第五章 项目投资.docx
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第五章项目投资
第五章项目投资
【教学目的】
项目投资是关系到企业未来生产经营的全局和长远利益的战略性投资决策，对企业未来的财务状况和经营成果会产生持续、深远的影响。
正确地进行项目投资决策，有利于提高企业的投资效益，有助于实现企业的战略目标，从而提高企业的长期竞争能力。
通过本章的学习，学生应了解项目投资的特点和基本原理，掌握项目投资决策指标的运用方法。
【教学要求】
1.了解项目投资的特点与程序
2.熟悉现金流量的意义
3.重点掌握现金流量的内容与计算
4.掌握投资回收期与投资利润率的计算原理
5.重点掌握净现值、现值指数、内部收益率、年等额净回收额的计算原理
7.理解多个互斥项目的评价与优选时应该采用的评价指标
8.了解多个投资项目组合决策的基本原理
【教学重点与难点】
教学重点：
现金流量的意义、内容与计算，投资回收期与投资利润率的计算，净现值、现值指数、内部收益率、年等额净回收额的计算，多个互斥项目的评价与优选时应该采用的评价指标，多个投资项目组合决策的基本原理。
教学难点：
现金流量计算，净现值、现值指数、内部收益率、年等额净回收额的计算，多个互斥项目的评价与优选时应该采用的评价指标和多个投资项目组合决策。
【课时】8课时
第一节 长期投资概述
一、投资的概念
投资是指为获取未来收益或报酬而进行的资金投放行为。
投资重要意义
首先，投资是实现企业目标，尤其是财务管理目标，增加股东财富，提高企业价值的基本前提。
没有投资活动和以投资活动为基础形成的生产经营活动，企业价值的增长将如无源之水，无本之木。
其次，投资是企业发展的必要手段。
在科学技术、社会经济迅速发展的今天，在市场经济的大潮中，企业如逆水行舟，不进则退，发展是企业生存的保障，而要发展，没有投资活动是根本无法实现的。
第三，投资是企业降低风险的重要手段。
在市场经济中，企业面临的环境日益复杂，企业间竞争日益激烈，企业未来命运的不确定性很强。
投资行为，尤其是分散投资行为，可以在一定程度上降低经营风险，增加企业价值。
二、企业投资的分类
（一）按投资涉及时间的长短可分为长期投资和短期投资。
（二）按投资内容可分为项目投资、证券投资和其他投资。
（三）按投资与生产经营之间的关系可分为直接投资和间接投资。
（四）按投资方向可分为对内投资和对外投资。
（五）按投资在再生产过程中的作用可分为初始投资和后续投资。
（六）按投资项目之间的相互关系可分为独立投资、互斥投资和互补投资。
（七）按投资的时间顺序可分为先决投资和后决投资。
（八）按投资对企业的影响程度可分为战略性投资和战术性投资。
三、长期投资
如前所述，长期投资是涉及时间长于一年，投资额在一年以上的时间才能收回的投资。
长期投资包括为增加生产经营能力或维持现有生产能力而进行的以购置固定资产为主的项目投资，及为提高企业竞争能力，提高产品技术含量，提高产品声誉的无形资产投资，还包括为实现企业战略目标，谋求企业发展，进行资本运营，或为降低风险而进行的证券投资。
企业长期投资会对企业获利能力产生较长远的影响。
企业长期投资对企业的资本结构和偿债能力也会产生较大的影响。
长期投资对企业的组织结构也会发生影响。
长期投资对企业日常财务管理同样具有重要影响。
四、长期投资的特点
（一）投资回收期长。
（二）投资数额大。
（三）变现能力差。
（四）投资风险大。
五、项目投资的决策程序
（一）进行投资环境分析，寻找投资机会
（二）拟定投资项目建议书
（三）进行可行性研究
（四）预计资金来源渠道和方式，预测资金供应情况
（五）编制设计任务书
（六）投资项目的评估和决策
（七）执行投资项目
（八）投资项目的再评估
第二节 现金流量的内容及其估算
企业投资按照其内容可分为项目投资、证券投资和其他投资等类型。
本章只对项目投资进行进一步的分析和探讨。
这里所介绍的项目投资是一种以特定项目为对象，直接与新建项目或更新改造项目有关的长期投资行为。
一、项目计算期的构成和资金投入方式
（一）项目计算期的构成
项目计算期是指投资项目从投资建设开始到项目最终清算结束整个过程所涉及的时间。
包括建设期和生产经营期。
（二）原始总投资、投资总额和资金投入方式
原始总投资是指投资项目所需现实资金的总和。
即企业为使项目完全达到设计生产能力、开展正常经营而投入的全部现实资金。
投资总额是指投资项目最终占用资金的总和，等于原始总投资与建设期资本化利息之和。
该指标可以反映投资项目的总体规模。
其中建设期资本化利息是指建设期发生的与购建项目所需的固定资产、无形资产等长期资产有关的借款利息。
从时间特征上看，投资者将原始投资注入具体项目的方式有集中投入和分次投入两种形式。
集中投入方式是指全部投资额在建设期的某一时点一次性发生；分次投入方式是指全部投资额分若干次在建设期陆续发生。
二、现金流量的含义
（一）现金流量的含义
现金流量也称现金流动量。
在项目投资决策中，现金流量是指和项目投资有关的现金流入和流出的数量。
它是评价投资方案必须事先计算的一个基础性指标。
现金流量中的“现金”一词，是指广义的现金，它不仅包括现金、银行存款等各种货币资金，而且还包括项目需要投入的企业拥有的非货币资产的变现价值。
如项目使用原有土地、厂房、设备和原材料的变现价值，都属于现金流量的内容。
（二）现金流量评估的困难与假设
为便于确定现金流量的具体内容，简化现金流量的计算过程，特做出以下几个假设：
１．投资项目类型假设。
假设投资项目只包括单纯固定资产投资项目、完整工业投资项目和更新改造项目三种类型。
２．财务可行性分析假设。
为简化分析，这里假设投资项目除财务可行性有待进一步分析外，其他方面是可行的。
３．全投资假设。
项目投资的主体可以是所有者，也可以是债权人。
为避免现金流量评估的差异性，特假设全部投资均为自有资金，即投资者投入资金。
而不具体区分自有资金和借入资金等具体形式下的现金流量情况。
４．建设期投入全部资金假设。
在现实经济生活中，建设期和经营期并不一定截然分开。
有些项目可能边建设边投产，即在项目部分完工时就投入生产。
这种情况下的现金流量会比较复杂。
为简化起见，特假设投资额都是在建设期发生的。
５．经营期与折旧年限一致假设．
６．时点现金流量假设。
在现实经济生活中，投资可能是在某一时点集中发生，也可能在某一时段陆续发生。
为简化起见，特假设投资均发生于某一时点。
假设投资额均发生在建设期有关年度的年初；流动资金投资则在建设期末发生；经营期内有关收入、成本、折旧、摊销、利润税金等项目的确认均在年末发生；项目最终报废或清理均发生在终结点（但更新改造项目除外）。
７．现销、现购假设。
为简化起见，特假设企业产品销售收入的实现时间与现金流入时间一致；各种支出的确认时间和现金流出的时间一致。
三、现金流量的内容
（一）按照现金流量发生的时间，可将其划分为初始现金流量、经营期现金流量和终结点现金流量三种情况。
１．初始现金流量。
（１）固定资产投资。
包括固定资产的购入或建造成本、运输成本和安装成本等。
（２）流动资产上投资。
是指有关项目所发生的用于生产经营期周转使用的营运资金投资，又称垫支流动资金。
包括对材料、在产品、产成品和现金等方面的投资。
（３）其他投资费用。
是指与项目投资有关的无形资产投资、职工培训费、谈判费、注册费等。
（４）原有固定资产的变现收入。
是指固定资产更新改造项目中原有固定资产的变现收入。
２．经营现金流量。
（１）营业收入。
是指投资项目投产后每年实现的全部销售收入或营业收入，它是经营期主要的现金流量。
（２）经营成本。
是指在经营期内为满足正常生产经营而动用现实货币资金支付的成本费用，又称为付现的营运成本或付现成本。
（３）各种税款。
指项目投产后依法交纳的、单独列示的各种税款，包括营业税、所得税等。
３．终结点的现金流量．
（１）固定资产的残值收入或变价收入；
（２）原来垫支在各种流动资产上的资金的收回；
（３）停止使用的土地的变现收入等。
（二）按照现金流动的方向可以分为现金流入量和现金流出量。
１．现金流入量是指能够使投资方案的现实货币资金增加的项目，简称现金流入。
现金流入量一般包括经营期的营业收入、建设期或终结点回收的固定资产余值、终结点回收的垫支流动资金和其他现金流入等项目。
其中回收的固定资产余值和流动资金称为回收额。
２．现金流出量是指能够使投资方案的现实货币资金减少的项目。
简称现金流出。
现金流出量一般包括固定资产投资、流动资金投资、其他投资、经营成本、各种税款及其他原因引起的现金流出项目。
（三）现金净流量
现金净流量，也称净现金流量。
是指一定时期现金的流入量和流出量相抵后的净额。
经营期每年净现金流量（NCF）=每年营业收入﹣付现成本﹣所得税
若非付现成本只有折旧，则：
每年净现金流量（NCF）=净利+折旧
四、现金流量的作用
１．整个投资有效年限内，利润总额与现金流量总计是相等的。
所以，现金流量可以替代利润作为评价投资盈利性的指标。
２．利润在各年的分布受折旧方法等人为因素的影响，而现金流量的分布不受这些人为因素的影响，可以保证评价的客观性。
３．在投资分析中，现金流动状况比盈亏状况更重要。
五、现金流量计算
为了正确地评价投资项目的优劣，必须正确计算现金流量。
为了正确计算现金流量，在判断哪些是投资项目的现金流量，哪些不属于投资项目的现金流量时，应注意以下几个方面：
１．正确区分相关成本和非相关成本。
相关成本是指与特定决策有关、在分析评价决策方案时必须考虑的成本。
如差额成本、未来成本、重置成本、机会成本等都属于相关成本。
与此相反，凡是与特定决策无关的、在分析评价决策方案时不必加以考虑的成本均属于无关成本。
例如：
历史成本、沉没成本、账面成本等都属于无关成本。
２．特别重视机会成本
机会成本是指在可供选择的投资方案中，选择一个方案放弃另一个方案而丧失的收益。
机会成本不是我们通常意义上的成本，它不是一种支出或费用，而是一种丧失的收益。
这种收益不是实际发生的，而是潜在的。
机会成本是针对具体方案的，离开被放弃的方案就无从计量确定。
３．考虑投资方案对企业其他部门或项目的影响
当公司采取一个方案时，可能会对公司的其他部门或现有的其他项目产生影响。
因此，公司在进行投资决策分析时，不应仅仅站在一个部门或一个项目的立场进行分析，而应该从整个公司的角度进行考虑。
相应地，计算投资项目现金流量时，应考虑现有项目或其他部门因此而增加或减少的现金流量。
4．所得税和折旧对现金流量的影响
我们知道，长期投资决策方案主要是通过对现金流量评价来进行的。
如前所述，所得税是现金流出量，折旧既不是现金流入也不是现金流出，但却可以通过影响利润来影响所得税从而影响现金流量。
折旧对现金流量的影响究竟如何确定呢？
我们可以从现金流量的计算公式推导：
如前所述，经营期现金流量=收入-付现成本-所得税
如果非付现成本只有固定资产折旧额时，则：
经营期现金净流量=净利润+折旧
=（收入-付现成本-折旧）×（1-所得税率）+折旧
=收入×（1-所得税率）-付现成本×（1-所得税率）-折旧×（1-所得税率）+折旧=税后收入-税后付现成本+折旧×所得税率
其中，收入×（1-所得税率）我们称之为税后收入；付现成本×（1-所得税率）我们称之为税后付现成本。
从公式中可以看出，折旧虽然不是现金流量，却可以通过影响利润来影响所得税，从而起到减少所得税的作用，即抵税的作用。
折旧额越大，其抵税作用越强。
例1、大华公司准备购入一设备以扩充生产能力。
现有甲乙方案可选择，甲方案需投资10000元，使用寿命为5年，采用直线折旧法，5年后无残值。
5年中每年销售收入6000元，每年付现成本2000元。
乙方案需投资12000元，采用直线折旧法，使用寿命5年，5年后残值收入2000元。
5年中每年销售收入8000元，付现成本第一年3000元，以后每年增加400元修理费用，另需垫支营运资金3000元，假设所得税率40％，计算两方案的现金流量。
解：
甲方案的每年折旧额＝10000÷5＝2000
乙方案每年折旧额＝（12000-2000）/5=2000
投资项目的经营现金流量计算表
期间
1
2
3
4
5
甲方案：
销售收入
（1）
付现成本
（2）
折旧（3）
税前利润（4）＝
（1）－
（2）－（3）
所得税（5）＝（4）×40％
税后利润（6）＝（4）－（5）
现金流量（7）＝
（1）－
（2）－（5）
或（3）+（6）
6000
2000
2000
2000
800
1200
3200
6000
2000
2000
2000
800
1200
3200
6000
2000
2000
2000
800
1200
3200
6000
2000
2000
2000
800
1200
3200
6000
2000
2000
2000
800
1200
3200
乙方案：
1
2
3
4
5
销售收入
（1）
付现成本
（2）
折旧（3）
税前利润（4）＝
（1）－
（2）－（3）
所得税（5）＝（4）×40％
税后利润（6）＝（4）－（5）
现金流量（7）＝
（1）－
（2）－（5）
或（3）+（6）
8000
3000
2000
3000
1200
1800
3800
8000
3400
2000
2600
1040
1560
3560
8000
3800
2000
2200
880
1320
3320
8000
4200
2000
1800
720
1080
3080
8000
4600
2000
1400
560
840
2840
投资项目现金流量计算表
期间
0
1
2
3
4
5
甲方案：
固定资产投资
营业现金流量
现金流量合计
-10000
-10000
3200
3200
3200
3200
3200
3200
3200
3200
3200
3200
乙方案：
固定资产投资
营运资金垫支
营业现金流量
固定资产残值
营运资金垫支收回
现金流量合计
-12000
-3000
-15000
3800
3800
3560
3560
3320
3320
3080
3080
2840
2000
3000
7840
第三节 项目投资决策的基本指标
投资决策指标按其是否考虑资金时间价值可以分为静态指标和动态指标两种。
静态指标又称为非贴现现金流量指标，包括年投资报酬率，投资回收期等指标；
动态指标又称为贴现现金流量指标，包括净现值、内含报酬率、获利指数等指标。
评价指标按其在决策中的地位分为主要指标和辅助指标。
净现值、内含报酬率等是主要指标，而年投资报酬率、投资回收期等是辅助指标。
一、静态评价指标
（一）投资回收期
投资回收期是指回收初始投资所需要的时间，是以投资项目经营后的现金净流量抵偿原始投资所需要的时间，也即累计现金净流量等于零的时间，一般以年为单位，是一种使用广泛、简便易行的辅助评价指标。
投资回收期的计算，因投产后每年现金净流量是否相等可以有两种计算方法。
１．如果投产后每年现金净流量（NCF）相等，则投资回收期可按下列公式计算：
投资回收期=
以上方法计算出的是不含建设期的投资回收期（记作PP′），包含建设期的投资回收期（记作PP）等于建设期与不包含建设期的投资回收期之和。
即PP=S+PP′
２．如果经营期每年的营业现金净流量不相等，根据投资回收期是累计现金净流量为零的年限这一点，投资回收期可按下列方法确定。
首先，计算各年累计现金流量；
其次，如果能找到累计现金净流量为零的年限，则该年即为投资回收期，如果各年累计现金流量没有为零的情况，说明投资回收期不是整年。
假设净现金流量由正变负的年限为m，
则包含建设期在内的投资回收期=
例题：
根据前例
甲方案投资回收期＝10000÷3200＝3.125年
乙方案投资回收期＝5－1＋1240÷7840＝4.16年
各方案的投资回收期确定以后，进行决策的标准是：
如果方案的投资回收期小于或等于基准投资回收期，该方案可行，反之，该方案不可行。
如果多个可行方案比较，则投资回收期最短的方案为最佳方案。
因为投资回收期越短，投资风险越小。
投资回收期的概念容易理解，计算也比较简便，但是，由于该指标不考虑资金的时间价值，也不考虑投资回收期满后的现金流量，因而，不能作为决策的主要指标，而只能做辅助指标。
（二）年平均报酬率法
是通过比较项目建成后平均每年的收益水平与初始投资额之间的比例关系来评价方案优劣。
年平均投资报酬（净利润）率=
×100%
例题：
根据前例
甲方案ARR＝3200÷10000×100％＝32％
乙方案ARR＝
＝28．8％
投资报酬率的决策标准是：
投资报酬率越高越好，低于无风险报酬率或基准回收率的方案为不可行方案。
年平均报酬率指标简单易懂，便于掌握。
但也有许多不可避免的缺陷：
首先，该指标没有考虑货币的时间价值，没有考虑利润和现金流量实现的时间。
其次，该指标计算形式和称谓多样，口径不一，缺乏可比性。
容易让人产生误解而导致错误的判断，甚至出现相互矛盾的结果。
因此，年平均报酬率指标只能作为辅助指标。
二、动态评价指标
（一）净现值法
净现值法是通过计算投资方案净现值以评价投资方案优劣及其可行性的方法。
所谓净现值是指某投资项目整个项目计算期内各年现金净流量按其资金成本率、行业基准折现率或其他特定的折现率计算的现值代数和。
即某一特定方案未来现金流入量的现值与未来现金流出量的现值之间的差额。
计作NPV。
其计算公式为：
净现值（NPV）=
或净现值=
式中：
n——表示投资项目计算期
It——表示第t年的现金流入量
Ot——表示第t年的现金流出量
i——表示预定的贴现率
例题：
根据前例
甲方案NPV＝3200×（P/A,10%,5）-10000=3200*3.791-10000=2131元
乙方案：
NPV＝3800×（P/F,10%,1）+3560*（P/F,10%,2）+3320*（P/F,10%,3）+3080*（P/F,10%,4）+7849*（P/F,10%,5）-15000
=861元
采用净现值法的决策标准是：
（1）对独立投资项目进行采纳与否决策时，若净现值大于或等于零，说明该项目贴现以后的现金流入大于或等于贴现以后的现金流出，说明该投资项目的投资报酬率大于或等于预定的贴现率，该方案可行；如果净现值小于0，说明该项目贴现后的现金流入小于贴现后的现金流出，该项目的投资报酬率小于预定的贴现率，该方案不可行。
（2）在互斥项目选择的决策中，应采用净现值是正值中的最大者。
（3）在资本无限量的情况下，在多个不相关项目选择中，应选择净现值为正的所有投资项目。
资本有限量、多个不相关项目选择中，应以净现值为基础，结合获利指数来进行项目投资组合的决策。
在应用净现值法时，应特别注意折现率的选择。
它直接影响到项目评价的结论。
如果折现率过低，会使效益差的项目入选；如果折现率过高，又会使效益好的项目落选。
从而不能实现企业价值最大化的财务管理目标，也难以实现社会资源的最优配置。
在投资决策实务中，一般有以下几种确定折现率的方法：
（1）以投资项目的资金成本率为折现率；
（2）以投资的机会成本为折现率；
（3）以行业基准收益率为折现率；
（4）以社会平均资金收益率为折现率。
净现值法的优点是：
（1）考虑了资金时间价值；
（2）充分考虑了整个项目计算期的现金流量，避免了投资回收期法只考虑回收期内现金流量的弊端；（3）考虑了投资的风险性。
净现值法的缺点是：
（1）不能动态反映投资项目的实际收益率水平；
（2）净现金流量和折现系数的确定比较困难，受主观因素的影响较大。
（二）净现值率
净现值率是投资项目的净现值与投资额现值总和的比率（记作NPVR）。
计算公式为：
净现值率=投资项目净现值/原始投资现值×100%
NPVR=NPV/|∑NCFt·（1+i）-t|×100%
净现值率是动态相对数指标，是净现值指标的必要补充。
该指标不仅反映方案本身是否可行，而且可以比较投资额不同方案的获利能力。
净现值率法是依据净现值率来评价投资方案优劣的决策方法。
其判别标准是：
在独立投资项目是否采纳的决策中，净现值率大于或等于零的方案，其净现值必定大于或等于0，该方案可行；反之，净现值率小于0的方案，其净现值必定小于0，该方案不可行。
不同方案比较时，净现值率高的方案，说明其单位投资获取净现值的能力较强，方案较优；反之，净现值率低的项目，说明其单位投资获取净现值的能力较低，方案较差。
但值得注意的是：
净现值率只是投资决策的辅助指标，当其与主要指标发生冲突时，应以主要指标为主要依据。
净现值率和净现值法实质基本相同，所以，净现值率法和净现值法有着相同的优点，并且还可以通过与投资额的对比反映投资的效益。
其缺点与净现值法也相同，也不能反映投资项目真实的收益率水平，现金流量的估计和折现率的确定受主观因素影响较大。
（三）获利指数
获利指数又称现值指数（计作PI），是指按设定折现率计算的投资项目投产后的现金净流量现值与原始投资现值之比。
其计算公式为：
获利指数（PI）=∑NCFt·（P/F，i，t）÷∑NCFt（P/F，i，t）
∑NCFt·（P/F，i，t）——投产后的各年现金净流量现值合计；
∑NCFt·（P/F，i，t）——原始投资现值之和。
例题：
根据前例
甲方案的获利指数＝1.21
乙方案的获利指数＝1.06
甲、乙两个方案的获利指数都大于1，故两个方案都可进行投资，但因甲方案的获利指数更大，故应采用甲方案。
当原始投资在建设期内全部投入时，获利指数PI与净现值率NPVR有如下关系：
获利指数（PI）=1+净现值率（NPVR）
由此可以看出，获利指数和净现值率实质是相同的，只不过获利指数是投资项目未来收入总现值与投资总现值之比，而净现值率是投资项目未来净收益总现值与投资总现值之比。
获利指数也是一个折现的相对数指标，利用这一指标判断投资项目的标准是：
对于独立投资项目采纳的决策，如果投资项目的获利指数大于或等于1，表明该方案贴现的收支相比较，收益大于或等于投资，该方案可行；反之，如果投资项目的获利指数小于1，表明该方案贴现的收支相比较，收益小于投资，该方案不可行。
如果几个方案的获利指数均大于1，那么获利指数越大，投资方案越好。
获利指数法的优缺点与净现值法基本相同，主要区别是：
获利指数可以从动态的角度反映投资项目投资与产出之间的对比关系。
其缺点和净现值法相同，也是不能反映投资项目真实的收益率水平，现金流量和折现率的确定在一定程度上受主观因素的影响。
值得注意的是，在投资额不同的方案进行比较时，
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