请审批机关认定并发放外商投资企业批准证书。

那么，关键的问题就出现了，如果这家被投资企业再行投资的话，基本上就不再有人会关注到这是一家外资背景的公司，从法律上，也并无要求这家被投资企业的再对外投资，适用《外商投资企业境内再投资暂行规定》。

而如果是限制类，那么就要先报商务部门审批，取得批复后才能到工商部门办理变更登记。

而如果这一点能够成立，我们大概可以推测，赤峰富侨就是这么一家被富邦工业这一外商投资企业再投资（收购）的企业，它的经营范围应当是鼓励类或至少是允许类，赤峰富侨并无外商投资企业批准证书，而赤峰富侨从赤峰富邦铜业再收购三个矿业公司股权，就是普通的内资企业之间的收购，到工商局直接办理变更登记即可，不会麻烦到商务机关。

而更为关键的是，除非极个别的特例，工商局做变更登记，是不会关心是否存在关联并购，特别是对两个内资企业之间的股权转让，更不会多此一问。

这样以来，瑞金矿业就可以堂而皇之地绕开关联并购的麻烦，顺利地实现合法的股权变动，将三家矿业公司置入赤峰富侨，进而置入整个上市体系。

相反，如果直接以富邦工业或惠州安臣通信收购，则作为一个外商投资企业直接收购境内矿业企业，会触发收购审批问题，不如间接收购更为方便。

况且，一旦文件递到商务部门的案头，对万华持有的骆驼场矿业收购所存在的关联并购不太容易被商务部门忽略。

况且，石人沟矿业和南台子金矿是否与收购方有千丝万缕的关联也不可知。

而更令人费解的是，为什么三个收购都是赤峰富邦铜业先完成，后又由关联方赤峰富侨接盘。

虽然我们无法通过招股书观其全貌，但我们可以仔细关注时间点，从中看出一些端倪。

一个是赤峰富邦铜业收购石人沟矿业、南台子金矿的时间分别是2007年5月25日和2007年5月20日，而赤峰富邦铜业从万华接手骆驼场矿业的时间是2007年7月13日。

也就是说，前两个矿业收购均在一周内完成（不同主体之间的交易安排时间安排如此紧凑令人称奇），而后一个虽然稍晚，但是从关联方万华手里接过来的，而万华早在2006年就已经完成收购。

赤峰富侨则是2007年8月21日成立的，也就是说，此时赤峰富侨尚不存在。

但赤峰富侨从赤峰富邦铜业接手的时间统一为2007年8月23日，也就是成立后的第三天（很可能还是变更完工商登记的时间）就接收了三项股权。

由此可以推测，有可能一开始瑞金矿业试图以赤峰富邦铜业统一作为三项股权的持股主体，所以统一将资产装入了赤峰富邦铜业。

但当惠州安臣通信或富邦工业收购赤峰富邦铜业的时候，因为后者经营范围属于外商投资的限制类（早在2004年版的外商投资指导目录里面，金的开采就属限制类），而外商投资企业境内再收购的企业属限制类的，应当先行经省级商务部门审批，所以整个设计卡了壳，方才马上反手成立赤峰富侨，接手了赤峰富邦铜业的股权。

至于2007年8月2日利达收购富邦工业，以及2007年10月21日富邦工业收购赤峰富侨的考虑，则可能是更换上市主体的考虑。

但此时却产生了一个问题，赤峰富侨即便经营范围是鼓励类或允许类，但其持有下属三个矿业公司的股权，对其收购究竟应如何处理呢？

如果纯外资收购报商务部门批准的话，应当会考虑被收购对象的子公司经营范围，但如果按照前述思路，不报商务部门而直接办理工商变更，这个问题又可以轻易实现陈仓暗渡。

最“严格”的法律解释

那么瑞金矿业又是如何避开证监会审批的呢？

我们来看看律师的解释，“于二零零六年八月八日，《关于外国投资者并购境内企业的规定》获颁布，并于二零零六年九月八日生效。

并购规定明确规定，为上市目的组建并由中国公司或个人直接或间接控制的离岸特殊目的公司使用其股份收购任何一家中国公司的股权（即透过股份互换）须于该特殊目的公司的证券于海外证券交易所上市及买卖前取得中国证监会的批准。

”从一解释我们可以看出，证监会批准，是有若干个前提条件的，一个是只有换股收购方式进行重组上市，才需要证监会批准；

第二个是只有用一个为上市目的组建并由中国公司或个人直接或间接控制的特殊目的公司换股，才适用证监会审批；

第三个条件是只有在十号文生效后以这么一个特殊目的公司进行换股收购，才适用证监会审批。

十号文之后许多案例中都对十号文做了各种不同解释，但这一解释可能是目前为止最为严格的。

那么我们再对照瑞金矿业的案例，这三条一个都靠不上。

第一，瑞金矿业是以现金收购的，不存在换股收购的问题；

第二，利达是早就设立好放在那的，不是专为这次上市组建的；

第三，富邦工业的权益出境是在十号文之前完成的，通道早就建立完毕。

因此，在瑞金矿业看来看来，无论如何是不需要证监会审批的。

但这一解释能否成立呢？

我个人认为仍然是值得商榷的。

我们在之前的案例中已经有过详尽讨论，在此无需赘述。

要不要外汇登记？

在进行跨境重组过程中，还有一个比较麻烦的问题就是外汇登记。

按照75号文和106号文，境内居民自然人进行返程投资需要外汇登记；

即便不是返程投资，根据《个人外汇管理办法》第十六条的规定，境内个人对外直接投资符合有关规定的，经外汇局核准可以购汇或以自有外汇汇出，并应当办理境外投资外汇登记。

而如果是境内法人，则所需的审批程序就更为复杂。

瑞金矿业的案例，不涉及境内法人境外持股问题。

但就个人而言，办理外汇登记也并不那么容易。

我们知道，外管局登记只是照章办事，而且照的章是外管局自己的规定，也就是106号文的六个表格，只有符合这些表格所列模式的，才能办理；

不符合的，不予受理。

换句话说，如果吴先生（假定为中国自然人，此点未核实）向外管局提出申请，说准备收购安臣（BVI），并不用于返程投资，那么，一般来讲，是没有批准可能的。

也因此，我们注意到了瑞金矿业招股书风险披露部分有一点提示，提及，“自吴先生就其外商投资已于有关外汇部门完成其外管局登记后，本公司及其控股股东被认为遵守外管局执行的一切有关规条、规例及登记规定。

”这句话显然是一个罔顾左右而言他的把戏，其实由此可以有根据地猜测，吴先生个人是没有做外汇登记的。

而后面关于员工持股外汇登记问题的披露，也佐证了这一问题。

此外，在瑞金矿业招股书中陈述不适用证监会审批的理由时提到的一个理由值得关注，“安臣有限公司于二零零二年成立，利达于二零零四年成立及有关成立安臣有限公司及利达的资本乃由实际控制人合法于海外获得；

”这句话想表示的意思是，利达和安臣成立的资本，以及吴先生收购利达和安臣的资金都是境外获得的，也因此，潜在的意思是，成立利达和安臣，以及收购利达和安臣，均不需要进行外汇登记，包括75号文要求的补登记。

实际上，任何对此有所了解的人都知道，利达和安臣是两个BVI公司，公司成立也好，收购也罢，需要的资本微乎其微。

如果因此可以不进行外汇登记，那么此法倒是可加效仿。

但反过来看，之所以瑞金矿业这么做，也是还有其他考虑。

其一，75号文相关规定都是外管局的一个通知，效力层级有限，即便违反，法律后果也基本可控。

其二，只要能够成功上市，这点违反的代价是微乎其微的。

其三，对于违反外汇登记，境外交易所、投资人并不特别关注，境内监管机关也并无很有效的抓手，特别是没有事先制止的机制，这样就给了当事人一个先上了市再说的机会。

其四，即便事后在上市融资后往回调资金的时候，可能遇到外管方面的困难，但一般而言，都在地方办理，地方上出于招商引资、保护大企业重重考虑，不会对此严加要求。

其五，即便事后真正遇到障碍，既然企业已经上市，也断然不会因为一个小小的外汇登记瑕疵导致上市公司大厦倾覆，无非做个补登记了事。

所以综合看来，不做外汇登记，最大的问题不过是没有做外汇登记的股东在股票套现之后，如果数额过大，不能很便捷地调回国内，不过有大把现金在手，是调回国内支援国家建设，还是滞留境外暂时观望，恐怕并不是那么烦恼的一件事。

瑞金矿业的整个重组过程，其焦点无非是富邦工业，由其展开了业务公司的股权变化和主要资产的重组，但其过程中还是存在如下问题值得讨论：

富邦工业的最早为BVI公司安臣有限和惠州一公司合资设立，招股文件披露2007年吴瑞林收购安臣有限，但对此之前公司的股权演变情况并没有说明。

倘若此之前，或者在2006年9月8日10号文实施之前，安臣公司已为吴瑞林家族所控制，之后的公司股权架构重组倒没有大的问题。

倘若，吴瑞林及其家族是在2007年4月才实际取得该公司控制权的，则不排除该行为属于特意收购一境外壳公司，以规避10号文关于境外特殊目的公司的审批要求。

上市公司的主要资产为三个金矿，对于其的收购均发生在10号文实施后，而且都是通过赤峰富邦銅业进行收购，然后转让给富邦工业的下属公司赤峰富侨。

但问题是资产重组的过程中存在如下问题：

就算之前的矿业资产全部来自独立第三方，但在赤峰富邦銅业或万華收购后，由转让给赤峰富侨的行为虽然法律形式上是外商投资企业再投资，但难道不属于关联并购？

对于其中关联关系的认定难道存在还有不同理解？

金杜律師如何表达意见

于二零零六年八月八日，《关于外国投资者併购境內企业的规定》（「併购规定」）获頒佈，並于二零零六年九月八日生效。

併购规定明確规定，为上市目的組建並由中国公司或個人直接或间接控制的離岸特殊目的公司（「特殊目的公司」）使用其股份收购任何一家中国公司的股权（即透過股份互換）須于该特殊目的公司的证券于海外证券交易所上市及买賣前取得中国证監会的批准

然而，鑒于以下事实：

（i）安臣有限公司于二零零二年成立，利達于二零零四年成立及有关成立安臣有限公司及利達的资本乃由实际控制人合法于海外获得；

（ii）富邦工业（外商投资企业）于二零零六年六月二十三日成立；

（iii）公司从独立第三方收购国內经营公司（包括石人沟矿业、南台子矿业及骆驼场矿业）的股权；

（iv）公司以現金收购国內经营公司（包括石人沟矿业、南台子矿业及骆驼场矿业）的股权；

（v）併购规定並无明確规定使用現金收购任何一家中国公司股权的特殊目的公司是否需要在该特殊目的公司的证券于海外证券交易所上市及买賣之前取得中国证監会的批准；

（vi）併购规定並无明確规定于二零零六年九月八日之前成立並于国內拥有股本及权益的特殊目的公司是否需要在该特殊目的公司的证券于海外证券交易所上市及买賣之前取得中国证監会的批准

诚如公司的中国法律顾问金杜律師事务所及包销商的中国法律顾问君合律師事务所分別知会，併购规定並不适用于上文所披露公司所進行的交易，原因是该等交易並非明確属于併购规定的范围，因此公司无需在公司的证券于联交所上市及买賣之前取得中国证監会的批准

不能解决的疑问：

第一，且不说安臣公司的控制权是何时取得的吧，这更多涉及的是业绩记录问题，该案例是用矿业公司模式上市，业绩记录要求可以有一定的豁免。

但带给公众的疑问是，是不是可以理解为在10号文之前只要有家境外公司，无论资产是否装入，都可以作为境外重组和上市的主体。

甚至可以说，如果境外收购一家壳公司，也可以不作为特殊目的公司，来收购境内的资产来上市？

（当然要模范本案例，资产来自独立方，避免关联并购？

）至于业绩记录和控制权的要求，至少可以在三年以后再上市吧

第二，所谓独立第三方的资产，全部在10号文之后获得，并在10号文之后装入上市实体，虽然中间通过了有“关联关系”的赤峰富邦銅业，也不需要按照10号文审批。

但如果是关联的资产呢？

难道就永远不用上市了？

比如，是否可以把现在的一部分关联资产卖给独立第三方，一定时间后我再买回来，算不算规避呢？

（这里先不考虑业绩连续计算的问题）

最后一种假设，就是公司是否可以也收购一些独立第三方的资产以实现上市（当然先要解决业绩连续计算和控制权的要求），把没有搬出去的资产先留在境内。

在上市的时候通过募集资金或上市之后再来收购关联的资产，前者已经有保利协鑫的案例作为支持，后者在商务部2008年版《外商投资准入管理指引手册》也说了，关联关系并购方面，境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义并购与其有关联关系的境内公司，应报商务部审批。

明确目前受理范围仅限于境外公司为上市公司，或经批准在境外设立且已实际运行并以利润返程投资的

回过头来再看瑞金矿业的操作，表面上看，看似无心之笔，实则匠心独具。

看似大胆妄为，实则分寸得当。

然后，换一个角度深入挖掘，则又是看似天衣无缝，实则危机四伏；

看似无懈可击，实则暗道隐存。

但无论如何，瑞金矿业的成功上市，还是给出了很多启示和可效法的作法。

当然，模仿是有代价和前提的，在中国的法律和社会环境下，一个企业可以走的路，未必是每个企业都可以走的。