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,企业资产证券化交易结构分析,基础资产及其法律特性分析,17,基础资产负面清单-在设计ABS产品时的首要考虑因素,以地方政府为直接或间接债务人的基础资产、以地方融资平台公司为债务人的基础资产；

或承担的财政补贴除外）矿产资源开采收益权、土地出让收益权等产生现金流的能力具有较大不确定性的资产；

有下列情形之一的与不动产相关的基础资产：

1、因空置等原因不能产生稳定现金流的不动产租金债权；

（PPP下应当支付,2、待开发或在建占比超过10%的基础设施、商业物业、居民住宅等不动产或相关不动产收益权：

（当地政府证明已列入国家保障房计划并已开工建设的项目除外）不能直接产生现金流、仅依托处置资产才能产生现金流的基础资产；

法律界定及业务形态属于不同类型且缺乏相关性的资产组合；

违反相关法律法规或政策规定的资产；

最终投资标的为上述资产的信托计划受益权等基础资产。

资产证券化监管问答

（一）对于污水处理费、垃圾处理费、政府还贷高速公路通行费等为社会提供公共产品或公共服务，最终由使用者付费，实行收支两条线管理，专款专用，并约定了明确的费用返还安排的相关收费权类资产现金流入中包含中央财政补贴的可再生能源发电、节能减排技术改造、能源清洁化利用、新能源汽车及配套设施建设、绿色节能建筑等领域的项目原则上需为纳入财政部PPP示范项目名单、国家发展改革委PPP推介项目库或财政部公布的PPP项目库的项目。

PPP项目现金流可来源于有明确依据的政府付费、使用者付费、政府补贴等。

其中涉及的政府支出或补贴应当纳入年度预算、中期财政规划。

以单一信托受益权为基础资产，基础资产除必须满足现金流独立、持续、稳定、可预测的要求之外，还应当依据穿透原则对应和锁定底层资产的现金流来源，同时现金流应当具备风险分散的特征。

无底层现金流锁定作为还款来源的单笔或少笔信托受益权不得作为基础资产。

以融资租赁债权为基础资产进行资产证券化,18,基础资产及其法律特性分析,企业ABS的基础资产的类型有：

商业物业租金、应收账款债权、融资租赁合同债权、小额贷款债权、基础设施收费权、委托贷款债权、公交车票收费收益权、证券公司两融资产债权、供应链金融（保理应收账款）、保障房建设项目资产证券化、港口收费权、机票等基础资产类。

根据分析，常见的基础资产（穿透来看）有如下几类：

小贷类融资租赁类收益权类互联网消费金融类房地产融资类（类REITs等）金融机构所持资产类,19,基础资产及其法律特性分析,第二部分案例,20,PartTwo,收益权类资产证券化法律解析二债权类资产证券化法律解析三房地产证券化法律解析四PPP项目资产证券化法律解析五创新类资产证券化法律解析,资产证券化法律难点及具体案例分析,21,第一章收益权类资产证券化法律解析,一、法律关注要点1、项目开展法律问题列举相关生产经营设备如涉及抵质押、融资租赁等安排，如何进行处理？

收支两条线但有实际付费人的资产证券化的项目是否可以进行？

部分公用事业类企业为集体企业，如何确认开展资产证券化业务的内部授权机制？

母子公司或关联公司收益权如何转让？

第一章收益权类资产证券化法律解析,22,2、基于特许经营权的收益权有观点认为，收益权中某些特定种类如果法律明确规定了该种类的收益权的，此种收益权就是法定的。

交通部制定的收费公路管理条例明确规定了收费公路的特许经营性质，并明确规定收费公路的经营权可以转让，此处的经营权就是指公路经营收益权。

此外，我国对于水、电、气的收费收益权以及集体土地承包经营收益权也都有明确的规定。

但以收益权作为基础资产设立资产支持专项计划时，交易所重点关注原始权益人的资质、原始权益人在一定区域内提供的相关服务是否具有垄断性、必需性、不可替代性。

国家发展和改革委员会（含原国家发展计划委员会、原国家计划委员会）、财政部、住房和城乡建设部、交通运输部、水利部、中国人民银行联合发布基础设施和公用事业特许经营管理办法：

县级以上人民政府有关行业主管部门或政府授权部门（以下简称项目提出部门）可以根据经济社会发展需求，以及有关法人和其他组织提出的特许经营项目建议等，提出特许经营项目实施方案。

资产证券化法律难点及具体案例分析,第一章收益权类资产证券化法律解析,上述为社会提供公共产品或公共服务，最终由使用者付费，实行收支两条线管理，专款专用，并约定了明确的费用返还安排的相关收费权类资产，可以作为基础资产开展资产证券化业务。

该类基础资产应当取得地方财政部门或有权部门按约定划付购买服务款项的承诺或法律文件。

以该类资产为基础资产的，管理人应当在尽职调查过程中详细了解提供公共产品或公共服务企业的历史现金流情况，约定明确的现金流返还账户。

管理人应当对现金流返还账户获得完整、充分的控制权限。

资产证券化法律难点及具体案例分析,答,3、收支两条线中国证券监督管理委员会资产证券化监管问答

（一）问对于污水处理费、垃圾处理费、政府还贷高速公路通行费等收费，其按照“污染者/使用者付费”原则由企业或个人缴纳，全额上缴地方财政，专款专用，并按照约定返还给公共产品或公共服务的提供方。

请问上述收费权类资产是否可以作为资产证券化的基础资产？

23,资产证券化法律难点及具体案例分析,24,第一章收益权类资产证券化法律解析,4、特定资质要求供热：

供热许可证并无统一规定，根据当地政策供气：

燃气经营许可证供水：

卫生许可证、取水许可证；

城市供水许可证并无统一规定污水处理：

排污许可证、卫生许可证、取水许可证公交客运：

车辆营运证、道路运输经营许可证；

城市客运经营许可证并无统一规定,第一章收益权类资产证券化法律解析,25,二、特定固定资产抵质押风险对于收益权类专项计划，收益权的产生依附于特定的固定资产（如供热、供水、供电等生产设备、路面资产等），收益权产生回收款的稳定性与相关特定固定资产的状态紧密关联。

部分项目采取收费权质押的担保方式，并未在特定固定资产上设定抵押担保。

相关风险特定固定资产处于抵质押的风险（被担保人非专项计划）特定固定资产被处置的风险,资产证券化法律难点及具体案例分析,第一章收益权类资产证券化法律解析,二、特定固定资产抵质押风险监管口径涉及到供水、供暖、供热、供电合同、高速公路收费、票证收入、物业租赁合同等基础资产时，底层资产的权利限制情况（如管道、设备、路面资产、土地、物业等存在抵质押）可能对专项计划基础资产形成和存续、现金流持续产生造成较大影响。

尽职调查过程中，应当关注相关权利限制是否可能导致底层资产被处置从而影响到原始权益人的持续经营，如果底层资产可能影响到原始权益人的持续经营和专项计划投资者利益，应当做好解除底层资产权利限制的安排。

-深圳证券交易所资产证券化业务问答,资产证券化法律难点及具体案例分析,26,第一章收益权类资产证券化法律解析,三、案例介绍案例：

武汉地铁信托受益权一期绿色资产支持专项计划交易要素,资产证券化法律难点及具体案例分析,27,第一章收益权类资产证券化法律解析,28,三、案例介绍案例：

武汉地铁信托受益权一期绿色资产支持专项计划信用增级方式质押担保/超额现金流覆盖武汉地铁将特定期间内特定地铁附属物业及地下空间租赁收入应收账款设定质押，并承诺以上述特定地铁附属物业及地下空间租赁收入应收账款所形成的租赁收入作为信托贷款的主要还款来源基础债务人加速清偿义务,资产证券化法律难点及具体案例分析,第一章收益权类资产证券化法律解析,29,三、案例介绍案例：

武汉地铁信托受益权一期绿色资产支持专项计划法律问题未通过消防验收的法律风险未取得土地产证的法律风险,资产证券化法律难点及具体案例分析,第一章收益权类资产证券化法律解析,30,三、案例介绍案例：

哈尔滨物业供热集团热费收益权一期资产支持专项计划原始权益人：

热力公司、香坊公司、住宅新区公司交易场所：

上海证券交易所发行总金额：

14.8亿元基础资产：

原始权益人在专项计划设立日转让给管理人的、原始权益人由于提供供热服务而拥有的热费收益权。

证券评级：

优先级（89.19%）：

AA+；

次级：

（10.81%）：

NR。

信用增级方式：

优先级/次级产品结构划分层、超额现金流覆盖、设立还款保证金专用账户、原始权益人承担差额补足义务、供热集团承担补充差额补足义务、原始权益人承担基础资产回购义务、原始权益人为履行基础资产回购义务提供抵押担保。

资产证券化法律难点及具体案例分析,第一章收益权类资产证券化法律解析,三、案例介绍,资产证券化法律难点及具体案例分析,31,第一章收益权类资产证券化法律解析,三、案例介绍案例：

哈尔滨物业供热集团热费收益权一期资产支持专项计划基础资产上的权利负担：

原始权益人以热费收费权作为质押物进行借款，故基础资产上存在第三人的质押权利。

解除措施：

债权人已书面同意原始权益人提前清偿合同借款。

专项计划管理人在专项计划设立日向托管人发出划款指令，以基础资产购买价款清偿原始权益人在质押合同里所对应的债务，从而消除基础资产上的权利负担。

专项计划采用原始权益人及其子公司之间热费收益权转让的方案，引入结构化设计，有效降低了潜在风险及融资成本。

资产证券化法律难点及具体案例分析,32,第二章债权类资产证券化法律解析,33,一、融资租赁、小贷债权类资产1、项目开展法律问题列举小额贷款公司由地方金融办或相关机构监管，各地区对小贷公司融资限制不尽相同，需判断原始权益人开展小贷资产证券化业务是否需要获得监管部门的支持？

部分小额贷款公司营业范围内有地域限制，在核实基础资产小贷债权时需判断是否符合其合法合规经营的要求？

融资租赁业务在中国人民银行动产登记征信中心登记的相关效力及是否涉及一物二租的情况核查。

债权转让时对债务人的通知义务。

一般会采用权利完善通知的方式，但仍需考察基础贷款/融资租赁合同里是否对债权转让通知有特殊约定。

债权的附属担保权益同时转让时的转让手续办理，如抵押登记变更等。

资产证券化法律难点及具体案例分析,2、汽车融资租赁中有关法律问题中华人民共和国物权法第二十三条“动产物权的设立和转让，自交付时发生效力，但法律另有规定的除外”。

第二十四条“船舶、航空器和机动车等物权的设立、变更、转让和消灭，未经登记，不得对抗善意第三人。

”最高人民法院关于审理融资租赁合同纠纷案件适用法律问题的解释第九条承租人或者租赁物的实际使用人，未经出租人同意转让租赁物或者在租赁物上设立其他物权，第三人依据物权法第一百零六条的规定取得租赁物的所有权或者其他物权，出租人主张第三人物权权利不成立的，人民法院不予支持，但有下列情形之一的除外：

（一）出租人已在租赁物的显著位置作出标识，第三人在与承租人交易时知道或者应当知道该物为租赁物的；

（二）出租人授权承租人将租赁物抵押给出租人并在登记机关依法办理抵押权登记的.,34,第二章债权类资产证券化法律解析,资产证券化法律难点及具体案例分析,3、转租赁相关法律问题最高人民法院关于审理融资租赁合同纠纷案件适用法律问题的解释：

“第八条出租人转让其在融资租赁合同项下的部分或者全部权利，受让方以此为由请求解除或者变更融资租赁合同的，人民法院不予支持。

”需判断租赁物买卖行为是否属于融资租赁司法解释第八条界定的原有融资租赁合同项下的部分或者全部权利。

根据合同法242条之规定，租赁物的所有权归属于出租人所有。

如果出租人和承租人未明确约定租赁期间届满租赁物的归属，或者约定不明确，且不能达成补充协议或者按照合同有关条款、交易习惯确定归属的，租赁物的所有权由出租人享有。

即出租人在融资租赁合同项下可转让的权利包括收取租金的权利和租赁物的所有权，合同双方租赁物买卖关系具有合法性。

35,第二章债权类资产证券化法律解析,资产证券化法律难点及具体案例分析,原始权益人：

安徽德润融资租赁股份有限公司、德润融资租赁（深圳）有限公司交易场所：

8.18亿元基础资产：

原始权益人对承租人享有的租金请求权和其他权利及其附属担保权益。

优先A级（70.9%）:

AAA;

优先B级（22.01%）：

AA；

次级（7.09%）：

超额抵押机制、超额利差机制、优先/次级分层机制、原始权益人差额支付安排、原始权益人赎回机制。

案例：

德润租赁资产支持专项计划,资产证券化法律难点及具体案例分析,36,案例：

德润租赁资产支持专项计划,资产证券化法律难点及具体案例分析,37,第二章债权类资产证券化法律解析,一、供应链金融资产证券化1、供应链金融资产证券化的基本类型基础资产为企业应收账款,资产证券化法律难点及具体案例分析,即核心企业与上下游企业的合同债权基础资产入池的一般标准债权人及债务人均系根据中国境内设立且合法存续的法人或其他机构；

基础交易合同项下债权人具有订立基础交易合同所需的资质、许可、批准和备案（如适用法律规定为必须）；

债权人与债务人之间的交易具有真实的交易背景，债权人与债务人双方订立的基础交易合同及其他相关法律文件在适用法律下均合法及有效；

1,38,债权人已经完全、适当履行基础交易合同项下的合同义务且债务人已确定对应付款项负有到期支付义务，并且不享有商业纠纷抗辩权；

该笔应收账款债权未被列入负面清单；

该笔应收账款债权的到期日应早于专项计划到期日，并晚于专项计划设立日；

该笔应收账款债权上无其他权利负担限制；

基础交易合同及适用法律未对应收账款的转让作出禁止性或限制性规定；

基础资产不涉及任何未决的诉讼、仲裁、执行或破产程序，未被采取任何查封、扣押、冻结等司法保全或强制措施。

供应链金融资产证券化概述,39,供应链金融资产证券化概述,2基础资产为保理资产目前市场已发行的相关产品,40,反向保理目前交易所鼓励核心信用固定的产品做储架发行，即根据核心企业与上游供应商的历史合作预测未来12个月以内有稳定的合作关系，并以此预估储架发行的额度。

保理债权类资产证券化项目关注要点关联交易形成的应收账款。

建议关注贸易真实性、交易对价公允性、充分披露关联关系，包括债权人与债务人、担保人的股权关系、最近三年应收账款规模、期限、回收情况等。

应结合相关方自身状况以及关联关系说明其对专项计划的影响，并在相关文件中对投资者充分揭示风险并提供合理缓释措施。

确认基础合同要件齐备，包括并不限于以下方面：

具体的产品（服务）名称、规格型号、具体数量、结算单价、结算金额等。

管理人应当核查出库单、入库单、运单、发票等文件；

确认货物或服务已经按照合同约定供应完毕且不存在质量问题等合同约定的可能导致抗辩的情形，即债权人在合同项下的义务均已履行完毕。

41,供应链金融资产证券化概述,明确约定债权转让通知的相关安排。

专项计划应安排基础资产转让时的通知程序，采用电话、传真、电邮、书面通知等一切必要手段通知相关债务人基础资产转让事宜。

资产池的分散度与集中度。

供应链金融资产证券化概述,42,合同中约定的付款主体为核心企业的子公司，核心企业作为共同债务人向供应链上游供应商承担付款义务。

债务承担系指根据债权人、债务人和第三人之间达成的协议或者法律的规定将债务人的全部或部分移转给第三人承担。

从原债务人责任是否全部免除的角度去认识，债务承担可分为免责的债务承担和并存的债务承担。

前者是指第三人取代原债务人而承担全部债务，从而使原债务人脱离债务关系；

后者是指原债务人并不脱离债务关系，而第三人又加入了债务关系，与债务人共同承担债务。

尽管法律对并存的债务承担并无明文规定，但当事人依照法理对债务的如此约定，是符合意思自治原则的。

如果债权人、债务人与债务承担人三方同意债务承担人连带责任关系的并存的债务承担，则债权人有权向债务人、债务承担人任一方或双方要求清偿债务人的全部债务，从债权人债权保障的角度，所达到的效果与连带保证责任的承担也是一致的。

司法实践中，从相关法院判决来看，法院对并存的债务承担均持肯定态度，但当事人需在合同中明确予以约定，否则法院会认为缺乏合同和事实依据。

并存的债务承担问题,供应链金融资产证券化法律关注要点,

（一）,43,并存的债务承担问题,供应链金融资产证券化法律关注要点,

（一）,并存的债务承担合同的条件债务具有可转移性当事人就并存的债务承担达成合意并存的债务承担合同的生效,44,池保理,供应链金融资产证券化法律关注要点,

（二）,核心企业对供应链上游供应商的应付账款账期通常为30-90天，供应商将应收账款债权卖断给保理商并签署相关保理文件，但可能存在应收账款期限与产品期限不匹配的问题。

通过池保理的结构设计，保理池内的应收账款可被置换。

即在满足一定的前提下，保理商允许核心企业在期限内，用符合条件的债权人的有效应收账款置换原池内的应收账款的特定操作模式。

45,池保理,供应链金融资产证券化法律关注要点,

（二）,池保理的特点蓄水成“池”：

“池”由一个或多个买方的多笔不同金额、不同期限的应收账款积聚而成；

一次通知：

卖方将保理公司认可的应收账款全部转让给保理公司，保理公司向买方一次性发出转让通知；

循环融资：

只要应收账款持续保持在一定余额之上，企业就可在保理公司核定的授信额度内获得较长期限的融资，且融资金额、期限可超过单笔应收账款的金额、期限；

且融资方式灵活。

46,第二章供应链金融资产证券化法律解析,资产证券化法律难点及具体案例分析,案例介绍-平安证券-万科供应链金融资产支持专项计划交易结构图,47,第二章供应链金融资产证券化法律解析,48,资产证券化法律难点及具体案例分析,案例介绍-平安证券-万科供应链金融资产支持专项计划,万科供应链金融系列ABS为采用“1+N”模式，“1”为基础资产单一重要债务人的核心企业，“N”为处于供应链中上游的供应商。

在一个相对闭环的供应链关系中，基于各方良好稳定的贸易合作关系，在贸易自偿性的支持下，分散的、信用状况不一的各供应商可以通过资产证券化获得应收账款的提前回收，而核心企业又可以在不使用贸易结算工具且不影响自身财务报表的情况下，以其较强偿债能力和较高信用为合作供应商的供应链融资提供支持。

一、房地产融资类项目开展法律问题列举房屋的权属情况是否清晰？

房屋是否存在权利负担？

该权利负担是否允许第三人主张相关物权权利？

基础资产（如物业费、租金收入）是否存在权利负担？

相关租赁合同、物业管理合同是否对基础资产的转让有限制？

租金、物业费的收款账户是否在相关合同中有明确约定？

如果账户约定不清晰，是否会对现金流的归集产生不利影响？

是否设置了相关措施来防止违约、租金或物业费价格调整使现金流不稳定的因素的发生？

购房尾款项目中是否存在资金监管的安排？

第三方是否有权在特定情况下对现金流进行截留？

母公司出具的维好承诺函、外保内贷作为增信措施的法律效力。

49,第三章房地产证券化法律解析,资产证券化法律难点及具体案例分析,二、CMBS项目法律关注要点1、与类REITs产品之比较目前交易所发行的类REITs产品与CMBS产品相比主要不同在于REITs中的特殊目的载体不仅对项目公司持有债权的同时也持有其股权（当然，天虹商场ABS项目中专项计划直接投资股权），这样的交易结构设计既可以间接持有和最终控制标的资产，达到股权收购和债权投资的目的，并且通过双层架构实现资产和信用增信主体的风险、法律上的隔离，同时为未来REITs公募化退出埋下伏笔，但受阻于监管法规和税收政策，项目公司的分立或股权转让在税务处理上存在一定的不确定性。

相较而言，目前国内CMBS的运作模式为向地产商直接发放抵押贷款或向银行购买抵押贷款的债权，其法律环境和税收环境相对来说比较成熟。

第三章房地产证券化法律解析,资产证券化法律难点及具体案例分析,50,2、交易结构法律要点分析保证与物的担保并存；

在CMBS等双层SPV产品的设计中，底层信托贷款的增信手段通常采用差额支付、保证、不动产抵押、应收账款质押等多种形式，并且在现金流归集与