证券从业人员代客理财监管分析.docx

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证券从业人员代客理财监管分析

1.绪论

1.1研究背景及意义

1.1.1研究背景

随着经济的发展，金融市场的逐渐成熟和金融工具的不断创新，企业或个人财富的不断增加使得企业或个人对委托理财的需求也逐渐增加，而我国金融市场发展仍处于初级阶段，银行存款利率较低，资产的增值渠道往往是风险与收益并存的资本市场，因此，代客理财（也成为委托理财）的投向往往是资本市场。

委托理财通过将个人或公司的财产委托给专职委托机构处理来获取收益，这其中委托机构的行为是代客理财业务的执行主体，代客理财机构的行为直接关系到委托人的资产盈利，而代客理财机构与财产所有者之间构成的委托代理关系，在我国这个委托理财市场发展不成熟、法律法规环境不完善的宏观环境下，产生诸多风险与纠纷。

代客理财近年来随着中国股市的跌宕起伏，一度成为热议话题。

据国资委统计，2004年中央企业年末委托理财本金余额尚有260.3亿元。

由于代客理财实际造成的委托公司的资产损失，以及我国上市企业等大规模资金投入代客理财中，2005年11月22日，国资委首先下发了《关于做好中央企业2005年度财务决算和2006年度财务监管工作的通知》，首先要求央企对委托理财等业务进行清理和规范，2011年7月，银监会又再次要求对委托贷款等委托理财业务进行规范，叫停六大类理财产品并要求商业银行对内部理财产品进行清查。

从上文的相关数据和我国监管部门对委托理财的一些规章制度可以看出，委托理财业务的发展中存在着诸多的问题证券公司作为委托理财业务的重要办理机构，从业人员的委托理财业务能力等与委托人的财产收益直接相关。

根据当前我国承接委托理财业务的证券公司，主要有国泰君安、中投证券、招商证券等大型综合类证券公司和一些经纪证券公司，还有很多投资公司和信托投资公司，而这些代理委托理财业务的证券公司中，步伐规模较小的证券公司，且即便是较大规模证券公司，其委托理财受理人员的素质也是良莠不齐。

这样就导致了委托理财业务风险频发的问题，如很多公司聘请的代客理财从业人员从业经验不足，对投资把握不准，容易造成投资决策失误；一些从业人员为了完成公司任务或获取高额奖励，在进行投资理财的过程中，存在违背客户投资意愿，投资其他高风险类型的金融产品的行为，以及频繁买卖证券赚取交易手续费的行为，或者利用客户资金购买自己卖出证券问题，以及直接挪用客户资金等问题。

这些问题都将直接或间接增加委托人资产的资产风险，使代客理财行业成为了金融市场资金风险频发的重灾区。

1.1.2研究意义

笔者从2007年至今，一直都在证券公司工作，长期从事证券经纪业务，目睹了证券市场的发展和壮大，也发现了证券行业存在的诸多问题，如一级市场（证券发行市场）上的虚假陈述、欺诈上市，二级市场（证券交易市场）上的内幕交易、市场操纵等，这些严重损害了社会大众的利益，同时也给中国证券市场的监管带来了诸多挑战。

如果对证券市场上委托理财业务问题进行分析，则从业人员在业务办理中呈现的问题更为突出。

因此，本文正是基于笔者工作基本经验的基础上，就代客理财业务中从业人员的行为对代客理财业务的影响进行分析，并希望从理论的角度进行研究，借鉴国外代客理财业务发展的经验，对如何监管代客理财从业人员行为进行分析。

1.2研究内容框架

本文的研究对象是代客理财从业人员的行为。

研究的主要内容是代客理财业务办理中委托人与代理人之间的委托代理关系履行情况、代客理财业务发展中从业人员行为存在的问题以及这些问题可能导致的风险等，并希望通过相关理论如委托代理理论、契约理论和信息不对称理论等，对如何通过监管的方式实现对证券从业人员代客理财问题进行有效的纠正和规范进行研究。

本文的具体研究内容及章节构成如下：

第一章是绪论，对当前我国代客理财业务的发展情况和问题进行简要概述，并对本文撰写的意义进行简要阐述。

第二章是理论综述部分，该部分本文将对该文章中出现的相关名词概念进行界定，通过对国内外学者研究代客理财的成果进行综述，选择相应的理论工具对本文主要研究内容进行分析。

第三章是对证券业代客理财业务的发展现状进行分析，从法律法规体系建设和监管体制等外部因素以及证券企业代客理财业务的内部操作两方面，全面了解证券业代客理财行为的现状。

第四章是对证券从业人员代客理财业务执行过程中存在的问题和成因进行的分析，通过从现状中找出问题，并利用相关理论对问题成因进行深层次的探讨。

第五章通过借鉴美国等发达国家证券业代客理财业务的监管经验，结合我国代客理财中存在的问题，在第六章提出具体的对策和建议。

2.理论综述

2.1相关概念界定

2.1.1证券从业人员监管

根据赵锡军（2000），监管一般是指监管主体为了实现监管目标而利用适当的监管手段，对监管对象所进行的一系列的干预和控制活动，一般监管包括四个要素，分别为监管主体、监管目标和监管对象、监管手段。

因此，从这一监管的角度来讲，证券监管可通过界定监管主体、目标和对象、手段等进行描述。

证券监管的主体往往是对证券发行市场进行监管的专门机构，在我国一般实施证券监管的主体有三种，一种是政府或银监会，一种是证券部门自身，一种是社会公众或行业协会、社会舆论的监管等。

监管的目标主要有两个，一个是保护投资者的合法权益，一个是维护证券市场体系的稳定、公开、公平、公正和效率。

监管的对象从宏观意义来看，主要有两个，一个是证券市场的所有参与者，一个是与证券相关的行为和活动，例如证券的发行、上市和信息披露等。

也就是证券市场的参与者及参与者的所有行为，是为监管的对象。

证券监管的手段是多种多样的，而对其进行大类别划分，可分为两种，一种是较为宏观的证券监管制度建设，包括法律法规和行业规则等，另一种是较为微观的监管手段，包括法律手段、行政手段等。

本文所研究的证券监管是针对证券从业人员代客理财业务行为的监管，是证券监管的一部分。

本文中所指的证券从业人员主要是指在证券公司、银行或其他金融机构工作的，直接执行代客理财业务的所有从业人员。

2.1.2代客理财

代客理财，也被称为委托理财，对于委托理财的定义，我国学术界不同领域有着不同的看法。

有的学者将委托理财界定为将财产委托他人管理处分，以获取收益的行为。

也有人认为，委托理财是指委托人基于对被委托人的信任，将自身拥有的合法财产委托给被委托人，并且由被委托人根据委托人的名义进行处置，以获取财产的增值的行为。

还有人认为，委托理财是指专业的理财机构或个人为客户提供理财服务，并收取酬金。

酬金可以是固定费率，也可以是获取利益的分成。

但是不管是哪种定义，它们对委托理财的基本内涵具有相同的认识。

首先，委托理财业务中存在着委托方和受托方，其中委托方是资金的所有者，而受托方是资金的使用者，资金的所有者将使用权交给受托方，两者之间形成委托代理关系。

其次，委托方委托受托方进行管理的资金应该是拥有所有权、暂时闲置的。

再次，委托方委托受托方进行理财的目的是为了实现闲散资金的最大化利用，保证资金能够合理利用、保证本金的安全和流动性、分散投资风险并获取既定收益。

第四，受托方往往是专门从事投资或者理财活动的金融机构，而从业人员应当是具有理论水平和实践经验的理财专家，有能力对资金进行有效管理和投资。

第五，委托方可以是企业，也可以是个人，在我国，委托方往往以上市公司为主，个人则可以是任何一个拥有闲散资金的个人，委托管理的资产多以货币现金为主，也可以是实物，如固定资产或无形资产等。

根据此，本文就代客理财进行如下定义：

代客理财是指委托方将自己的资金托付给专门的受托机构，将资产的使用权、处置权、收益权在合同规定时间内让渡给受托方，以保证资金的安全的基础上，获得预定收益的经济行为。

2.2理论分析工具

2.2.1委托代理理论

委托代理理论起源于上个世纪的六七十年代，作为契约理论的重要发展，委托代理理论深刻地总结和归纳了普遍存在的委托与代理关系发展规律。

委托代理理论是以现代企业制度为研究对象，对企业经营中的企业所有权与企业经营权分离这一现象进行研究所派生出来的研究成果。

委托代理制度是指所有者将其拥有的资产，根据契约或约定的条件委托给经营者，资产的所有权归于委托人，委托人按照资产的数额享有分红权或剩余索取权。

经营者，即代理人在委托人授权范围内，可按照相关制度规定，对企业财产使用、支配和处置，从而经营者与所有者之间构成代理-委托关系。

对于一般企业的委托代理，一般是包含有两层关系，一层是股东委托董事会经营企业，另一层是董事会委托经理人代为管理企业的日常运转。

在委托-代理关系下，委托人与代理人作为理性经纪人，希望获得自身利益的最大化，又加上信息不对称，因而容易产生道德风险和逆向选择问题。

而委托-代理问题就是就委托代理中的委托人和代理人的行为进行了阐述。

如果将委托-代理理论的核心观点应用于解释代客理财，可归纳为以下几点：

第一，信息不对称。

资产的委托人与代理人之间对于资金的处置方面由于资金委托人交给代理人处理，因而存在着信息不对称的情况。

一是在资金所有者与代客理财机构签订代客理财协议之前，可能存在着逆向选择，一是在资金所有者与代客理财机构签订代客理财契约之后，存在着道德风险问题。

由于代客理财的委托人将资金交与代理人进行管理，金融机构掌握的投资信息相对委托人会更多，这种情况下，代理人可根据自己的利益最大化进行实际操作，因而委托人的权益容易受到损害。

第二，代理成本。

由于委托人与代理人之间存在着目标的不一致，因而委托人为了保证代理人按照自己的目标对资金进行管理，往往会支付一定的代理成本，包括监察成本、担保成本和剩余成本。

在代客理财中，监察成本是资金所有者监察代理机构理财从业人员对资金流向进行处置行为所付出的成本，担保成本是指资金所有者为了选择一个有经验、可靠的理财从业人员而付出的市场选择成本，剩余成本是指理财从业人员身上额外的控制成本。

如果资金所有者自行进行投资所需要付出的成本小于交由代客理财机构进行投资的成本，则他们将选择自己进行经营管理。

第三，逆向选择。

当代客理财从业人员观察到他们对资金管理带来的资金盈利存在着随机变化的因素的情况下，从业人员为了实现自身利益的最大化，会通过欺诈或者掩盖真实投资信息的方式来获得自身利益的最大化。

当理财从业人员的投资没有带来预期收益的时候，从业人员可以推说是由于市场波动或者宏观因素所造成的，而不是因为自己行为或能力的问题。

因而，存在着机会主义倾向的理财代理人往往通过混淆或者欺瞒相关信息而获得交易的优势，这种行为将最终导致低质量的从业人员将高质量从业人员驱逐出去，也就是逆向选择中的柠檬效应。

正是由于这种逆向选择存在，在代客理财的金融机构中需要对从业人员进行甄别，从而降低逆向选择发生的可能性。

第四，道德风险。

代客理财的契约签订之前，往往会存在道德风险。

例如在签订契约之前，代客理财的从业人员会承诺资金所有者付出最大的努力来完成其要求的目标，而实际的操作上往往会有所偏离。

代理人在签订合同签的承诺往往在未来的计划实施中不能兑现，有时候甚至存在着违反合约的道德风险。

而由于资金所有者无法对代理人的行为和其真实的业务水平进行全方位了解，代理人则往往在操纵资金的时候会或多或少参考自己的利益考虑资金的投向，而这种行为有可能会损害委托人的利益。

2.2.2契约理论

契约理论最早是由科斯（Coase）提出的，其中委托代理理论着重讨论了信息不对称在契约中存在的前提下交易双方的行为。

而委托-代理理论却被认为是属于完全契约的范畴。

这种契约范畴中，契约签订是不需要成本的，交易主体双方签订的契约是完备的，不管在何种情况下的何种约定条件下，总是能够得到一个相对偏好的结果，从而合作会成功。

而不完全契约理论则是在交易费用理论基础上发展而来，由Grossmanetal（1986）以及Hartetal（1990）提出。

该理论认为在委托代理理论中提出的信息不对称还往往伴随着契约不完全性。

这种不完全性表现在交易双方签订的契约中表现为缺口和遗漏，例如对契约中出现的一些关于交易所双方的责任和义务规定存在有模棱两可的情况。

而这种不完全契约产生的主要原因有三个，分别为签订契约双方并非是理性经济人，二是有限理性的；信用制度不完善；第三方无法完全了解和认证。

而契约之所以都是不完全的是因为追求完全契约的成本很高，在大部分的交易中是不值的追求的。

因而，契约权力中的所有权是极为重要的。

科斯认为，所有权不管归谁，在完全契约下都能达到最优，而不完全契约下，产权结构不同会影响交易过程，进而影响交易双方的议价地位，因而所有权的确定是非常重要的。

而合同未言明情况下做出决定的剩余控制权往往成为决定交易费用高低的关键。

2.2.3有限理性理论

古典经济学的基本假设条件是对人和人的行为的假设，即认为人是完全理性的人，他们根据自身利益的最大化为条件做出最终决策。

然而，这一假设并不符合现实中的人，于1978年获得诺贝尔经济学奖的西蒙提出了有限理性理论。

该理论认为人的理性是受限制的。

西蒙认为，传统经济学的理性经济人假设需要符合三个条件，一是行为主体具备能力，对每一种后备方案及抉择都能够清晰的预见，而实际上人们无法对每一种决策的后果认识清楚。

二是理性经济人假设行为主体会对他所作的所有抉择带来的价值认识清楚，但是实际上人们很少能够了解所有的备选方案，对于备选方案带来的价值也很少会预测完整。

因此，由于无法满足理性经济人假设，西蒙认为人是有限理性的人，其决策的根本准则不再是最优化，而是满意。

对于任何的组织活动，其经常性活动和非经常性活动的决策过程也有所不同，为了消除人的有限理性限制，对于常规性的和反复的工作往往使用程序化决策，而对于偶发事件等则实现非程序化决策。

对于决策的执行结果的确定度，可以将决策分为三类，分别为确定条件决策、有风险条件决策和不确定条件决策等三类。

然而，对于不同类型的决策，其执行结果会有所不同，受到外部和内部两方面的影响，外部包括命令、建议、信息和培训，内部则包括效率准则和组织认同。

对于证券业的代客理财业务而言，从业人员的行为应当从理性经济人的基本假设出发，其行为是否能够遵从行业或法律规定，要受到一系列内部和外部的影响，从这一思路入手分析，可就当前证券从业人员代客理财行为、违规行为的成因和影响因素进行规范化分析和总结。

3.证券业代客理财发展现状分析

3.1代客理财的法律法规建设现状

本文通过对目前我国各部门出台的法律法规进行索引，通过搜集和整理可以看出，目前我国关于规范委托理财或代客理财行为的法律法规一共有134条，出去地方法律法规之外，全国性规范的法律法规细则一共有约70条。

出去地方法律法规之外，全国规范性的法律法规对代客理财或委托理财行为的规定和规范，主要集中在以下几个方面：

一是对国家单位或公职人员参与代客理财行为的规定、二是对证券公司代客理财行为的规范和规定、三是对上市募股的中小企业代客理财行为的规定等。

以下本文将分三个方面对当前我国证券业代客理财的法律法规建设进行概括性说明。

3.1.1对行政机构或个人参与代客理财的行为规定

从1999年国有企业中盛行委托理财以来，很多国有企业通过委托理财业务将资产托管给券商，而由于券商操作的不规范，挪用客户委托理财资金进行再投资的行为使得国有企业的国有资产面临巨大风险。

因此，我国国资委在2005年8月19日表示要对委托理财、期货（权）及衍生品投资、股票投资等高风险投资业务进行清理和整顿，随后于2005年11月22日下发的《关于做好中央企业2005年度财务决算和2006年度财务监管工作的通知》中提出，要求所有的央企加强对高风险的投资业务的监管，以提升资产投资风险预警能力和危机防范能力。

一是对委托理财、股票投资、期货（权）及衍生品等高风险业务进行清理和规范。

对于已经开展的委托理财业务，应采取措施全面清理，难以收回的要通过法律等手段进行保全。

二是加强对各项高风险投资业务的实时监控，涉足高风险投资业务的企业，集团公司应建立或指定专门的机构，对各项高风险业务实施专业化操作和实时监控，建立定期报告、定期核查或审计制度。

三是规范高风险投资业务的会计核算。

《中共中央纪委关于严格禁止利用职务上的便利谋取不正当利益的若干规定》中对公务人员的行为进行了规定，严格禁止利用职务上的便利为请托人谋取利益，以委托请托人投资证券、期货或者其他委托理财的名义，未实际出资而获取“收益”，或者虽然实际出资，但获取“收益”明显高于出资应得收益。

2009年发布的《国有企业领导人员廉洁从业若干规定》中规定，国有企业领导人员不得违反规定进行委托理财，或者委托他人投资证券、期货或者以其他委托理财名义，未实际出资而获取收益，或者虽然实际出资，但获取收益明显高于出资应得收益。

3.1.2对证券公司从业人员代客理财行为的规定

在代客理财业务的所有法律法规中，对证券公司及其从业人员的规定占据很大部分。

因为从我国代客理财业务的发展来看，由于证券公司的不当操作和从业人员的职业操守问题是很多国有企业、上市企业进行投资理财或资产托管中资产面临较大风险的重要原因。

目前针对委托理财业务的受托人的法律法规可一共分为两方面，一个是对个人客户的委托理财业务的从业人员规定，一个是对公司委托理财业务的受托人规定。

根据《关于审理证券、期货、国债市场中委托理财案件的若干法律问题》以及《证券公司客户资产管理业务试行办法》以及其他法律法规，对委托理财业务受托人的行为进行了较为详细的规定，具体的规定主要有以下几个方面：

第一，代客理财业务规范。

基本业务规范规定，证券公司从事客户资产管理业务，不得有下列行为:

挪用客户资产；向客户作出保证其资产本金不受损失或者取得最低收益的承诺；以欺诈手段或者其他不正当方式误导、诱导客户；将客户资产管理业务与其他业务混合操作；以转移资产管理账户收益或者亏损为目的,在自营账户与资产管理账户之间或者不同的资产管理账户之间进行买卖,损害客户的利益；自营业务抢先于资产管理业务进行交易,损害客户的利益；以获取佣金或者其他利益为目的，用客户资产进行不必要的证券交易；内幕交易或者操纵市场；法律、行政法规和中国证监会规定禁止的其他行为。

证券公司办理集合资产管理业务过程中，不得将集合资产管理计划资产用于资金拆借、贷款、抵押融资或者对外担保等用途；不得将集合资产管理计划资产用于可能承担无限责任的投资。

第二，对代客理财从业人员的监管相关规定。

目前主要由证监会及其派出机构对证券公司和资产托管机构从事客户资产管理业务的情况,进行定期或者不定期的检查，并对从业人员的行为进行监管，主要规定条款在《证券公司客户资产管理业务试行办法》的监管措施和法律责任部分进行了详细的规定，具体法律法规条目如附表1所示。

3.2代客理财的监管体制现状

根据笔者对我国代客理财从业人员监管的法律法规的梳理和总结，目前我国代客理财的监管体制大体如下：

3.2.1监管人

目前我国代客理财业务的开展主要有两类机构，一类是证券机构和信托机构以及资金托管机构等证券类企业或机构，一类是银行。

根据我国证监会的《证券公司客户资产管理业务试行办法》对代客理财业务范围的规定，我国代客理财业务一共有三类，分别为为单一客户办理定向资产管理业务、为多个客户办理集合资产管理业务、为客户办理特定目的的专项资产管理业务等三种。

其中这些代客理财业务根据其开展业务的主体不同，其监管人有所不同，目前代客理财业务的监管人主要有三个，分别为证监会、银监会和中国人民银行。

证监会针对大多数的证券公司、资产托管机构等开展的代客理财业务进行监管，而银监会对我国国有或私人银行及其下属机构开展的国内外代客理财行为进行监管。

而中国人民银行统筹对代客理财业务进行监管。

3.2.2监管模式

与金融监管模式相同，我国目前对代客理财的监管模式是实行混业监管与分业监管结合的监管模式。

总体来说，由证监会、银监会和保监会分别对各自管辖的证券类公司、银行、保险公司所开展的代客理财业务进行分别监管，并有各自系统的监管法律法规和章程，如中国证监会相继出台了《关于规范证券公司受托投资管理业务的通知》和《基金管理公司委托资产管理业务暂行规定（征求意见稿）》和《证券公司客户资产管理业务试行办法》等，银监会出台了《中国银行业监督管理委员会办公厅关于商业银行开展代客境外理财业务有关问题的通知》等。

而在各部门分别实施的业务监管的过程中，总体而言实行的是混业监管的模式。

证监会确保对所有有资格开展代课理财业务的证券公司、信托公司、资产托管公司等进行统一监管；银监会对所有的商业银行、政策性银行等开展个人理财业务、境内或境外代客理财业务的银行及其从业人员从业规范进行监管。

3.3证券企业代客理财操作现状

3.3.1代客理财的动机（500）

李扬（2005）对代客理财的行为动机进行了分析，认为代客理财行为其实是源于代客理财的从业人员利用证券公司的资金优势赚取“坐庄”所得盈利。

因此，代客理财行业的动机最根本的是源于利益的驱使。

根据我国《证券法》的规定，利用资金优势操纵一直活着几只股票价格来谋取暴利的行为是被明令禁止的，按常理说，证券公司也没有操纵市场的动机，但是由于证券公司的资本大部分不属于个人，证券公司操纵市场的利益所得与个人没有直接关系，而且违规代客理财行为一旦被发现证券从业人员将会受到很大的惩罚。

但是，在中国的股票市场上，证券从业人员的行为却仍然很普遍，其主要原因是：

一方面，由于证券监管机构监管不严，以及相关制度的漏洞和不合理性，使得证券公司从业人员违规代客理财的风险和收益非常不对称，很多从业人员选择冒风险进行代客理财赚取高额代理费；另一方面，证券公司对代客理财的从业人员管控不严格，加上参与代客理财的投资者对代客理财行为的本质认识不足，便投入其中。

具体来说，代客理财的证券从业人员进行代客理财的动因是由以下几个方面所决定的：

第一，根本原因是代客理财带给从业人员的高额利润。

通过违规的代客理财行为，证券从业人员可以从理财交易中获得一部分的交易费，证券公司也可以获得高额的交易手续费和其他服务费。

通过收取交易费和服务手续费，投资者将资金委托给代客理财的经纪人进行资产买卖，这样代客理财人员可以获得高额服务费，投资者希望获得投资收益，因此代客理财行为满足了代课从业人员和投资者双方的利益诉求，导致代客理财行为普遍存在。

第二，代客理财从业人员之所以愿意冒着风险进行代客理财业务，其原因之二在于当前我国有关代客理财监管的制度不合理，有机可乘，从业人员可以冒较小的风险获得较大的收益，因而代客理财行为普遍存在。

目前，我国的证券公司产品营销主要依靠大量的业务人员进行，而证券公司为了盈利，往往将业绩强加于证券从业人员，证券从业人员为了完成业绩进行代客理财，以获取巨额交易手续费和服务费，如果能够为投资者赢得利润，盈利还可以分成。

然而由于我国证券业近年来发展过快，证券从业人员的素质良莠不齐，很多人甚至不懂得证券市场的基本知识，因此存在很多业务员抱有侥幸心理，能捞一笔是一笔，一旦风险发生，辞职了事，并不用负担任何法律责任。

这些证券行业自身体质的漏洞造成了投资者资金的高风险，同时也鼓励了代客理财从业人员冒风险为客户进行投资。

第三，监管机构监管无效率和法律法规不完善是证券从业人员代客理财行为泛滥的另一个原因，它降低了代客理财的证券从业人员的风险。

目前，中国现在仍没有一部像美国相似的《证券经纪人法律》和《投资顾问法》来专门针对这类证券经济业务来进行规范，这样的法律法规漏洞，使得从业人员无需为其代客理财行为负担过重的法律责任。

而对于监管机构而言，由于不存在有效的举报制度和代客理财行为的发现制度，因而只要没有出现巨亏或者没有人举报，他们很难发现券商有没有违规代客理财，如何采取措施将是无从谈起。

第四，证券公司为求公司盈利对从业人员的内控并不严格。

普遍证券公司内控人员十分不足，大部分员工都在创收的业务部门上，由于证券营业部的业绩考核或者超额利润的诱惑，“在没有大的问题发生”前提下，公司基本上也会睁只眼闭只眼。

并且在营业部总经理家长制的管理体制下，内察也能难体现其独立性和规范性。

出现违规情况后，往往也就是草草开除相关责任人了之；

第五，投资者对代客理财的认识不足，导致其对风险认