我国货币政策执行报告分析.docx
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我国货币政策执行报告分析
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2003年中国货币政策执行报告
专栏：
表：
图：
内容摘要
2003年是不寻常的一年。
在党中央、国务院的正确领导下，我国国民经济克服“非典”疫情等多种困难，呈现出增长加快、效益提高、活力增强的良好发展态势。
国内生产总值达到万亿元，增长9.1%，人均超过1000美元。
但在经济快速增长中也存在一些影响经济、金融持续健康发展的矛盾和问题，部分行业盲目重复建设、能源交通出现了多年少有的瓶颈制约，通货膨胀压力加大。
2003年，中国人民银行继续执行稳健的货币政策，密切监测经济、金融运行状况，并积极与有关宏观经济管理部门沟通和协调，从一季度起，就加强了对宏观经济的“预调”和“微调”，及时采取了必要的调控措施：
一是针对外汇占款和基础货币增加较多的情况，从4月份开始发行中央银行票据，加大公开市场“对冲”力度；二是针对商业银行贷款特别是房地产贷款投放过快的情况，于6月份及时对房地产信贷进行风险提示，进一步规范房地产信贷市场发展，同时加强对商业银行贷款的窗口指导；三是经国务院批准，将金融机构存款准备金率由6%上调为7%，冻结商业银行约1500亿元的超额准备金；四是稳步推进利率市场化，进一步完善货币政策传导机制，在12月份进一步扩大了金融机构贷款利率浮动幅度，同时，下调了超额存款准备金利率。
总体看，2003年货币信贷调控取得了积极成效，信贷增长偏快的趋势得到有效控制，为国民经济持续快速协调健康发展提供了稳定的金融环境。
2003年末，广义货币M2余额万亿元，同比增长19.6%。
金融机构贷款前三季度增加较多，第四季度得到有效控制。
2003年末，全部金融机构本外币贷款余额17万亿元，比年初增加3万亿元；本外币存款余额22万亿元，比上年末增加万亿元。
基础货币余额万亿元，同比增长16.7%。
金融机构超额准备金率为5.38%。
利率总水平和货币市场利率基本稳定。
2003年末，国家外汇储备亿美元，比年初增加亿美元，是我国外汇储备增加最多的一年。
年末人民币汇率为1美元兑换元人民币。
2004年是建国55周年，也是我国改革和发展十分关键的一年。
目前，我国经济发展正处在一个重要关口，加强和改善宏观调控是今年我国经济工作中的一项重大任务。
中国人民银行将根据十六大、十六届三中全会和中央经济工作会议精神，牢固树立和认真落实全面、协调、可持续的发展观，依据统筹城乡发展，统筹区域发展，统筹经济社会发展，统筹人与自然和谐发展，统筹国内发展和对外开放，实现经济增长与人口、资源、环境相协调的原则，继续执行稳健的货币政策，做好对经济金融运行特别是物价走势、社会资金流动和重点行业贷款的监测，综合运用多种货币政策工具，适度控制货币信贷规模，实现经济平稳较快增长，防止大起大落，高度重视防止通货膨胀。
考虑到2003年货币信贷增长过快的滞后效应，2004年货币供应量增幅和新增贷款规模应低于2003年的实际水平。
预计M2和M1分别增长17%左右，人民币贷款增加万亿元。
2004年货币政策取向：
一是进一步增强货币政策的前瞻性和科学性，保持货币信贷总量平稳增长；二是稳步推进利率市场化进程,进一步发挥利率调控作用；三是保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定；四是着力调整信贷结构，促进产业结构调整；五是加快发展金融市场，扩大直接融资；六是加快推进国有商业银行股份制改造，做好农村信用社改革资金支持工作。
第一部分货币信贷概况
2003年，我国国民经济克服了多种困难，保持了良好的发展势头。
中国人民银行认真执行稳健的货币政策，主要依靠经济手段对货币信贷过快增长进行了调控，努力促进国民经济持续快速协调健康发展。
总体看，上半年货币信贷增长偏快的势头在四季度得到有效控制，人民币汇率保持稳定，金融运行总体平稳。
一、货币供应量快速增长
2003年末，广义货币M2余额万亿元，同比增长19.6%，增幅比上年末提高个百分点。
5—11月份，广义货币增长都在20%以上，年末略有回落。
流通中现金余额为万亿元，同比增长14.3%；全年累计投放现金2468亿元，同比多投放879亿元。
图1：
2003年货币供应量增长率
资料来源：
中国人民银行调查统计司
二、金融机构贷款前三季度增加较多，第四季度得到有效控制
2003年末，全部金融机构（含外资，下同）本外币贷款余额17万亿元，比年初增加3万亿元，同比多增万亿元。
其中，人民币贷款比年初增加万亿元，同比多增万亿元；外汇贷款比年初增加276亿美元，同比多增185亿美元。
上半年人民币贷款月均增加2965亿元，第三季度月均增加2300亿元，第四季度月均增加979亿元。
图2：
2002年和2003年本外币贷款月度增加额比较
资料来源：
中国人民银行调查统计司
2003年新增人民币贷款主要集中在四个方面：
一是基建贷款增加6373亿元，同比多增3199亿元；二是个人消费贷款增加5091亿元，同比多增1397亿元。
其中：
个人住房贷款增加3528亿元，同比多增857亿元；三是票据融资增加3403亿元，同比多增1171亿元；四是农业贷款增加1531亿元，同比多增354亿元。
以上四项贷款合计增加万亿元，占全年人民币贷款增加额的60%。
不良贷款实现双下降，国有独资商业银行效益提高。
按照一逾两呆口径，2003年末，银行业金融机构不良贷款余额万亿元，比年初下降1574亿元；不良贷款率为15.19%，比年初减少个百分点。
根据各国有独资商业银行发布的报告，中国工商银行、中国农业银行、中国银行分别实现经营利润621亿元、197亿元、570亿元，中国建设银行实现拨备前利润512亿元。
三、人民币存款增长较快，外汇存款有所下降
2003年末，金融机构本外币存款余额22万亿元，比上年末增加万亿元，同比多增8351亿元。
其中，人民币存款增加万亿元，同比多增9399亿元；人民币存款中，企业存款增加万亿元，同比多增万亿元，储蓄存款增加万亿元，同比多增万亿元。
外汇存款减少亿美元，2002年为增加亿美元。
四、基础货币增速较高，金融机构流动性基本正常
2003年末，中国人民银行基础货币余额为万亿元，同比增长16.7%，增幅比上年末提高个百分点。
基础货币增速加快主要是因为外汇占款继续大量增加，全年外汇占款增加万亿元，同比多增加6850亿元。
2003年末，金融机构超额准备金率为5.38%。
其中，国有独资商业银行超额准备金率为4.12%，股份制商业银行和农村信用社超额准备金比率分别为8.33%和8.11%。
总体看，金融机构流动性正常。
专栏1：
基础货币与货币供应量的关系
基础货币与货币供应量的关系可以描述为：
货币供应量（M2）=基础货币（B）×货币乘数（K）。
其中，基础货币是流通中现金和银行的准备金之和。
由于基础货币具有使货币供应量成倍放大或缩小的能力，因此基础货币又被称为高能货币。
货币乘数是货币供应量与基础货币间的倍数关系，指单位基础货币所生成的货币供应量，因此货币乘数也被称为基础货币扩张倍数。
货币乘数主要受流通中现金对存款的比率和准备金对存款的比率（存款准备金率）的影响。
流通中现金对存款的比率受公众行为影响，存款准备金率是法定存款准备金率与超额存款准备金率之和，法定存款准备金率由央行确定，超额存款准备金率由金融机构行为决定。
2003年12月末，我国基础货币余额为万亿元，广义货币供应量（M2）余额为万亿元,货币乘数为。
我国基础货币的投放主要有公开市场业务证券买卖、对金融机构贷款、外汇占款、有价证券及投资等渠道。
二十世纪90年代中期以前，中国人民银行投放基础货币的主渠道是对金融机构贷款，近年来主要是外汇占款。
一般而言，在货币乘数相对稳定的条件下，货币供应量与基础货币应保持同向运动。
但在具体实践中，两者的运动有时并不完全一致。
一是货币政策操作最终影响到货币供应量的变化有一段时间（时滞），如当中央银行观察到货币供应量增长偏快时，采取发行央行票据等公开市场操作收回基础货币，基础货币增长速度放慢，但由于政策发挥作用还需要一段时间，货币供应量可能还会保持一段时间的较高增长速度。
二是货币乘数出现变化。
当中央银行调整法定存款准备金率或金融机构超额准备金率变动时，货币乘数会随之变化，同样数量的基础货币会派生出不同的货币供应量。
2003年9月，中国人民银行针对外汇占款投放基础货币快速增长的情况，上调存款准备金率一个百分点，金融机构在补足法定存款准备金的同时，为保持充足的流动性，将超额准备金率维持不变甚至提高，银行总存款准备金随之上升，基础货币总量有所增加。
但由于货币乘数随准备金率的上升而缩小，基础货币扩张能力减弱，货币供应量由此逐步得到控制。
五、利率总水平和货币市场利率基本稳定
2003年，人民币存贷款利率水平保持稳定。
自2002年2月21日降息后，金融机构一年期存款利率为1.98%，处于改革开放二十年来的最低水平，一年期贷款利率为5.31%，法定存款准备金利率为1.89%,一年期再贷款利率为3.24%。
2003年四季度，商业银行人民币协议存款（期限在五年以上、单笔金额在3000万元以上）利率集中在3.6%-3.7%的区间，比年初提高个百分点，略有上升。
2003年，境内外币存、贷款利率受国际市场利率变化影响先降后升。
上半年，伦敦同业市场美元等利率一路下行，7月2日，中国人民银行下调了境内美元等外币小额存款利率。
此后，外币存、贷款利率水平随国际市场利率有所回升。
12月，商业银行1年期大额美元（300万美元以上）存款加权平均利率为0.9919%，1年期美元贷款固定利率加权平均水平为2.5612%，浮动利率加权平均水平为2.193%，与年初基本持平。
表1：
2003年境内大额美元存款与美元贷款平均利率表
单位：
%
期限
大额存款
贷款
3个月以内
3-6个月
6-12个月
1年
1年
（固定利率）
1年
（浮动利率）
1月
2月
3月
4月
2.3610
5月
6月
7月
8月
9月
10月
0.8849
11月
12月
资料来源：
商业银行外币利率备案表
货币市场利率在出现短期波动后趋于平稳。
12月，全国银行间市场7天品种的同业拆借和债券回购月加权平均利率分别为和，分别与上年同期持平和下降个百分点。
六、国家外汇储备继续增加，人民币汇率稳定
2003年末，国家外汇储备亿美元，比年初增加亿美元，是我国外汇储备增加最多的一年。
年末人民币汇率为1美元兑换元人民币,继续保持稳定。
第二部分货币政策操作
2003年，金融宏观调控面临复杂局面。
中国人民银行对经济、金融运行状况密切监测，并积极与有关宏观经济管理部门沟通和协调，继续执行稳健的货币政策，对货币信贷过快增长的趋势及时进行“预调”和“微调”，取得了积极成效，货币信贷增长偏快的趋势得到有效控制，为国民经济持续快速协调健康发展提供了稳定的金融环境。
一、灵活运用公开市场操作，保持基础货币平稳增长和货币市场利率相对稳定
2003年，中国人民银行根据货币信贷总体规划，通过公开市场操作保持基础货币稳定增长。
针对外汇占款投放基础货币大幅增长的情况，人民银行通过发行央行票据等方式，加大基础货币回笼力度。
一方面坚持对冲操作的大方向；另一方面也根据市场的变化，适时进行灵活操作，满足金融机构短期流动性需求。
从4月22日至12月底，中国人民银行共发行63期央行票据，发行总量为亿元，发行余额为亿元。
2003年中国人民银行共开展59次公开市场操作，通过公开市场债券交易累计回笼基础货币13186亿元，累计投放基础货币10492亿元，投放、回笼相抵，净回笼基础货币2694亿元。
外汇占款投放基础货币11459亿元，外汇、人民币公开市场操作相抵，净投放基础货币8765亿元。
银行间具有代表性的7天期回购利率，虽然由于新股发行引起一些波动，但在公开市场操作的引导下，11月下旬以来一直稳定在2.15%左右的水平（图3）。
通过灵活开展公开市场操作，保持了基础货币的平稳增长和货币市场利率的相对稳定。
图3：
2003年上调存款准备金率、公开市场操作与货币市场利率变动
资料来源：
中国货币网
专栏2：
公开市场操作的价格招标与数量招标
价格（利率）招标和数量招标是中央银行公开市场操作两种基本的招标方式。
价格（利率）招标是指央行明确招标量，公开市场业务一级交易商以价格（利率）为标的进行投标，价格（利率）由竞标形成。
数量招标是指央行明确最高招标量和价格，公开市场业务一级交易商以数量为标的进行投标，如投标量超过招标量，则按比例分配；如投标量低于招标量则按实际投标量确定中标量。
价格招标过程是央行发现市场价格的过程，数量招标过程是央行用指定价格发现市场资金供求的过程。
中央银行根据不同阶段的操作意图，相机选择不同的招标方式。
自1998年5月中国人民银行恢复公开市场操作以来，在历次正回购、逆回购及现券买卖交易中，中国人民银行适时选择不同的招标方式开展操作，调控基础货币，调节商业银行流动性，引导货币市场利率，从中也充分体现了公开市场操作的灵活性。
2003年4月22日以来，中国人民银行选择发行央行票据作为央行调控基础货币的新形式，在公开市场上连续滚动发行3个月、6个月及1年期央行票据。
为发现市场利率水平，了解商业银行对利率走势的预期，从4月底至10月底，中国人民银行一直采用价格招标方式贴现发行央行票据。
期间，中国人民银行还针对市场变化，采用短期逆回购与发行央行票据、发行央行票据与买入现券等不同交易品种与期限的组合，既体现了央行坚持基础货币稳定增长的政策意图，又及时缓解了偶然性、季节性因素引起的短期流动性问题。
11月中旬以来，为稳定货币市场利率水平和配合超额存款准备金利率下调政策的实施，中国人民银行发行央行票据的招标方式由价格招标转变为数量招标。
与一般发债主体以筹集资金作为发债的目的不同，中国人民银行作为金融调控的主体，是根据货币政策的需要来发行央行票据的。
通过发行央行票据，央行一方面可以稳定市场利率，向市场发出适当收回流动性的信号；另一方面还可以根据市场的反应来了解市场信息。
因此，发行央行票据是否获得成功，并不在于央行票据是否全部被认购，而是看上述两个目的是否达到。
以这个标准来判断，11月中旬以来，中国人民银行在公开市场操作中采取数量招标的方式发行央行票据，保持了基础货币的平稳增长和货币市场利率的相对稳定，达到了预期的操作效果。
二、上调存款准备金率，适度调低超额存款准备金利率
为配合公开市场操作“对冲”基础货币过快增长，减轻发行中央银行票据回收流动性的压力，有效控制货币信贷过快扩张，经国务院批准，中国人民银行从2003年9月21日起，将存款准备金率由6%调高至7%。
这次存款准备金率调整提前一个月宣布，给金融机构流动性管理提供了缓冲的时间，并在总量适当收紧的同时，对有短期流动性困难的金融机构及时给予必要的资金支持。
政策实施过程中，金融运行和货币市场利率走势总体平稳。
中国人民银行还决定从2003年12月21日起将金融机构在中国人民银行的超额存款准备金利率由1.89%下调至1.62%。
法定存款准备金利率仍为1.89%。
适度降低金融机构在中国人民银行的超额存款准备金利率，有利于货币市场和资本市场的平稳运行，有利于改变目前直接融资和间接融资不平衡状况，进一步推动资本市场的发展，发挥宏观经济政策协调配合的综合效应。
三、扩大贷款利率浮动区间，稳步推进利率市场化进程
2003年12月10日，经国务院批准，中国人民银行决定自2004年1月1日起再次扩大金融机构贷款利率浮动区间。
商业银行、城市信用社贷款利率的浮动区间上限扩大到中国人民银行制定的贷款基准利率的倍，农村信用社贷款利率的浮动区间上限扩大到贷款基准利率的2倍，金融机构贷款利率的浮动区间下限保持为贷款基准利率的倍不变。
扩大金融机构贷款利率浮动区间，有利于营造公平竞争的市场环境，支持中小企业发展和扩大就业。
与此同时，中国人民银行还对一些利率管理制度进行了改革，进一步理顺利率结构，稳步推进利率市场化进程。
一是放开人民币各项贷款的计、结息方式，由借贷双方协商确定；二是放开了境内英镑、瑞士法郎、加拿大元的小额存款利率管理，由各商业银行自行确定并公布，同时对美元、日元、港币、欧元小额存款利率实行上限管理，商业银行可根据国际金融市场利率变化，在不超过上限的前提下自主确定；三是改革邮政储蓄转存款利率计息办法，明确自2003年8月1日起，邮政储蓄新增存款转存中国人民银行的部分，按照金融机构准备金存款利率（年利率为1.89%）计息，此前的邮政储蓄老转存款暂按原转存款利率计息（年利率为4.131%），同时允许邮政储蓄新增存款由邮政储蓄机构在规定的范围内自主运用。
四、密切监测房地产贷款状况，对商业银行贷款进行必要的窗口指导
保持房地产业的持续、稳定、健康发展，对国民经济健康发展至关重要。
针对部分地区房地产信贷投放过快、隐含风险加大的情况，2003年6月份，中国人民银行发布了《中国人民银行关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》（银发[2003]121号），对房地产信贷进行了风险提示，对开发商贷款、建筑业流动资金贷款、个人多套住房贷款和高档住房贷款制定了比较原则性的限制措施，进一步规范房地产信贷市场发展。
同时，针对贷款投放过快的情况，人民银行及时对商业银行进行了窗口指导。
早在2003年初，中国人民银行就组织商业银行认真分析贷款多增的趋势，认真把握贷款进度。
7月份以后，中国人民银行三次召开窗口指导会议，对商业银行进行了必要的风险提示，要求金融机构注意防止资本充足率下降，防范各类信贷及流动性风险，改进和健全内部考核制度，适度控制贷款总量。
“窗口指导”作为辅助性货币政策工具，对传导货币政策意图发挥了积极作用。
五、积极支持农村信用社体制改革试点
农村金融体制和农村信用社改革事关农民、农业和农村经济发展大局。
为促进农村信用社健康发展，改进对农村经济的金融服务，在目前货币政策面临较大压力的情况下，国家仍然决定出资支持试点地区农村信用社的改革。
根据国务院部署，2003年下半年，农村信用社改革试点在山东、吉林、浙江、贵州、江西、陕西、江苏、重庆八个省市全面展开。
根据国发（2003）15号文件精神，中国人民银行按2002年底实际资不抵债数额的50%，发放专项再贷款或专项中央银行票据，帮助试点地区农村信用社化解历史包袱，目的是使改革后的农村信用社能做到产权明晰、财务状况良好、治理结构完善。
为此，中国人民银行制定了《农村信用社改革试点专项票据操作办法》和《农村信用社改革试点专项借款管理办法》，在手续和条件的设计上坚持切实促进改革到位并真正达到“花钱买机制”的效果。
六、加强货币市场制度建设，积极推动货币市场发展
一是扩大记账式国债柜台交易的试点范围，目前，开办柜台交易的地区扩大到北京、上海、江苏、浙江、福建、广东；二是简化银行间债券市场债券上市审批程序，对于在全国银行间债券市场发行的国债、政策性银行债券，中国人民银行授权中央国债登记公司和全国银行间同业拆借中心公布每期债券的上市日期；三是规范证券公司信息披露工作，规定凡经批准成为全国银行间同业拆借市场成员的证券公司，应向同业拆借市场披露必要的信息，并保证披露信息的真实性；四是组织国家开发银行在国内发行了第一只美元债券，发行额为5亿美元，并相应地解决了美元债券的登记托管等技术问题。
七、保持人民币汇率基本稳定，促进国际收支平衡
2003年，中国人民银行采取了一系列深化外汇管理体制改革、保持人民币汇率稳定、促进国际收支平衡的措施：
一是完善经常项目管理，便利企业和个人外汇收支，切实满足企业、个人合理的经常项目用汇需求；二是稳步推进资本项目对外开放，放宽企业购汇限制，实施境外投资外汇管理改革试点，逐步拓展资本流出渠道，支持“走出去”战略的实施；三是扩大远期结售汇业务试点，允许开办外债项下的远期业务，加快外汇市场建设，逐步完善人民币汇率形成机制。
八、加强货币政策同其它宏观经济政策的协调配合
2003年，面对经济运行中出现的一些新情况和新问题，中国人民银行在分析宏观经济形势和趋势的同时，积极与其它宏观经济部门沟通和协调。
在对宏观经济进行调控的过程中，注意加强与计划、财政等其它宏观调控手段的协调配合，以充分发挥宏观经济政策协调配合的综合效应。
第三部分金融市场分析
一、银行间同业拆借市场交易量快速增长
2003年，银行间同业拆借市场交易十分活跃，交易量快速增长。
全年累计成交万亿元，比2002年增加万亿元，增长99.2%，比2001年增长近2倍。
从同业拆借市场资金融出、融入情况看,国有商业银行仍然是最大的资金净融出部门，且净融出比重同比上升较大，其它商业银行也是资金净融出部门，但净融出比重同比下降较多。
资金净融入方为证券及基金公司、农村信用社联社、政策性银行、财务公司、信托投资公司和外资金融机构，其中，证券及基金公司净融入比重同比上升较多。
表2：
2003年金融机构同业拆借资金融出、融入情况表
单位：
亿元
净融入1
比2002年增长（%）
国有商业银行
-9108
其它商业银行2
-891
其它金融机构
9568
其中：
证券及基金公司
8911
外资金融机构
431
注：
1．负号表示净融出，正号表示净融入。
2．其它商业银行包括股份制商业银行及城市商业银行。
资料来源：
中国人民银行《中国金融市场统计月报》
2003年，银行间市场同业拆借交易的月加权平均利率呈“下降--回升--上升—下降”走势。
年初为2.16%，之后持续下降，4月份降至1.98%;从5月份起开始恢复性回升，8月份升至2.19%。
受多种因素影响，拆借利率从9月份开始快速上升，10月份升至2.86%。
11月份起开始回落，12月份为7%，比上年同期下降个百分点。
全年同业拆借加权平均利率为2.24%，比2002年上升个百分点，比2001年下降个百分点。
市场利率运行总体较平稳。
二、债券发行状况总体较好，二级市场交易活跃
（一）债券发行状况总体较好
2003年，财政部累计发行国债6280亿元，同比增加351亿元，增长5.9%。
其中，凭证式国债发行亿元，同比增加亿元，增长70%；记账式国债发行亿元，同比减少亿元。
政策性金融债累计发行4520亿元（不含2003年9月份发行的5年期5亿美元政策性金融债），同比增加1445亿元，增长47%，增幅同比高个百分点。
企业债累计发行358亿元，同比增加33亿元，增长10.2%。
全年国债发行利率基本稳定（表3），政策性金融债发行利率随市场利率变化，总体上呈下降—回升—下降的态势。
表3：
2003年国债发行情况简表
期限
（年）
利率
（%）
发行额
（亿元）
期限
（年）
利率
（%）
发行额
（亿元）
2003年国债发行累计
6280.1
凭证式国债:
2504.6
记帐式国债
3775.5
凭证式国债1期:
600.0
一期
7
2.66
350.0
三年期
3
2.32
300.0
二期
10
2.80
260.0
五年期
5
2.63
300.0
三期
20
3.40
260.0
凭证式国债2期:
900.0
四期
5
2.45
260.0
三年期
3
2.32
450.0
一期（续）
7
2.66
350.0
五年期
5
2.6
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