券商直投风投和私募.docx
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券商直投风投和私募
直投风投私募ipo反向收购等金融知识解析
1、直投
直投英文简称PE，是指投资机构以购买公司股权为主要目的的投资方式，购买股权后期望在将来获得增值收益。
2、风投
风投英文简称VC，是从直投中细分出来，主要投资那些初创型的公司，因为初创型的公司往往具有很大风险，所以就把这种投资叫做风险投资。
3、私募
私募是相对于公募而言，公募指针对不特定的广大人群募集资金的行为，比如银行卖的基金；而私募要针对特定的人群来募集，并且不能公开广告。
国外对私募的要求是资产100W以上，国内目前还没有明确的法规来规范。
4、上市公司
是指所发行的股票经过国务院或者国务院授权的证券管理部门批准在证券交易所上市交易的股份有限公司。
5、IPO
IPO就是initialpublicofferings（首次公开发行股票）。
企业第一次向公众发行股票被称为IPO（InitialPublicOffering）。
即企业通过一家股票包销商（underwriter）以特定价格在一级市场（primarymarket）承销其一定数量的股票，此后，该股票可以在二级市场或店头市场（aftermarket）买卖。
6、股票的一级市场（发行市场）和二级市场（交易市场）
在一级市场，是企业进行股票发行的，以企业，券商、和申购股票的机构或个人投资者为主要参与对象的市场。
这个市场是直接由企业将股份抛进市场的途径，所以又可以称为批发市场。
而二级市场，是机构或个人投资者在证券交易所进行的股票转让，以投资者、券商为主体对象的市场。
简单来说，二级市场就是交易市场，只能不断将手中持有的股票转让，而没有权力将股票注销。
7、上市公司特点
（1）上市公司是股份有限公司。
股份有限公司可为不上市公司，但上市公司必须是股份有限公司；
（2）上市公司要经过政府主管部门的批准。
按照《公司法》的规定，股份有限公司要上市必须经过国务院或者国务院授权的证券管理部门批准，未经批准，不得上市。
（3）上市公司发行的股票在证券交易所交易。
发行的股票不在证券交易所交易的不是上市股票。
8、公司上市发行股票的基本要求：
（1）股票经国务院证券管理部门批准已经向社会公开发行；
（2）公司股本总额不少于人民币5000万元；
（3）开业时间3年以上，最近3年连续盈利；
（4）持有股票面值达人民币1000元以上的股东人数不少于1000人（千人千股），向社会公开发行的股份占公司股份总数的25％以上；股本总额超过4亿元的，向社会公开发行的比例15％以上；
（5）公司在最近三年内无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载。
9、公司上市与不上市的区别：
大部分的公司都是股份制度的，当然，如果公司不上市的话，这些股份只是掌握在一小部分人手里。
当公司发展到一定程度，由于发展需要资金。
上市就是一个吸纳资金的好方法，公司把自己的一部分股份推上市场，设置一定的价格，让这些股份在市场上交易。
股份被卖掉的钱就可以用来继续发展。
股份代表了公司的一部分，比如说如果一个公司有100万股，董事长控股51万股，剩下的49万股，放到市场上卖掉，相当于把49％的公司卖给大众了。
当然，董事长也可以把更多的股份卖给大众，但这样的话就有一定的风险，如果有恶意买家持有的股份超过董事长，公司的所有权就有变更了。
总的来说，上市有好处也有坏处。
好处：
1，得到资金。
2，公司所有者把公司的一部分卖给大众，相当于找大众来和自己一起承担风险，好比100％持有，赔了就赔100，50％持有，赔了只赔50。
3，增加股东的资产流动性。
4，逃脱银行的控制，用不着再考银行贷款了。
5，提高公司透明度，增加大众对公司的信心。
6，提高公司知名度。
7，如果把一定股份转给管理人员，可以提高管理人员与公司持有者的矛盾（agencyproblem）。
坏处也有：
1，上市是要花钱的。
2，提高透明度的同时也暴露了许多机密。
3，上市以后每一段时间都要把公司的资料通知股份持有者。
4，有可能被恶意控股。
5，在上市的时候，如果股份的价格订的过低，对公司就是一种损失。
实际上这是惯例，几乎所有的公司在上市的时候都会把股票的价格订的低一点。
10、反向收购上市与IPO上市的区别
在美国资本市场，上市可分首次公开发行上市和间接上市（反向收购）两种。
（一）与首次公开发行上市相比，反向收购有以下优点：
1、上市操作时间短。
办理反向收购大约需要3-9个月的时间，收购仍有股票交易的壳公司需要3个月，收购已停止股票交易的壳公司至恢复其股票市场交易需6-9个月，而做首次公开发行上市一般所需时间为一年。
2、上市成功有保障。
首次公开发行上市有时会因承销商认为市场环境不利而导致上市推迟，或由于上市价格太低而被迫放弃，而前期上市费用如律师费、会计师费、印刷费等也将付之东流。
反向收购上市在运做过程中不受外界因素的影响，不需承销商的介入，只要找到合适的壳公司即可，相对而言成功上市有保障。
3、上市费用低。
反向收购的费用要低于首次公开发行上市的费用。
首次公开发行上市费用一般为75-100万美金，另加约8%的承销商佣金。
反向收购费用一般为50-70万美金，视壳公司的种类不同而定。
（二）反向收购上市和首次公开发行上市的不同在于：
1、首次公开发行一般先由承销商组成承销团；而反向收购则要聘请金融公关公司和做市商共同运作，以推动股价上涨，进而二次融资。
2、首次公开发行一旦完成，公司可立即实现融资；而反向收购要待收购成功后，即公司成为上市公司后，通过有效运作推动股价，然后才能以公募或私募形式增发新股或配股，进行二次融资。
承销商在公司二次发行融资时才开始介入。
一般二次发行或私募的融资金额在200万-2000万美元之间。
反向收购上市与直接上市（HPO）的比较
1、操作上市时间短
办理反向收购上市大约需3-9个月（买仍在交易的壳需3个月至6个月，买已停止交易的壳到恢复交易需6个月到9个月）；直接上市（IPO）一般需一年以上。
2、上市成功有保证
直接上市（IPO）有时因为承销商不愿或市场不利会导致上市发生困难而撤回上市申请，成功没有把握（1999年有1/3的IPO被撤回），而前期上市费用（如律师费、会计师费、印刷费等）已付去不归；而反向收购（买壳上市）因操作上市过程不受外在因素的影响，上市成功是有保证的（只要找到好的壳公司即可），不需承销商的介入。
尤其美国承销商一向只注意中国大型国有企业在美的上市承销，一般私营或合合资企业，即使业绩很好，也少有机会受承销商的青睐。
3、上市所需费用低
反向收购的费用要比直接上市的费用低。
IPO费用一般为120万美金以上（另加约8%承销商佣金），而反向收购一般不超过100万美金（视壳的种类而不同）。
‘4、反向收购成功，公司成为上市公司后，公司才进行融资（公募、私募）。
5、直接上市一旦完成，立刻可获得资金；而反向收购要待合并后推动股票，进行二次发行（增发新股或配股）才能辞行集到资金。
此时承销商开始介入，但因公司已为一美国上市公司，承销商当然愿意承销新股的发行。
6、直接上市由承销商组成承销团；而反向收购则要聘请“金融公关公司”和“做市商”共同工作，推动股票上涨。
7、直接上市是直接上NYSE或NASDAQ，机会较少（1999年，全美仅380个IPO），反向收购则从柜台OTCBB）开始，视市场时机再进入主板市场。
8、直接上市与反向收购的比较。
IPO直接上市ReverseMerger反收购
费用$1,000,000以上$500，000-$700，000
时间一年以上3-6个月
成功率没有成功保证有成功保证
融资立即融到资金，但上市机会低可二次发行融资私募、并购方便
9、A股B股及ST概念
1）A股的正式名称是人民币普通股票。
它是由同境内的公司发行，供境内机构、组织或个人（不含台、港、澳投资者）以人民币认购和交易的普通股股票，国A股股票市场经过几年快速发展，已经初具规模。
2）B股的正式名称是人民币特种股票。
它是以人民币标明面值，以外币认购和买卖，在境内（上海、深圳）证券交易所上市交易的。
它的投资人限于：
外国的自然人、法人和其他组织，香港、澳门、台湾地区的自然人、法人和其他组织，定居在国外的中国公民，中国证监会规定的其他投资人。
现阶段B股的投资人，主要是上述几类中的机构投资者。
B股公司的注册地和上市地都在境内，只不过投资者在境外或在中国香港、澳门及台湾。
二者的区别是：
股、B股及H股的计价和发行对象不同，国内投资者显然不具备炒作B股、H股的条件。
另外，值得一提的是，沪市挂牌B股以美元计价，而深市B股以港元计价，故两市股价差异较大，如果将美元、港元以人民币进行换算，便知两地股价大体一致。
3）ST是“特别处理”SPECIALTREATMENT的缩写。
（是垃圾股的代名词）
1998年4月22日，沪深证券交易所宣布将对财务状况和其他财务状况异常的上市公司的股票交易进行特别处理（英文为SPECIALTREATMENT，缩写为“ST”）。
其中异常主要指两种情况：
一是上市公司经审计两个会计年度的净利润均为负值，二是上市公司最近一个会计年度经审计的每股净资产低于股票面值。
在上市公司的股票交易被实行特别处理期间，其股票交易应遵循下列规则：
（1）股票报价日涨跌幅限制为5%；
（2）股票名称改为原股票名前加“ST”，例如“ST钢管”；（3）上市公司的中期报告必须经过审计。
11、美国纳斯达克（Nasdaq）交易所
全名为美国证券交易商协会自动报价系统,于1971年在华盛顿创建,是全球第一个电子股票市场,也是美国发展最快的证券市场,目前已成为纽约交易所之外全球第二大股票交易所。
与纽约证券交易所等传统交易所相比,纳斯达克交易所具有许多鲜明的特点：
首先,它利用现代信息技术建立电子交易系统,增加了交易的透明度,创造了更加公平的竞争环境,现已成为全球最大的无形交易市场。
更由于利用电子交易,比传统的股票市场运作成本低,自1971年创建以来,促进美国的股票交易费用大幅降低。
相对低廉的上市费用,也促使美国资本市场的流动性显着增强,全球金融霸主的地位更加稳固。
其次,股票上市的标准低于纽约证交所和美国证券交易所等传统交易所,为高风险、高成长性的企业提供了资本市场。
在对上市公司的资产要求方面,纳斯达克全国市场有限资产（总资产-债务-无形资产）最低要求为600万美元,小型市场原先为200万美元,现为400万美元,而纽约交易所为1亿美元;在盈利方面,在纳斯达克全国市场上市要求过去三年税前利润100万美元,未来销售和利润预测在25％以上,而小型市场几乎没有要求,而在纽约交易所上市则要求过去三年税前利润1亿美元,且要考虑未来利润。
由此可以看出,纳斯达克市场具有良好的市场适应性,能适应不同种类、不同规模和处于不同发展阶段公司的上市要求。
信托风控深度分析
信托行业的价值在于能够发现好的投资项目并能够运用专业手段降低风险，从而实现不同风险偏好的社会资本与具有不同利润创造能力的企业的对接。
自有资本不过数十亿的信托公司管理着数以千亿计的资产，每个项目出现问题都不容小视。
随着近年来兑付危机的初步显现，面对诸多的质疑，持乐观态度的人士往往提出信托风控的强大，核心便是担保物的足值。
实际上，信托业的风控手段远不限于抵押担保，信托风控实有十八般武艺可以施展。
真正的问题在于，每一种武艺都有他的弱点甚至是致命伤。
一、项目审查篇
1.遴选交易对手
遴选交易对手是信托风控的重要一环。
最优质的融资方往往能够凭借自身信用从银行取得贷款。
信托公司除非有特殊资源，很难在这些优质融资主体上有所斩获。
不过，追求稳健和资金来源充足的信托公司可能会以较低的融资成本赢得这类项目。
在目前的国情之下，选择良好的交易对手的确是降低风险最简单、有效的方式。
但是过于注重交易对手也有可能会走向两种极端，一是只看交易对手，只要交易对手资信较强，就放松项目设计中的风控措施，结果埋下隐患，二是对于一些交易对手不够强大但可以通过项目设计防控风险的项目也拒绝操作。
前者是过于轻信，后者是不够自信，都是应当避免的。
总体而言，信托项目融资方的资信要劣于银行的贷款客户。
但是如果融资方资信存在重大问题，比如存在高额民间借贷或者违法预售等严重不规范情形，无论其是否能够提供足额抵押担保，信托公司都应当避免与其合作。
因为对于这类企业，无法按照常理来预期其未来的经营行为，也无法对其进行有效的中后期管理，甚至连抵押物也可能存在重大瑕疵。
实践中已经暴露出这样的问题。
政信合作项目的大量开展也是基于对政府的信任。
目前有些地方政府通过融资平台大规模借道信托融资，并以人大预算函、政府承诺等方式提供隐形保障。
信托公司对此类项目趋之若鹜，虽明知政府的保证在法律上没有效力，但还是认为政府是资信最好的客户。
可是，如果地方政府为了得到信托融资把自己的公章都变成了橡皮图章，我们也无法预期他们提供的材料在多大程度上是可信的。
他们对信托公司百般迎合，并不是因为信托公司有多么牛气，而是屈从于自身利益需要，我们也无法预期等他们无力偿债、发生纠纷后，会如何运用手中的权力，以迎合他们彼时的利益。
2.尽职调查
信托公司的项目分散在全国各地，但没有银行那样数量庞大、根基深厚的分支机构。
对于交易对手缺乏了解，这是相对于银行的重大劣势。
通过尽调了解企业的资信状况、真实经营状况、盈利能力等，意义不言自明。
对于一些地方性的中小企业项目，企业负责人的经营能力和执业行为甚至个人品性对于判断项目风险的意义，可能会胜过行业分析报告，而尽调中的察言观色可能要胜于厚厚的财务报表。
目前信托公司业务人员普遍年轻，专业水准可能较高，但社会经验不足，难在短暂接触中辩别人的真假善恶。
更何况，业务人员还不可避免的带有一定的个人利益冲动,而中国基层社会生态又太过复杂。
极端情况下，个别信托经理法律意识薄弱，直接将融资方提供的资料简单汇总甚至将其他金融机构做的尽调报告稍作修改即提交本公司审议，这可能造成严重的尽调失职。
不少尽调报告中对于融资方和交易方的介绍是直接从网站上粘贴复制而来，充斥着主观判断性的褒扬语句，如果出现诉讼纠纷，这也会成为委托人主张信托公司未能尽职的理由。
新近出现兑付风险的某信托项目，信托公司将资金提供给一个曾大规模圈钱却长达数年没有动工的地方性开发商，就暴露出尽调不足的问题。
有些项目中，开发商通过特殊手段获得了怀有政绩冲动的地方政府的支持，低价拿地或者先办土地证后交出让款，然后通过违规预售获得资金来缴付出让款，这种运作在房地产销售一片火爆的情况下自然是玩得转的，但是一旦某个环节出现问题或者房地产业不景气，整个游戏就无法继续。
向这样的房地产企业提供融资，一旦出现风险，后果可想而知，连抵押物也可能存在重大瑕疵，无法处置。
优秀的尽调对信托经理要求较高，难度和工作量都很大。
目前尽调所要获得的信息集中掌握在司法、工商、税务、住建、土地等公权力部门，如果这些部门不主动公开，难以获取。
有的律所和其他中介机构通过自身掌握的资源，已经具备很强的尽调能力。
要求信托经理做出他们那样的尽调报告，不太现实。
但是通过公开渠道可以查询和验证的信息，还是应当去获取的，而不应单纯依赖融资方自身提供。
如果尽调报告中的关键信息与公开查询、验证的结果不符，则委托人要求受托人承担管理失职的责任，法院很可能会支持。
以较高的专业标准实施尽调，这将是未来的发展方向，但是在现有体制下，信托经理没有动力去做。
或许随着风险的不断爆发，信托公司会对自己的员工提出更高的要求，甚至在部分项目中聘请独立的第三方机构提供尽调服务。
在当下的市场环境下，通过尽调发现融资方的实际经营状况和项目潜在风险将是检验信托经理业务能力和职业操守最重要的指标之一。
尽调是所有项目风控的开始，而对于一些中小企业项目，或许尽调才是整个项目风控最核心的一环。
毕竟中台部门所看到的已经是经过业务人员筛选、加工过的材料。
未来信托公司可以考虑采取明察与暗访相结合的方式实施尽调，尤其是对于行业知名度低或者不熟悉的规模较小的地方性企业。
3.中台审查制衡
以法律合规审查和风险控制为核心的中台部门是制衡信托业务经理的重要环节。
法律合规人员从法律和合规角度对项目进行审查，淘汰不合规或者在法律效力上存在问题的项目，并从法律角度完善项目，风险管理部门从融资方资信、财务状况、抵押物变现等角度甄别项目风险。
中台部门的薪酬待遇相对固定，不受业务量的直接激励，所以在管理规范和人员素质较高的情况下，中台可以比较有效地制衡前台业务部门。
就中台与前台的关系而言，分工明确是基本前提，监督制约是必要手段，提供优质服务是根本使命。
近年来信托公司对中台的重视度有所提升，但总体看，在顺风顺水的年景里，业务量、效益是王道，中台主要是服务的角色，没有把握住分工负责、监督制约的基本前提。
优秀的中台除了具备较强的专业能力之外，对于信托项目也应当有较高的掌控力，否则既不能提供专业服务，也无法进行监督制衡，但由于中台与前台待遇差距较大，中台人员流失比较严重。
此外，个别项目中，法律合规部门在各种主动和被动因素的促使下，更是彻底为项目服务，不是剔除违规的项目，而是帮助业务人员粉饰和包装项目。
同在一条船，中台对业务部门有所辅助是职责所系，发挥专业所长把项目做好更是理所应当，但绝不应逾越底线。
二、担保措施篇
1.不动产抵押
足额的不动产抵押是很多项目得以操作的核心保障措施。
但不动产抵押未必像很多人想象的那么保险。
不动产评估的水分众所周知，毋庸多言，除此之外，还有很多问题。
信托公司一般将抵押率控制在四至五折之间，看似非常保险。
但是信托公司可以锁定抵押物本身，却不能锁定抵押物的价格和市场变化。
如果出现区域性风险，房地产项目的抵押率再低也难以处置。
抵押品的评估必须结合房地产行业和区域经济发展态势综合判断，一些频频登上泡沫风险排行榜的城市还是应当慎重触碰。
鄂尔多斯是第一个，但恐怕不会是最后一个。
或许未来，一些优秀的信托公司会组建自己的行业研究团队，加强行业研究能力。
除了市场价格变化可能造成抵押物价格降低之外，还有多种因素会影响抵押物价值。
如果开发商欠付工程款，施工方将根据合同法享有优先于抵押权人的优先受偿权；如果房产抵押后办理预售，那么对于售出房屋，买售人享有优先于抵押权人的权益，甚至在开发商违规预售的情况下，法院也有可能优先保护支付了所谓会员费、排号费的购房人的利益；在建工程抵押中，如果抵押物不能如期竣工，变成烂尾楼，抵押物价值不仅会大大低于评估价值，其变现能力也会受到严重损害；有的开发商以造城式的模式搞开发，他们提供的单体抵押物往往难以处置；一些地方性的小规模开发商，之所以能够拿到好项目，往往是跟政府存在潜在的默契或者私下的协议，如果发生争议，项目的变现难度非常大；一些地方政府给平台公司违规办证，没有足额缴纳出让金，抵押物存在重大瑕疵；如果抵押物已经出租，并且租期很长，根据买卖不破租赁的原则，法院也难以处置。
未来的兑付危机和司法审判将会以惨痛的教训让信托公司认识到炙手可热的房地产项目随时可能会变成烫手的山芋，不动产的抵押担保不是一张他项权证那么简单，司法拍卖也不像拍卖师的一锤定音那么简洁明了。
2.动产抵质押
由于动产本身的可移动性和易损耗性，决定了它不是最理想的抵押物。
但是随着优质抵押物资源的减少，动产抵质押也成为信托公司操作较多的担保方式。
动产抵质押的缺陷在于：
一是可移动性，难以控制；
二是除车辆等特殊动产外，企业机器设备、原材料、库存货物等抵押物的变现能力可能会比较差，而且折旧很快。
三是融资方采取欺诈手段用同一批资产重复抵押的情况确有实例；
四是除了适宜于设定浮动抵押的动产外，一般的动产质押以转移占有为生效要件，质押生效的同时，质物的保管风险也由质权人承担。
3.权利质押
担保法规定的各种权利质押，信托公司在近几年的实际操作中几乎都有涉及。
上市公司股票变现能力最强，比较受欢迎，但在股市行情很差的时候，如果不对融资方的补足义务再设定其他兜底保障措施，也存在较大风险。
此外，股权、应收账款、收费权成为很常见的质押标的。
未上市企业股权质押。
一方面，未上市股权难以评估，变现能力差，法院通过司法拍卖程序处置未上市企业股权的案例很少。
另一方面，股权质押的办理可能存在问题。
去年出现问题的某矿产类信托项目，目标企业股权质押后，其实际控制人竟仍可以对质押股权进行辗转腾挪，从记者事后报道的情况推断，质押环节有可能存在问题。
应收账款质押。
担保法设计应收账款质押的初衷在于为享有预期可偿还的优质债权的债权人提供流动性支持。
接受应收账款质押的前提应当是，债务人偿债能力较强，只不过是债务附有期限，到期即可偿还。
应收账款应当是已经形成、合法有效且债务人对债权人不享有实质性抗辩权的债权。
但是很多项目中应收账款的债权债务人之间可能存在争议，或者不属于司法上认同的已经形成的应收账款。
极端情况中，融资方伪造的应收账款也是存在的。
各种收费权质押。
目前信托业务中运用比较多的是高速公路收费权、物业收费权、景区收费权等。
在法律上，这些收费权的质押本身也是按照应收账款来处理的，但与典型的应收账款又存在显着区别。
这些收费权最大的问题在于估值和变现困难。
毕竟未来的市场充满不确定性，各类收费权的实际价值难以评估。
而且这些收费权的处置方式并不明确。
比如，景区的收费权可以处置给谁，受让人如何行使收费权，收费权和景区的管理职责如何划分，收费权转让后，地方政府投资、管理景区的动力何在？
高速公路收费权质押是地方政府进行公路建设融资的有效途径，应收账款质押登记办法出台前，由各地公路管理部门办理质押登记，这些部门当然是尽可能为融资提供支持。
登记办理不存在障碍，实践中还出现了按照一定比例质押收费权的情况。
总体上，信托公司倾向于认为只要能办登记的就是有效的，所以用足了各种传统、非传统甚至另类的担保物和担保方式。
但是，抵质押措施作为风控手段的核心不在于能否办理，而在于可否变现。
如果项目出现风险，高速公路收费权变现存在较大不确定性，尤其是按比例质押的情况。
各地高速公路几乎都是由特定的经营主体负责建设和运营的，他们就是质押收费权的融资方，如果变现，应该如何拍卖，谁可以受让，应履行何种手续，受让方又该如何行使收费权，都不清楚。
在按比例质押的情况下，受让方如何行使一定比例的收费权？
此外，有些信托项目中收费权的质押期限与融资期限相同，随着时间推移，收费权本身就是逐渐减少的，到还款期限届满时，质押标的已经不存在了。
4.保证担保
保证担保的核心在两点，一是保证本身的效力问题，二是保证的实质担保力问题。
去年的不少政信合作项目，都有人大或政府部门出具的预算安排函、承诺函之类的文件，这在法律上并不具备任何效力，说到底还是君子协定。
部分三、四线城市甚至县级城市地方政府高度密集的通过融资平台进行信托融资，能否按时还款，还是要结合地方财政实力来看。
控股股东或者关联企业出具的连带责任保证担保，如果融资方本身即是母公司主要财产，关联企业跟融资方本身就经常“互通有无”，保证的实际意义不大。
法定代表人的连带保证。
一方面，连带保证无法锁定财产，个人财产很容易转移，而且个人债务也难以核实清楚，所以法定代表人的实质担保能力难以确定，更何况富豪们的资本运作能力和资产转移能力不逊于他们的经管理能力。
另一方面，自然人财产强制执行中容易出现权属争议，尤其是夫妻共同财产的问题会给法院的强制执行带来很大困扰。
三、交易结构篇
1.结构化中的内部增信
结构化项目中的内部增信是信托所独有的增信手段。
信托财产的份额化表现形式为这一增信机制提供了前提。
结构化设计可以吸引不同风险偏好的资本进入同一项目，是一种非常巧妙的机制。
但现实运作中，有信托公司设计的结构化信托产品中，由融资方对其关联方的债权或者融资方关联企业对融资方本身的债权认购劣后份额。
且不说债权本身的真实性难以验证，即便是真实存在的债权，它都不是真金白银，对优先级受益人权益的实质担保力都存在很大的不确定性，更
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