电子烟行业分析报告.docx
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电子烟行业分析报告
2018年电子烟行业分析报告
2018年1月
目录
一、电子烟市场高歌猛进，百亿美元蓝海持续增长4
1、十几载行业沉浮，电子烟终迎快速增长时期4
2、“健康+性价比+口味多”促使电子烟抢占传统烟草份额7
（1）电子烟安全健康程度更高，成戒烟的辅助疗法7
（2）烟油式电子烟价格优势明显，IQOS价格优势不明显8
（3）丰富口味给人们带来更多选择10
3、传统烟草严监管加速电子烟替代趋势11
（1）全球控烟履约运动持续深入推进，烟草监管日趋严格11
（2）为有效减少传统烟草产销量，各国制定了严格的税收与价格政策12
（3）公共场所禁烟令不断加强，而对电子烟影响较小12
（4）烟草外包装及广告促销行为规制愈加严格13
4、2021年，电子烟市场规模超470亿美元，欧美为主要市场14
5、海外需求景气助推上游ODM商迅速崛起15
二、烟草巨头布局电子烟，电子烟行业加速增长18
1、传统烟草业务下滑，巨头收购涉足电子烟18
2、烟草巨头的渠道优势提高电子烟市场渗透率19
3、雄厚资本实力推动广告营销与技术创新20
三、下游品牌集中度提升，有利于国内ODM龙头崛起20
四、电子烟领域相关企业简析21
1、盈趣科技：
HnB电子烟IQOS持续推动业绩爆发性增长21
2、麦克韦尔：
全球电子ODM龙头，业绩稳步增长24
五、主要风险26
1、新产品产生替代现有电子烟26
2、制造端向东南亚、南美国家转移的风险26
受益于国际烟草巨头收购电子烟企业及电子烟品牌集中度的提升，国内与之匹配的制造端龙头业绩有望高速增长，享受到全球2021年预计约470亿美元的电子烟市场空间。
全球电子烟市场空间2021年预计将超过470亿美元，2016-2021市场复合增速为28.92%。
受益于：
1）电子烟技术不断的发展、成熟，历经3-4代电子烟产品，电子烟口感与传统香烟已经无限接近；2）与传统香烟相比，电子烟具备健康程度高、性价比高、口味众多等优势；3）全球主要国家控烟趋势加强等原因，2016-2021年，烟油式电子烟（VapingDevice）年复合增长率约为23.14%。
加热不燃烧（HnB）电子烟年复合增长率约为50.42%。
预计到2021年，电子烟全球市场空间预计超过470亿美元。
国际烟草巨头收购电子烟公司促进行业增长进一步加速。
传统香烟销量下滑叠加电子烟需求景气倒逼国际烟草巨头以收购电子烟企业的形式布局电子烟行业来谋求长远的发展。
受益于国际烟草巨头1）遍布全球的销售渠道、2）大量的广告支出、3）巨额研发投入，烟油式电子烟行业在2013年后加速增长，2013-2015行业年复合增长率约为56.31%。
海外电子烟品牌市场集中度提升有利于国内制造端龙头加速崛起。
因为美国、欧洲监管趋严以及国际巨头将电子烟视为公司战略核心等因素，下游市场品牌集中度将高度集中。
下游品牌集中度高度集中将有利于国内为巨头提供原材料、代工的龙头厂商盈趣科技、麦克韦尔等业绩大幅增加，国内小厂商逐渐淡出市场。
基于海外市场对电子烟需求持续放量，以及龙头市占率的提高，国内ODM龙头将受益。
盈趣科技：
国内领先的创新消费电子同步开发、设计服务商。
近年来，公司为菲莫国际HnB电子烟IQOS产品提供精密塑胶部件。
受益于IQOS过去几年成倍的增长，公司业绩呈现爆发式增长。
预计2016-2021年IQOS还将保持超过50%的年复合增长，公司业绩有望持续高增长。
麦克韦尔：
全球电子烟ODM龙头生产商，ODM（收入70%）+自由品牌Vaporesso（收入30%）双轮驱动。
公司ODM客户为日烟集团、奥驰亚等巨头和NJOY等电子烟领先品牌商。
公司自主品牌Vaporesso在海外已经颇具影响力。
受益于下游需求的持续景气以及大客户源源不断的订单，公司业绩将保持高增长。
一、电子烟市场高歌猛进，百亿美元蓝海持续增长
1、十几载行业沉浮，电子烟终迎快速增长时期
随着居民消费能力的提高，人们的消费观念开始转变，健康意识增强，对烟草危害健康的认知也愈加深入，生活方式开始从粗放式转向“抽好点、少抽点”的精致模式，烟草市场也随之进入消费升级大周期，新型电子烟顺势而生。
目前，电子烟主要分为烟油式电子烟（VapingDevice）与加热不燃烧电子烟（Heat-Not-Burn（HnB）devices），二者的主要区别在于烟弹中使用的物质不同，烟油式电子烟使用的是尼古丁烟油，而加热不燃烧电子烟使用的是真烟，口感更似烟草。
烟油式电子烟是一种模仿传统卷烟的微电子雾化设备，有着与卷烟相近的烟雾、味道和感觉。
它通过雾化加热等手段，将烟油变成蒸汽后供用户吸食，主要由电池杆、雾化器与烟弹三部分组成：
（1）电池杆主要由智能控制电路、智能芯片、锂离子电池构成，主要作用是在抽烟过程中感应空气流动，为雾化装置供电；
（2）雾化器是电子烟的核心部件之一，通过电池供电发热让烟油雾化成烟雾，其好坏直接影响电子烟的口感与味道；（3）烟弹中盛放电子烟油，这是一种配合电子烟使用的电子雾化液，主要成分是食用级丙三醇、丙二醇、聚乙二醇、尼古丁及烟草专用香精，其质量直接决定了电子烟的口感。
随着电子烟技术进步与产品功能结构发展，烟油式电子烟先后经历了一代电子烟、二代笔状电子烟、三代大功率电子烟阶段：
1）一代电子烟的外观完全仿照真烟，采用电池、雾化器、烟弹三段式结构，不能充电与更换烟弹，一次使用后即丢，电池、出烟效果与口感都较差；2）二代笔状电子烟合并了烟弹和雾化器，电池能够反复使用，但出烟效果与电池续航能力不理想，为封闭式电子烟；3）三代大功率电子烟是真正的电子调节式设备，不仅实现了可反复注油与电池可重复使用，更能手动调节功率和进气孔以改变烟雾量，烟雾效果已十分接近真烟，烟嘴材质的改进更提升了客户口感。
例如，麦克韦尔新研发的陶瓷发热器电子烟与传统卷烟口感已经非常接近。
加热不燃烧烟草制品通过外部热源加热而不点燃的方式，控制烟草散发出尼古丁和烟气供用户吸食，避免了传统卷烟因燃烧产生的有害物质。
目前市场上主要有菲莫国际（PMI）的IQOS、英美烟草的GloiFuse、日本烟草的PloomTech与雷诺的Revo。
2014年菲莫国际推出了全球首款加热不燃烧电子烟IQOS，IQOS由加热棒与充电宝组成，配合万宝路牌一次性专用烟弹使用，烟草加热温度低于350摄氏度，没有明火和烟灰。
使用时，先将加热棒插入充电宝充电，最多充电时长4分钟；然后将IQOS专用烟弹插入加热棒，一颗烟弹加热后平均吸食12-15口，使用节奏类似真烟，之后需要重新充电使用，充电器可支持连续充电20次。
PMI的IQOS在海外市场上已经取得了巨大的成功。
2、“健康+性价比+口味多”促使电子烟抢占传统烟草份额
（1）电子烟安全健康程度更高，成戒烟的辅助疗法
传统烟草烟雾中含有7500余种化学物质，其中包含数百种有害物质，至少69种为致癌物，包括一氧化碳、尼古丁、焦油、苯丙芘、放射性物质等。
据世界卫生组织统计，全球每年约有600多万人因吸烟死亡，预计2030年因吸烟死亡的人数将增长超过1/3。
美国疾病预防控制中心数据显示，2015年美国因吸烟死亡的人数超过48万人，相当于每5个吸烟者中有1人丧生，吸烟依然是造成美国人可预防性死亡的主要原因。
与传统烟草相对比，电子烟油中添加的成分均为经过科学分析的已知成分，剔除了传统烟草中的主要有害物质，对身体的危害更小；加热不燃烧电子烟并不像卷烟要通过燃烧，避免了烟草因燃烧产生的部分有害物质，例如IQOS加热温度低于350摄氏度，不会燃烧、无明火，据PMI研究数据，有害成分降低了90%。
同时，IQOS专用烟弹吐出的烟雾绝大部分是水蒸气，二手烟危害小。
2017年，一项由英国癌症研究会资助的研究表明：
电子烟民体内严重致癌物质含量水平比传统烟民低很多，比如致肺癌物NNAL在电子烟民体内含量较平均水平低97.5%，丙烯腈、丁二烯、丙烯醛等致癌物在电子烟民体内含量也非常少。
由于电子烟相对安全健康程度更高，也已成为戒烟期间良好的过渡品。
美国疾病预防控制中心最新数据显示，相比于FDA认可的尼古丁贴片、处方药等戒烟方式，电子烟戒烟更受欢迎。
（2）烟油式电子烟价格优势明显，IQOS价格优势不明显
①国内可注油电子烟性价比高于香烟，存在价格替代优势。
首先，我们根据国内两大电商平台淘宝、京东2018年1月9日在售的、销量排名前20的可注油电子烟设备套装、30ml电子烟油和雾化芯产品价格计算相关均价，价格均值分别为236.99元/套、2.08元/ml、24.09元/个。
由于电子烟更新换代较快，我们假设电子烟设备平均使用寿命约3个月，则每月电子烟设备折旧79.00（236.99/3）元；据《电子烟之家》论坛统计，一瓶30ml的烟油大概能用10天左右，一月消耗约3瓶30ml的电子烟油，约187.2（2.08×90）元；雾化芯一月换4颗，约96.36（24.09×4）元，合计可注油电子烟每月花费约为362.56元。
据《蒸汽巴士》论坛统计，一瓶30ml的烟油，使用10W-12W的电子烟设备，能抽约3000口，而一根烟平均约12口，一瓶30ml的烟油约等于12.5（3000/240）包烟。
我们假设一个月消耗3瓶烟油的烟民的香烟月消耗量为37.5包，中低端香烟价格均价假设为15元，香烟每月花费约为562.5元，高于可注油电子烟月消费362.56元。
②由于欧美发达国家的烟草重税，海外多数国家烟草价格远超电子烟。
例如，挪威普通的万宝路香烟价格约90元人民币，是电子烟价格的3倍以上。
根据英格兰公共卫生组织统计，烟民月均香烟花费为214.08美元，一次性电子烟月均花费115.58美元，可注油电子烟月均花费50美元，香烟花费远高于一次性电子烟和可注油电子烟。
③IQOS电子烟价格方面优势不明显，使用成本略高于传统香烟，设备折旧费用较高。
假设如下：
1）我们假设烟民一天一包香烟或一盒IQOS烟弹（一支烟弹相当于一支香烟），一月30包；2）根据IQOS说明书，IQOS烟杆可充电7300次，每天抽一盒烟，充电20次，可使用一年；但根据XX贴吧IQOS吧网友使用情况讨论，由于IQOS存在要反复多次充电的问题，设计具有缺陷，一般使用寿命在3个月左右，我们假设为6个月。
3）根据日本亚马逊IQOS价格数据，设备价格为约11200日元、烟弹一条约3700日元（十盒，每盒20支）则烟民IQOS月消耗金额为：
设备1866.67日元（11200/6）、烟弹11100日元（3700/10×30）；合计12966.67日元，约合749.13元人民币。
（3）丰富口味给人们带来更多选择
随着电子烟行业的不断发展，电子烟油的口味也从最初的烟草味扩展到水果类、花草类、酒类、糖果类等多样化口味，多种口味之间更能够互补，调配出更加丰富与和谐的香味。
BeigeAnalysis数据显示，目前全球市场上电子烟油口味超8000种，仅美国市场每月新增口味就达300多种。
加热不燃烧电子烟的烟弹目前也拥有多种口味，例如万宝路烟弹的薄荷、淡薄荷、原味、浓原味、蓝莓味等。
3、传统烟草严监管加速电子烟替代趋势
（1）全球控烟履约运动持续深入推进，烟草监管日趋严格
2005年2月，首个世界范围多边控烟协议《烟草控制框架公约》（简称《公约》）正式生效，打响了全球控烟战役。
在世界卫生组织的积极推动下，全球控烟履约运动持续推进，截至2016年末，缔约方总数为180个，覆盖了全球90%以上的人口。
随后，《消除烟草制品非法贸易议定书》于2012年在第五届缔约方大会通过，截至2016年末，全球54个国家或国际组织签署《议定书》，包括欧盟、中国、英国、德国、法国等。
据世卫组织2016年统计数据显示：
《公约》多数缔约方履约状况良好，在烟草税收与价格政策、公共场所禁烟、烟草外包装及广告促销等方面均采取了积极措施，烟草监管日趋严格，加速了电子烟替代趋势。
（2）为有效减少传统烟草产销量，各国制定了严格的税收与价格政策
WHO数据显示，2014-2016年间，《公约》的50余个缔约方提高了烟草税率，比如新西兰于2016年1月将卷烟消费税提升10%，巴林将卷烟关税从100%提升至200%导致零售终端价格上涨20%等。
截至2016年底，超过100个缔约方制定了有助于减少烟草消费的税收与价格政策，117个缔约方对卷烟征收消费税。
根据81个缔约方提供的税率数据，2016年卷烟平均税率为58%，税率在63%-90%区间的缔约方超过半数。
（3）公共场所禁烟令不断加强，而对电子烟影响较小
目前，绝大多数国家出台了公共场所禁烟的控烟条例，但对电子烟有此类规定的国家较少。
例如，韩国首尔从2016年5月1日起扩大禁烟区范围至所有地铁出入口半径10米内区域，新加坡从2016年6月1日起禁烟范围进一步扩大，超过400个公园不得吸烟。
根据WHO数据显示，2016年末，已有123个缔约方制定并实施了公共场所禁烟规定，50多个缔约方要求在私人工作场所、餐厅、酒馆、酒吧和夜总会完全禁烟。
（4）烟草外包装及广告促销行为规制愈加严格
1965年，美国就通过法律规定卷烟包装上必须注明“吸烟有害健康”警语，据WHO统计，截至2016年末，已有92个缔约方在卷烟包装上使用图形警语。
多数国家更进一步扩大警语面积，2016年瓦努阿图立法要求警语覆盖烟草包装正面和背面主要面积的90%，英国则要求图形健康警语覆盖包装正反面的65%。
《公约》96个缔约方对烟草广告、促销和赞助实现广泛禁止，其中新加坡通过《烟草广告与销售控制修正法案》，禁止零售商公开展示烟草产品，也不能通过大众媒体包括互联网，进行促销或刊登任何广告。
受制于全球对传统烟草的严监管趋势，据东方烟草报统计，2016年全球卷烟销量约6000万箱，同比下降约2%，延续了缓慢下降的势头。
其中，菲律宾、阿根廷、巴西、越南、印度、日本、俄罗斯、美国等卷烟销量同比下降超过全球平均水平。
4、2021年，电子烟市场规模超470亿美元，欧美为主要市场
受益于：
1）烟草市场消费升级，人们的健康意识增强，对烟草危害健康的认知愈加深入；2）电子烟在安全健康、价格和口味方面均优于传统烟草，全球10亿烟民将部分转向电子烟；3）全球传统烟草监管趋严导致卷烟销量下降并驱动电子烟加速替代卷烟等因素，近几年电子烟市场飞速发展且未来几年仍将保持高速增长。
根据BeigeAnalysis的数据，2013年全球烟油式电子烟市场空间为34.3亿美元，2014年行业迎来了突飞猛进的发展，全球年增速为63.85%，达到56.2亿美元。
2015年，全球烟油式电子烟市场规模达到83.8亿美元，其中北美占据44.27%的市场份额，欧洲占据37.23%的市场份额。
2013年-2015年，行业年复合增长率为56.31%。
据BeigeAnalysis预计2016-2021年间该类电子烟市场规模年均复合增速达23.14%，2021年市场规模将达到321.1亿美元。
与此同时，由于亚太地区电子烟的低普及率与庞大的烟民基数，亚太地区市场份额将增长至21.72%，接近欧洲市场份额，北美市场依然为全球第一大烟油式电子烟市场，欧美合计占据市场空间超七成。
欧睿国际数据显示，加热不燃烧电子烟将会是未来5年增长速度最快的电子烟产品，2016年全球加热不燃烧电子烟市场规模为20亿美元，2021年将达到154亿美元，2016-2021年均复合增速达到50.42%。
PMI的IQOS在海外市场上已经取得了巨大的成功，未来增速有望继续超过加热不燃烧电子烟行业增速。
根据PMI数据显示，从2016年4月投放日本，到2017年3月IQOS市场份额迅速攀升至7%以上。
截至2017年12月份，IQOS已经在全球35个主要国家和地区上市，未来根据产能IQOS将进一步快速扩张。
PMI的战略发展核心已经朝着加热不燃烧领域发展，预计未来，加热不燃烧电子烟将占据公司所有业务。
根据PMI公布的数据，2017年PMI已经花费6500万欧元在欧洲将生产传统香烟的工厂改装为生产IQOS烟弹的市场，预计2018年投产，2018年IQOS将会获得快速发展。
5、海外需求景气助推上游ODM商迅速崛起
电子烟产业链包括了上游原材料供应商、电子烟生产商、下游销售企业。
从上游来看，可分为电池杆原材料供应商（电子、芯片等）、雾化器原材料供应商（五金、玻璃、塑料等）及烟弹原材料供应商。
电子烟生产商则主要为电子烟部件、成品套装和烟油生产企业，可分为专业电子烟制造企业与国际烟草巨头制造部门两类。
下游经过经贸公司输送至零售系统，零售商则包括大型烟草公司的零售部门、知名电子烟品牌商、大型超市、便利店以及药店等，可分为线下零售和线上零售两类。
海外电子烟市场的高速增长拉动国内电子烟ODM龙头崛起。
目前，中国为世界上最大的电子烟生产和出口国。
根据BeigeAnalysis数据，自2014年来，中国生产和供应全球90%-95%的电子烟产品与配件，拥有完整电子烟供应链和完善的生产设备，现已形成了一批集电子烟研发、生产、销售于一体的电子烟生产企业，行业较为知名的有麦克韦尔、艾维普思、盈趣科技、卓尔悦、康尔、易佳特等。
我国电子烟企业早期主要以ODM模式为主，随着国内市场起步与品牌意识增强，国内电子烟企业的自有品牌也开始崛起。
根据V最受欢迎品牌的统计，在电子烟套装、主机和雾化器排行榜上，中国电子烟品牌都排名靠前，麦克韦尔与艾维普思在三个排行榜都榜上有名。
2016年麦克韦尔旗下自有品牌Vaporesso系列产品在海外市场已形成一定市场规模与终端客户影响力，自由品牌业务收入稳步增加，2016年占整体营业收入30%左右。
艾维普思于2010年创立自有品牌SMOK，2016年TFV8与AlienKit两系列产品上市后，成爆款产品，全年合计销售超160万个，销售收入占全年收入的28.48%。
二、烟草巨头布局电子烟，电子烟行业加速增长
1、传统烟草业务下滑，巨头收购涉足电子烟
随着全球控烟政策的有利执行和人们对健康越来越重视，传统卷烟销量逐年下滑，在美国，传统香烟的普及率从2008年的19.8%（每100人中20人抽烟）下降到15.7%（每100人中16人抽烟），下降比率为20.71%。
例如，全球最大的烟草公司AltriaGroup的卷烟销量从2012年9270.4亿支下降至2016年8129.5亿支，下降了12.31%。
在传统卷烟销量下滑的同时，电子烟行业却2012年后迎来了快速发展，这也吸引了AltriaGroup、BritishAmericanTobacco、JapanTabacco、ImperialTobaccoInternationalLimited等国际烟草巨头纷纷通过收购电子烟企业的形式悄然布局电子烟行业。
烟草巨头拥有完善的销售渠道与雄厚的资本实力，通过他们的资源整合与品牌影响，电子烟行业将注入更强大的增长动力。
2、烟草巨头的渠道优势提高电子烟市场渗透率
烟草巨头的线下渠道优势增加了电子烟分销网点数量，进而提升产品市场渗透率。
据BeigeAnalysis统计，2012年美国电子烟线上销售额占总销售额的36%左右，线下销售占比为64%。
然而，随着传统烟草巨头的进入，电子烟产品的线下分销网络迅速扩张，2015年线下销售占比增加至78.16%，增长了22.13%。
例如，雷诺美国烟草公司10万余门店与显著增加了电子烟产品的线下分销点数量；2012年，Lorillard收购了电子烟公司BlueCigs和SKYCIG，电子烟线下销售门店又增加1.3万余个。
电子烟分销网点数量增加和巨头强大的品牌影响力提升了电子烟的市场认可度，进而提高产品市场渗透率，反之也推动了电子烟的线上销售额，双向驱动电子烟市场进一步增长。
3、雄厚资本实力推动广告营销与技术创新
电子烟的广告与促销活动需要大量的资金投入，烟草巨头的进入及时补充了广告资金缺口。
例如，2015年Lorillard在电子烟广告及促销活动方面花费了4360万美元，增加了电子烟广告投放量。
据BeigeAnalysis统计，2015年美国的电子烟广告和促销花费达到了1.4亿美元，这些广告分布在零售店、互联网、电视、电影和报纸上，各媒体受众分别达到1440万、1050万、960万和800万人，这将进一步提高电子烟的曝光率，推动了未来市场增长。
烟草巨头加码布局电子烟，推动行业技术创新与产品升级。
据东方烟草网统计，至2016年，菲莫国际已投入约30亿美元用于研发新型烟草产品，打造了一支由400余名研究人员组成的研发团队，其中最新加热不燃烧烟草制品IQOS的研发投入超20亿美元；雷诺烟草2016年研发投入占不含税销售收入的1%；日本烟草则计划2017年投资约500亿日元（4.81亿美元）用于新型烟草产品的研发与生产。
烟草巨头在新型烟草制品领域的大额研发投入可能推动烟草行业第三次技术变革。
三、下游品牌集中度提升，有利于国内ODM龙头崛起
随着美国、欧洲市场对电子烟市场的监管加强，电子烟市场将向龙头品牌商集中。
例如美国FDA曾出台监管政策要求所有在2007年2月之后推出的烟油式电子烟产品必须经过上市前的检验（Pre-marketTobaccoApplication,PMTA）。
这个检验将会使电子烟品牌商为每款产品花费上百万美元的费用。
欧洲烟草管理机构（TPD）在2016年5月20日规定，所有的电子烟进出口产品都必须经过TPD的审核同意。
这些政策无疑将使电子烟市场向巨头品牌商集中。
FDA的败诉推动了巨头对电子烟品牌商的收购，最终将使市场向传统香烟巨头集中。
自2012年美国最高法院判定FDA禁止销售电子香烟败诉后，美国电子烟市场被打开，电子烟销量呈现快速增长趋势。
与此同时，香烟巨头为了寻求新的增长点，发起了一轮又一轮对电子烟品牌商的收购事件。
收购最终使电子烟市场像传统香烟巨头集中。
例如，在2014年，电子烟品牌商NJOY在美国的市占率从2012年的48%下降到2014年的18%，进入2015年NJOY在美国的市占率仅为5%。
传统香烟巨头凭借自己的渠道、广告优势迅速抢占增量市场。
下游市场向AltriaGroup、BritishAmericanTobacco、JapanTabacco、ImperialTobaccoInternationalLimited等国际烟草巨头集中，将推动麦克韦尔、盈科科技等ODM、零部件供应商的业绩飞速发展。
四、电子烟领域相关企业简析
1、盈趣科技：
HnB电子烟IQOS持续推动业绩爆发性增长
公司以自主创新的UDM模式（也称ODM的智能制造模式）为基础，为客户提供智能控制部件、创新消费电子等产品的研发和生产，主要产品为创新消费电子产品、智能控制部件与汽车电子产品。
其中，创新消费电子产品中的电子烟部件与智能控制部件为公司主要产品，2017年上半年收入占比分别为52.64%和24.39%。
（UDM模式也称ODM智能制造模式：
以OMD为基础，通过自主创新的UMS系统，形成高度信息化、自动化的智造体系）
公司2016年实现营业收入16.33亿元，同比增长68.21%。
从主营业务构成来看，创新消费电子产品占比不断增加，2017年上半年，创新消费电子产品销售9.41亿，占总营收71.94%。
其中，家用雕刻机占比为20.80%，近几年增长放缓，电子烟部件占比从2015的29.95%增长到2017H1的73.17%。
2014年末，公司布局电子烟部件生产业务，2016年同比增速达到376.76%，电子烟部件业务飞速增长。
从地域来看，海外是公司主要收入来源，2016年占公司总营收的93.97%，并保持了较高的增速，2015、2016年分别达到了56.74%、73.43%。
公司从20
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