零售行业研究框架资料下载.pdf

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20002000-20102010中国城镇化进程中国城镇化进程图图55：

19901990-20102010城镇居民和农村居民消费支出城镇居民和农村居民消费支出资料来源：

国家统计局、光大证券研究所30%35%40%45%50%55%20002001200220032004200520062007200820092010城镇化率（%）020004000600080001000012000140001600019901992199419961998200020022004200620082010城镇居民消费性支出农村居民人均生活消费总支出渐飞研究报告-http:

/P61.3政策刺激，经济结构转向消费拉动0%10%20%30%40%50%60%70%20002001200220032004200520062007200820092010最终消费率（%）居民最终消费率（%）政府最终消费率（%）图图66：

19941994-20102010投资投资、消费消费、出口对出口对GDPGDP增长贡献度增长贡献度%图图77：

20002000-20102010最终消费率情况最终消费率情况资料来源：

国家统计局、光大证券研究所-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%19941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010最终消费支出（%）资本形成总额（%）货物和服务净出口（%）本世纪以来，最终消费率一直呈下降趋势；

出口对经济拉动的黄金时期已经过去。

目前国家出台了一系列扩内需、促消费的政策措施。

加大科教文卫、医疗、社保投入，解决社会保障，提高居民消费意愿。

提高个税起征点至3500元。

渐飞研究报告-http:

/P7第二部分第二部分2行业景气度的判断行业景气度的判断渐飞研究报告-http:

/P8行业景气度的关注指标国家统计局国家统计局：

社会消费品零售总额增速；

限额以上分商品类别零售总额增速；

物价指数；

消费者信心指数。

商务部商务部：

千家核心商业企业零售指数；

重点商业企业销售指数（按业态）。

重要节假日消费数据重要节假日消费数据：

春节、五一黄金周、十一黄金周。

/P92.1景气度关注指标：

社会消费品零售总额社会消费品零售总额社会消费品零售总额：

该指标为月度指标。

包括：

商品零售（包括石油制品及汽车）和餐饮。

剔除餐饮剔除餐饮（占比占比13.5%13.5%）、）、石油制品石油制品（占比占比6.7%6.7%）、）、汽车汽车（占比占比10.8%10.8%）后更能反映商业零售情况后更能反映商业零售情况。

社会消费品零售总额的增长还具有一定的刚性与滞后性社会消费品零售总额的增长还具有一定的刚性与滞后性。

社会消费品零售总额除受人口增长、居民基本生活消费和社会集团基本公共消费需求等因素影响外，具有一定的刚性特征；

由于经济的波动往往先从生产、建设领域开始，进而才能影响到消费领域，所以社会消费品零售总额的变动往往滞后于生产、建设等统计指标。

0%5%10%15%20%25%2003-12003-72004-12004-72005-12005-72006-12006-72007-12007-72008-12008-72009-12009-72010-12010-72011-12011-7消费品零售:

同比工业增加值:

同比资料来源：

国家统计局、光大证券研究所图图88：

社会消费品零售总额滞后于工业增加值社会消费品零售总额滞后于工业增加值33个月左右个月左右（工业增加值可作为领先指标工业增加值可作为领先指标）渐飞研究报告-http:

/P102.2景气度关注指标：

限额以上商品零售总额限额以上企业限额以上企业（单位单位）是指是指：

年主营业务收入2000万元及以上的批发业企业（单位）、500万元及以上的零售业企业（单位）、200万元及以上的住宿和餐饮业企业（单位）。

该指标为月度指标；

商品类别包括：

食品、饮料烟酒（12.6%）；

服装鞋帽、针纺织品（10.12%）；

化妆品（1.53%）；

金银珠宝（2.17%）；

日用品（3.5%）；

体育、娱乐用品（0.51%）；

书包杂志（1.08%）；

家用电器和音像器材（6.99%）；

中西药品（5.13%）；

文化办公用品（1.93%）；

家具（1.21%）；

通讯器材（1.36%）；

石油及制品（17.92%）；

汽车（28.72%）；

建筑及装潢材料（1.31%）；

其他（3.90%）。

17557215552720733757429165805626.14%28.21%30.50%31.12%34.24%37.56%0100002000030000400005000060000700002005200620072008200920100%5%10%15%20%25%30%35%40%限额以上企业商品零售总额（亿元）占社销总额比重（%）图图99：

限额以上企业零售总额占社销零售总额比重逐年提升限额以上企业零售总额占社销零售总额比重逐年提升资料来源：

国家统计局、光大证券研究所渐飞研究报告-http:

/P112.2景气度关注指标：

限额以上商品零售总额（分类别）我们主要关注七大商品类别的销售情况我们主要关注七大商品类别的销售情况（对应四大子行业对应四大子行业）：

食品饮料、烟酒类（超市子行业重要数据）；

日用品类（超市子行业重要数据）；

服装鞋帽针纺织品类（百货子行业重要数据）；

化妆品类（百货子行业重要数据）；

金银珠宝类（黄金珠宝子行业重要数据）；

家用电器和音像器材类（专业连锁子行业重要数据），通讯器材类（专业连锁子行业重要数据）。

-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2005-12005-72006-12006-72007-12007-72008-12008-72009-12009-72010-12010-72011-12011-7食品、饮料、烟酒类日用品类图图1010：

2005.12005.1-2011.92011.9限额以上零售企业分商品销售月度同比增速限额以上零售企业分商品销售月度同比增速资料来源：

国家统计局、光大证券研究所-10%0%10%20%30%40%50%60%70%2005-12005-72006-12006-72007-12007-72008-12008-72009-12009-72010-12010-72011-12011-7服装鞋帽、针、纺织品类化妆品类渐飞研究报告-http:

/P122.2景气度关注指标：

限额以上企业商品零售总额（分类别）图图1111：

2005.12005.1-2011.92011.9限额以上零售企业分商品销售月度同比增速限额以上零售企业分商品销售月度同比增速-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2005-12005-72006-12006-72007-12007-72008-12008-72009-12009-72010-12010-72011-12011-7家用电器和音像器材类通讯器材类0%10%20%30%40%50%60%70%80%2005-12005-72006-12006-72007-12007-72008-12008-72009-12009-72010-12010-72011-12011-7金银珠宝类资料来源：

/P132.3景气度关注指标：

重点商业企业监测数据0%5%10%15%20%25%30%2007-72007-102008-12008-42008-72008-102009-12009-42009-72009-102010-12010-42010-72010-102011-12011-42011-7千家核心商业企业零售指数-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%2006-12006-52006-92007-12007-52007-92008-12008-52008-92009-12009-52009-92010-12010-52010-92011-12011-5零售行业:

当月同比图图1212：

2007.72007.7-2011.72011.7千家核心商业企业零售指数千家核心商业企业零售指数图图1313：

2006.12006.1-2011.72011.7重点商业企业销售额重点商业企业销售额（按行业按行业）资料来源：

商务部、光大证券研究所-40%-20%0%20%40%60%80%2006-12006-52006-92007-12007-52007-92008-12008-52008-92009-12009-52009-92010-12010-52010-92011-12011-5销售额:

百货店:

当月同比销售额:

超级市场:

专业店:

当月同比图图1414：

2006.12006.1-2011.72011.7重点商业企业销售额重点商业企业销售额（按业态按业态）渐飞研究报告-http:

/P142.4景气度关注指标：

重要节假日零售销售情况据初步统计，黄金周期间（大年三十至正月初六），全省实现社会消费品零售总额152亿元，比去年春节黄金周（下同）增长18.0；

其中，重点监测的限额以上商贸流通企业实现商品销售额62.96亿元，同比增长19.2，占全省社零额的41.4。

湖北省据对全省362家重点零售、餐饮企业监测，今年2月2-8日7天时间，累计实现销售额10.1亿元，比2010年春节黄金周期间增长19.5%左右湖南省省商务厅对全省部分重点商贸流通企业监测和统计显示，7天共实现销售57.58亿元,同比增长17.5%。

江苏省今年春节七天长假，纳入了监测统计范围的主城六大商圈和26家重点商贸企业，累计实现零售额37.8亿元，比虎年春节增长18.1。

其中，解放碑、观音桥、南坪、三峡广场、杨家坪、两路6大商圈实现销售16.3亿元，增长25.2%。

不过虎年春节，主城6大商圈销售增幅达31.8，兔年春节与其相比，增幅有所放缓。

重庆据市商务委信息中心百余家商场、超市、餐饮、批发市场跟踪调查显示，腊月三十和正月初一两天，日销售收入实现达到2.2亿元，同比增长12%以上。

友谊商厦、劝业场、中原百货等17家百货零售企业日销售超过1亿元，同比增长21.5%。

华润万家、沃尔玛、人人乐等43家超市日销售收入实现6800万元，同比增长53.8%。

截止到正月初三，天津市百货店四天销货2.11亿元，同比增长15，中原百货集团、滨江商厦、友谊新天地、乐宾百货等增长幅度都在20以上。

天津从市商务委获悉，据18个区县商务委和5家商业集团公司联合抽样调查，全市460家大中型商业企业4000多家网点，春节7天（2月2日至8日，除夕至初六）共实现营业额50.45亿元，销售比上年增长11.5%。

其中，大年夜全市抽样企业营业额为7.91亿元，达到7天销售最高峰。

上海119家百货企业7天实现零售额22.15亿元，同比增长20%。

第一八佰伴实现零售额12435万元，居全市百货商厦单店之首，新世界城、市百一店则列第二、三位。

上海根据北京市商务委对126家企业的统计显示，6天累计销售总额为29.6亿元，同比增长13.8%，其中百货商场、连锁超市单日同比增幅创新高，分别为12.2%和15.0%。

黄金、家电、餐饮市场依然火爆。

在被监测的26家专卖店和各类市场中，6天累计实现销售额9.4亿元，同比增长32.3%。

其中13家专业专卖店销售额为6.6亿元，同比增长40.1%。

大中、苏宁两家家电专卖店6天销售额同比增长分别达到17.1%和11.3%，菜百更是实现了销售增长88.4%。

在被监测的连锁超市企业31家1792家店铺6天累计实现销售额9.9亿元，同比增长7.7%。

北京2011年春节黄金周期间各大主要省市零售销售情况年春节黄金周期间各大主要省市零售销售情况地区地区资料来源：

Google、光大证券研究所渐飞研究报告-http:

/P152.5景气度关注指标：

物价指数CPI-40-200204060801002005-12005-42005-72005-102006-12006-42006-72006-102007-12007-42007-72007-102008-12008-42008-72008-102009-12009-42009-72009-102010-12010-42010-72010-10-4-20246810SW百货零售归属母公司净利润同比（%）GS超市零售归属母公司净利润同比（%）CPI（%）资料来源：

国家统计局、光大证券研究所图图1515：

20052005-2010CPI2010CPI和百货零售和百货零售、超市板块净利润超市板块净利润变化情况变化情况CPI与百货及超市两大板块的盈利增速变化情况的相关系数较大。

CPI在一定范围内高企时，两大板块的盈利增速加快；

而当CPI回落时，两大板块的盈利增速也随之下滑。

/P162.6景气度关注指标：

消费者信心指数消费者信心指数由消费者满意指数和消费者预期指数构成消费者信心指数由消费者满意指数和消费者预期指数构成。

消费者的满意指数和消费者预期指数分别由一些二级指标构成：

对收入、生活质量、宏观经济、消费支出、就业状况、购买耐用消费品和储蓄的满意程度与未来一年的预期及未来两年在购买住房及装修、购买汽车和未来6个月股市变化的预期。

消费者信心指数以消费者信心指数以100100为临界值为临界值，指数高于100，表明消费者信心较强；

指数低于100，表明消费者信心较弱。

该指标对未来商品消费情况的预示效果不显著该指标对未来商品消费情况的预示效果不显著,仅作参考仅作参考。

图图1616：

2005.12005.1-2011.92011.9消费者信心指数与消费品零售实际同比增速消费者信心指数与消费品零售实际同比增速（领先效果不显著领先效果不显著）资料来源：

Wind、光大证券研究所8590951001051101151202005-12005-72006-12006-72007-12007-72008-12008-72009-12009-72010-12010-72011-12011-70%5%10%15%20%25%消费者信心指数:

月消费者满意指数:

月消费者预期指数:

月消费品零售:

同比（实际）渐飞研究报告-http:

/P17第三部分第三部分3公司研究方法公司研究方法渐飞研究报告-http:

/P183.1.1百货行业的盈利模式：

自营、联营、出租百货店百货店百货店商场品牌百货店百货店百货店卖场设施供应商供应商百货店销售人员百货店百货店百货店商场管理人员资源层面资源层面双方双方百货店销售流程管理供应商供应商百货店配送流程管理供应商供应商百货店采购流程管理流程层面流程层面供应商双方百货店售后服务执行供应商供应商百货店售中服务执行两可大部分统一统一收银统一收银权部分（地点）部分（地点）全部（地点、规模、风格）商品陈列权没有管理权合作管理权全部管理权促销管理权没有控制权很少控制权全部控制权价格控制权选择供应商选择品牌全部选择权商品选择权营销组合层面营销组合层面N/A品牌招商能力，品牌组合能力采购能力，品牌运营能力及存货管理能力核心竞争力10%-15%20%-30%35%-45%毛利率铺面租金联营扣点购销差价主要利润来源没有没有买断后拥有商品所有权绩效层面绩效层面出租出租联营联营自营自营特点特点资料来源：

中国百货店：

联营还是自营？

、光大证券研究所渐飞研究报告-http:

/P193.1.2中国百货业以联营为主，毛利率较低中国百货业特征中国百货业特征1）“品牌联营”模式已经成为我国百货业态的主流盈利模式，一般比例都占到百货店总销售额的80%以上。

因为联营模式的长期存在，百货商店也在自营商品的经营能力上退化，缺少买手的人材准备。

2）联营导致各家百货店同质化品牌较为严重，因此百货店的品牌招商能力，品牌组合能力，成为公司赢得竞争优势的主要手段。

3）品牌商的直营或地区多级分销代理制几乎垄断了一线品牌的流通渠道。

这也使得普遍规模不足的百货商店难以获得自营的采购权。

17.37%王府井22.66%天虹商场19.17%鄂武商A24.25%百联股份中国31.27%乐天百货32.02%株式会社新世界韩国27.16%永旺日本联营38.24%玛莎百货37.37%翠丰集团欧洲40.71%梅西百货38.24%科尔士39.19%彭尼美国自营毛利率公司地区盈利模式资料来源：

BLOOMBERG、光大证券研究所图图1717：

世界各国百货盈利模式及毛利率情况世界各国百货盈利模式及毛利率情况渐飞研究报告-http:

/P203.1.3百货行业的核心竞争力：

商圈、招商、运营净利率毛利率期间费用率招商能力招商能力商圈优势商圈优势：

核心商圈具有护城河效应。

判断是否为核心商圈：

租金、人流、交通、规划。

差异化优差异化优势势：

百货同质化严重，引进差异化品牌为百货竞争的核心优势。

规模优势规模优势：

在区域分割流通体制模式下，区域性百货议价能力高于全国扩张百货。

运营能力运营能力品牌组合品牌组合：

根据商场定位、主流风格与趋势变化及当地消费者偏好，调整品牌。

激励制度激励制度：

股权激励；

期权激励；

业绩提成。

成本控制成本控制制度制度：

期间费用率的控制；

租金、人工、水电、广告、折旧摊销、冗员的处理。

/P213.1.4百货行业费用利润分拆表销售毛利率：

20.38%期间费用率：

13.85%净利率：

4.49%销售+管理费用率：

13.17%财务费用率：

0.67%工资租金+折旧摊销水电广告百货行业中，各家公司的毛利率水平差异较大：

发达城市中如上海的徐家汇、新世界、百联股份毛利率水平能达到25%-30%；

而二、三线城市百货如欧亚集团、文峰股份毛利率仅有14%-17%。

同时国有企业的期间费用率显著高于民营企业：

百联股份、新世界期间费用率达18%左右，而合肥百货、文峰股份、友阿股份等民营企业费用控制良好，期间费用率在8%-10%。

若国有企业能够改进治理结构、完善成本费用管控机制以及激励机制，盈利能力将会有大幅提高。

注：

以2010年A股26家主要百货财务数据为样本渐飞研究报告-http:

/P223.1.5百货商场的兴衰贯穿了整个零售发展史资料来源：

光大证券研究所渐飞研究报告-http:

/P23一站式购物需求一站式购物需求百货商场百货商场核心需求差别化核心需求差别化超市超市折扣店折扣店大卖场大卖场便利店便利店Cash&

CarryCash&

CarryMiniMini-martmart百货商场百货商场核心需求进一步多样化核心需求进一步多样化食品零售商食品零售商业态创新业态创新品类杀手品类杀手专业化的一站式购物需求专业化的一站式购物需求购物中心购物中心百货商场通过专业化集成演变为购物中心，而同时食品和非食品业态的专业化进一步加强，从而形成深度专业化和专业化集成两大发展趋势。

3.1.6百货商场发展趋势：

向购物中心演变深度深度专业化专业化专业化及细分化专业化及细分化专业化集成专业化集成渐飞研究报告-http:

/P243.1.7光大零售对百货业态的几点感悟

（1）中国百货的现状：

区域百货V.S.全国百货之间的选择，而非自有物业和租赁物业之间的PK。

因为每个地区的地产价格差异太大，人均收入也太大，算RNAV价值只能对于个股有个安全边际的心理安慰作用（一直不赞成零售股去单独计算RNAV,你可以用主业EPSPE，外加一个地产业务的RNAV去计算零售股价值，但是不建议把零售股的自有物业一股脑的算一个RNAV来评价零售企业价值）。

自有物业未来的确很值钱，但是决定的是未来长期的公司价值，不能作为短期投资决策的主要判断依据。

区域百货仍然更有优势，因为全国连锁扩张要具备极其高超管理能力，能够拿到较为黄金商圈的优质物业难度较大（稀缺资源属性），以及跨地区采购的供应商瓶颈（跨区域以后，一般是带不走原先的供应商的），因此短期中国的百货现状注定区域百货是优选。

选择区域百货很大程度上就是选择当地的经济能力和消费能力，省份的宏观经济面其实很重要。

中国百货联营模式不改，注定同质化是很严重的。

每个区域都有每个区域的消费习惯和特点，绝对的比较百货公司的坪效意义不大。

而更应关注省份经济腾飞时的消费升级潜力。

/P253.1.7光大零售对百货业态的几点感悟

（2）全国连锁百货三家马车：

王府井、天虹商场、大商股份，各有千秋，能够突破区域的瓶颈，都是值得关注的对象。

没有各自的绝活或者特点，怎么可能做到跨区域成功，立于不败之地？

王府井先天出身有个好爸爸，加上品牌效应以及多年百货经营都是过去的基础，而未来的看点在于较多中西部门店，能享受未来的消费升级，管理层经营能力改善的预期以及积极进取的全国扩张思路。

天虹商场大股东背景强大，管理层较好的经营能力，独特的差异化经营模式加上较强的外延布局雄心，都是值得大家关注的焦点。

未来百货估值将差异化更加明显，我们认