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资本配置必须以市场为导向，政府有限干预是必要的，尤其对于目前中国的实际国情，更是如此，但这种资本重置（配置）必须建立在尊重市场经济规律的基础上；

市场经济中资本的配置是通过两个既有区别又有联系的市场即外部资本市场与内部资本市场来进行的；

对于中国来说，建立适合我国国情的资本配置机制，最主要的也是首要的是建立两个基本机制：

有限责任制度和兼并破产机制；

没有交易主体利益独立化这一前提，市场机制是无法真正建立起来的；

用传统的“关、停、并、转”等行政手段进行国有企业的改造与重组，只能改变企业的外形，而不会形成真正市场化的企业行为；

只有借助资本市场，通过兼并重组等资本运作手段，依靠投资银行市场化的企业改造与重组技术，建立起现代企业制度，才能从根本上解决好中国的国有企业问题。

从企业层面来说，企业经营的精髓是两种战略即企业内部管理型战略和企业外部交易型战略的有效运用，而这两种战略运用的有效性取决于是否把建立和培育企业的核心竞争能力作为运用的根本；

企业的资本运营就是企业外部交易战略的运用，兼并、收购和重组就是企业外部交易型战略最复杂、最普遍的运作形式，也是资本运营的核心。

许多企业正是通过这种资本运营来迅速巩固或扩大自己的竞争实力，并建立起持续发展的企业核心能力。

这是非常值得我们借鉴的。

　　从中介层面来说，主要是对投资银行而言。

如果说证券交易所是资本市场的外形，那么投资银行就是资本市场的灵魂；

投资银行不是一般意义上的银行，而是一种金融顾问产业；

投资银行作为企业资本运营所需专业化服务的提供者，最了解资本如何最优配置才能达到最大的效益。

投资银行处理的是资本本身，是资本的所有权和经营权，是资本的组合方式和运作方式；

投资银行的核心业务就是为企业兼并、收购和重组提供专业化的咨询服务。

　　三、资本运营的核心

　　资本运营的核心如前所述，就是兼并、收购与合并重组。

以下对它们进行简要的介绍：

　　兼并

　　兼并（企业兼并）是指一个企业采取各种形式有偿接收其他企业的产权，使被兼并方丧失法人资格或改变法人实体的经济行为。

企业兼并的形式有：

①

　　承担债务式兼并，即在资产与债务等价的情况下，兼并方以承担被兼并方债务为条件接收其资产的兼并方式；

②

　　购买式兼并，即兼并方出资购买被兼并方企业资产的兼并方式；

③

　　吸收股份式兼并，即被兼并企业的所有者将被兼并企业的净资产作为股金投入兼并方，从而成为兼并方企业的一个股东的兼并方式；

④

　　控股式兼并，即一个企业通过购买其他企业的股权，达到控股，实现兼并的方式。

　　收购收购是指一个企业能够通过购买上市公司的股票而使该公司经营决策权易手的行为。

　　合并

　　合并（企业合并）是指两家以上的公司依据契约及法令归并为一个公司的行为。

企业合并包括吸收合并和创新合并两种形式。

所谓吸收合并是指两个以上的公司合并中，其中一个公司因吸收了其他公司而成为存续公司的合并形式；

所谓创新合并是指两个或两个以上的公司通过合并创新一个新公司。

　　合并、兼并和收购是一种从属关系，兼并和收购包含在广义的合并概念中。

兼并是合并中的一种形式，即吸收合并；

而收购是兼并中的一种形式，即控股式兼并。

　　兼并、收购、合并的共同点在于：

　　1、它们的对象是共同的。

它们都是企业产权交易的形式，其交易都是以企业这一商品为对象的。

　　2、这三种行为都是企业产权的有偿转让。

就其活动而言，都是企业的买卖，所不同的只是买卖的方式而已。

　　3、它们都是企业在谋求自身发展中所采取的外部扩张战略。

通过这种外部扩张战略，能加强企业的竞争能力，扩充经济实力，有利于企业不断改善经营管理，提高经济效益。

兼并、收购与合并作为不同形式的资本运营方式，各自又有不同的特点，它们之间的差别在于：

　　1、创新合并中参与合并的企业法人资格都随着合并而消失，它通过另外组建一个新企业取得法人资格；

吸收合并（兼并）中的承担债务式、购买式、吸收股份式兼并，被兼并企业放弃法人资格并转让产权，兼并方接收产权、义务和责任。

可见，包含兼并的广义合并中参与合并的企业或被兼并企业就将丧失原有的法人资格；

而收购中，被收购企业作为经济实体仍然存在，被收购方仍具有法人资格，收购方只是通过控股掌握了该公司的部分所有权和经营决策权。

　　2、创新合并中新组建的企业形成后，参与企业的原法人资格全部消失，于是，原有企业的债务一并归于合并后的企业。

承担债务式兼并中兼并企业将被兼并企业的债务及整体产权一并吸收，表现为以承担被兼并企业的债务来实现兼并。

兼并行为的交易也是以债务和整体产权价值之比而定的；

购买式兼并中兼并方在完成兼并的同时，需对其债务进行清偿；

吸收股份式兼并被兼并企业所有者与兼并企业一起享有按股份分红权利和承担债务义务。

这前二者兼并形式中，原所有者将原资产、债权、债务一并转移，兼并方成为企业资产的新所有者及债务承担者。

吸收股份式兼并中被兼并方所有人将企业的净资产作为股金，成为兼并方的一个股东，而与兼并方共但债务。

而收购中，兼并企业作为被兼并企业的新股东，对被兼并企业的原债务不负连带责任，其风险责任仅以控股出资的股金为限。

　　3、收购与合并对债权人新担负的义务不同。

当公司决定合并时，应立即编制资产负债表及财产目录，以明确其财产状况，提供给债权人查阅。

所以，合并有保护债权人的程序和义务。

合并中，依据有关规定的程序，经股东会的决议和资产负债的结算，必须征询债权人的异议，如声明债权人在一定期限内没有提出异议时，即为承认此合并案。

可见，如果采取合并的方式取得某家企业的经营权，必须先取得该公司经营者的同意，经股东会议决定后才能达到目的。

而收购在程序上就简单了，如果收购方想通过收购某家公司的股权而取得经营权，只要收购到目标公司一定比例的股权就可以达到目的。

在程序上只要取得股权上的优势，再进行董事会、监事会改组即可。

　　4、在收购股权及资产方面，签订合约的对象虽然分别是股东和公司，但都只计算被收购企业或资产的价值。

但在合并过程中，合并参与者若为股份公司，则通过股权交易，使原公司股东改持存续公司或新设立公司股票。

这里需要先计算出各自的价值，经双方认同再计算出交换比率，然后才能进行合并。

　　公司、企业兼并中的法律问题

　　近年来，大规模的企业兼并成为我国的经济领域中非常令人瞩目的现象。

私营企业、外资企业对国有企业、集体企业的合并与收购，正极大地改变着我国经济体制中的产权结构。

由于我国产权交易市场尚不成熟，企业兼并立法条文笼统，可操作性差，法规之间、法规与政策之间缺乏整体和层次上的协调和衔接，更加上实务操作中的违规与随意，在法律上带来了许多问题，也引发了许多诉讼。

从近年来法院审理的与此相关的案件情况看，主要有外部和内部两方面的问题，外部问题是企业兼并过程中的债权人利益的保护问题，内部问题是兼并方与被兼并方的利益冲突问题。

本文将对上述两个方面的问题作审判实务上的探讨，这种探讨除涉及公司法领域外，也更多地联系到国有、集体企业产权制度改革过程中的法律问题。

　　一、关于企业兼并概念的分析

　　通常，我们把在市场经济中，企业出于减少竞争对手、降低重置成本、产生规模效应等动机，所采取各种方法进行产权交易和资产重组，以达到完全控制对方的目的，这些产权交易和资产重组的各种各样的方法，统称为“兼并”。

但兼并究竟是不是一个法律概念，一直是有争议的问题。

我们往往在两种意义上使用这一概念。

在某些情况下，我们所称的兼并，是指两个或两个以上的企业，按照某种条件组成一个企业的产权交易行为，其内涵与外延等同于民法通则第四十四条、公司法第一百八十四条、合同法第九十条所规定的“合并”。

在另一些情况下，兼并除了包括“合并”外，还包括“收购”行为，即一企业以某种条件取得另一企业的大部分或全部产权，从而居于控制地位的交易行为（在一定情况下，收购可能演化为合并）。

　　１９８９年国家体改委、国家计委、财政部、国家国有资产管理局发布的《关于企业兼并的暂行办法》（以下简称《暂行办法》）给兼并下的定义是：

“本办法所称企业兼并，是指一个企业购买其他企业的产权，使其他企业失去法人资格或改变法人实体的一种行为，不通过购买方式实行的企业之间的合并，不属本办法规范。

”①１９９６年财政部颁布的《企业兼并有关财务问题的规定》对此进行了修正，认为兼并是指“一个企业通过购买等有偿方式取得其他企业的产权，使其丧失法人资格或虽然保留法人资格但改变投资主体的一种行为。

”

　　九十年代以来，随着企业产权制度改革的深入推进和公司法的实施，出现了多种兼并形式，虽然其中一些形式已经与《暂行办法》规定的吸收股份式、购买资产式、承担债务式、控股式四种形式不完全相符，但是总体上仍未超出这些形式，而且《暂行办法》中所规定的四种兼并方式，实际上仅是给出了兼并的四种操作方法，而不是其法律定义。

　　通过以上分析可以看出，从严格的法律意义上说，兼并并不是一个具有严密逻辑的法律概念。

因此，试图给出一个适用于所有兼并形式的案件的判断标准是不可能的。

审判实践中，解决与企业兼并相关案件审理中的问题的主要思路是，对各种兼并形式的法律含义和在法律体系中的地位进行区分和界定，确定在各种兼并形式中兼并当事人的权利义务以及兼并各方外部的债权人的相对人问题。

甄别的标准是，通过对兼并的表现形态的分析，将其界定为“合并”还是“收购”。

　　理解合并的法律特征，离不开现行法律规定。

合并一词出现在民法通则、合同法、公司法中，但前两者没有对其内涵加以解释，目前只有公司法的规定较为详细。

根据公司法第一百八十二条、一百八十四条规定的内容，可以认为合并具有以下法律特征：

（１）合并是两个或两个以上的企业依照法律规定和合同约定而归并于一个企业的行为，被合并企业的法人资格必然消灭；

（２）合并前企业的权利义务由合并后的企业全部地、概括地继受，这种继受是法定继受，不因合并当事人之间的约定而改变；

（３）合同是合并各方当事人之间的合同行为，合并方合并对方时必然要支付某种形式的对价（也存在特殊情况下的例外），对价的表现形式或者是以现金补偿被合并方的投资者，或者是以自己因合并而增加的资本向被兼并方的投资者交付股权，使其成为合并后企业的股东。

　　一个存在争议的问题是，合并前公司的股东自然成为合并后公司的股东，是否是合并的基本特征？

笔者认为，第一，目前我国的公司法并没有对此作出强制性的要求。

第二，一个企业与另一企业合为一体需要支付的对价的表现形式是多种多样的，以其他形式支付对价并不影响上述三个合并的本质特征。

第三，合并前公司的股东自然成为合并后公司的股东仅是“吸收股份式”兼并的典型特征，除此之外，还可能出现其他形式的合并。

　　收购，顾名思义是一种买卖行为。

在公司法与证券法中有着特定含义，仅指受让公司通过购买出让公司一定数额的股权，从而实际控制出让公司的行为，在法律上表现为股权转让行为，但是我国的企业兼并与被兼并的主体主要是国有和集体企业，很多企业还没有进行公司改组，这种情况下收购的标的还很难说是“股权”，我们通常称之为“企业产权”，确切地说，这并不是严格意义上的法律概念。

为了表述方便，本文使用这一概念，相信不会产生歧义。

收购（股权转让、企业产权买卖）的特征是：

（１）股权转让、企业产权买卖发生于兼并企业与被兼并企业的股东或开办单位（主管部门）之间；

（２）在大部分情况下，股权转让、企业产权买卖不改变被兼并企业的独立法人地位，因此被兼并企业的债务我们一般认为仍由其自行承担（存在几种例外情况）。

　　合并与收购两者之间在一定情况下会出现交叉重合。

如，依公司法设立的公司之间的股份收购行为，在达到收购全部股权的情况下，将导致合并。

购买净资产式兼并与控股式兼并也存在概念交叉的可能性。

　　二、企业兼并中的债务承担问题

　　被兼并企业的债权人作为原告、要求追索债权的诉讼，是与企业兼并相关的案件的主要类型。

其中较为突出的就是“遗漏债务”问题。

解决企业兼并中的债务承担问题的基本思路是，由于各种不同类型的兼并形式在法律上的定位或为合并，或为收购，而合并与收购在法律上的最为重大的区别之一是，前者由于被兼并企业的法人资格因兼并而消灭，其债务依法律规定被合并者所概括承受，后者在大部分情况下由于被兼并企业保持了法人地位的同一与延续而自行承担原来的债务。

因此必须透过纷繁复杂、名目众多的兼并形式给我们造成的困惑与障碍，分清哪些兼并形式构成了“合并”，哪些兼并形式没有构成“合并”而是构成了“股权转让”或“企业产权买卖”，以此作为确定债务（特别是遗漏债务）承担主体的分界线。

②

（一）实践中常见的几类兼并形式的性质分析。

　　１、吸收股份式兼并，即被兼并企业的所有者将被兼并企业的净资产作为股金投入兼并方，成为兼并方的一个股东。

其本质特征是以股票换资产，在法律上表现为被兼并企业的净资产全部转换为存续企业的股份，前者随股份转换而终止，前者的债务亦由后者承担。

吸收股份式兼并符合合并的各种法律特征，是典型的合并，合并各方的债务应由合并后的企业承担。

２、购买净资产式兼并，即兼并方出资购买被兼并方企业的净资产，本质特征是以现金换净资产。

在法律上表现为以兼并企业与被兼并企业的投资者（股东或开办单位）为合同当事人、以被兼并企业的全部净资产为标的的买卖合同，也被称为企业产权转让合同。

购买净资产式兼并是合并还收购，要根据不同情况分别认定。

　　（１）兼并企业与被兼并企业都是依公司法成立的有限责任公司或股份有限公司的，实际上等于全体股东将公司的所有股权转让给兼并公司，按照国家工商行政管理局关于《公司登记管理若干问题的规定》第十四条规定，除国家授权投资的公司可投资设立全资子公司（即国有独资的子公司）外，公司不得设立全资子公司。

因此兼并公司购买被兼并公司全部净资产的，法律后果与合并相同，被兼并公司的法人资格必然消灭，或者成为兼并公司的不具备法人资格的分公司，或者干脆丧失了经营主体资格，与兼并公司彻底合为一体，其财产、债权债务由兼并公司承受。

　　（２）兼并企业是依公司法成立的有限责任公司或股份有限公司、被兼并企业是非公司的企业法人的，按照《公司登记管理若干问题的规定》第十四条规定，公司不得设立非公司的企业法人。

兼并公司购买被兼并企业的全部净资产后，必须按照公司法的规定将其规范为分公司，因此这种兼并的法律后果与合并也是相同的。

但是如果兼并公司在收购全部净资产后随即将其规范为符合公司法规定的子公司的（如把企业净资产拆成股权并将部分股权转让给他人），这种对企业全部股权的短暂持有不影响被兼并企业法人资格的延续，其法律后果等同于控股，被兼并企业的债务仍由规范后的子公司承担。

　　（３）兼并企业为国有独资公司或非公司的企业法人、被兼并企业为非公司的企业法人的，购买净资产式兼并是合并还是收购，取决于兼并合同的约定。

合同约定收购后被兼并企业的债权债务由兼并企业承担、被兼并企业注销登记的，法律性质为合并。

合同约定收购后被兼并企业成为兼并企业有独立法人资格的全资下属企业、被兼并企业不注销登记的，被兼并企业的债务仍由其自行承担。

　　３、承担债务式兼并，即在被兼并企业的资产与负债等价的情况下，兼并企业以承担被兼并企业的债务为条件接受其资产。

这种兼并可以视为一种特殊的购买净资产式兼并，即兼并方以数目为零的现金购买资债相抵为零的净资产。

兼并的性质是合并还是收购，按照购买净资产式兼并的处理方式确定。

　　这里不可避免地要涉及到审判实践中争议最大的“零资产转让”问题。

主要有四种情形：

（１）甲企业在资产小于负债的情况下，将全部或主要资产连同等额债务转让给乙，甲企业并不注销，其余债务则仍挂在甲企业名下，乙以这些资产连同债务开办了新的独资企业或与他人共同组建有限责任公司；

（２）甲企业的开办单位在甲企业的资产小于负债的情况下，将全部或主要资产连同等额债务转让给乙，甲企业注销，甲企业的开办单位承诺负担其余债务，乙以受让所得资产连同设立新独资企业，或与他人共同组建新的有限责任公司。

（３）甲企业的开办单位在甲企业的资产小于负债的情况下，将全部或主要资产连同等额债务转让给乙，甲企业的开办单位承诺负担其余债务，甲企业的法人地位不变，乙成为甲企业的股东或独资经营者。

（４）甲企业在资产小于负债的情况下，将全部或主要资产连同等额债务转让给乙，甲企业并不注销，其余债务则仍挂在甲企业名下，乙以这些资产开办了新的独资企业或与他人共同组建有限责任公司。

这就是所谓的“零资产转让”。

零资产转让的最大问题是，那些没有连同财产一并转让的债务应由谁承担？

　　目前的审判实践对此的认识是：

假设企业资产为１００万元，负债为２００万元，如果没有搞所谓的“零资产转让”，每一个债权人可以获得的清偿率为５０％。

现在企业的开办单位以“零资产转让”方式将企业的全部资产连同１００万元负债转让给第三人，第三人以此资产成立新企业。

余下１００万元债务由开办单位承担，或由没有被注销登记的空壳企业承担。

那么，被带到新企业的债权人可以获得１００％的清偿，显然从“零资产转让”中获益，而谁是受损害者？

是不幸没有被挑中的另一半债权人，他们本可以获得５０％的清偿，现在却可能什么都得不到。

他们受到损害，显然是“零资产转让”的行为人挑选的结果。

也就是说，如果承认这种挑选的权利，必然会造成这种不公正的结果。

有的人会反驳说，企业在清偿债务时，根据客户的重要性甚至亲疏远近挑选债权人，只要不进入破产或清算程序，谁也无法干涉。

这种观点似乎是有道理的，但是，要注意到，出让方转让全部或主要资产，实际上是一种对企业的清算行为，表明企业已经无意再继续经营下去，既然是清算行为，就必须以全部资产对全部债权人负责，如同承担债务式和转让净资产式兼并那样，在将全部资产转让出去的同时带走全部债务，而不能选择清偿部分债权人，因此所谓的零资产转让并不是规范的兼并行为，构成了对债权人利益可能的侵害。

　　从理论上说，债权人可以根据情况，选择对自己最为有利的救济途径。

在第二种情形中，如果出让方的开办单位有足够的清偿能力，债权人会选择接受开办单位清偿债务。

③

因零资产转让行为因其实质是一种侵害债权人债权的行为，债权人也有权依据合同法第七十四条规定行使撤销权，撤销转让合同。

　　但目前在实践中通常的处理方法是，（１）对于第三种情形，由甲企业对债权人直接承担责任。

（２）对于第一、二种情形，判令新企业以其接受的资产对债权人承担清偿责任。

（３）对于第四种情形，以被出售企业与受让方作为共同被告，判令受让方在其所持股权范围内承担连带责任。

　　从法律原理上讲，以上第二、三种处理方法是有疑问的。

但是在实践中如果过多地撤销转让合同，社会成本过大。

这里存在一个法律迁就现实，避免过大的社会震动问题。

现在的处理方法在实际生活中对于平衡当事人利益，解决社会矛盾，维护社会稳定存在诸多好处。

④

　　有人会产生疑问，这样处理对接受转让的当事人和新企业是否不公平，特别是在该当事人又对新企业有新的投入、或者新企业又有其他投资者参加进来的时候？

笔者认为，法律确定义务或风险的承担者的一个基本理由是该承担者比其他人更有能力防止损害行为的发生或更有可能避免损失。

相对于普通债权人而言，“零资产转让”的受让人对企业情况的了解程度更深，信息优势更大，⑤因此优先保护债权人利益更为合理，“零资产转让”后的新企业可以在对债权人承担责任后再向出让人行使追偿权。

　　４、控股式兼并，即一个企业通过购买其他企业的股权，达到控股地位，实现兼并。

控股式兼并的本质特征是以现金换股权，被兼并企业的股东与兼并企业之间签订有股权转让合同。

　　在大部分情况下，控股式兼并只是收购了被兼并企业的足以达到控制地位的股权，不影响被兼并企业法人资格的同一和延续。

但是在兼并方收购被兼并方的全部股权的情况下，兼并的法律性质的认定与收购净资产式样兼并的处理方法相同。

　　５、购买资产式兼并即兼并方以以现金购买被兼并企业的财产，但不承担被兼并企业的债务，本质特征是以现金换资产。

在法律上表现为以兼并企业与被兼并企业为合同主体，以被兼并企业的全部或主要资产为标的的买卖合同。

这种形式的兼并不影响兼并双方的法人资格。

（二）遗漏债务的承担。

　　所谓遗漏债务问题，是指被兼并方在与兼并方订立合同时，由于故意或过失，遗漏了应记入资产负债表的对外债务，使兼并方对兼并条件作出错误判断，在债权人起诉时应如何确定承担责任的主体问题。

审判实践中，兼并企业往往以债务没有反映在兼并前被兼并企业的资产负债表上、自己并不知道存在这些债务为由进行抗辩，认为造成债务被遗漏的过错在被兼并方，如果被兼并企业能如实地反映这些债务，可能就不会发生兼并行为，即使发生，条件也会不同。

如果这些遗漏债务由存续公司承担，将损害兼并企业的合法利益。

我们认为，对此应作两个方面的分析：

　　１、在一个兼并行为被认定为不影响被兼并企业法人资格的同一和延续的情况下，遗漏债务问题只能影响到兼并双方之间的兼并合同，而不能影响债权人向被兼并企业追索债务的权利。

　　２、在一个兼并行为被认定为导致被兼并企业法人资格的消灭即构成合并的情况下，合并双方法人合为一体，存续企业对被兼并企业的财产、债权、债务概括性继受，根据民法通则第四十四条、公司法第一百八十四条、合同法第九十条规定，兼并企业有承受被兼并企业债务的法定义务，这种义务不因在兼并时债务是否属遗漏债务而有所区别。

　　三、购买净资产式、承担债务式兼并合同的效力认定与违约的处理

　　实践中这两种合同一般被称为企业产权转让合同或企业买卖合同，审查合同效力主要针对资产审计评估、转让程序等环节进行。

有下列情况之一的，审判实践中一般根据民法通则第五十八条、合同法第五十二条、五十四条规定确认合同无效或根据当事人申请撤销合同：

（一）出让方有严重欺诈受让方的行为。

包括提供的资产负债表、审计报告严重失实，资产明显低值高估以及出让方故意隐瞒企业的足以影响转让价格的重大事项等情况