资产证券化发展报告.docx

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资产证券化发展报告

2015年资产证券化发展报告

　　2015年，我国资产证券化市场发行日渐常态，规模持续增长，流动性明显提升，创新迭出，市场参与者类型更加多样，产品结构更加丰富。

2016年，资产证券化市场将保持快速发展势头，向万亿级规模进军。

建议继续加强制度建设，进一步提升市场流动性，重启不良资产证券化，推动住房抵押贷款证券化的发展，并探索发行跨境证券化产品，抓住发展良机，迎来资产证券化市场的“黄金时代”。

　　监管动态

（一）资产证券化备案制落地

　　2015年1月4日，经银监会批准，27家商业银行获得开办信贷资产证券化产品的业务资格，标志着信贷资产证券化业务备案制的启动。

1月14日，证监会企业资产证券化备案制新规以来的首只产品在上交所挂牌。

4月，根据中国人民银行的相关公告，符合标准的机构可以申请注册发行信贷资产支持证券（以下简称“信贷ABS”）。

备案制和注册制的实施将推动资产证券化市场发展步入常态化，储架发行制度亦有利于产品设计朝同质化方向发展。

（二）信贷资产证券化试点扩容

　　5月12日，国务院常务会议确定5000亿元信贷资产证券化试点规模。

同时继续完善制度、简化程序，鼓励一次注册、自主分期发行，并提出规范信息披露，支持信贷ABS在交易所上市交易。

在备案制和注册制下进行试点规模的扩容，能够有效提高产品发行效率，同时强调信息披露，让市场参与者更好地识别风险，为基础资产类型的丰富和市场的进一步发展打下基础。

　　（三）资产证券化业务监管加强

　　伴随着注册制的实施，监管部门在助力市场发展的同时，也强化业务监管。

经中国人民银行同意，交易商协会陆续发布了个人汽车贷款类、个人住房抵押贷款类、棚户区项目贷款类和个人消费贷款类产品的信息披露指引，进一步规范资产支持证券（以下简称“ABS”）信息披露行为。

　　（四）两融债权资产证券化业务放开

　　7月1日，证监会表示将允许证券公司开展融资融券收益权资产证券化业务，进一步拓宽证券公司融资渠道，确保证券公司业务稳步开展。

8月7日，“国君华泰融出资金债权资产证券化1号资产支持专项计划”成立，此单产品优先档收益率4.9%，具备低成本优势。

　　（五）保险业资产支持计划业务管理办法发布

　　8月25日，保监会印发《资产支持计划业务管理暂行办法》，主要明确保险业ABS产品的交易结构、规范操作行为、建立管理规范以及强化风险管控。

保监会表示未来将陆续出台基础资产负面清单、信息披露和发行登记转让等配套规范文件，推动资产支持计划受益凭证实现登记存管和交易流通。

　　（六）推行住房公积金信贷资产证券化

　　9月30日，住建部联合财政部和中国人民银行发布通知，其中提到“有条件的城市要积极推行住房公积金个人住房贷款资产证券化业务，盘活住房公积金贷款资产。

”11月20日，国务院法制办发布的《住房公积金管理条例（修订送审稿）》中亦明确了住房公积金管理中心可申请发行住房公积金个人住房贷款支持证券（以下简称“公积金RMBS”）。

推行住房公积金的证券化将拓宽公积金管理中心的筹集渠道，更好地发挥住房公积金在稳定住房消费领域的作用。

　　市场运行情况

（一）市场规模持续增长，交易所证券化业务提速明显

　　2015年共发行资产证券化产品6032.4亿元，同比增长84%，市场存量为7703.95亿元，同比增长129%。

其中，信贷ABS发行4056.34亿元，同比增长45%，占发行总量的67%;存量5380.61亿元，同比增加96%，占市场总量的70%。

企业资产支持专项计划（以下简称“企业ABS”）发行1941.06亿元，同比增长384%，占比32%;存量2164.44亿元，同比增长388%，占比28%;资产支持票据（以下简称“ABN”）发行35亿元，同比减少61%，占比1%;存量158.9亿元，同比减少7%，占比2%。

　　自2014年起，资产证券化市场呈现爆发式增长，这两年共发行各类产品逾9000亿元，是前9年发行总量的6倍多，市场规模较2013年末增长了13倍。

　　信贷ABS产品中，公司信贷类ABS仍为主要发行品种，发行额3178.47亿元，占比78%。

企业ABS产品中，以融资租赁资产、公共事业收费权以及应收账款为基础资产的产品发行量较大，分别为551.94亿元、484.79亿元和244.38亿元，分别占企业ABS发行总量的28%、25%和13%。

（二）发行利率整体下行

　　2015年，随着投资者对于金融产品预期收益率的下降和对证券化产品认购热情的提高，资产证券化产品发行利率总体呈震荡下行趋势。

信贷ABS优先A档和优先B档平均发行利率分别为3.94%和4.97%，全年分别累计下降117bp和144bp（见图7）。

企业ABS优先A档和优先B档平均发行利率分别为5.65%和7.15%，全年分别累计下降179bp和252bp。

2015年，ABN共发行9只，平均发行利率为6.75%（见图8）。

　　（三）收益率曲线震荡下行，利差缩窄

　　2015年，国内经济延续平缓的增长态势，债券市场收益率整体下行，在此背景下，中债ABS收益率曲线呈震荡下行走势。

以5年期AAA级固定利率ABS收益率曲线为例，全年收益率下行118bp（见图9）。

　　随着发行规模的扩大和投资者认知程度的加深，资产证券化市场流动性有所提升，引导同期限ABS产品与国债的信用溢价逐步缩窄，以5年期AAA级固定利率ABS收益率为例，其与5年期固定利率国债收益率信用溢价全年缩小44bp，较2012年试点重启时下降172bp（见图10）。

　　（四）资产证券化市场以高信用等级产品为主

　　2015年发行的资产证券化产品仍以高信用等级产品为主，在信贷ABS产品中，信用评级为AA及以上的高等级产品发行额为3416.71亿元，占94%;企业ABS产品中高信用等级产品发行额为1645.95亿元，占98%。

自2005年以来，市场上的资产证券化产品基本以AAA级和AA+级的高信用等级产品为主，虽然近两年信用层次更加多样，但仍以优良资产为主（见图11、图12）。

　　（五）市场流动性提升，深度提高

　　2015年，资产证券化市场流动性提升明显。

以中央国债登记结算有限责任公司（以下简称“中央结算公司”）托管的信贷ABS为例，2015年换手率为7.44%，与2014年同期相比活跃度增加6.66%。

产品换手率的提升表明市场深度有所提高，但2015年债券市场整体换手率为172.7%，企业债、中票等债务融资产品的换手率分别为202.2%和198.1%，相比之下，ABS市场流动性仍大幅低于市场平均水平。

　　市场创新情况

（一）资产证券化基础资产更加多元

　　2015年资产证券化产品的基础资产类型更加丰富。

银行间发行的CLO产品将绿色金融贷款、工程机械贷款、房地产贷款等纳入资产包;交易所发行的企业ABS产品基础资产类型更加多样，并形成了融资租赁资产、公共事业收费权和应收账款的大类基础资产类型。

（二）资产证券化产品结构设计不断创新

　　一是交易所产品引入真实出表设计。

3月4日，交易所首单真实出表的ABS项目“南方骐元-远东宏信（天津）1号资产支持专项计划”取得深交所挂牌无异议函。

该专项计划引入了有偿流动性支持机制，满足原始权益人出表要求。

　　二是尝试次级档公开发行。

3月18日，国开行发行2015年第一期信贷ABS产品，此单产品的次级档采取公开发行方式，属国内首次。

　　三是循环结构设计得到更广泛应用。

7月15日，“永盈2015年第一期消费信贷资产支持证券”发行，是银行间市场的首单循环购买型ABS产品。

　　（三）投资主体更加丰富

　　6月17日，招商银行发行2015年第二期信贷ABS。

本次发行首次引入RQFII资金参与认购，进一步丰富了我国资产证券化市场的参与主体。

　　（四）发起机构类型不断扩大

　　一是外资银行发行首单产品。

1月13日，由汇丰银行（中国）有限公司发起的“汇元2015年第一期信贷资产证券化信托资产支持证券”成功发行，是首单发起机构为外资银行的ABS产品。

　　二是民营融资租赁企业首次尝试ABS项目。

3月30日，融信租赁公司发布公告称该公司第一期ABS产品发行成功。

融资租赁企业的资金大多来自银行，成本较高，资产证券化为其提供了新的融资方式。

此单产品不仅是中国首单民营融资租赁ABS项目，也是新三板挂牌公司ABS项目的首次尝试。

　　三是互联网金融加速渗透资产证券化市场。

9月15日，京东白条资产证券化产品发行完毕，融资总额为8亿元，基础资产为“京东白条应收账款”债权，是首个基于互联网个人消费金融资产的资产证券化项目。

2015年，国家出台多项政策推动互联网金融规范发展，预计未来互联网金融机构与传统金融机构、类金融机构的合作将进一步加强。

　　四是事业单位发行信贷资产证券化产品。

12月4日，上海公积金管理中心发行了总额为69.6亿元的RMBS，为首只在银行间市场发行的公积金证券化产品。

该产品交易结构与其他信贷ABS产品类似，但发起机构突破了商业银行、政策性银行、汽车金融公司、金融租赁公司等传统类型。

　　（五）ABS产品首现做市成交

　　12月1日，兴业银行发行的“兴银2015年第四期信贷资产支持证券”首次实现做市成交，总规模65.60亿元。

在2015年4月中国人民银行发布的关于信贷ABS注册发行的相关文件中提到了“受托机构、发起机构可以与主承销商或者其他机构通过协议约定做市安排”，但并未细化具体要求。

此次做市成交成功是银行间市场资产证券化产品做市机制的重要突破。

　　2016年资产证券化市场发展建议

（一）继续加强信息披露体系建设

　　作为一种结构化融资工具，资产证券化以资产信用为基础，对信息披露有很高的要求，尤其是进入注册制后，其重要性更加凸显。

美国在次贷危机后对其资产证券化的监管进行了反思和修订，在RegulationAB修正案中不但对所有资产的信息披露进行了一般规定，而且针对不同基础资产性质的产品亦做了不同的规则要求。

目前，交易商协会已经对四大类信贷ABS发布了信息披露指引，建议在基础资产类型更为丰富的企业ABS市场中，也能够出台大类资产的信息披露要点。

　　在次贷危机前，美国资产证券化的信息披露文本也不是标准化文本，不利于比较和分析，为此RegulationAB修正案明确了发行人要以特定格式提交募集说明书和行为报告，旨在通过标准化来提高信息透明度，为投资者及其他市场参与者提供充分、及时而有效的决策支持。

建议我国资产证券化市场加强标准化建设，要求发行人提供标准化及机器可读的数据信息。

　　此外，美国RegulationAB要求对资产证券化产品资产池中的每笔资产进行逐笔披露，目前我国仅规定投资者在发行期间可以查询基础资产池全部信息，且尚未满足第三方估值机构的查询分析需求，影响一二级市场定价和市场流动性的提升。

建议在发行和存续期间均给予投资人及第三方估值机构查询基础资产中每笔资产明细信息的权利。

（二）多措并举进一步提升市场流动性

　　尽管市场流动性在2015年得到了一定的提升，但整体水平仍较低，2016年需要通过一系列措施继续保持市场活跃度的提升。

　　一是继续沿品牌化、系列化道路发展。

2015年，伴随着发行量的增加，发行人开始注重对其不同基础资产类型的产品冠以不同的品牌，形成系列化、品牌化的资产证券化产品序列。

品牌化和系列化的形成带来的是市场的相对标准化，这有利于降低投资者的决策成本，对于提高市场流动性有积极作用。

　　二是提高非银机构投资者参与深度。

截至2015年底，在中央结算公司托管的信贷ABS产品中，银行类投资者持有其中58.49%的份额，非银金融机构投资者持有41.44%，非金融机构及境外机构投资者合计持有0.07%。

非银机构投资者持有比例在逐步提高，这是一个可喜的现象，但另一方面，基金类投资者中商业银行理财产品占比近44%，当前银行理财尚未打破刚性兑付，这样看来银行系统整体面临的信用风险仍不低。

下一步应继续鼓励更多类型的非银机构投资者参与进来，注重培育投资者的风险管理能力，同时继续创新产品，促使供给侧和需求端的有效匹配，带动一二级市场共同发展。

　　三是继续尝试对证券化产品做市。

目前由于我国资产证券化的历史数据量不大，一级市场不能做到定期发行、二级市场流动性不足，难以形成有效的定价估值体系，流动性价值得不到完全体现，导致做市商动力不足，且在市场规模仍较小，风险对冲机制缺乏的情况下，做市商也面临流动性风险、利率风险、信用风险等，做市的风险收益不匹配导致当前做市商机制利用率低。

推动做市商机制的发展不仅能够提高市场流动性，也能够引导市场收益率曲线的形成，促进价格发现。

顺应我国证券化市场蓬勃发展的步伐，应逐步推动做市商机制的应用，建议从产品标准化程度相对较高、风险稀释程度较好的个人贷款ABS产品入手。

　　（三）适当试点不良资产证券化

　　目前市场上所发行的产品以优质资产为主。

在经济结构转型的当下，对于不良资产，无论是商业银行还是实体企业均存在广泛而迫切的化解需求。

在此背景下，2015年市场上重启不良资产证券化的呼声渐起。

　　证券化的处置方式通过将不同类型、行业、地区的不良资产打包，组合形成能够产生稳定现金流的基础资产，并通过合理的结构设计和增信等措施，降低产品整体风险，与单一不良资产处置相比，回收率和回收效果都可以提高，并且批量处理也能降低处置成本。

在2005-2008年第一轮试点过程中，曾发行过四单不良贷款的证券化产品，业已完全兑付，运行良好。

　　目前制约不良资产证券化发展的因素主要有以下四点。

一是《金融企业不良资产批量转让管理办法》中规定金融企业的不良资产批量转让只能定向转让给金融资产管理公司，限制了交易范围。

二是当前市场上仍然存在的刚性兑付压力扭曲了信用风险定价，也淡化了投资者的风险偏好，会迫使发行方采用更为严格的信用增级方式，增加发行成本。

三是由于尚未形成统一的违约概率、违约回收率等基础模型，加大了产品定价难度。

四是中介机构缺乏不良资产证券化经验。

　　综上分析，应适当试点不良资产证券化，逐步完善相关法律法规，建立不良资产入库标准，引导市场打破刚性兑付，促进不良数据库和公允定价模型的形成，扩大投资者范围，形成多层次、有差异的投资者结构，逐步提高不良资产证券化产品的设计、交易和管理水平，带动整个证券化市场的深入发展。

　　（四）以统一、标准的方式推动RMBS的发展

　　目前我国RMBS的发行主体有两类，一类是商业银行，另一类是地方公积金管理中心。

当前RMBS市场尚未发展起来，2015年共发行278.8亿元，占总发行量的5%左右。

这除了与我国证券化市场尚在发展中及公积金RMBS在2015年才开闸等因素有关外，还有以下两方面原因。

　　其一是个人住房抵押贷款对银行而言是较为安全的优质资产，且通过出表而节约的监管资本较少，导致发行意愿不足，此外，RMBS产品具有期限较长、平均利率水平不高、现金流稳定性较差等特点，在市场流动性欠缺的条件下降低了投资者的认购热情;其二是缺乏美国“两房”类的政府支持机构，产品的非标准化提高了发行和交易成本，降低了供需双方的积极性。

　　2015年起步的公积金RMBS与商业银行RMBS产品除了发行主体性质不同外，在交易结构上并没有本质区别。

因此建议成立政府支持机构收购、重组两类住房抵押贷款，经过担保和信用加强，以标准化证券的形式出售，并进行统一的登记托管结算，通过这样的制度安排，形成标准统一的RMBS市场，既免除了信用风险，又有利于提高RMBS市场的整体规模，逐步实现常态化发行，提高市场流动性，增加对投资者的吸引力。

　　（五）探索尝试在上海自贸区发行ABS产品

　　自2013年成立以来，上海自贸区出台了一系列改革开放措施，为跨境ABS的探索发行提供了有利条件。

2015年6月，在“清华五道口金融家大讲堂：

中国资产证券化论坛”上，资产证券化业务监管部门（中国人民银行、银监会、证监会）的相关人员均对在自贸区试点进行跨境ABS业务持支持态度。

　　跨境ABS产品是以自贸区内外的境内资产作为基础资产，采用境内日渐成熟的产品设计结构，在自贸区内发行的以人民币计价的证券化产品，区内的境内外投资者通过在自贸区开立的FTA账户进行交易。

在自贸区发行ABS产品既能拓宽离岸人民币投资渠道，也能够丰富自贸区内金融产品类型。

　　但是，由于跨境业务本就存在制度不对称的问题，在自贸区发行ABS产品将面临很多障碍，比如境外投资者不容易对境内基础资产进行定价，发生违约时抵押物如何处置，自贸区内二级市场尚未建立等。

由此预计2016年或许会有跨境ABS产品在自贸区发行，但也仅为“先行先试”，不会形成集中发行，建议在境内ABS市场发展完善的基础上，根据试点发行情况，稳步推进跨境业务制度的完善，适时有序引导跨境市场的发展。

　　责任编辑：

印颖鹿宁宁