对赌案例汇总超级全全全.docx
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对赌案例汇总超级全全全
案例
一、经典案例——资本运作视角
案例一：
俏江南案例
对赌对象：
上市时间
对赌工具：
股份回购条款、领售权条款、清算优先权条款
（一）、背景
2000年到2010年，10年间,俏江南通过不断创新的菜品和高端餐饮的定位,在中国餐饮市场上赢得了一席之地。
其业务也逐步向多元化发展，衍生出包括兰会所在内的多个业态。
公开资料显示，俏江南在2000年创建之初即已实现盈利，连续8年盈利之后，2007年，其销售额达10亿元左右。
2009年，张兰首次荣登胡润餐饮富豪榜第三名，财富估值为25亿元。
（二）、对赌协议
2008年全球金融危机的爆发，成为餐饮业与资本结合的分水岭。
2008年9月30日，俏江南与鼎晖创投签署增资协议，鼎晖创投注资约合2亿元人民币，占有俏江南10.526%的股权。
俏江南与鼎晖签署了“对赌协议”：
“如果非鼎晖方面原因，造成俏江南无法在2012年底之前上市，鼎晖有权以回购方式退出俏江南。
”
实际上，这并非“对赌条款”（估值调整条款），而是“股份回购条款”。
换句话说，俏江南2008年融资之时，双方就已经明确约定，如果公司不能在2012年末之前实现上市，则俏江南必须要将鼎晖手中的股份回购回去，而且必须保证鼎晖的合理回报。
（三）、投资条款连环触发
俏江南最终未能实现2012年末之前完成IPO，导致其触发了向鼎晖融资时签署的“股份回购条款”。
这就意味着，俏江南必须用现金将鼎晖所持有的俏江南的股份回购回去，同时还得保证鼎晖获得合理的回报。
处于经营困境之中的俏江南，显然无法拿出这笔巨额现金来回购鼎晖手中的股份。
此时，当初签署的“领售权条款”就开始发挥作用了。
领售权，乃领衔出售公司之权利，按照标准条款，如果多数A类优先股股东同意出售或者清算公司，则其余的股东都应该同意此交易，并且以相同的价格和条件出售他们的股份。
在此案例中，A类优先股股东只有鼎晖一家，因此只要其决定出售公司，张兰这个大股东是必须无条件跟随的。
那么，鼎晖依然还有后路可循。
既然俏江南没钱回购，那就设法将手中的股权转让给第三方。
鼎晖只要能找到愿意收购俏江南的资本方，鼎晖就能顺利套现自己的投资，张兰也得跟着被迫卖公司。
2014年4月，CVC发布公告宣布完成对俏江南的收购。
CVC最终以3亿美元的价格收购了俏江南82.7%的股权。
CVC入主俏江南之后，张兰成为仅持股百分之十几的小股东。
这一切，都是投资协议条款连锁反应的结果：
俏江南上市夭折触发了股份回购条款，无钱回购导致鼎晖启动领售权条款，公司的出售成为清算事件又触发了清算优先权条款。
（四）、后续
为了降低自身的风险，CVC对俏江南采取的是“杠杆收购”的方式。
CVC对俏江南的杠杆收购按如下步骤进行：
首先，CVC用少量资金出资设立一家专门用于并购的壳公司“甜蜜生活美食控股”；之后，以该壳公司为平台向银行等债权方融资，并将股权抵押；接着，壳公司向张兰及鼎晖收购俏江南的绝大部分股权；最后，壳公司将俏江南吸收合并，合并之后俏江南注销，壳公司更名为俏江南，张兰持有的原俏江南少量股权转变为新的俏江南的少量股权。
这样，原壳公司为收购而欠下的债务就由新的主体俏江南承接，俏江南的股权也相应质押给了银行等债权方。
日后，债务偿还就依靠俏江南的内部现金流来还款。
进入2014、2015年，公款消费的几近绝迹叠加经济增速的放缓，高端餐饮复苏变得遥遥无期，CVC不愿在俏江南的泥潭里陷得更深，索性就放弃俏江南的股权，任由银行等债权方处置俏江南了。
随后，便有了“张兰彻底出局俏江南”。
案例二：
蒙牛案例
对赌对象：
业绩增长（复合增长率）
对赌工具：
股份
（一）、背景
1999年1月，牛根生创立了“蒙牛乳业有限公司”，公司注册资本100万元。
后更名为“内蒙古蒙牛乳业股份有限公司”（以下简称“蒙牛乳业”）。
2001年底摩根士丹利等机构与其接触的时候，蒙牛乳业公司成立尚不足三年，是一个比较典型的创业型企业。
2002年6月，摩根士丹利等机构投资者在开曼群岛注册了开曼公司。
2002年9月，蒙牛乳业的发起人在英属维尔京群岛注册成立了金牛公司。
同日，蒙牛乳业的投资人、业务联系人和雇员注册成立了银牛公司。
金牛和银牛各以1美元的价格收购了开曼群岛公司50%的股权，其后设立了开曼公司的全资子公司—毛里求斯公司。
同年10月，摩根士丹利等三家国际投资机构以认股方式向开曼公司注入约2597万美元（折合人民币约2.1亿元），取得该公司90.6%的股权和49%的投票权，所投资金经毛里求斯最终换取了大陆蒙牛乳业66.7%的股权，蒙牛乳业也变更为合资企业。
（二）、对赌协议
2003年，摩根士丹利等投资机构与蒙牛乳液签署了类似于国内证券市场可转债的“可换股文据”，未来换股价格仅为0.74港元/股。
通过“可换股文据”向蒙牛乳业注资3523万美元，折合人民币2.9亿元。
“可换股文据”实际上是股票的看涨期权。
不过，这种期权价值的高低最终取决于蒙牛乳业未来的业绩。
如果蒙牛乳业未来业绩好，“可换股文据”的高期权价值就可以兑现；反之，则成为废纸一张。
为了使预期增值的目标能够兑现，摩根士丹利等投资者与蒙牛管理层签署了基于业绩增长的对赌协议。
对赌协议：
从2003年～2006年，蒙牛乳业的复合年增长率不低于50%。
若达不到，公司管理层将输给摩根士丹利约6000万～7000万股的上市公司股份；如果业绩增长达到目标，摩根士丹利等机构就要拿出自己的相应股份奖励给蒙牛管理层。
（三）、对赌后续
2004年6月，蒙牛业绩增长达到预期目标。
摩根士丹利等机构“可换股文据”的期权价值得以兑现，换股时蒙牛乳业股票价格达到6港元以上；给予蒙牛乳业管理层的股份奖励也都得以兑现。
摩根士丹利等机构投资者投资于蒙牛乳业的业绩对赌，让各方都成为赢家。
案例三：
太子奶案例
对赌对象：
业绩增长率
对赌工具：
股权调整、控制权
（一）、背景
太子奶曾于1997年底以88888888元夺得中央电视台日用消费品的标王。
据传言，该公司董事长李途钝在夺得标王时，身上所剩无几。
无疑，太子奶曾经想通过一举夺得标王大赚一笔。
但事与愿违，在奶制品同行业来比较的话，在价格、质量、性能各方面指标并不输阵、付出巨额广告费用的太子奶只能在市场中分得极小的一块蛋糕。
（二）、对赌协议
太子奶为实现上市计划，于2006年引入英联、高盛、摩根士丹利等三大投行“对赌”，借款7300万美元给李途纯，之后又介绍花旗集团、新加坡星展银行等6家国际银行，为太子奶提供了5亿元人民币的无抵押、无担保、低息3年期信用贷款。
对赌协议：
在收到7300万美元注资后的前3年，如果太子奶集团业绩增长超过50%，就可调整（降低）对方股权；如完不成30%的业绩增长，李途纯将会失去控股权。
彼时太子奶实现连续10年的复合增长率超过100%，给了李途纯很大的底气。
（三）、对赌后续
借助这些资金，李途纯开始疯狂扩张。
2008年，由于高速扩张，太子奶被曝资金链断裂。
2008年8月，太子奶集团开始陆续被曝资金链断裂，随后陷入了严重的债务危机。
三大投行以再注资4.5亿元的承诺让李途纯交出所持的61.6%股权。
2009年1月湖南株洲政府注资1亿元，由高科奶业托管太子奶，并从三大投行手中要回61.6%股权，交回李途纯，并抵押给高科奶业代为行权。
然而，这些举措并未救活负债累累的太子奶。
根据德勤审计的结果显示，集团负债高达26亿元左右。
在资金链趋于断裂，销售业绩急剧下降的双重压力下，李途纯签订的那份“对赌协议”被迫提前履行，他不得不将自己持有的股权全部出让。
案例四：
中国永乐案例
对赌对象：
净利润
对赌工具：
股权调整
（一）、背景
上海永乐家用电器有限公司（以下简称“永乐家电”）成立于1996年。
从业绩上看，永乐家电成立初年销售额只有100万元，到2004年已经实现近百亿元；在市场适应性上，永乐家电经历了家电零售业巨大变革的洗礼，是一家比较成熟的企业。
（二）、对赌协议
2005年1月，摩根士丹利和鼎晖斥资5000万美元收购当时永乐家电20％的股权，收购价格相当于每股约0.92港元。
协议内容：
永乐2007年（可延至2008年或2009年）的净利润高于7.5亿元（人民币，下同），外资方将向永乐管理层转让4697.38万股永乐股份；如果净利润等于或低于6.75亿元，永乐管理层将向外资股东转让4697.38万股；如果净利润不高于6亿元，永乐管理层向外资股东转让的股份最多将达到9394.76万股，相当于永乐上市后已发行股本总数（不计行使超额配股权）的4.1％。
（三）、对赌后续
2005年10月14日，永乐电器登陆香港联交所完成IPO，融资超过10亿港元。
但上市一个月之后，永乐电器无奈对外承认“外地发展不顺”的事实。
其2005年全年净利虽然由2004年的2.12亿元大幅增加至3.21亿元，但是其单位面积销售额却下降了2.8%、毛利率下降了0.6%。
2006年4月24日，永乐公告披露“预计上半年的利润低于去年同期”。
按照永乐电器披露的业绩预警，2007年要实现6.75亿元净利润的希望就会变得非常渺茫，这就意味着要赔3%~6%的企业股权给摩根士丹利。
2006年7月25日，国美与永乐正式对外公布了两家合并的方案：
国美电器通过“现金+股票”的方式，以52.68亿港元的代价全资收购永乐电器，收购完成之后，原永乐的股东全部转变成国美的股东，而永乐则成为国美的全资子公司并从香港联交所退市。
案例五：
碧桂园案例
对赌对象：
其他（股价）
对赌工具：
可转换工具（可转债）
（一）、背景
2008年2月，碧桂园宣布在新加坡发行可转债融资，集资38.99亿港元，可转股价格约为每股9.05港元，票面利率2.5%，实际年利率6.2%。
债券到期后，除非先前已按债券的条款及细则赎回、转换或购买及注销，否则碧桂园将于2013年2月20日赎回各债券，赎回价等于债券的人民币计值的美元等值乘以121.306%。
（二）、对赌协议
碧桂园将此次融资的一半金额19.5亿港元为抵押品，与美林签订了一份以现金结算的公司股份掉期协议。
根据协议，若最终价格高于锁定价格，则公司将向美林收取款项；若最终价格低于锁定价，则公司向美林支付款项。
此外，作为合约的内容之一，碧桂园须额外发行本金总额为7.8亿港元的选择性债券，作为向美林授出的期权，以供对方在规定时间内随时一次以全数或分多次行使。
有关股份掉期合约与可换股债券年期同为5年，至2013年。
每年的2月和8月会按股价变动，按届时股价做出公允值调整。
（三）、对赌后续
在去年8月份碧桂园宣布其半年业绩的时候，有关其股价对赌协议将出现的巨额亏损就已经显露头角，以2008年6月30日的收盘价计算，该股份掉期的公允值损失约为4.428亿元人民币。
而随着去年第四季度香港恒生指数大跌，碧桂园更是下跌惨重。
2008年2月15日，碧桂园宣布签订股价对赌协议当天的收市价为6.82港元，而在12月31日，其股价已跌至1.9港元，不到一年，碧桂园的股价已经累计下跌超过70%。
股价大跌，令碧桂园不得不承受上述股价对赌协议的亏损。
年报显示，以2008年12月31日碧桂园的收市价计算，上述股份掉期合约的公允值损失扩大至约为12.415亿元人民币。
案例六：
徐工案例——对赌协议在并购中的运用
对赌对象：
财务指标（经常性EBITDA）
对赌工具：
增资
（一）、背景
徐工集团正式成立于1989年，在地方政府的牵头之下，徐工集团整合了数家工程机械制造公司。
徐工集团工程机械有限公司在国内拥有比较强的核心竞争能力。
从2000年到2004年，随着机械制造市场的再度回暖，徐工集团机械公司的核心产品都处于需求大于供给的状态。
为了保持企业旺盛的发展潜力，徐工集团在企业机制改造上，一直在寻找与国际企业合作的结合点。
（二）、对赌协议
2005年10月26日，徐工科技（000425）披露，公司接到第一大股东徐工集团工程机械有限公司（以下简称“徐工机械”）通知，徐州工程机械集团有限公司（以下简称“徐工集团”）于2005年10月25日与凯雷徐工机械实业有限公司（以下简称“凯雷徐工”）签署《股权买卖及股本认购协议》与《合资合同》。
协议内容：
凯雷徐工以相当于人民币20.69125亿元的等额美元购买徐工集团所持有的82.11%徐工机械股权，同时，徐工机械在现有注册资本人民币12.53亿元的基础上，增资人民币2.42亿元，全部由凯雷徐工认购，凯雷徐工需要在交易完成的当期支付0.6亿美元；如果徐工机械2006年的经常性EBITDA（经常性EBITDA是指不包括非经常性损益的息、税、折旧、摊销前利润）达到约定目标，凯雷徐工还将支付0.6亿美元。
上述股权转让及增资完成后，凯雷徐工将拥有徐工机械85%的股权，徐工集团仍持有徐工机械15%的股权，徐工机械变更为中外合资经营企业。
凯雷徐工对于徐工机械的并购协议包括一项对赌的内容：
如果徐工机械2006年的经常性EBITDA达到约定目标，则凯雷徐工出资1.2亿美元增资2.42亿元；如果徐工机械一年后的经营业绩达不到投资方要求，则出资6000万美元增资2.42亿元。
在外资并购国内上市公司国有股权的过程中，以国有资产定价作为一项赌资，这还十分罕见。
（三）、后续
2006年7月，商务部据徐工集团上报收购方案，向徐工集团提出了20多个问题进行征询，主要涉及:
徐工机械85%股权在徐州产权交易所挂牌交易的过程；徐工机械主要产品种类、规模、市场占有率及技术优势和介入条件；凯雷亚州基本情况及收购完成后是介入行业还是单纯股权投资；凯雷控制董事会大部分席位，中方利益如何保护；一般基金投资期为6到10年，而凯雷为什么只有4年限制期；徐工是否承担国内军事方面特殊订货，凯雷有无军事背景；交易的价格是否获得国资部门认可等。
不久，徐工集团做出回复。
在此期间，国资委和商务部多次召集包括三一重工（600031）在内的业内主要企业代表及专家征询意见，而与徐工集团的回复不同，业内在如下几个方面提出不同意见：
一是在徐工集团提供的回复文件中，显示徐工机械在国内同行业中排名第六，前五名分别为徐工集团、一拖、山工、柳工、常工。
但业界人士认为，排名第二的一拖不属工程机械行业；常工产值很小，不可能排在徐工之前；其余各家的产值则包含了合资产品的销售收入。
另外，徐工机械是徐工集团最为优质的资产，其2005年销售收入不止60亿元。
二是徐工机械的汽车起重机和压路机两大产品市场占有率均超过50%。
徐工称自己产品市场占有率低，可能是为了避开反垄断调查。
徐工的两大主导产品——50T以下汽车起重机和3立方米以下轮式装载机属限制外资投资产品，其汽车起重机需要国家颁发的汽车底盘生产资质，而徐工的回复并没有如实说明。
三是所谓的“对赌协议”是投资方和融资方对交易未确定性做出的一种安排，对比蒙牛与摩根等海外机构签订的“对赌协议”，徐工的“对赌协议”有利于凯雷受益，而非徐工。
四是在徐工回复商务部的征询中，并没有提及其财务顾问北京鑫兰图公司。
但业内人士认为，事实上该公司承担了非常重要的工作，但却并不具备承担相应法律责任的资质和能力。
五是凯雷是否涉及军工方面。
徐工回复称，凯雷并不具有任何国防部背景，业务也不涉及军工问题，但事实上凯雷控制的数家企业是美国主要军火生产商，如美国国防工业公司即为凯雷控股。
随后，有报道称徐工被列入装备制造业禁购名单。
2006年10月，凯雷与徐工宣布修改原来方案，凯雷将持股比例由85%降至50%，价格为18亿元。
这是凯雷首次降低持股比例，并宣称不再进行谈判。
方案修改后不久，2006年11月，商务部一度曾对徐工并购新方案表示支持。
2007年初，新华社内参部就凯雷收购徐工案，写了三份内参向中央高层反映情况，提出了一些此前并未公开的疑点。
3月15日，徐工集团即与凯雷签订新的合资协议。
合资方案调整为：
凯雷持有徐工机械的股比降为45%，徐工集团保持55%的控股权。
董事会成员为中方5名，外方4名，首任董事长由徐工集团现任董事长担任。
在此基础上，凯雷继续承诺18亿元出资额不变，合资企业保持徐工品牌不变，保持现有经营团队和职工队伍基本不变，帮助合资企业引进发动机、载重车底盘等新项目的计划不变，凯雷直接、间接转让所持股权需得到中方同意等。
到此，此次并购案基本上结束。
这个案例给我们很大的启示，凯雷是一家财务型投资者，如何控制并购中的风险?
首先是对目标企业的估价，估价是基于未来业绩的，因而在徐工机械的并购中有6000万美元的不确定性：
达到经营目标就用1.2亿美元增资2.42亿元，达不到经营目标就用6000万美元增资2.42亿元。
在上述对赌协议中，可能是由于多方面的原因，对赌协议与经营者的关系没有披露。
如果投资中的对赌协议与经营者无关，这是不正常的，但与没有对赌的并购定价相比，凯雷徐工并购徐工机械中的对赌协议已经对凯雷进行了一定的保护。
案例七：
华联综超案例——对赌协议在股改中的运用
对赌对象：
复合增长率
对赌工具：
股份
2005年7月19日，华联综超披露股权分置改革说明书，非流通股股东向流通股股东按照每10股流通股获得2.3股的比例支付对价，同时设置了一项对赌协议：
如果公司2004年～2006年度扣除非经常性损益后净利润的年复合增长率低于25%，即如果2006年度扣除非经常性损益后的净利润未达到1.51亿元，非流通股股东承诺按照现有流通股股份每10股送0.7股的比例，无偿向支付对价的股权登记日在册的流通股股东追加支付对价，追加支付对价的股份总数总计为700万股。
如果公司2004年至2006年度扣除非经常性损益后净利润的年复合增长率达到或高于25%，即如果2006年度扣除非经常性损益后的净利润达到或高于1.51亿元，追加支付对价提及的700万股股份将转用于公司管理层股权激励，公司管理层可以按照每股8元的行权价格购买这部分股票。
2005年8月22日，华联综超临时股东大会通过了股权分置改革方案。
从其同期的股改对价支付行情看，在每10股流通股所得的送达率上，其市场行情是每10股流通股送3.353股以上，华联综超按每10股流通股获得2.3股的比例支付对价是偏低的；从以非流通股送出为参考指标的送出率上，其市场行情是每100股非流通股送出17.03股以上，华联综超的每100股非流通股送出15.22股的比例支付对价也不算高；但华联综超流通股股东还是认可该方案，说明华联综超股改中的对赌对于股民来说是一种信心支持，对于非流通股来说，也达到了少送出股份的目的。
二、法律视角案例解读
案例一：
中国对赌协议第一案
对赌对象：
净利润
对赌工具：
货币补偿
（一）、对赌协议
2007年10月，海富投资与世恒公司、香港迪亚有限公司签订《增资协议书》，约定了对赌条款，即“海富投资现金出资2000万元投资甘肃世恒，占甘肃世恒增资后注册资本的3.85%”；如果2008年，甘肃世恒净利润低于3000万元人民币，海富投资有权要求甘肃世恒予以补偿，如果甘肃世恒未履行补偿，海富投资有权要求香港迪亚（甘肃世恒法定代表人兼总经理陆波，同时也是香港迪亚的总经理）履行补偿义务。
（二）、对赌后续
2008年，甘肃世恒的工商年检报告显示，该公司2008年净利润仅为26858.13元。
根据“对赌协议条款”的约定,经计算世恒公司需补偿海富投资1998万元。
双方协商无果，海富投资将甘肃世恒告上了法庭。
2010年12月31日，兰州市中级人民法院对此案作出了一审判决，判定增资协议中的对赌条款无效，驳回海富投资的所有请求。
海富投资对一审判决不服，随即提起上诉。
2011年9月29日，甘肃省高级人民法院对此案作出二审判决。
甘肃省高院依旧认为对赌协议无效，海富投资的2000万元中，已计入世恒公司注册资本的115万元外，其余1885万元资金性质应属名为投资，实为借贷，并要求甘肃世恒返还这部分资金和利息。
世恒公司对判决不服，向最高人民法院提出再审申请，请求撤销二审判决，维持兰州中院的一审判决。
2011年12月19日，最高人民法院受理了世恒公司的申请，提审了此案。
2012年11月，最高人民法院下达判决，该判决撤销甘肃高院对此案的二审判决；并判决，迪亚公司向海富投资支付协议补偿款19982095元。
（三）、法律解读
“海富案”在一审中，法院驳回了原告的诉讼请求，理通过梳理一审、二审以及再审法院的裁判思路,可以看出，一审及再审法院与二审法院在认定对赌协议效力时的法律依据不同,前者认为争议双方签订的对赌协议违反了我国《公司法》中股东不得滥用股东权利侵害公司及债权人的规定（一审法院还认为违反了合营企业利润按各方投资比例分配的规定），后者认为该对赌协议并未违反股东滥用权利侵害公司及债权人的规定，而是违反了《最高人民法院<关于审理联营合同纠纷案件若干案件的解答>》所规定的投资领域风险负担的原则。
因此，“海富案”争议焦点也就转化为诉争双方签订的对赌协议是否侵害了公司及债权人的利益和是否违反投资领域风险负担的原则。
虽然最高院在“海富案”中对海富公司与世恒公司签订的“现金对赌”的法律效力予以否认，但却确认了海富公司与迪亚公司间的“现金对赌”的效力。
这表明我国司法机关对实践中普遍存在的对赌协议并非完全否认，而是在一定程度上确认了其合法性。
笔者认为最高院持有的区别对待的审慎态度值得称道。
这是因为依据公司法，股东以其认缴额或认购股份为限对公司承担责任，各股东共担风险，共享收益。
股东不得滥用股东权利侵害其他股东的合法权益。
在“海富案”中，海富公司向世恒公司增资后，即成为世恒公司的股东，理应与世恒公司另一股东（迪亚公司）共担风险，共享收益，但依照双方签订的现金补偿协议，一旦世恒公司经营业绩未达到约定目标，而世恒公司又未能履行现金补偿义务时，由迪亚公司向海富公司履行补偿义务。
此种约定貌似违反了股东共享收益的规定，侵害了迪亚公司的权益，但实际上，迪亚公司承担补偿协议源于其与海富公司间的“对赌协议”，该协议是在平等自愿的基础上签订的，是双方真实意思的体现，符合法律的规定，是合法有效的。
综上可知,最高院对“海富案”的再审判决表明，司法机关对投资方与被投资公司签订的对赌协议不予认可，而确认了投资方与被投资企业的控股股东签订的对赌协议。
司法机关持有的这种区别对待的态度表明对赌协议在我国并未完全合法化。
但其部分效力也获得了法律的认可。
三、对赌协议对新三板公司挂牌的影响——新三板案例分析
——含补充协议（退出机制）
案例一：
皇冠幕墙定向增发
对赌对象：
营业收入增幅
对赌工具：
股份回购
2014年3月27日，皇冠幕墙（430336）发布定向发行公告，公司定向发行200万股，融资1000万，新增一名股东天津市武清区国有资产经营投资公司（以下简称武清国投），以现金方式全额认购本次定向发行的股份。
对赌协议：
有武清国投与公司前两大股东欧洪荣、黄海龙的对赌条款，条款要求皇冠幕墙自2014年起，连续三年，每年经审计的营业收入保持15%增幅；如触发条款，武清国投有权要求欧洪荣、黄海龙以其实际出资额1000万+5%的年收益水平的价格受让其持有的部分或者全部股份。
完成定向发行后，欧洪荣、黄海龙以及武清国投所占公司股份比例分别为：
46.609%、28.742%以及4.334%。
法律意见：
上述条款为皇冠幕墙的股东、实际控制人欧洪荣、黄海龙与武清国投附条件股份转让条款，双方本着意思自治的原则自愿订立，内容不影响皇冠幕墙及其他股东的利益，条款合法有效。
假使条件成就，执行该条款，股份变更不会导致皇冠幕墙的控股股东、实际控制人发生变化，不影响挂牌公司的持续稳定经营。
案例分析：
1、对赌协议签署方为控股股东与投资方，不涉及上市主体；2、即使触发对
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