注册会计师综合阶段财务成本管理专题四 财务估价36页.docx
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注册会计师综合阶段财务成本管理专题四财务估价36页
专题四 财务估价
专业阶段教材：
第五章 投资项目资本预算、第六章 债券、股票价值评估、第七章 期权价值评估、第八章 企业价值评估
本专题基本结构框架
本专题考情分析
一、投资项目资本预算的历年考点
1.净现值法、现值指数法和回收期法的优缺点比较及计算（2018年）
2.投资回收期的计算及优缺点、净现值及现值指数的计算以及现值指数相比净现值法的特点（2014年）
3.现值指数的计算，总量有限时的资本分配（2013年）
4.净现值、内含报酬率和回收期的具体含义，计算方法及判断项目可行性的标准（2011年）
二、企业价值评估的历年考点
1.三种相对价值模型的应用及适用范围（2017年）
2.现金流量折现模型的主要参数；股权现金流量和股利现金流量的关系；应用实体现金流量模型的原因，企业进入永续增长状态的标志；市净率模型的关键驱动因素（2016年）
3.三种相对价值模型的应用及适用范围（2015年）
4.市盈率模型确定股权价值；市盈率模型下确定可比企业的影响因素及关键因素；运用修正市盈率估算股权价值（A英文）（2014年）
5.内在市盈率、内在市净率、内在市销率的确定，以及利用三种相对价值法计算股权价值，市净率模型的缺点（A英文）、实体现金流量模型计算股权价值，股权价值高估的原因（B英文）（2013年）
6.实体现金流量模型计算股权价值及应用实体现金流量模型的原因（A）;内在市盈率的确定及相对价值评估模型估算股权价值（B）（2012年）
7.折现现金流法所需的资料及来源；相对价值法与折现现金流法的综合运用（2011年）
8.现金流量折现模型的三种具体类型；股权市价比率三种模型的优点和局限性，影响其估值准确性的主要因素（2010年）
第一节 投资项目资本预算
本节主要考点
一、投资项目的评价方法
二、现金流量的确定
三、互斥项目与独立项目的决策
四、投资项目折现率的估计
五、投资项目的敏感分析
一、投资项目的评价方法
投资项目评价的基本原理是：
投资项目的报酬率超过资本成本时，股东财富将增加；投资项目的报酬率低于资本成本时，股东财富将减少。
（一）净现值（NetPresentValue）
1.含义：
净现值是指特定项目未来现金流入的现值与未来现金流出的现值之间的差额。
2.计算：
净现值=Σ未来现金流入的现值-Σ未来现金流出的现值
折现率的确定：
资本成本。
3.决策原则:
当净现值大于0，表明投资报酬率大于资本成本，该项目可以增加股东财富，应予采纳。
当净现值等于0，表明投资报酬率等于资本成本，不改变股东财富，可选择采纳或不采纳。
当净现值小于0，表明投资报酬率小于资本成本，该项目将减损股东财富，应予放弃。
4.优缺点
优点
具有广泛的适用性，在理论上也比其他方法更完善。
缺点
净现值反映一个项目按现金流量计量的净收益现值，它是个金额的绝对值，在比较投资额不同的项目时有一定的局限性。
【链接】不便于比较寿命期限不同的方案。
（二）现值指数（或获利指数）
（PresentvalueindexorProfitabilityIndex）
1.含义：
现值指数是未来现金净流量总现值与原始投资额总现值的比值
2.计算现值指数的公式为：
现值指数=未来现金净流量总现值÷原始投资额总现值
3.决策原则:
当现值指数大于1，表明投资报酬率大于资本成本，该项目可以增加股东财富，应予采纳。
当现值指数等于1，表明投资报酬率等于资本成本，不改变股东财富，可选择采纳或不采纳。
当现值指数小于1，表明投资报酬率小于资本成本，该项目将减损股东财富，应予放弃。
4.与净现值的比较：
现值指数是一个相对数指标，反映投资的效率；而净现值指标是绝对数指标，反映投资的效益。
（三）内含报酬率（InternalRateofReturn）
1.含义
内含报酬率是指能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的折现率，或者说是使投资项目净现值为零的折现率。
2.决策原则
当内含报酬率大于资本成本，该项目可以增加股东财富，应予采纳。
当内含报酬率等于资本成本，不改变股东财富，可选择采纳或不采纳。
当内含报酬率小于资本成本，该项目将减损股东财富，应予放弃。
总 结
区
别
点
指标
净现值
现值指数
内含报酬率
指标性质
绝对指标
相对指标
相对指标
指标反映的收益特性
衡量投资的效益
衡量投资的效率
衡量投资的效率
是否受设定折现率的影响
是
（折现率的高低将会影响方案的优先次序）
否（不必事先估计资本成本）
是否反映项目投资方案本身报酬率
否
是
（四）回收期（PaybackPeriod）
1.回收期
（1）含义：
回收期是指投资引起的现金流入累计到与投资额相等所需要的时间。
（2）计算方法
①在原始投资一次支出，每年现金流入量相等时：
投资回收期=
②如果现金流入量每年不等，或原始投资是分几年投入，
设M是收回原始投资的前一年
投资回收期=M+
（3）指标的优缺点
优点
回收期法计算简便，并且容易为决策人所理解，可以大体上衡量项目的流动性和风险。
缺点
不仅忽视了时间价值，而且没有考虑回收期以后的收益。
【提示】主要用来测定方案的流动性而非营利性。
2.折现回收期（Discountpaybackperiod）
（1）含义：
折现回收期是指在考虑资金时间价值的情况下以项目现金流量流入抵偿全部投资所需要的时间。
（2）计算
设M是收回原始投资额现值的前一年
投资回收期=M+第M年的尚未回收额的现值/第M+1年的现金净流入量的现值
（3）决策原则：
当投资回收期低于预定的基准投资回收期，方案可行。
（五）会计报酬率（AccountingRateofReturn）
1.特点：
计算时使用会计报表上的数据，以及普通会计的收益和成本观念。
2.计算：
会计报酬率=年平均净利润/原始投资额×100%
3.优缺点：
优点
它是一种衡量盈利性的简单方法，使用的概念易于理解；使用财务报告的数据，容易取得；考虑了整个项目寿命期的全部利润。
缺点
使用账面收益而非现金流量；忽视了折旧对现金流量的影响；忽视了净利润的时间分布对于项目经济价值的影响。
4.决策原则：
当会计报酬率高于预定的基准会计报酬率，方案可行。
2018年考题分析
问题：
4.根据资料二，结合财务管理有关理论，逐项判断杨立关于投资项目评价方法的观点是否正确，若不正确，简要说明理由。
5.根据资料二，在不考虑其他因素的情况下，分别采用净现值法、现值指数法及回收期法评价两个投资项目，并给出最终合理的投资建议。
资料二
到2009年，森旺顺利完成公司发展规划中的第一和第二阶段，正着重发展第三阶段，即对水果种植基地进行投资。
公司投资部提供了两个可供选择的项目：
A项目是直接收购一个成熟的苹果种植基地，投资额1.5亿元，经营期8年；B项目是自建一个苹果种植基地（假定第2年开始收获），投资额1.1亿元，经营期10年。
相关测算数据如下表：
单位：
万元
A项目
B项目
年份
折现系数（10%）
现金净流量
现值
现金净流量
现值
0
1
-15000
-15000
-11000
-11000
1
0.9091
4000
3636
-1500
-1364
2
0.8264
4000
3306
1500
1240
3
0.7513
4000
3005
2500
1878
4
0.6830
4000
2732
3500
2391
5
0.6209
3000
1863
4500
2794
6
0.5645
3000
1694
4500
2540
7
0.5132
2000
1026
3500
1796
8
0.4665
2000
933
2500
1166
9
0.4241
-
2500
1060
10
0.3855
-
1500
578
未来现金净流量总现值
18195
14079
公司财务部和投资部对项目召开讨论会。
对于投资项目的评价方法，投资部新入职员工杨立提出以下观点：
1.净现值反映一个项目按现金流量计量的净收益现值，是评价项目是否可行的最重要指标；因此，在评价不同投资额或投资期限的项目时，可以采用净现值法进行比较判断。
2.现值指数法是相对数，反映投资的效率，可以揭示项目本身的报酬率。
3.内含报酬率法需要事先估计一个合适的资本成本，才能进行计算并判断项目是否可行。
4.回收期法与净现值法都考虑了时间价值，通过计算收回投资所需的年限，衡量项目的流动性；回收年限越短，项目越有利。
5.在计算会计报酬率时使用账面利润，忽视了折旧因素对现金流量的影响。
6.在计算投资项目现金流量时，需要区分相关成本和非相关成本；与特定决策无关的、在分析评价时不必加以考虑的成本是非相关成本，例如沉没成本、重置成本等。
参加讨论会的其他人员对杨立的观点进行了讨论和纠正。
经过充分论证以及综合考量，公司最终做出合理的投资选择，实现了水果上游产业链的布局。
【答案】
4.
（1）不正确。
理由：
净现值是以金额为单位的绝对数，如果项目投资额或投资期限不同，净现值没有直接可比性。
（2）不正确。
理由：
现值指数法是相对数，反映投资的效率，但并不直接揭示项目的报酬率（或内含报酬率是根据项目现金流量计算项目本身的投资报酬率）。
（3）不正确。
理由：
在计算内含报酬率时不必事先估计资本成本，只是最后才需要一个切合实际的资本成本来判断项目是否可行（或现值指数法需要一个合适的资本成本，以便将现金流量折为现值）。
（4）不正确。
理由：
回收期法忽视了时间价值，把不同时间的货币收支看成是等效的。
（5）正确。
（6）不正确。
理由：
重置成本属于相关成本。
5.
（1）净现值法：
A项目净现值=18195-15000=3195（万元）
B项目净现值=14079-11000=3079（万元）
A项目净现值大于B项目净现值，故应选择投资A项目。
（2）现值指数法：
A项目现值指数=18195/15000=1.21（或1.213）
B项目现值指数=15443/12364=1.25
B项目现值指数大于A项目现值指数，故应选择投资B项目。
（3）回收期法：
A项目回收期=3+3000/4000=3.75（年）
B项目回收期=5+500/4500=5.11（年）
A项目回收期短于B项目回收期，故应选择投资A项目。
（4）综合上述评价方法，对于互斥项目，应以净现值法为佳，故应选择投资A项目。
【提示】表格中B项目的未来现金净流量总现值为：
1240+1878+2391+2794+2540+1796
+1166+1060+578=15443（万元）更为合理。
2014年考题分析（A卷英文）（改编）
问题：
9.根据资料四所提供的信息，分别计算A项目和B项目的回收期，简要描述使用回收期法的优缺点。
10.根据资料四中提供的信息，分别计算A项目与B项目的净现值、现值指数，并且确定在寿命期相同时，净现值法与现值指数法在评估项目的投资效率上哪个更合适，并说明理由。
资料四
8.Albert公司即将实施重大项目投资，本次投资的资本成本为12%，可供选择方案有两个，分别为投资预算20百万美元的A项目和投资预算25百万美元的B项目。
经测算，两项投资方案未来十年的现金流量预计分别如下（单位：
百万美元）：
年份
A项目
B项目
现金净流量
现值（折现率=12%）
现金净流量
现值（折现率=12%）
1
3
2.7
9
8
2
4
3.2
8
6.4
3
4
2.8
8
5.7
4
4
2.5
6
3.8
5
5
2.8
6
3.4
6
7.4
3.7
6.6
3.3
7
8
3.6
4
1.8
8
8
3.2
4
1.6
9
8
2.9
3
1.1
10
8
2.6
2.6
0.9
合计
59.4
30
57.2
36
9.【答案】
A项目的回收期是：
4+（20-3-4-4-4）/5=5（年）
B项目的回收期是：
2+（25-9-8）/8=3（年）
运用回收期法的优点是：
（1）计算方法简单；
（2）便于决策者理解；
（3）可以大体上衡量项目的流动性和风险。
运用静态回收期法的缺点：
（1）此方法通过运用假设不同时间的价值等值的方式，忽视了货币的时间价值；
（2）这个方法没有考虑回收期后的现金流，也就是没有衡量盈利性；
（3）这个方法倾向于鼓励公司接受短期项目并且放弃具有战略价值的长期项目。
10.【答案】
运用净现值法：
A项目的净现值为30-20=10（百万美元）
B项目的净现值为36-25=11（百万美元）
净现值方法下，B项目应该被选择用于投资。
运用现值指数法：
A项目的现值指数为30/20=1.5
B项目的现值指数为36/25=1.44
现值指数法下，A项目应该被选择用于投资。
从衡量投资效率的角度看，运用现值指数法所做的决定更为合适。
理由：
与净现值法相比，现值指数法消除了投资额的差异，现值指数是相对数指标，反映投资的效率。
2011年考题分析
问题：
10.分别说明国雄汽投公司债券说明书摘要中披露的第二生产厂投资项目的3个项目评价指标（净现值、内含报酬率和回收期）的具体含义，分别指出每项指标所对应的投资项目评价方法及具体计算方法，并分别简要说明每种投资项目评价方法判断项目可行性的标准。
【答案】略
二、现金流量的确定
（一）含义：
现金流量，在投资决策中是指一个项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。
这时的“现金”是广义的现金，它不仅包括各种货币资金，还包括非货币资源的变现价值。
（二）现金流量的内容
1.新建项目现金流量的确定
项目计算期是指从投资建设开始到最终清理结束整个过程的全部时间。
2.确定投资方案相关现金流量的基本原则
只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。
所谓增量现金流量，是指接受或拒绝某个投资方案后，企业总现金流量因此发生的变动。
只有那些由于采纳某个项目引起的现金支出增加额，才是该项目的现金流出；只有那些由于采纳某个项目引起的现金流入增加额，才是该项目的现金流入。
3.确定相关现金流量需要注意的问题：
（1）区分相关成本和非相关成本
（2）不要忽视机会成本
（3）要考虑投资方案对公司其他项目的影响
（4）对营运资本的影响
（三）考虑所得税后的现金流量
【例题】预计该设备投产后，第一年年初的经营流动资产需要额为20万元，经营性流动负债额为10万元。
第二年年初经营流动资产需要额为40万元，经营流动负债额为15万元。
该设备投产第二年，需要垫支的营运资本投资额是多少？
【答案】
第二年经营流动资产增加额=40-20=20（万元）
第二年经营流动负债增加额=15-10=5（万元）
垫支的营运资金投资额=20-5=15（万元）
【例题】在考虑所得税影响的情况下，下列可用于计算营业现金毛流量的算式是否正确，不正确说明理由。
观点1：
营业现金毛流量应等于企业的税后营业利润
观点2：
营业现金毛流量=营业收入-总成本-所得税
观点3：
营业现金毛流量=（营业收入-付现营业费用）×（1-所得税税率）
观点4：
营业现金毛流量=营业收入×（1-所得税税率）+折旧×所得税税率
【答案】
观点1错误，营业现金毛流量=税后营业利润+折旧
观点2错误，营业现金毛流量=营业收入-付现营业费用-所得税
观点3和4错误，营业现金毛流量=营业收入×（1-所得税税率）-付现营业费用×（1-所得税税率）+折旧×所得税税率。
【例题】某公司预计M设备报废时的净残值为3500元，税法规定净残值为5000元，该公司适用的所得税税率为25%，则该设备报废引起的预计现金净流量为多少？
【答案】该设备报废引起的预计现金净流量=报废时净残值+（税法规定的净残值-报废时净残值）×所得税税率=3500+（5000-3500）×25%=3875（元）。
三、互斥项目与独立项目的决策
（一）互斥项目的决策
当评价的基本指标净现值和内含报酬率出现矛盾时，我们如何选择？
评价指标出现矛盾的原因主要有两种：
一是投资额不同，二是项目寿命期不同。
1.如果是投资额不同引起的（项目的寿命相同）：
对于互斥项目应当净现值法优先，因为它可以给股东带来更多的财富。
股东需要的是实实在在的报酬，而不是报酬的比率。
2.如果净现值与内含报酬率的矛盾是项目寿命期不同引起的：
有两种解决办法，一个是共同年限法，另一个是等额年金法
（1）共同年限法（重置价值链法）
计算原理
决策原则
假设投资项目可以在终止时进行重置，通过重置使两个项目达到相同的年限，然后比较其净现值。
【提示】通常选最小公倍寿命为共同年限。
选择调整后净现值最大的方案为优。
（2）等额年金法
计算步骤
决策原则
（1）计算两项目的净现值；
（2）计算净现值的等额年金=该方案净现值/（P/A，i，n）
（3）永续净现值=等额年金/资本成本i
【提示】等额年金法的最后一步即永续净现值的计算，并非总是必要的。
在资本成本相同时，等额年金大的项目永续净现值肯定大，根据等额年金大小就可以直接判断项目的优劣。
选择永续净现值最大的方案为优。
3.两种方法存在共同的缺点：
（1）有的领域技术进步快，目前就可以预期升级换代不可避免，不可能原样复制；
（2）如果通货膨胀比较严重，必须考虑重置成本的上升，这是一个非常具有挑战性的任务，对此两种方法都没有考虑；
（3）从长期来看，竞争会使项目净利润下降，甚至被淘汰，对此分析时没有考虑。
【提示】通常在实务中，只有重置概率很高的项目才适宜采用上述分析方法。
对于预计项目年限差别不大的项目，可直接比较净现值，不需要做重置现金流的分析。
【例题】某公司目前所处行业竞争比较激烈，技术进步很快。
目前正在考虑对互斥方案甲和乙的选择评价，甲预期收益高，但风险也较大，乙方案的预计收益低，但风险较低，公司的财务人员对项目决策提出了一些观点，判断其观点是否正确，说明理由。
1.小王认为因为甲项目各年利润均高于乙，说明甲项目它的投资报酬率较高，是可行的。
2.小李认为静态投资回收期法忽视了资金的时间价值、没有考虑回收期以后的现金流，会使企业放弃有战略意义的长期投资项目，因此应采用动态投资回收期指标来克服静态回收期的缺点。
3.小张认为应该考虑时间价值，考虑到甲、乙两个方案投资规模不同所以不应该用净现值选优，而应该选择内含报酬率高的方案为最优。
4.小孙认为应该考虑时间价值，考虑到甲、乙两个方案投资规模不同，但是使用寿命相差不大，应选择净现值大的方案为优。
5.小刘认为虽然使用寿命相差不大，但对于两个期限不同的互斥项目，应该采用共同年限法和等额年金法进行项目决策。
6.小金认为共同年限法相比较等额年金法有缺点，即没有考虑技术更新换代导致的投入产出变更。
【答案】
1.错误，两个方案风险不同，所以不能直接比较利润，加之长期投资项目要考虑时间价值，不能只考虑利润的高低选优。
2.错误，动态投资回收期虽然考虑资金的时间价值，但是仍然没有考虑回收期以后的现金流，会使企业放弃有战略意义的长期投资项目。
3.错误，互斥方案的决策应当以净现值法优先，因为它可以给股东带来更多的财富。
股东需要的是实实在在的报酬，而不是报酬的比率。
4.正确。
5和6错误。
共同年限法和等额年金法这两种方法有共同的缺点，
（1）有的领域技术进步快，目前就可以预期升级换代不可避免，不可能原样复制；
（2）如果通货膨胀比较严重，必须考虑重置成本的上升，这是一个非常具有挑战性的任务，对此两种方法都没有考虑；（3）从长期来看，竞争会使项目净利润下降，甚至被淘汰，对此分析时没有考虑。
通常在实务中，只有重置概率很高的项目才适宜采用上述分析方法。
对于预计项目年限差别不大的项目，可直接比较净现值，不需要做重置现金流的分析。
2018年考题分析
问题：
5.根据资料二，在不考虑其他因素的情况下，分别采用净现值法、现值指数法及回收期法评价两个投资项目，并给出最终合理的投资建议。
资料二
到2009年，森旺顺利完成公司发展规划中的第一和第二阶段，正着重发展第三阶段，即对水果种植基地进行投资。
公司投资部提供了两个可供选择的项目：
A项目是直接收购一个成熟的苹果种植基地，投资额1.5亿元，经营期8年；B项目是自建一个苹果种植基地（假定第2年开始收获），投资额1.1亿元，经营期10年。
相关测算数据如下表：
单位：
万元
A项目
B项目
年份
折现系数（10%）
现金净流量
现值
现金净流量
现值
0
1
-15000
-15000
-11000
-11000
1
0.9091
4000
3636
-1500
-1364
2
0.8264
4000
3306
1500
1240
3
0.7513
4000
3005
2500
1878
4
0.6830
4000
2732
3500
2391
5
0.6209
3000
1863
4500
2794
6
0.5645
3000
1694
4500
2540
7
0.5132
2000
1026
3500
1796
8
0.4665
2000
933
2500
1166
9
0.4241
-
2500
1060
10
0.3855
-
1500
578
未来现金净流量总现值
18195
14079
【答案】
5.
（1）净现值法：
A项目净现值=18195-15000=3195（万元）
B项目净现值=14079-11000=3079（万元）
A项目净现值大于B项目净现值，故应选择投资A项目。
（2）现值指数法：
A项目现值指数=18195/15000=1.21（或1.213）
B项目现值指数=15443/12364=1.25
B项目现值指数大于A项目现值指数，故应选择投资B项目。
（3）回收期法：
A项目回收期=3+3000/4000=3.75（年）
B项目回收期=5+500/4500=5.11（年）
A项目回收期短于B项目回收期，故应选择投资A项目。
（4）综合上述评价方法，对于互斥项目，应以净现值法为佳，故应选择投资A项目。
【提示】表格中B项目的未来现金净流量总现值为：
1240+1878+2391+2794+2540+1796
+1166+1060+578=15443（万元）更为合理。
（二）独立项目的排序
所谓独立项目是指被选项目之间是相互独立的，采用一个项目时不会影响另外项目的采用或不采用。
决策前提
决策原则
在资本总量不受限制的情况下
凡是净现值为正数的项目或者内含
升级会员 