实物期权理论在房地产开发中的应用Word格式文档下载.docx

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1.1实物期权理论3

1.2实物期权定价模型4

第2章房地产投资决策实物期权特性分析6

2.1房地产投资决策的不确定性6

2.2房地产投资决策中实物期权特性6

2.3房地产投资决策中实物期权价值的影响因素7

第3章房地产投资决策实物期权方法8

3.1实物期权的应用思路8

3.2实物期权的运用8

第4章结论10

参考文献11

第1章实物期权方法的理论基础

实物期权是金融期权理论在实物资产期权上的扩展，是把金融市场的规则引入企业内部战略投资决策，用于规划与管理战略投资。

在公司面临不确定性的市场环境下，实物期权的价值来源于公司战略决策的相应调整。

每一个公司都是通过不同的投资组合，确定自己的实物期权，并对其进行管理、运作，从而为股东创造价值。

实物期权法应用金融期权理论，给出动态管理的定量价值，从而将不确定性转变成企业的优势。

1.1实物期权理论

（一）实物期权的概念

实物期权最初是由StewartMyers提出的，他指出一个投资方案其产生的现金流量所创造的利润，来自于目前所拥有资产的使用，再加上一个对未来投资机会的选择。

也就是说企业可以取得一个权利，在未来以一定价格取得或出售一项实物资产或投资计划，所以实物资产的投资可以应用类似评估一般期权的方式来进行评估。

同时又因为其标的物为实物资产，故将此性质的期权称为实物期权。

（二）实物期权的特性

（1）非交易性。

实物期权与金融期权本质的区别在于非交易性。

不仅作为实物期权标的物的实物资产一般不存在交易市场，而且实物期权本身也不大可能进行市场交易；

（2）非独占性。

许多实物期权不具备所有权的独占性，即它可能被多个竞争者共同拥有，因而是可以共享的。

（3）先占性。

先占性是由非独占性所导致的，它是指抢先执行实物期权可获得的先发制人的效应，结果表现为取得战略主动权和实现实物期权的最大价值；

（4）复合性。

各种实物期权存在着一定的相关性，可能是同一项目内部各子项目之间的前后相关，也可能是多个投资项目之间的相互关联。

（三）实物期权的分类

房地产投资决策中所包括的实物期权类型主要有以下类型：

（1）延迟投资期权，也称为等待期权。

开发商可以根据市场的情况决定何时动工，这么做可以减少项目失败的风险。

（2）扩张期权。

对于一个不成熟市场，为了进一步获得市场信息，开发商通常会先投入少量资金试探市场情况。

（3）收缩期权和中止期权。

指开发商在面临市场实际环境比预期相差较远的状况下，拥有缩减或撤出原有投资的权利，这样可以减少损失。

（4）转换期权。

在项目的实施过程中，有能力的开发商可以根据外部环境的变化进行转化，是企业不断适应市场或竞争环境变化

（5）企业增长期权。

开发商接受某一个项目时，更多的可能考虑项目对企业未来发展的影响，使得项目具有重要的战略价值。

（6）放弃期权。

如果项目的收益不足以弥补投入的成本或市场条件变坏，则投资者有权放弃对项目的继续投资，并可能收回成本。

（四）实物期权理论的应用

创业投资是一种高风险的投资，在其运作过程中存在着高度的信息不对称。

创业投资家能否根据有限的信息，动态地准确地评估创业企业的价值，并作出相应的投资决策，将直接关系到创业资本运作的成败。

对于房地产投资决策来说，在保留传统投资决策分析的基础上，充分运用实物期权理论考虑投资的不确定性和灵活性，并用其定价方法对传统投资决策方法进行改进，准确评估项目价值，丰富投资决策理论，提高了投资决策的科学性。

1.2实物期权定价模型

实物期权的定价是在金融期权定价的基础之上实现的，通过将现实中的投资金融市场相联系，对企业的各种或有性决策的回报方式进行模拟，最终计算得出其价值。

（一）二叉树定价模型

1．假设条件

期权的二叉树定价模型是一种比较直观且简便易行的定价方法。

与任何估价模型一样，二叉树定价模型也是建立在几种假设的基础上：

（1）市场投资不计交易成本，即存在一个无摩擦市场；

（2）投资者是价格接受者；

（3）允许完全使用卖空所得款项；

（4）允许以无风险利率借入和借出款项；

（5）未来股票的价格将是两种可能值中的一种。

无摩擦市场是指没有交易成本的市场，这意味着在这个市场上不需付税、没有报价差幅、没有经纪人佣金，等等。

第二条假设意味着单个投资者的交易行为不能显著地影响价格。

2.定价原理

二叉树定价模型中，每一个数值称为一个节点，每一条通往各节点的线称为一条路径。

不同的路径代表不同的选择，不同的选择面临着不同的结果。

股票的预期收益:

（二）Black-Scholes期权定价模型

1．B－S期权定价模型主要因素

一般而言，实物期权价值主要受以下5个参数影响：

（1）标的资产价格S

（2）约定价格X

（3）无风险利率r

（4）据到期日时间T

（5）标的资产价格的波动率σ

设买权价值C，预期现金流量现值S，固定成本现值X，预期现金流量的波动率σ。

如果距离到期日还有时间T，则该买权的价值为：

则通过微分方程的积分求解，可以得到BS模型的应用形式如下：

其中

和

分别表示在正态分布在

时累计概率，取值如下：

第2章房地产投资决策实物期权特性分析

2.1房地产投资决策的不确定性

一般来说，在不确定性情况下进行的项目投资具有三个重要特征：

（1）成本的不可逆性

对某一开发项目进行投资后，投资的初始成本部分或全部是沉没成本，当改变投资方向时，这部分或全部成本不能收回。

特别在房地产企业做出重大战略性投资决策时，这种不可逆成本是相当大的。

（2）时间的可延期性

即在投资时机上有一定的回旋余地，并不一定在评估之后立即决定是否即刻投资或放弃，企业可以根据外部环境的变化，选择投资实施的时间，有时为了获得对决策有利的信息。

（3）投资回报的不确定性

即投资项目的未来收益状况具有一定的风险性，并不一定与预测结果相符。

由于外部环境的变化较大，企业只能根据主观判断来分析各种可能情况下的回报及各种情况下回报的概率。

2.2房地产投资决策中实物期权特性

从期权作为一种未来选择权的角度看，实物期权与金融期权一样，具有三个典型特征，即不确定性、灵活性和不可逆性。

面对不能准确预测的投资环境，只要期权价值对持有者不是最优，持有者就有权力但是没有义务行使期权，这种权力的实施要求期权持有者付出一定的成本。

在房地产的投资决策中同样具有者三个特征。

（一）房地产投资决策的不确定性

一般而言，房地开发属于不确定性较高的战略性投资。

房地产投资过程周期长、成本高，从投资到最终收回投资，需要相当长的时间。

而在整个开发投资过程中，房地产价格、市场条件、国家政策都会发生难以预料的变化。

如果前期决策失误，将造成很大的损失。

但是，未来的不确定性又是期权价值的源泉，不确定性越大，风险越大，期权的价值越大。

（二）房地产投资决策的灵活性

房地产开发一般要经过可行性研究、规划设计、建设施工、销售等几个阶段。

每个阶段都在巨大的灵活性和不确定性，因此，房地产开发过程可看作是一个序列投资的动态决策过程。

决策者根据对来自技术、市场、管理、资金等方面风险的评价以及竞争中投资项目收益流的变化，灵活抉择投资时机。

（三）房地产投资决策的不可逆反性

由于房地产投资对象的固定性和不可移动性，一旦实施了投资，其产品就会永久固定，无法随着周围环境和条件的变化做相应调整，全部或大部分的投资形成沉淀成本，无法立即收回。

因此投资前的决策非常重要。

2.3房地产投资决策中实物期权价值的影响因素

（一）投资机会的价值的估计

房地产开发中包含的实物期权是开发项目所面临的不确定性。

因此，决策者对投资机会的价值的判断，将直接影响到项目的期权价值。

根据BS期权定价公式，投资者可以定量的测算投资机会的价值。

如果经过计算项目的投资机会的价值大于项目的前期费用，则该项目是值得投资的，否则该项目应当被放弃。

（二）最佳投资时机的确定

当确定要对一个房产项目投资时，还要确定项目的最佳投资时间。

在传统投资决策理论中，当项目的价值等于项目直接投资时，投资者就应当投资；

而在实物期权理论中最佳的投资点上项目的价值等于项目直接投资与投资机会成本之和。

（三）最优投资规模的确定

房地产项目，在决策时还要确定是分期开发还是一次开发，在大多数情况下，分期开发由于有成长期权的价值存在，因而具有更高价值。

如果采用分期开发，就必须确定首期的投资规模，而首期的投资规模往往又会对后期投资有较大的影响。

第3章房地产投资决策实物期权方法

3.1实物期权的应用思路

与传统的贴现现金流不同的是，实物期权理论考察不可逆性、不确定性及时机选择的相互作用：

由于不确定性，投资者的决策确定了未来收益的可能分布及可能值，由于不可逆性，投资者需要选择最优的投资时机使机会成本最小化。

因此，投资的不可逆性、市场环境的不确定性、决策的灵活性是实物期权理论的三个关键前提假定。

具体地，在房地产投资领域，这三个特性表现为：

首先，房屋资产形态位置相对固定、资产流动性低决定了房地产投资一经发生，在想要撤回是十分困难的，即投资不可逆性；

其次，房地产市场所处政策环境与市场环境是不确定的，尤其是开发需要较长的建造时间，投资者更加无法准确预估未来收益，即市场环境不确定性；

再次，在一定期限内，投资者可以自由选择土地投资的时机，即决策的灵活性。

因此，实物期权理论可以为土地投资问题提供分析工具。

3.2实物期权的运用

（一）分期投资与分期开发策略

若房地产开发商全面开发投资规模很大的项目,前期资金的投入量必定很大,企业肯定无法承受一次性支付如此巨额的资金。

而且如此规模的一个项目,建设周期肯定会很长。

由于环境的不稳定性，最终导致投资项目中实物期权的价值将会减少、投资风险加大。

所以,当项目的投资规模很大时,房地产投资者最常见旳投资策略就是将其分为若干个阶段,分期进行开发。

（二）联合投资与合作开发策略

引进多个投资方进行房地产项目的合作开发,目的在于分散投资风险、树立品牌形象、扩大投资规模、促成协同效应。

在使用这一策略时应该特别需要关注出资方的信用问题,以免对企业造成损失。

（三）土地的储备策略

企业要想获得长期可持续的发展,就必须获取房地产的扩张期权。

土地的升值空间分成大，拥有大的土地存储量，足以满足企业一系列的开发扩张。

当然,在土地储备过程中也要考虑企业的资金承受能力。

（四）项目转让策略

当企业在开发过程中，发现某项目以不符合自己的利益是，可以将该项目转出。

项目转让不仅包括未开发土地的使用权的转让,还包括己经开发的、在建项目的转让。

第4章结论

房地产行业具有的投资不可逆、易受国家政策调控、投入资金量巨大、投资风险高、未来收益不确定性大等特点,如果釆用传统的投资决策分析方法,不可避免地会导致投资方向性失误。

针对这一不足,实物期权的引入有效解决了在实际的项目投资过程中遇到的问题,对企业旳管理灵活性和经营的不确定性进行定量分析,避免企业做出不利的投资决策。

为了更好地说明实物期权方法在房地产投资项目投资决策中的适用性,分析了房地产项目投资中需要考虑的重要因素。

并对房地产开发项目中引入实物期权的可行性及运用做了说明,推动其方法在实际的项目投资决策中的运用,为科学合理地进行项目投资提供一种科学的分析思路。

在国家对房地产行业宏观调控的大形势下,实物期权方法的引入可以避免企业做出盲目的决策,避免给企业,甚至是国家的发展带来不稳定的因素。

但是实物期权理论研究还有很多局限性，其一就是期权定价模型还有待进一步完善的可能。

实物期权理论是对传统的房地产投资决策方法的一种补充，不能完全替代传统的决策方法。

目前，实物期权理论的一些条件由于同房地产市场的真实情况还有一些差距，在实际中还应当根据具体情况对现有的模型和方法进行修正。

构建的模糊化实物期权模型不可能完全适用于中国特色的房地产投资市场,因为政府干预的存在,企业拥有的实物期权具有不确定性。

该方法具有较强的可操作性和理论价值，对我国房地产业的科学投资决策具有一定的现实意义。

参考文献

[1]何晋.基于实物期权理论的房地产开发投资决策应用研究.，2012.

[2]王媛.基于实物期权理论的土地出让—项目开发与分期销售时机决策研究.，2012

[3]许玉河.实物期权在房地产投资决策和管理中的应用.，2012