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#申银万国证券研究所06
内部参考
注意保密
信息内参
2002年162期
申银万国证券研究所市场研究部（02-09-16）
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要闻参考
◆江泽民表示，财政再困难，也要拿出钱来支持就业
江泽民今天表示，扩大就业，促进再就业不仅是重大的经济问题，也是重大的政治问题。
财政再困难，也要拿出钱来支持就业。
中共中央、国务院今天在北京召开全国再就业工作会议，江泽民在会上作了重要讲话。
他指出，做好当前及今后一个时期的就业和再就业工作，要正确处理好以下五个方面的关系。
第一，要正确处理发展经济和扩大就业的关系，通过发展经济促进就业，通过扩大就业推动经济发展，实现发展经济与扩大就业的良性互动。
通过发展经济来扩大就业，是解决就业问题的根本途径。
在研究经济和社会发展规划时，要把就业问题作为重要内容统筹考虑。
第二，要正确处理经济结构调整和扩大就业的关系，使经济结构调整和劳动力结构调整协调推进。
在提高产业科技含量的同时要重视发展劳动密集型产业，在增强国有经济竞争力的同时要加快发展多种所有制经济，在培育一批大型企业集团的同时要大力发展中小企业，充分发挥各种产业和企业在吸纳劳动力就业方面的作用。
第三产业的就业增长弹性大，应作为扩大就业的主攻方向。
第三，要正确处理深化改革和扩大就业的关系，坚持减员增效和促进再就业相结合、职工下岗分流和社会承受能力相适应的原则。
企业职工下岗分流，要充分考虑财政、企业、职工和社会保障的承受能力，量力而行。
第四，要正确处理城乡经济协调发展和扩大就业的关系，把引导农村富余劳动力转移和解决“三农”问题紧紧联系起来。
在重点做好城镇下岗失业人员再就业工作的同时，要统筹兼顾城镇新增劳动力和农村富余劳动力的就业工作。
第五，要正确处理完善社会保障体系和扩大就业的关系，通过实行“两个确保”解决保障基本生活的当务之急，通过促进再就业解决下岗失业人员的根本出路，通过完善社会保障体系为深化改革和扩大就业提供保障。
江泽民强调，要精打细算，节省一切可以节省的资金，首先保证多用一些在就业和社会保障上。
要调整和优化财政支出结构，增加财政对就业的投入。
中国是世界上劳动人口最多的国家，就业任务繁重，财政再困难，也要拿出钱来支持就业。
（江泽民资料照片）
◆市场人士：
联通发行价预计每股2.1-2.3元
市场有关人士认为，联通A股的发行价格已有初步轮廓。
预计其发行价是以15倍市盈率为基础上下浮动，每股定价在2.10元-2.30元之间。
最近，关于联通A股将发行上市的问题已成为市场各方关注的焦点。
CDMA产业的发展从长远看具有优势，但联通A股作为超级大盘股，其在国内的发行上市从某种意义上会对市场产生一定影响，进而影响到市场预期。
针对市场关注的这一问题，记者日前采访了有关市场人士，通过与他们的交流，基本证实联通A股已通过发审会的事实。
据消息灵通人士透露，联通A股发行价格已有初步的轮廓。
鉴于联通A股公司是以其香港等境外权益出资，因而其A股市盈率应与联通H股的市盈率大体相当，以联通H股目前15倍左右的市盈率为参照定价。
同时，由于A股市场首次发行（IPO）的市盈率一个时期以来均在15倍-20倍间浮动，不超过20倍。
所以，联通A股的发行价应是以15倍市盈率为基础上下浮动的。
市场人士据此推论，联通A股的发行价格大体应在每股2.10元-2.30元之间。
接受采访的证券公司研究人员、基金经理普遍认为，以此定价的联通A股是具有投资价值的。
同时，业内人士也表示，联通A股今后的市场表现还取决于其下一步的业绩状况。
因为现阶段的市场已不同于过去的市场，现阶段的投资者也不同于过去的投资者，市场投资理念已发生了很大的转变。
投资者目前最关注的是公司的内在价值和成长潜力。
（（据中证网记者丁韬）
◆今日议题：
联通上市带来几级“地震”？
◆联通上市带来几级“地震”？
原本就显得脆弱的沪深股市，在传出中国联通将发行A股的消息后，创出“6.24”行情以来的新低点。
市场人士纷纷预言，中国联通作为超级大盘股登场，难免造成资金面短期“失血”，股指则有可能快速见底。
大盘股大市“失血”多少
据目前所传的消息，中国证监会股票发行审核委员会于9月6日下午通过了联通发行A股的申请文件。
中国联通发行由此进入倒计时，但具体何时开始路演及发行价格、融资金额等具体细节则各有说法。
据称，由中国国际金融公司为联通设计的上市方案，该集团将成立一家新公司，间接持有联通集团所持联通77.47％权益的51％，即联通39.5％权益。
这家专门为发行A股而成立的公司，计划发行50亿A股，占经扩大后股本的25.4％。
由于股价的确定十分敏感，其中包括市场机遇因素。
依目前的情况看，联通发行50亿A股欲融资200亿元，可能将是目标上限，实际融资金额估计在150亿元至180亿元间。
但较之去年上市的中国石化，联通发行A股肯定刷新国内证券市场上市融资的最高纪录。
联通欲发行A股尚未正式公布消息，就让沪深股市惊出一场“冷汗”，可见投资者仍对特大型企业的上市有所顾虑。
这种现象曾经在中国石化和宝钢股份上市时出现过，2001年6月下旬，中国石化宣布发行总数为28亿股A股，就被有的市场评论称为“笼罩大盘的阴影”。
在疲软的市场中，投资者对新股发行的节奏十分敏感。
假设联通发行融资金额达150亿元左右，将相等于目前沪市单日成交金额的3倍以上。
在投资者看来，超级大盘股的上市势必造成资金面两次“失血”：
一次是发行申购，另一次是流通股上市。
去年中国石化上市后的股指调整，至今还让不少投资者感到后怕。
联通A股为蓝筹股补钙
长远来看，今后此类特大型公司的上市将逐渐增多。
国内证券市场的市场特征有望发生变化，蓝筹股的作用和分量将增加。
中国联通A股的市盈率水平和市场定价，将直接影响整个指标股板块、国企大盘股板块的市场定位。
特大号的蓝筹股在改变国内股市特征的同时，也对促进整个市场的稳步发展有益。
今年中报业绩显示，以蓝筹股为主的上证180指数成份公司撑起了利润半边天。
截至8月27日，174家已披露半年报的上证180成份公司总计实现主营收入3613.82亿元，占沪深两市1158家已披露半年报公司主营收入总数的45％，总计实现净利润220.08亿元，占沪深两市1158家已披露半年报公司实现净利润总数的48％。
联通A股的上市将增加国内股市蓝筹股的实力，进入上证180指数成份股也是必然。
正如有市场人士所称，蓝筹股已成为国内股市的脊梁，联通将显著增加这根脊梁的钙质成分，使其越来越硬。
联通发行A股究竟会造成多少“失血”？
其实，更多的影响还是表现在心理上。
蓝筹股队伍的扩大，将有助于吸取稳健型资金入市，尤其适合开放式基金的运作。
最近一段时间，中外合资基金公司设立申请被受理的消息接连传出。
由联通上市联系到合资基金公司的积极酝酿，表明国内股市的供给与需求两方面都在发生变化，这种变化将有助于整个市场成熟度的提高。
假如需求面能够持续发生积极变化，投资者对南方航空、华夏银行等一系列超级大盘股的今后可能上市，也就会消除一定的担忧。
自身业绩能否过硬
联通A股上市能否一帆风顺，主要涉及到两个问题，即上市时机和自身质量。
论上市时机，联通现在上市显然沾不到便宜。
假如是在科技股、电信股如火如荼的背景下上市，联通没准还能够被炒一把。
当初中国电信在香港上市时，就得益于炒作科技股的热潮所起的推波助澜作用。
在科技股、电信股较萧条的今天，联通也只能够接受投资者的挑剔。
就在联通发行A股获发审委通过的前一天，在港上市的中国联通公布了上半年业绩。
中报显示，今年上半年，公司总收入为179.9亿元，比去年同期大幅增长32.1％；净利润由去年同期的21.9亿元上升到22.5亿元，增加2.7％。
联通的业绩略高于市场预期。
进一步看公司的手机业务，上半年，该部分业务收入137.7亿元，比去年同期飚升45.7％。
截至今年6月30日止，该公司的手机用户达3406.9万户，比去年年底净增了703.6万户。
在该公司所服务地区的市场占有率由2001年的28.5％上升为30.0％。
在手机业务中，联通喜的是GSM业务，忧的则是CDMA业务。
据了解，在手机业务的137.7亿元总收入中，GSM手机业务占133.2亿元，CDMA业务只占4.5亿元。
手机业务赢利主要来自GSM业务，而CDMA业务亏损6个多亿。
发行A股的资金用途，联通方面早已有所披露。
中国联通董事长兼首席执行官杨贤足称，CDMA手机业务是该公司树立市场领先地位的战略性决策，公司计划在年底前将CDMA网络升级到CDMA1X。
母公司计划在中国内地发行A股，筹集部分CDMA网络建设资金。
换句话说，被联通寄予希望的CDMA将是A股融资使用重点，而其A股公司的业绩也将极具挑战性。
CDMA业务目前暂时的“入不敷出”，据联通方面分析，是因为公司为CDMA的促销作出不菲的补贴，促销补贴的摊销费用为每户每月54元多。
但在CDMA的前景问题上，联通实际上一直受到不小的挑战压力。
年初，联通在上海推出“预缴费送手机”促销计划，遭遇中国移动在上海针锋相对地广告宣传。
中国移动向消费者灌输另一种概念，即世界移动通信的72％客户、147个国家和地区、392个运营商都不约而同地选用GSM网，并通过GPRS平滑过渡到3G。
尽管如此，联通还是坚定不移地全面启动了CDMA网二期工程，预计2003年二季度末完工。
联通上市将带来几级“地震”？
关键还是取决于该公司的基本面。
截至8月15日，联通的CDMA用户总数已经突破200万户。
借用该行业的观点，当用户达到300万户时，就会出现“雪崩现象”，即市场开始真正启动。
联通已经距规模效益不远，这或许也是其敢于把目前亏损的CDMA作为未来A股募集资金使用的信心。
（本报记者张炜）
（中国经济时报）
◆非法高息集资40人小组彻查大连证券
借用国债名义高息集资７亿至８亿元，已经无法清偿到期债务；原大股东海南华银信托曾在仰融“华晨系”运作中起关键作用；有关部门已同时在大连、瓦房店、天津、丹东等地设点登记债权
本报记者耿馨雅
９月１１日，记者在滨海城市大连充分感受到“国际服装节”即将开幕的喜庆气氛。
然而，另一些人的忙碌却不是为了什么高兴的事情。
他们从北京专程赶赴大连，汇合当地有关部门审计清理刚被宣布停业的大连证券有限公司（以下简称大连证券）。
事发于２００２年９月７日中国证监会突然发布的一则公告。
公告称：
中国证监会决定从即日起对大连证券实施停业整顿；凡大连证券自然人债务，将在确认后对合法本金及合法利息依法予以偿付，而大连证券所辖的１３家营业部由大通证券有限公司托管。
借国债名义高息集资
同样是在辽宁省，当人们还没有完全从鞍山证券在国内第一家被监管部门宣布关闭的震惊中清醒过来的时候，大连证券被停业整顿的消息几乎紧接而来。
虽然只是大连证券停业整顿工作组一纸文字简练的公告，但是，有关大连证券被停原因的种种猜测立即四散而去。
注册资本仅１亿元人民币的大连证券在业内是一家名不见经传的小公司，但在大连当地，“大证”的名气绝不比银河、海通等注册资本几十亿的公司要小。
几年来，以“大连证券”名义发行的类似于国债收益凭证之类的金融工具，是很多大连人获取投资收益的重要手段。
中国证监会发布的对大连证券实施停业整顿的公告中，提及最为详细的是对自然债权人债权的处理方式。
《财经时报》获知，除了在大连市已经设有四个债权登记网点，同时在大连周边的瓦房店甚至天津和丹东市都设有登记网点；有关人士承诺在完成债权登记确认后，将其合法本金和合法利息依法予以兑付。
为什么说是“合法利息”？
位于大连西岗区的原大连华信信托投资公司北京街营业部和中山区的招商银行大连分行营业部是两个债券登记点。
记者在这里发现，来办登记的市民百姓手中所持的是一种印着“大连证券有限责任公司国债收款凭证”的单据。
如此高息“国债”
这些单据以一年期为主。
一位持债人告诉《财经时报》，这样的债券已经发行了好几年，他手里持有大约５张，最近的一张是２００２年刚发行的，年利率是３．５％，而前几年的利率更高些，一般为３．７％到３．８％。
但现在的问题是，政府承诺的“合法利率”，指的到底是同期国债利率，还是同期储蓄利率？
在债权登记现场，记者没有得到相关的说法。
不过记者也了解到，对于持债人来说，他们早已不关心会有多少利息收入，重要的是本金的偿付。
他们在对记者讲述时始终透露出一些担心：
“我怎么这么倒霉呢？
我手里有两张债券这个月１９日就要到期了，偏偏这个时候这公司出事了。
他们到底出了什么事？
我很担心我的钱能不能拿回来，加起来十几万呢！
应该还是能偿还吧？
当时因为他们公司说是国债我们才敢买的；既然是国债，总得还给我们吧？
我们的钱都是自己的工资啊。
”一位持债人对记者说。
总共有多少老百姓持有多少这样的高息“国债”？
记者目前还无从知晓。
但有一点可以肯定，必须经过停业整顿工作组的债权登记组详细登记后，才能最终确定。
记者到达这个登记点的时候，登记工作已经进入第三天。
这天上午１０点左右，现场领到的号码是８９号；也就是说，开始登记后的一小时时间里，大约有９０人光顾。
而此间在大连四个登记点，粗略计算应有近２０００万元债权完成了登记。
据大连市政府分管金融工作的一位人士表示：
“初步估计，自然人债券大约有７亿到８亿元。
”
揭开面纱
由于大连证券属于地方性券商，注册资本较小，业内人士对大连证券了解得并不多，甚至有人说在大连证券出事后，才知道有这样一个公司。
由于大连证券在互联网上并没有自己的网页，记者只在２００１年末中国证监会的证券公司名录上发现简单的字样——“大连证券有限公司，注册资本１亿元，未规范，董事长，石雪”。
当记者希望通过大连证管办查询有关大连证券的资料时，原本应该公开的证券公司的资料却变得根本无法获得。
大连证管办机构处的人士告诉《财经时报》，大连证券停业整顿后，由中国证监会、证监会大连特派办、大连市政府等部门的有关人士组成的４０多人的工作小组，将对大连证券整顿全权负责；任何相关资料都必须通过他们取得。
而当记者终于在位于人民路的大连证券总部找到负责这次整顿工作的工作组孙组长时，他对记者说，大连市政府对此事已经做出统一通知，任何大连以外的新闻单位想了解情况，必须通过市委宣传部。
记者指出证券公司的基本资料应当属于公开信息，孙组长表示承认这一点后说，所有大连特派办相关工作人员已被调往各地，没有人有时间提供这些资料。
大股东与“华晨系”
尽管无法从官方了解到大连证券整顿的情况，但大体的脉络已经在侧面了解中逐渐清晰。
根据中国证监会的统计表明，２００１年末，大连辖区共有两家证券公司，一家是大连证券有限公司，另一家是大连财政证券。
当时，大连证券公司并未规范，而大连财政证券正在规范之中——大连财政证券后来与大连市的另外两家信托公司的证券经营部，合并成现在接管大连证券营业部的大通证券。
按当地知情人士说，大连证券并不是大连的“亲儿子”，因为其原大股东是已经关闭的海南华银国际信托投资公司，而这也正是在仰融“华晨系”运作中起着关键作用的公司。
华银信托在２００１年１１月２２日因为非法集资、严重资不抵债和其他严重违规行为，与海南省另外四家非银行金融机构被中国人民银行勒令停业整顿。
从已公开的材料看，华银信托是由华远集团、中国金融学院和中国银行北京分行合资开办的，１９８９年１月１２日开业。
１９９１年７月２２日，华银国际与金杯汽车股份有限公司、香港华博财务有限公司共同投资组建的合资企业——沈阳金杯客车制造有限公司。
沈阳金杯是金杯汽车的核心业务，也是仰融展开资本运作的实业支点。
华银信托的名字还出现在“华晨系”的“根子”——“中国金融教育基金会”的发起人名单里。
华银信托在仰融最初资本运作中起到关键作用，也为其后续发展提供现金。
华银信托与大连证券
然而，早在１９９７年前，华银信托就因为无力偿还债务而陷入困境。
２０００年３月，海南省物资拍卖市场发出了拍卖海南华银国投以有关单位名义持有的大连证券有限责任公司股权的公告。
其后，北京中天航业投资有限公司、东北财经大学、北京大金源有限责任公司等三家单位称，已受让即将被拍卖的股权。
据了解，华银信托以有关单位名义所持的股权之所以被拍卖，是因为该公司将海南另两家债权人在其公司的存款，分别以第三人大连信托投资公司、大连港务局、大连造船厂的名义投入到大连证券，作为华银信托投资入股的份额。
法院后来认定，上述以第三人名义在大连证券公司所占有的股权，应为华银信托所有。
为归还华银信托所欠债权人的债务，海南省中级人民法院遂委托海南省物资拍卖市场，公开拍卖华银信托以大连造船厂名义持有的大连证券有限责任公司股权１６００万股、以大连信托投资公司名义持有的大连证券有限责任公司股权１０００万股、以大连港务局名义持有的大连证券有限责任公司股权１０００万股。
在此以后，大连证券就陷入了北京中天航业投资有限公司等与华银信托等的股权之争中。
而大连证券之所以成为“香饽饽”，是因为它能以前面所述的手法发债，具有一定的融资功能。
整顿在保密状态下进行
大连证券被停业整顿的消息来得很突然。
据透露，整个调查工作由中国证监会与国家审计署共同执行，停业整顿甚至连大连市政府都有点感到措手不及。
“公告”一出，政府及有关部门也非常主动地与中国证监会派出的工作组统一口径，并叮嘱政府所有人员对此事不能对外发表任何谈话。
从大连证券一直到２００１年末仍被划入“未规范”行列的事实来看，它的问题的确非常严重。
与一个月前刚刚被撤销的鞍山证券一样，大连证券也是在向普通市民百姓出售“虚无国债”方面出了问题。
据悉，他们的手法是用类似于卖基金的方法，将一年期国债按国债收益凭证卖给投资者，给他们高于正常利率１．５％以上的利息，承诺将募集资金用于国债回购。
但实际上，这些资金在投向国债回购的同时，也投向了股票甚至房地产等实业。
这种方式假如在正常偿还本金和利息的情况下，可以说百试不爽，但一旦投资失败，资金链条断裂，问题立刻暴露无遗。
尤其是在大连证券原大股东海南华银信托被撤销后，大连证券已经无法继续生存下去。
尽管大连证券募集的资金大部分被大股东占用，但这种处于法律规定空档的行为，也必然经过了地方政府的首肯或默认。
作为管辖区的政府部门能容许这种行为存在多年，也必然脱不了应负责任。
所以，大连证券被停业后，当地政府立即派人赶往各债权登记处，组织登记确认工作并安抚持债权人。
自２０００年以来，中国证监会已经对１２家证券公司做出了相关处罚，处罚的范围从操纵股价、违规申购等扩大到挪用客户保证金、委托理财。
直至今年８月１２日做出对鞍山证券的关闭和９月７日对大连证券的停业整顿决定，监管的力度显然在不断加强，而且下决心解决历史遗留问题的态度也已非常明朗。
券商被关闭破产的“禁区”已经被完全打破。
不管整顿后的大连证券是“关”还是“救”，证券市场的“游戏规则”将会在监管中重新建立。
（完）
◆通海高科换购通不通？
通海高科原主承销商光大证券日前发布公告，通海高科股票换购12日开始，换购结果将于9月20日公布。
原投资者会作何选择，人们拭目以待。
日前，证监会宣布了依法撤销其对通海高科股票公开发行的核准决定，通海高科股票不再上市流通，通海高科的社会公众投资人可以按照发行价并加算银行同期存款利息要求通海高科返还募股资金，不要求退款的通海高科原社会公众股股东可按照1：
3.8的比例换购吉林电力股份。
2000年6月正是沪深股市如日中天的时候，通海高科发行价高达16.88元，61.83倍的发行市盈率更是创下当时发行市盈率之最，然而仍是认购踊跃，上网定价发行中签率为1.017485％。
这1％的幸运者很不幸运地等了两年零三个月之后，该选择换股还是退股？
有媒体报道，曾被套牢6亿的华夏基金将会把手中全部通海高科的股份换成吉林电力的股份。
而《证券之星》网站的一项网上调查结果则显示，截至9月11日下午三点，31.42％的人选择退股，19.84％的人选择换股，31.77％的人选择“关键是给一个说法”，选择“视换股质地和方案而定”的为17.20％。
不过，无论是换股还是退股，业内人士和投资者都表示各有各的心痛。
一些个人小股东说，被套两年，好不容易有了变现的机会，应该高兴，可是退了钱也不划算，按照机会成本来衡量，两年里损失了很多投资和获利的可能。
而一些分析师认为，选择换股也很难有什么惊喜，近3年来吉林电力公司利润一直呈下降趋势，而且作为一家以火力发电为主业的公司，从成本、环保等各方面来看，都似乎缺乏令投资者展望的空间。
更有人猜测，质地一般的吉林电力之所以能够上市，不过是为了“解放”通海高科原流通股股东而已。
（王佳航）
（据江南时报）
◆股权之争四券商混战天歌科技
天歌科技（000509）的股权之争，在近来颇为低迷的市道下很是吸引眼球。
惹人注目的不仅有上市公司的控制权之争，还有十大股东名单之中的卧虎藏龙：
四家大券商潜伏其中。
大鹏证券要自起炉灶
９月１０日，天歌科技的第二大股东，持股２５１４万股的大鹏证券联合持股仅１０００股的小股东和君创业宣布将自行召开临时股东大会并改选公司董事会，改选股份公司董事。
大鹏证券成为天歌科技的第二大股东，是一个典型券商包销被套的过程，大鹏证券本是天歌科技２００１年８月的配股主承销商，由于天歌科技在缴款期间股价一直在１１·１５元的配股价上下窄幅波动，导致几乎所有的流通股东都“用脚投票＂，所以主承商大鹏证券和副主承销商广东证券不得不吃进了９５％以上的配股。
到２００２年中报，大鹏证券依然持有２５１４万股。
大鹏证券声称，在进入天歌科技之后，发现公司经营管理和信息披露上存在众多问题，所以决意推倒重来，自起炉灶，并对该公司实施战略重建和产业转型。
然而，天歌科技董事会有关人士对此却不甚感冒，宣称大鹏证券的举动不符合《公司章程》和《上市公司股东大会规范意见》的规定，自行召集股东会不会有结果。
而大鹏证券法律顾问、国浩律师集团（深圳）事务所执行合伙人李淳律师就此认为，大鹏证券已在８月２２日天歌科技董事会上正式递交了关于召开临时股东大会的书面提案，该提案亦已报呈中国证监会相关派出机构及相关证券交易所备案。
并将披露有关变动的原因。
尤其引人注目的是小股东和君创业：
持有的股份仅为区区１０００股，在这场股权争夺之中本显得根本“无足轻重＂，但却得以获得三个董事候选人的提名，看来这与大股东大鹏证券的支持不无关系。
和君创业与大鹏证券之间有何种不为人知的关联关系？
大鹏证券的这位发言人在接受本报记者采访时否认了这种说法。
而对于大鹏证券未来是否将其投票权委托给和君创业的问题，这位人士则表示：
“不好说，现在还没有委托，目前大鹏证券只是与和君创业联合召开股东大会。
＂
两券商坐山观虎斗
虽然大鹏证券在这边厢有声有色，那边厢，广东证券和华夏证券却是不声不响。
在天歌科技的２００２年中报中，华夏证券和广东证券分别以９０７万股和５２７万股的持股量分列第四和第八大股东。
这两家券商成为股东，原因与大鹏证券惊人的相似：
配股承销被套。
２００１年８月的配股，广东证券担任了天歌科技的副主承销商，当年曾一度拥有天歌科技８００万股，成为公司第五大股东。
此后，广东证券开始不断减仓，截止目前依然有５２７万股的持股量。
而证券业内人士分析认为，华夏证券与“天歌＂渊源已久，在１９９９年中报中，华夏证券就持仓３４２·４４万股，占当时总股本的２·３９％；１９９９年底，华夏证券与华证资产管理有限公司同时出现，合计持有８４１·６３万股；占总股本的３·９１％；几年间，伴随着华夏证券的进进
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