论我国股票市场的非均衡性.docx

论我国股票市场的非均衡性.docx

《论我国股票市场的非均衡性.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《论我国股票市场的非均衡性.docx（10页珍藏版）》请在冰点文库上搜索。

论我国股票市场的非均衡性

论我国股票市场的非均衡性

内容摘要：

一样以为，我国股票市场是非均衡市场。

非均衡股票市场的表现是股票市场走势同宏观经济运行相背离、市场机制不能有效发挥作用、市场有效性差、资源配置效率低、股票价钱离开价值。

笔者以为，解决股票市场非均衡性问题必需从成立均衡股票市场条件入手：

即重建市场制度、标准政府行为、改善公司治理。

　　关键词：

非均衡股票市场市场机制政府行为市场制度公司治理

　　在现代经济理论中，均衡是指市场两股相反的力量彼此作用达到的、合力为零的一种状态。

这种均衡是临时的稳固、是由不稳固到稳固的动态进程，它是由市场内在的力量推动、自发实现的均衡。

　　均衡股票市场包括均衡状态和实现这种均衡状态的途径。

尽管，均衡状态也能够通过外力来实现，可是股票市场的均衡状态不是指通过外力来实现的均衡状态，而是通过市场机制、自发实现的均衡状态。

它有几方面的意义：

一是指市场供求平稳。

即股票市场供求两边在“理性人”和“经济人”的作用下，不断地买入或卖出股票，最终使股票的价钱趋于价值，使股票市场处于一种相对的稳固状态。

二是指股票市场的有效性。

市场的有效性确实是指市场的经营效率，是市场素养的综合反映。

有效性强的市场，股票的价钱与价值走势大体一致，资源可取得有效配置，虚拟经济反映实体经济；有效性差的市场，价钱离开价值，市场处于无序状态，即非均衡状态。

三是CAPM（资本资产定价模型）中所确立的均衡状态。

CAPM模型以为，在投资者有同质收益预期，并以相同的方式获取信息与解读信息的条件下，市场所有投资者将达到最优投资组合，它揭露了投资者不断通过价值发觉的方式实现均衡市场的途径。

均衡的股票市场本质在于市场在市场机制的作用下的价值发觉，即在于股票价钱在不均衡时（离开价值）慢慢向均衡价钱或价值靠近的动态进程。

　　均衡股票市场所揭露的意义是：

在一个市场价钱老是趋向均衡价钱或价值的公布市场中，作为风险规避者的投资人来讲，他们老是按收益——风险原那么来进行投资，一旦股票风险大于收益，价钱高于价值，人们就会卖出股票；一旦股票收益大于风险，价钱低于价值，人们就会买入股票。

这确实是说，在均衡市场条件下，股票市场的价值发觉功能与优化资源配置功能得以发挥，虚拟经济与实体经济呈良好循环。

而在非均衡的股票市场，股票价钱离开价值，股票价钱的涨跌与实体经济失去联系，市场处于无序状态。

我国的股票市场正是这种非均衡市场。

　　我国股票市场的非均衡表现

　　我国股票市场离开宏观经济运行

　　在均衡的股票市场内，国民经济运行状况一直被人们视为股票投资的依据。

从股票市场与经济运行的内在逻辑上讲，股票市场属于虚拟经济的范围，经济运行属于实体经济的范围，虚拟经济在实体经济的基础上产生并进展起来，并反映实体经济的运行状况。

正是从那个意义上讲，属于虚拟经济的股票市场同属于实体经济的经济运行必然是一致的。

事实上，在股票市场进展的历史上，股票市场一直充当着经济运行的晴雨表。

　　一样来讲，股票指数的波动先于经济运行周期：

当经济从低谷开始苏醒时，人们被压抑的需求开始释放，企业增加投资打算，投资者的预期好转、股票价钱上涨、市场活跃；但当“投资乘数”和“加速原理”扩大到必然程度时，人们的预期又发生作用，在实体经济尚未明显收缩时，股票价钱就开始下跌。

在经济运行抵达底谷之前，股票价钱又会第一走出低谷，从而开始了下一个运行周期。

但我国股票市场与经济运行周期的一致性并非存在。

　　从1991年以来我国股票市场走势与宏观经济运行的关系来看，除股票市场开始几年与宏观经济维持一致之外，其余大部份运行周期多数与实体经济运行相背离。

宏观经济方面，从1993年至2001年末，GDP增加率大体呈下降趋势或在底部彷徨，但上证指数自1996年以来屡创新高；同时宏观经济自2001年以来慢慢走出低谷，GDP增加率慢慢上升，但上证指数自2001年6月底以来反复走低，“熊市”特点明显；2005年第一季度开始，我国GDP增加有放缓趋势，但股票市场却走出低谷开始反弹。

我国股票市场与宏观经济运行的反常关系说明：

股票市场离开经济运行规律，呈非均衡状态。

　　市场机制不能有效发挥作用

　　CAPM模型列举了均衡股票市场的条件：

所有资产都是能够在市场上生意的，这是一个高度市场化的经济；所有的资产都是无穷可分的，资产的任何一部份都能够单独生意，资产的价钱由市场决定；所有投资者都是理性的，都有厌恶风险的特点，追求效用最大化；所有投资者都有相同的预期，投资水平是相同的，市场信息是充分的。

可见，均衡股票市场的运动是在市场机制能够充分发挥作用的条件下，投资人追求价值发觉和这种价值发觉行为给市场带来的阻碍进程，即股票价钱回归价值和优化资源配置进程。

　　均衡股票市场强调均衡的动力来源于市场自身，而不是外力。

因此，在均衡股票市场中，股票市场往往与经济运行互动，股票的价钱、投资回报及其波动性，要紧受到市场机制的阻碍，其运行呈现必然的规律性。

而作为股票市场外力的治理者在市场中的有限作用表此刻完善市场的基础设施，培育标准高效的中介机构，健全交易程序，强化市场监管方面。

政府一样不直接干与市场，而是以一个和谐者的身份参与市场，并与市场维持必然的距离。

只有在市场显现过度狂热或股灾时，政府才会利用经济及政策手腕加以调控。

　　与发达国家相较，我国仍处于经济转型当中，政府在市场中的作用远远大于市场机制的作用：

股票市场制度设计、上市公司行为和市场走势同政府行为有直接的关系；公司发行股票的资格、召募资金的规模、股票发行价钱和上市公司退市机制、信息披露都受到政府的阻碍。

一方面，政府行政手腕有助于股市“为改革效劳”的宗旨，有助于维持市场的稳固，有助于恢复投资者信心；另一方面，政府过量地干与股市，破坏了市场机制的作用，造成市场对政策的依托和对政策的过度反映。

在市场波动、股票价钱、投资回报要紧受到政策驱动的时候，市场机制的作用就弱化了，最终致使股票市场的非均衡性运动。

　　市场有效性差

　　市场有效性确实是市场的经营效率和成效,是市场综合素养的整体反映，是判定资本市场体系的质量和效率的标准。

均衡的股票市场是有效性强的市场，在强有效的市场中，资本的效益就大，股票市场在资本资源和产权资源配置中的作用就能够取得较好的发挥。

反之，市场的有效性差，资本和产权资源就得不到优化配置，股票市场呈非均衡状况，以至失去了存在的意义。

我国股票市场有效性差的大体表现确实是资源配置效率低，其缘故包括以下几个方面。

　　市场制度缺点市场制度是维持市场效率，使股票市场功能得以发挥的制度规定。

我国股票市场制度缺点体此刻以下几个方面：

　　其一，股票市场功能扭曲。

股票市场的大体功能是优化资源配置，提高资源制度效率。

可我国设立股票市场的初衷是为国企召募资金，解决国家财政无法支撑的国企对资金的需求。

在如此的前提下，形成了以政府为主导的、现行的、以召募资金为主的股票市场制度安排。

正是在如此的制度安排下，形成了庞大的资金需求。

作为企业来讲，由于发行股票可行取得几乎无本钱的大量资金，在缺乏制度约束及标准运行的条件下，巨额资金为企业制造了庞大的操作空间，也为不同利益集团与个人实现经济利益制造了条件。

可见，中国股票市场效率低，是因为现行的制度安排致使了无控制的资金需求，从而降低了资源利用效率，妨碍了股票市场正常功能的发挥。

其二，股权不能全流通。

依据“资本资产定价模型”所给定的前提：

所有的资产都是无穷可分的，即任何一部份都能够自由生意。

在如此的条件下，人们才能够依据经济运行状况判定股票市场的走势，分析股票的价值，以达到优化资源配置的目的。

　但在一个股权不能完全流通的市场，流通股与非流通股之间存在利益冲突。

处于控股地位的非流通股利用自身优势侵占流通股的利益，从而弱化了股票市场正常的优化资源配置功能。

　　上市公司产权约束不力上市公司是股票市场资源的配置者，是财富的生产者、价值的制造者，标准的上市公司是市场有效性的全然。

尽管我国上市公司都实现了股分制改造，明确了国有股股权的归属主体，但权、责、利关系并无理顺，缺乏鼓励、约束、监督机制。

　　一方面，国有股主体具有不确信性，国有股权代表没有直接的利益关系、也没有相应的责任来保证国有资产的保值与增值；另一方面，由于国有股权代表拥有公司的操纵权，在没有成立约束机制的条件下，容易显现“内部人操纵”，产生“道德风险”。

国有股比例太高，激发了国有股东行事权利的踊跃性，使得企业不能不服从行政命令，而难以以企业利益最大化为目标，最终致使上市公司经济效益差。

　　股票市场价钱不能反映价值

　　在股票投资中，不论是“资本资产定价模型”仍是“套利定价理论”，其核心内容都是确信收益与风险的关系，即股票价钱是在收益与风险的衡量中形成的。

简单地说，风险越大的股票，其价钱越低，这是股票市场一样投资模式。

　　在我国股票市场中长期存在风险——收益不对称现象，决定股票价钱的不是上市公司的经营业绩，而是上市公司股本的大小。

尽管小盘股的财务业绩整体较差，可是由于投资本钱较低，炒作题材多，容易被控盘，因此专门受到投资者的青睐。

往往结果是投资行为演变成市场炒作的投机行为，不管是投资机构仍是个人都想在股票市场取得超常规的收益，如此又显现了各类各样的“庄家”。

在缺乏有效监管的情形下，“庄家”利用黑幕交易、关联交易、非法信誉交易和与上市公司联手等手腕打压或拉抬股价，牟取暴利。

如此过度的投机炒作一方面扰乱了市场秩序，弱化了市场功能；另一方面致使了股票价钱与其财务状况相背离，股票市场与经济运行相背离，同时也淡化了企业的经营业绩与实体经济运行在股票市场中的地位，最终酿成庞大的市场风险。

2001年以来，尽管我国宏观经济运行良好，但股票市场却深幅下跌，这是股票价钱离开价值、恶性投机炒作的结果。

　　解决非均衡股票市场的策略

　　股票市场是一个由企业、投资者和市场制度组成的系统。

在此，市场制度是维持系统秩序、保护系统稳固，使系统功能得以发挥的规定、规那么的总和；企业是资源的配置者；投资者是资源的提供者。

在均衡的股票市场内，市场制度是股票市场的基础设施，是企业与投资者有效联系的桥梁，是市场效率的保证；企业作为配置资源的工具，制造财富、制造价值，是股票市场价值增值的源泉；投资者在“理性人”、“经济人”条件下，探讨股票的内在价值，求得股票价值与价钱的一致，推动股票市场向均衡方向运动。

在此，有效的市场制度是均衡股票市场的外部条件；市场机制充分发挥作用均衡股票市场的基础；标准的上市公司是均衡股票市场的内在要求。

　　如前所述，我国股票市场的非均衡性正是这种组成均衡股票市场条件不足造成的。

因此，成立均衡的股票市场，必需从重建股票市制度、标准政府行为和提高企业素养入手。

　　从股权分置改革入手，从头定位证券市场

　　恢复股票市场的本来面目、发挥资源配置功能，以全流通为目标的股权分置改革为我国股票市场从头定位打下了基础。

股权分置使我国的股市成为畸形的市场，它扭曲了股票市场的基础功能，使之成为“圈钱”工具。

股权分置是当前阻碍我国资本市场进展的最大障碍，它使上市公司变成了股东利益对抗体而不是利益一起体，损害了资本市场的资产定价功能，致使控股股东低本钱操纵上市公司并对社会资本进行滥用。

　　若是说上个世纪90年代，由于人们对股分公司没有充分熟悉，以致于股权分置对股市尚未产生太大的阻碍的话，那么到了全面对外开放的今天，人们对股权分会置的危害有了充分的熟悉，股权分置已到了非解决不可的境界。

　　经国务院批准，中国证监会2005年4月29日发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，宣布启动股权分置改革试点工作。

2005年5月，随着股权分置改革的正式启动，它标志着中国证券市场一个新时期的开始。

股权分置改革标志着我国即将辞别产权界定不清、行政干与股市的时期，使在股票市场上市场本身成为配置资源的基础力量。

　　股权分置改革为证券市场的良性循环打下了基础：

明确了非流通股定位预期，减少了非流通股在定价与流通问题上的不确信性；从制度上抑制了一股独大结构下的大股东侵害中小股东利益和大股东权利滥用现象；同股、同权、同价使非流通股东和流通股东的利益趋于一致，形成公司治理的一起利益基础；有利于成立有效的委托—代理经营机制、改良公司治理效率和制度创新，有利于成立和完善治理层鼓励和约束机制；为股东踊跃参与公司治理制造条件。

　　可是，随着股权分置改革的深切，我国股票市场并无发生明显的转折，上证指数乃至还曾跌破1000点关口。

如何看待这一现象呢？

　　我国股经历了四年多下跌，“熊市”思维可不能立刻改变；改革进程中对价水平仍然存在不确信因素，对价水平的高低直接阻碍流通股价钱；股权分置改革后，存在庞大全流通压力，人们担忧会产生供求关系的不平稳；股权分置改革中仍然存在矛盾，尤其是人们对国营企业股权分置改革的决心还存在不确信预期；经济周期的不明朗也是阻碍目前市场走势的缘故之一；股权分置只是我国证券市场中存在的问题之一，其它矛盾仍然存在。

　　因此，尽管我国正在进行股权分置改革，股票市场并无显现明显的反转形态。

可是，制约我国股票市场进展的全然问题正在慢慢解决，市场机制的作用正在增强，均衡股票市场条件正在形成当中。

　　从标准政府行为入手，发挥市场机制的作用

　　政府与市场的关系是市场制度的大体内容。

在打算经济中，由于打算经济的要紧特点是政府与社会经济活动的内在融合，政府需要深层次地全面介入社会经济活动。

而市场经济恰正是要求政府退出社会经济活动，因此这是一种全然性的变革。

在现代经济条件下，资源配置方式采取了市场经济的形式，这就决定了政府体制及其政府与市场经济的彼此关系，必需要反映市场经济的内在要求。

　　我国股票市场之因此是非均衡的市场，其缘故之一确实是政府行为仍然是依照过去打算经济的情形下来处置政府与股票市场关系的，将政府置于经济活动的中心地位。

若是要成立均衡的股票市场，就必需要依照市场经济的内在要求标准政府行为、调整政府与市场经济的彼此关系，使政府行为能反映股票市场的内在要求，充分发挥市场机制的作用。

股权分置改革为市场机制发挥作用制造了条件。

　　在此基础上，政府要及时调整政策的着力点。

要废除政府选择上市企业的体制，废除股票发行打算额度治理体制，成立市场选择企业上市的机制；成立股票发行市场定价的机制，使股票发行价钱与市场价钱趋于一致，减少暗箱操作与投机炒作的机遇；要遵循市场规律，减少行政干与股市的频率，走出“信息救市”、“政策求市”的误区；成立股票市场专家决策系统，减少股市决策的盲目性、主观性、保证决策的科学性。

　　从公司治理入手，提高企业素养

　　股权分置的解决克服了我国证券市场原先存在的同股不同权的矛盾，解决了我国股票市场的制度缺点，为提高我国股票市场的运行效率和市场活力制造了条件。

可是，正如前面所讲，股权分置的解决只是为我国股票市场的健康进展奠定了基础，但不具有均衡股票市场的充分条件。

股票市场的载体是上市公司，股票市场的进展使得企业需要不断地进行融资以支持扩张，而投资者那么寻觅适合的投资机遇形成资本的保值增值，二者的有效结合一方面取决于市场的运行效率和制度完善，另一方面那么取决于企业的公司治理是不是标准。

　股权分置的改革解决了市场制度与效率问题，但上市公司本身的问题并无完全解决。

我国上市公司的最直接问题确实是经济效益低下，股票市场失去价值增值的源泉，投资人得不到应有的回报，而造成企业效益低下的缘故是企业行为不标准。

　　现代经济理论将这种公司行为界定为一种制度安排，强调企业运作与股东的关系。

柯林•梅耶将这一现象概念为“公司赖以代表和效劳于它的投资者利益的一种制度安排，它包括从公司董事会到执行人员鼓励打算的一切东西”；钱颖一将此概念为“用以处置不同利益相关者即股东、贷款人、治理人员和职工之间的关系的一整套制度安排”；林毅夫那么概念为“所有者对一个企业的经营治理和绩效进行监督和操纵的一整套制度安排”等。

　　从这些概念能够看出，公司治理是维持市场机制充分发挥作用、以指导和操纵公司运作的制度与规那么，公司治理机制的任务在于通过增进利益各方（股东、治理层、债权人和投资者）的协作，实现利益各方的鼓励相容，以达到爱惜股东的利益和实现公司目标。

　　与标准上市公司相较，我国公司治理存在如下一些大体问题：

产权约束不力；政府对企业治理层干与过量，企业目标政治化，无法实现企业运作机制的转换；内部人操纵；董事会独立性不强、监事会的作用得不到切实发挥；缺乏标准的鼓励约束机制；小股东利益得不到切实的保障等等。

　　因此，要解决我国股票市场的内在矛盾，提高上市公司的素养，就必需解决公司治理问题：

　　第一，深化上市公司经营体制改革，重建股票市场的微观基础。

公司体制是公司治理的条件。

我国的上市公司只是在形式上进行了股分制改造，但并非具有股分公司的运行机制。

只有对作为股票市场载体的上市公司进行完全地改造，使上市公司的行为能够真正对市场机制做出反映，股票市场才具有均衡进展的条件。

在此，最关键的问题，一是要成立有效的国有产权约束监督机制，解决国有产权约束不力的问题；二是要完全解决行政干与企业的恶疾，成立企业自我约束，自我进展的机制。

　　第二，成立鼓励监督约束机制，使董事、监事与领导层人员能够确实履行职责，从机制入手，形成股东大会、董事会、监事会及领导层之间彼此制衡的权利运作体系。

解决“内部人操纵”问题，防范“道德风险”。

　　第三，标准信息披露机制，增加上市公司经营透明度，杜绝暗箱操作。

一是使股东、债权人、监管部门、社会公众等能及时、准确、完整取得信息，解决“信息不对称”的问题，避免利用黑幕消息进行炒作；二是对关联交易等事项的披露制定更严格的标准，避免内部人和大股东侵害上市公司和中小股东的利益；三是增强对上市公司信息披露的监管，专门是加重惩罚对中介机构的治理，保证中介机构出具的信息资料的客观性。

　　参考文献：

　　1.成思危主编.诊断与医治：

揭露中国的股票市场[M].经济科学出版社，2003

　　2.王国波，宋国良主编.资本陷阱[M].经济治理出版社，2003

　　3.［美］因特里格特著.李双杰等译.经济计量模型、技术与运用[M].中国社会科学出版社，2004

　　4.陈永新，刘用名主编.证券投资学[M].四川大学出版社，2005

　　5.王德培主编.中国市场“难”在哪里[M].文汇出版社，2003

　　6.贺强.“论我国经济周期、政策周期与股市周期的互动关系”.上海证券报，