万科宝能收购案例分析.docx
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万科宝能收购案例分析
万科宝能收购案例分析
宝能收购万科案例分析
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一、背景介绍....................................................................5二、举牌控股的基本概况..................................................5,一,标的企业万科的基本情况.....................................5
1.万科基本情况介绍.....................................................5
2.万科主要股东持股情况,截至2016年7月27日,..6
3.公司治理结构............................................................6
4.公司主要财务指标..................................................7,二,收购方宝能的基本情况.........................................7
1.宝能基本情况介绍.....................................................7
2.钜盛华的基本情况.....................................................8
3.前海人寿,钜盛华一致行动人,的基本情况..............8
三、关于万科宝能收购案例发展的始末.............................9
一,万科停牌前的进展................................................9,二,万科停牌后的进展................................................9四、宝能收购万科的目的分析.........................................11,一,万科股价持续低估..............................................11,二,万科股权相对分散..............................................11
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三,为宝能系降低融资成本.......................................12,四,缓解保费偿付压力,寻找稳定的长期投资回报率13
五,会计上的考虑.....................................................13五、万科应对策略分析....................................................14,一,寻求大股东华润的帮助.......................................14,二,寻求其他投资者的帮助.......................................14,三,停牌拖延时间.....................................................15,四,反收购计划.........................................................16六、收购过程中几个关键问题的分析...............................17
1,宝能系持股来源概述.............................................172,宝能资金来源分析.................................................203.监管制度的分析.......................................................23,二,万科与深圳地铁重组方案分析............................23
1,重组方案内容概况.................................................232,重组方案分析........................................................241.董事会表决事项概述................................................262.董事会决议合法性分析............................................261.宝能提议罢免万科董监事概况..................................28
2.罢免的程序和影响...................................................29
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五,万宝之争结局猜想..............................................321、监管层态度...........................................................322、结局猜想...............................................................32七、启示与思考...............................................................34,一,尊重“市场决定资源配置”的作用..........................35
二,接受资本市场运作规则的约束与挑战.................35
三,提升公司内部治理能力.......................................36
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宝能收购万科案例分析
一、背景介绍
万科企业股份有限公司,以下简称“万科”,是目前中国最大的专业住宅开发企业,截至2016年7月28日,万科总股本110.39亿股,总市值1939亿元。
在此次股权争夺战之前,万科股权较为分散,2015年7月3日,第一大股东华润股份有限公司,以下简称“华润”,持股14.89%,前十大股东持股合计37.35%。
自2015年7月10日,资本市场巨鳄深圳市宝能投资集团有限公司,以下简称“宝能”,旗下金融平台前海人寿保险股份有限公司,以下简称“前海人寿”,首次举牌万科后,宝能系多次从二级市场增持万科股票,截至2016年7月28日前海人寿及其一致行动人钜盛华股份有限公司,以下简称“钜盛华”,已持有万科25%股份,超越华润成为万科第一大股东。
二、举牌控股的基本概况
一,标的企业万科的基本情况
1.万科基本情况介绍
万科成立于1984年,于1991年在深圳证券交易所上市,证券简称,万科A、证券代码,000002,总部位于中国深圳市盐田区大梅沙环梅路33号万科中心。
主营业务包括房地产开发和物业服务,其中房地产开发业务的主要产品为商品住宅,以及其它与城市配套相关的消费地产、产业地产。
2015年公司实现销售面积2,067.1万平方米,销售金额2,614.7亿元,同比分别增长14.3%和20.7%,在全国的市场占有率
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3.00%,实现净利润259亿元。
经过30多年的发展,万科的房地产业务稳居中国市场第一,是中国当前房地产行业的旗舰企业。
2.万科主要股东持股情况,截至2016年7月27日,
3.公司治理结构
1,董事会
姓名职务
王石董事会主席,董事乔世波董事会副主席,董事郁亮董事
孙建一董事
陈鹰董事
魏斌董事
王文金董事
张利平独立董事华生独立董事
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罗君美独立董事
海闻独立董事
2,监事会
姓名职务
解冻监事会主席,监事
廖绮云监事
周清平职工监事
4.公司主要财务指标单位,万元,序号科目2016年3月底2015年12月2014年12月1营业收入146113119554913146388002归母净利润83323181194115745453总资产6588374861129557508408764净资产100636741001835288164575每股收益0.081.641.436净资产收益率,%,0.8319.1419.17
二,收购方宝能的基本情况
1.宝能基本情况介绍
宝能创始于1992年,总部位于深圳,现注册资本6.2亿港币。
历经二十余年的发展,现已成为一家以综合物业开发为基础,协同发展商业运营、酒店餐饮、现代物流、文化传媒、金融等多元产业及健康医疗、教育、养老服务等民生产业的大型现代化集团公司。
宝能系结构图如下所示,
7姚振华
100%
2.钜盛华的基本情况
钜盛华成立于2002年1月,其主营业务为实业投资与投资管理,以金融为纽带,涵盖现代物流、健康医疗、绿色农业等多种业态。
据公开资料显示,归属于母公司所有者净利润,2012-2015,,单位,亿元RMB,项目2012年2013年2014年2015年,1-10月,净利润1.501.722.6111.14
数据来源,第一财经
3.前海人寿,钜盛华一致行动人,的基本情况
前海人寿主要从事人寿保险、健康保险、意外伤害保险等各类人身保险业务及上述业务的再保险业务。
前海人寿财务概况,2013-2015,,,单位,万元,序号项目2015年1-9月2014年2013年
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1已赚保费738370.04337005.994060.992投资收益779407.62421076.87138409.703净利润397776.1713293.95955.69序号项目2015年9月30日2014年12月31日2013年12月31日1资产总额12602540.875600877.831703919.375所有者权益1127609.75590882.3/
以上数据来源于新浪网数据、南方都市报及相关报道,
三、关于万科宝能收购案例发展的始末
一,万科停牌前的进展
时间事件
前海人寿（宝能系）买入万科A约5.5亿股～占万科A总股2015年7月10日本的约5%～万科被首度举牌
宝能系增持至10%～一举跃升为万科第二大股东2015年7月24日
宝能系增持万科的股份至15.04%～超越此前万科华润,持2015年8月26日股14.89%,成为第一大股东
前第一大股东华润斥资4.97亿元～通过两次增持～新增2015年9月4日万科约0.4%的股份～以微弱优势夺回控制权～持股比例
达15.29%
宝能系数度从A股和香港H股购买万科股票～截至万科2015年11月27日至12月18日停牌～宝能系的持股比例达到24.26%～成为第2015年12月18日一大股东,同日～万科停牌
二,万科停牌后的进展
时间事件
2016年1月6日H股复盘,A股继续停牌,当日低开超11%。
2016年3月13日万科与深圳地铁签署战略合作备忘录
万科召开董事会审议重组预案,公司计划向深圳地铁集2016年6月17日
团发行28.72亿元股A股的方式收购后者持有的前海国
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际100%股权,交易价格为456.13亿元。
若本次交易完
成后,深圳地铁集团将成为万科第一大股东,持股比例
为20.65%。
2016年6月23日宝能系和华润发表声明反对重组方案。
宝能系要求召开临时股东大会,罢免包括王石、郁亮在2016年6月26日
内的万科上市公司10位董事和2位监事。
深交所要求华润和宝能各自说明,二者是否存在协议或
其他安排等形式,以共同扩大所能支配的万科股份表决2016年6月27日
权数量的行为或事实,同时说明是否互为一致行动人及
其理由。
万科A股复牌,同日小股东刘元生向监管机构举报华润2016年7月4日
和宝能系存在重大利益关联。
2016年7月6日宝能系持股比例达到25%
万科管理层向监管部门提交了《关于提请查处钜盛华及2016年7月18日其控制的相关资管计划违法违规行为的报告》,要求审查
宝能系资金合法性。
中国证监会新闻发言人邓舸就万科事件做出回应称,证2016年7月22日监会对万科相关股东与管理层表示谴责,对监管中发现
的任何违法违规行为都将依法严肃查处。
恒大系昱博、奕博、悦朗等七个投资公司斥资99.68亿2016年8月4日
购入万科5.51亿股A股,占其总股本的5%
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四、宝能收购万科的目的分析
宝能选择收购万科看中的除了万科的资产、品牌、市场地位和发展前景～更看中的是万科持续被低估的股价～以及一直以来股权高度分散～缺少实际控制人。
如果收购成功能够控制万科～不但能提高自己的社会地位、融资地位～也能借万科的发展获取更多的分红和股权收益。
一,万科股价持续低估
自2015年6月起宝能开始陆续收购万科公司股票～在这之前的一年内～深成指年内涨幅达到64.31%～表现稍差的沪深300指数涨幅也达到50.98%～创业板年内涨幅更是高达164.97%～而万科股票却只有11.37%的涨幅～成为两市中表现最差的股票之一～也是H股较A股溢价最高的公司。
从经营管理上看2015年年报显示～万科当年的营业收入为1955.49亿元～净利润为259.49亿元～每股收益1.64亿元。
销售收入与利润连年迭创新高～并稳占全球住宅市场第一宝座。
从估值来看～万科的股价长期在16元以下～每股收益1.64元～市盈率仅为10倍左右～万科的现金流处于历史最好水平～负债率年内略有上升～但仍然稳健～无任何偿债压力。
加之万科一直在业内是运作规范、公司治理佳、业绩表现优秀的龙头企业品牌形象～综合来看～万科的股价被严重低估～这也给宝能收购万科带来了可乘之机。
二,万科股权相对分散
在宝能收购万科之前～截止到2015年6月30日万科的股权结构中前五名分别为华润股份有限公司持股14.89%～
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HKSCCNOMINEESLIMITED持股11.9%～国信资管计划持股4.14%～GICPRIVATE持股1.38%～刘元生持股1.21%～前五名合计共持有29.38%～其中第二名的为H股股东合计持股的总和。
从股权结构上看除了第一名华润持股超过10%外～其他股东的持股比例都非常低～导致万科股权相对分散～没有真正意义上的控股股东～加之公司各项经济指标都在房地产行业内是最好的～股价又持续低迷～因此给宝能并购带来了想象的空间。
三,为宝能系降低融资成本
宝能系也有房地产融资项目～但是很多项目融资成本远超10%～而万科的信用评级是AAA～通过发行公司债或企业债等融资手段可以达到低于4%的融资成本。
如果宝能收购万科后～向万科注入自身的地产项目～融资成本也会大幅下降～这对于降低宝能系的融资成本有很大帮助。
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四,缓解保费偿付压力,寻找稳定的长期投资回报率
宝能系中前海人寿的资金从其保费收入结构看主要还是依靠销售“高现金价值保险产品”～即万能险。
这种产品在做大保费规模的同时～也对公司的偿付能力提出更高要求。
前海人寿公布的今年6月万能险年利率在5%,7%之间～最高达7.4%～如此高收益的万能险产品要求险企有高收益的投资载体～由于负债端的成本倒逼使宝能系用这些险资走上了“短钱长配”、“风险错配”的高风险投资之路。
宝能系也是看到万能险盈利的不可持续性～所以急切的要寻找稳定的长期投资回报率。
五,会计上的考虑
根据会计准则规定～对收购方而言～若不能够对被投资单位施加重大影响～按照可供出售金融资产计量～则存在较大财务风险,若能够增持至20%以上～实现权益法核算～在考虑融资成本7-10%的情况下～收购10倍甚至更低估值水平的公司～完全不会对报表利润产生不利影响。
从理论上讲～当宝能系持有万科20%以后～将进而转为权益法核算～这意味着2015年底万科净利润按比例进入前海人寿和钜盛华的账面投资收益高达62.9亿。
如果按照万科2015年度分红派息方案～深圳市钜盛华股份有限公司及其一致行动人可以获得19.3亿元的现金分红。
如果前海人寿和钜盛华买入的成本在464亿元～仅考虑现金股利收益情况下～此笔投资截至股利发放日的收益率会达到4.16%。
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五、万科应对策略分析
由于宝能采取的收购方式为未事先与万科管理层沟通并取得同意而强行收购的恶意收购方式～再加之以王石为首的万科管理层认为宝能的信用不足、能力不够～因此万科将会采取一定的手段对此次收购行为进行反击～具体措施如下:
一,寻求大股东华润的帮助
自宝能7月开始频繁举牌之后～华润为争取万科第一大股东的地位～在8月31日和9月1日两次增持万科～分别以均价13.37元/股增持约752.15万股,以均价13.34元/股增持约2974.3万股～两次增持共耗资约4.97亿元,增持完成后～华润股份共计持有约16.9亿股万科股份～占万科A+H总股本的15.23%～加上旗下全资子公司中润国内贸易有限公司持有的股份～华润共计持有万科15.29%股份。
自万科2015年12月18日停牌后～万科管理层也曾寻求大股东华润的帮助～但华润身为央企～因种种因素掣肘～绝不会选择股价高点完成增持～华润会理性控制“维持第一大股东地位”的成本～因此万科无法从华润处取得更多的帮助。
二,寻求其他投资者的帮助
在万科12月18日宣布股票紧急停牌之前～宝能在万科的持股比例上升至24.26%～与此同时安邦保险也分别于12月17日和18日分别增持了10535万股和2287万股的万科A股股份～每股增持平均价分别为21.808元和23.551元～两次增持过后～安邦占有万科A股股份已由12月上旬的5%上升至了7.01%～约占万科总股本的6.18%。
停牌后～万科管理
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层积极与安邦保险时行磋商～12月23日凌晨～万科在其官网发布声明称:
“在万科自身的转型过程中～需要保险资金的支持～也正在积极探索与保险资金的合作机会。
万科欢迎安邦成为万科重要股东～并愿与安邦共同探索中国企业全球化发展的广阔未来～以及在养老地产、健康社区、地产金融等领域的全方位合作。
”安邦也连夜在官网上回应万科:
安邦看好万科发展前景～会积极支持万科发展～希望万科管理层、经营风格保持稳定～继续为所有股东创造更大的价值。
这意味着～安邦的“站队”改善了万科管理层在这场股权争斗中的不利地位。
在停牌之前～代表万科管理层利益的盈安合伙人只持有万科A股约4.14%的股份～加上华润集团、个人股东刘元生以及万科工会委员会的持股量～总计持股也仅有21.1%～距离宝能系在停牌前的持股比例仍有2.4%的差距～而在安邦明确表态支持万科之后～安邦、万科管理层及其一致行动人的总持股比例将达到28%左右～比宝能系持股比例高出至少4%。
但距离重大事项表决需要三分之二同意差得还远。
三,停牌拖延时间
12月18日～万科公告称～因万科企业股份有限公司正在筹划股份发行～用于重大资产重组及收购资产～根据《深圳证券交易所股票上市规则》的有关规定～经公司申请～该公司股票（证券简称:
万科A～证券代码:
000002）自2015年12月18日下午13:
00起停牌～待公司刊登相关公告后复牌。
对于此次宝能的收购～万科首先采用停牌的措施～一方面可
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以拖延宝能通过二级市场继续收购股票。
以另一方面～更重要的是宝能系7个资产计划运用两倍杠杆资金需要支付成本～其无论从股价的维持～还是资金成本来说～如果停牌时间过久～对宝能来讲都有相当大的压力。
万科作为A+H股上市公司～此次停牌选择的是A股与H股同时停牌～按照联交所上市规则规定～企业应尽快公布此次停牌的原因～并尽早复牌以保证香港投资的合法权益～因此万科在2016年1月6日在香港恢复交易。
但在A股却停了半年之多～7月4日才复牌交易。
复牌后又面临宝能的举牌压力～因此说一定程度上～停牌只是“以拖待变”的缓兵之计～并不能真正解决问题。
四,反收购计划
根据现行的《上市公司收购管理办法》第五条的规定:
“收购人可以通过取得股份的方式成为一个上市公司的控股股东～可以通过投资关系、协议、其他安排的途径成为一个上市公司的实际控制人～也可以同时采取上述方式和途径取得上市公司控制权。
收购人包括投资者及其一致行动的他人。
”该文还约定了利用要约收购、协议收购和间接收购三种具体的方式～宝能系采用的是二级市场集中竞价的直接收购方式～截止至停牌日股价已高于频繁举牌,以2015年6月30日为基准,前价格77.28%。
在此种情形下～万科可供选择的反收购计划并不多～一是因为股价过高不好找到适合的投资者～二是我国现行的法律规定被收购公司除继续从事正常的经营活动或者执行股东大会已经做出的决议外～未经股东
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大会批准～被收购公司董事会不得通过处臵公司资产、对外投资、调整公司主要业务、担保、贷款等方式～对公司的资产、负债、权益或者经营成果造成重大影响。
三是按万科的公司章程约定～只要是重大的～对公司股份有变动的影响都需要召开股东大会～并且有表决权三分之二以上同意方可通过～因此万科的反收购计划也只能限制于引进战略投资者发行股票稀释宝能的股权～但同时也会稀释其他股东方的股权～因此华润也投了反对票。
六、收购过程中几个关键问题的分析
一,宝能资金来源是否合法的分析
1,宝能系持股来源概述
宝能系持股来源分为三部分,
第一部分是前海人寿分别于2015年6月、7月和8月由证券交易所买入万科A股股票,持股总计6.66%,具体情况如下,
日期买卖方向价格区间,元/股,成交数量,股,2015年6月买入14.7420,5002015年6月卖出15.631002015年7月买入13.28-15.47655,661,8032015年7月卖出13.168,7002015年8月买入12.7-14.3880,203,781.00
资金来源如图所示,
前海人寿万能险79.6亿前海人寿传统保费24.62亿元其他资金约34.5亿元
元
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万科6.66%的股权
第二部分是钜盛华通过深交所系统集中竞价交易、大宗交易、融资融券以及收益互换的方式持有万科A股股票,持股总计8.38%,具体情况如下,
钜盛华于2015年7月和8月通过深交所系统集中竞价交易和大宗交易、融资融券的方式以及收益互换的方式持有万科A股股票,如下图所示,
时间买卖情况价格,元,股数,股,2015年7月买入13.28-15.99449,615,0602015年8月买入12.66-14.06476,455,412
持有形式,
持有形式万科A股股数比例
融资融券37,357,3100.34%
收益互换888,713,1628.04%
2015年10月14至2015年10月20日期间,钜盛华通过大宗交易的方式回购了其享有收益权的万科A股股票331,726,907股,2015年10月27日至2015年11月17日期间,钜盛华通过大宗交易的方式回购了其
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