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资本结构优化研究

分类号存档编号

华北水利水电学院

NorthChinaUniversityofWaterResourcesandElectricPower

毕业论文

题目我国食品类上市公司资本结构影响因素

及优化研究

学院管理与经济学院

专业会计学

姓名任冲

学号200809808

指导教师刘艳丽

完成时间2012.04.25

教务处制

独立完成与诚信声明

本人郑重声明：

所提交的毕业设计（论文）是本人在指导教师的指导下，独立工作所取得的成果并撰写完成的，郑重确认没有剽窃、抄袭等违反学术道德、学术规范的侵权行为。

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对本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中作了明确的说明并表示了谢意。

本人完全意识到本声明的法律后果由本人承担。

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导师签名：

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签字日期：

目录

我国食品类上市公司资本结构影响因素及优化研究

中文摘要

1958年，MM定理问世，关于资本结构的研究从此成为学术界的焦点，经过经济学家几十年的不断探索，资本结构理论已经比较完善，在世界范围内得到广泛应用。

资本结构是现代财务管理的核心，一方面影响着企业的治理结构，另一方面影响着企业的各种财务指标，与企业的经济效益乃至生死息息相关。

2008年，席卷全球的金融危机使国内诸多公司经受了前所未有的考验，隐藏在深处的问题一一被挖掘出来，资本结构的问题又一次摆到桌面上，使我们充分认识到优化资本结构，寻求更健康、更适合本企业发展的融资渠道的重要性，因此，我们有必要全面地分析企业资本结构的影响因素，从而使企业实现最佳资本结构，达到企业价值最大化的目标。

本文以食品行业为切入点剖析上市公司资本结构的影响因素，可以分为个五部分：

第一部分：

绪论，介绍研究背景和意义以及创新之处；第二部分：

资本结构理论综述，回顾了国内外关于资本结构影响因素的实证研究成果，为下文的研究作铺垫。

第三部分：

我国食品行业上市公司资本结构现状及影响因素研究。

这部分比较全面地分析了企业资本结构的现状、特点以及影响因素。

第四部分：

本文的核心部分，对食品行业上市公司资本结构影响因素实证分析。

第五部分：

建议和展望。

针对上文得出的实证结论，对如何优化上市公司资结构提出优化方案。

关键词:

食品行业，资本结构，影响因素，实证分析，优化方案

TheOptimizationResearchoftheFoodIndustryListedCompany’sCapitalStructureinChina

ABSTACT

TheresearchontheproblemofcapitalstructuretheoryhasalwaysbeenthefocusofacademiccirclessinceModiglianiandMiller（thefamousAmericanscholars）putforwardtheMMtheoryin1958,andnowthecapitalstructuretheoryisnearlyperfectthroughcontinuallyexplorationbyeconomistsfordecades.Thetheoryhasbeenusedallovertheworld.Asthecoreofmodernenterprises'financialmanagement,capitalstructure,ontheonehand,placesadirectinfluenceontheadministrationstructureoftheenterprise;andontheotherhandaffectsthefinancialcostandmarketvalueoftheenterprise.In2008,financialcrisissweptthroughtheglobal,andmanycompaniesofourcountryweatheredtheunprecedentedtrial,questionshiddeninthedepthshadbeenuncoveredonebyone,sotheproblemofcapitalstructurewascomeupwithonceagain,itmadeushaveagoodknowledgeoftheimportanceofoptimizingthecapitalstructureandseekingahealthyandsuitablefinancingchannelforanenterprise.Sowemustanalysiscomprehensivelythefactorsthataffectcapitalstructureinordertooptimizecapitalstructureandmaximizethecompanyvalue.

Thispapertakesfoodindustryforexampletoanalysistheinfluencefactorsandtherearefivechaptersinthepaper.Thisarticlecanbesummarizedasfollows:

Thefirstpartistheintroductionpart,includingthepurposeofresearch,theresearchbackgroundandinnovation;Thesecondpartistheliteraturereviewofcapitalstructuretheory.Itintroducesthetheoryofcapitalstructureinwesterncountries,reviewstheempiricalresearchoffactorsincapitalstructureathomeandabroad,whichpavesthewayforthefollowingstudy;Thethirdpartisthecurrentsituationofcapitalstructure.Itincludethecurrentsituation,thefeatureandtheinfluencefactorsofcapitalstructure.Thefourthpartisthecoreofthepaper,itistheempiricalanalysisoffoodindustriescapitalstructure.Thefifthpartisrecommendationsandoutlook.Itmakesrecommendationsonhowtooptimizethecapitalstructureoffoodindustrylistedcompanyfromempiricalanalysisabove.

KeyWords:

Foodindustry,capitalstructure,influencefactor,empiricalanalysis,optimumproposal

1绪论

1.1研究背景和意义

20世纪50年代，MM理论出现，资本结构成为财务金融学的热门话题之一。

七、八十年代以后，随着产业组织理论和现代博弈论的发展，对资本结构的研究越来越深入，1990年的诺贝尔经济学奖授予了在资本结构方面做出杰出贡献的3位财务学家：

夏普﹑马科维茨和米勒。

资本结构之所以倍受关注是因为：

（1）企业资本结构影响企业的融资成本和市场价值；

（2）企业的资本结构直接影响企业的治理结构，即企业经理人、股东和债权人之间的关系；（3）企业的资本结构通过企业行为和资本市场运作影响到宏观经济的增长和稳定。

可见，资本结构己经成为现代企业投资、融资理论研究的核心问题，企业进行投资、融资决策的基础就是资本结构决策。

资本结构的研究，在西方国家已经形成了一套比较成熟的理论，可以为我们的分析提供一定的理论依据。

然而我们也应该看到，国外的资本结构理论是以企业治理结构比较完善、资金来源充足稳定为前提条件，是建立在发达的商品经济的基础上。

而我国经济转型不久，有很多上市公司的资本结构不合理，这造成了我国上市公司近年来业绩不太理想。

完善上市公司的治理结构，提升上市公司的业绩，促进资本市场的发展，是宏观经济快速健康发展的关键，而上市公司资本结构的优化是解决上述问题的关键所在。

因此，研究我国上市公司资本结构的优化问题具有深远的现实意义。

食品业的现代化水平是反映人民生活质量高低和国家发达程度的重要标志之一。

作为世界上人口最多的国家，13亿的人口基数本身就表明中国食品行业的吸引力之大。

同时，作为经济增长速度最快最为持续的发展中国家，中国食品行业的未来发展空间与增长潜力有目共睹。

本文将我国食品行业上市公司资本结构置于经济体制转轨的宏观背景之下进行研究，重点研究食品行业上市公司资本结构的基本特征和存在问题以及影响资本结构的主要因素，并对制约我国食品行业上市公司资本结构优化的根本原因进行实证分析。

在此基础上，以追求公司价值最大化为目标提出优化的对策思路，以期为我国食品行业公司资本结构优化及政府制度创新提供有价值的参考。

1.2本文研究方法和创新之处

本文系统地分析了我国资本结构的现状、影响因素及资本结构优化，较为完整的研究了食品行业上市公司的资本结构，并对影响资本结构的因素进行了实证分析，定量与定性相结合，具有一定的现实意义。

（1）将最新的资本结构理论的研究成果应用到分析中，比较全面地分析了我国上市公司资本结构的影响因素。

本文又从实证的角度分析几个重要因素对食品行业上市公司资本结构的影响程度。

（2）文章运用了定性和定量相结合，理论和实证相结合的方法。

借助了SPSSl7.0forWindows统计软件对食品行业上市公司资本结构的影响因素，进行相关性分析和多元回归分析。

（3）根据实证结果，提出适合我国上市公司资本结构优化的建议。

2资本结构理论研究综述

2.1资本结构内容及其分类

资本结构是指企业各种资金的构成及其比例关系[1]。

一般情况下，企业都采用权益筹资与债务筹资相结合的资本结构，称为“杠杆资本结构”或“搭配资本结构”，其比率表示资本结构中债务资本和权益资本的比例关系。

总的来说，资本结构实质是研究债务资本与权益资本之间的构成及其比例关系。

理论上，资本结构有广义和狭义之分：

广义的资本结构指全部的债务资本与权益资本之间的构成比例关系，即债权结构和股权结构。

狭义的资本结构专指权益资本与长期债务资本的比例关系，而将短期债务资本作为营运资金来管理。

上述两种观点的区别主要在于对流动负债是否构成资本结构的理解方式不同。

广义的资本结构认为，无论是长期负债还是流动负债，也不论有限期的资金还是无限期的资金，它们都是企业所需资金的来源，目的都是为了使企业获得最佳经济效益，只是它们的期限不同，狭义的资本结构的认为流动负债是流动资产的一部分，一般情况下在一年内就能够被偿还，所以只能被企业短期使用，不能加以资本化，因而将短期债务排除在外。

根据性质的不同，资本结构分为质量结构和数量结构。

质量结构指企业所筹资金的质量选择，数量结构指企业所筹资金的数量选择。

质量结构表明不同来源渠道的资金的流动性、成本、风险等对企业业务和财务活动的约束强弱。

越是有利于企业的质量结构，企业资本结构的质量也就越高。

数量结构是质量结构的在量上的表现，它反映了不同来源的资金在总资金中占的比重。

资本结构根据状态不同分为静态结构和动态结构。

静态结构反映一定时期内各种来源的资金的平均比重或某一时点的比重。

动态结构，是企业适应内部条件和经营环境的变化，及时合理地调整各类资金来源的即时结构。

在财务报告中揭示的资本结构是静态结构[2]。

2.2早期资本结构理论

关于资本结构的研究早期形成了净收益理论、净营业收益理论和折衷理论，这些理论掀起了资本结构理论研究的热潮，但都不同程度的存在某些不足。

（1）净收益理论。

净收益理论认为高负债可以提高企业的财务杠杆，降低平均资本成本，增加企业的价值和市场价值。

因此，企业负债越多越好。

（2）净营业收益理论。

净营业收益理论认为企业的加权平均资本成本与财务杠杆没有关系，是固定的，企业的总价值也是固定不变的，营业收益决定了公司价值，而与资本结构无关。

（3）折衷理论。

折衷理论认为，一定程度上，企业利用财务杠杆会使权益成本上升，但只能部分抵消债务筹资所获得的低成本，因此加权平均成本下降，企业总价值上升。

但是，无限度的利用财务杠杆，权益成本的上升就超过了债务筹资带来的低成本，加权平均资本成本便会上升。

2.3现代资本结构理论

1958年莫迪格里安尼和米勒发表了论文《公司成本、公司融资与投资理论》，即MM定理[3]，揭开了现代资本结构理论研究的序幕。

以后的经济学家，在MM定理中诸多假设的基础上，进一步发展了现代资本结构理论。

2.3.1MM理论

MM定理的结论可简要概括为：

在理想的条件下，公司价值与资本结构无关。

公司价值取决于实际资产，而不是其各类债权和股权的市场价值。

MM定理包括不考虑公司所得税的MM理论和考虑公司所得税的MM理论。

（1）、不考虑公司所得税的MM理论

初期的MM理论可总结为资本结构无关论，但是这一理论必须同时满足以下条件：

公司不需交税，资本市场高度完善，所有债务都是无风险的，由此得出两个了基本命题：

命题1：

企业的市场价值与资本结构无关，企业的价值等于预期息税前收益除以适用其风险等级的报酬率。

命题2：

负债经营企业的权益资本成本等于无负债企业的权益资本成本加上一笔风险报酬。

（2）、考虑公司所得税的MM理论

在有企业所得税的情况下，由于利息可以作为一项费用税前扣除，故负债经营可以带来减税效应，企业价值会随着负债的增加而不断上升。

该理论也提出两个命题：

命题1：

公司的价值等于同类风险无负债公司的价值加上负债节税收益的价值。

命题2：

公司权益成本等于同类风险的无负债公司的权益资本成本加上风险报酬，风险报酬则取决于公司的资本结构和所得税率。

2.3.2权衡理论

MM理论存在局限性，只考虑负债带来的减税优惠，却忽略了负债带来的风险和成本。

巴格斯特（1967）、斯蒂格利兹（1972）、斯科特（l972）克劳斯和利兹伯格（1973）詹森和麦克林（1976）等学者将破产成本理论和代理成本理论引入MM理论的分析体系中，形成了资本结构的权衡理论，即负债的税收收益和风险成本之间存在着一种权衡，权衡之下总成本最低时，就是最优的资本结构，因此权衡理论也叫最优资本结构理论。

2.4资本结构理论的新发展

二十世纪七十、八十年代，由于人们对资本结构认识的不断深化，先后又发展了代理成本理论，信号理论，控制权理论。

2.4.1代理成本理论

代理成本理论把企业看作一组人之间很多契约关系的有机组成，代理关系正是其中的一种，是负债融资在债权人和所有者之间形成一种代理关系。

代理成本的产生是由于企业管理者不是企业的完全所有者，不同的融资契约与不同的代理成本相联系。

代理成本包括监督成本、约束成本。

最优资本结构的选择依据就是为了使总的代理成本最小化。

2.4.2信号理论

1977年，Ross将非对称信息概念引入现代资本结构理论，提出了信号传递理论，其假设企业经营者比投资者更多地了解和把握企业内部的经营信息，投资者只能通过经营者输出的信息间接地评价企业市场价值，资本结构就是一个输出信号。

信号传递理论明确了企业市场价值与资本结构有关，却没有提出防止经营者输出错误信号的约束机制。

2.4.3企业控制权理论

企业控制权理论认为资本交易不仅会引起剩余收益的分配问题，还会引起剩余控制权的配置问题。

在信息不完全的条件下，企业选择资本结构的标准是控制权在不同证券持有者之间的最优安排。

该理论从控制权的角度解释了债务融资和破产机制相联系，而股票融资与保持清偿力下的企业经营控制权相联系的原因。

但是，该理论对债券融资特性的分析不够全面。

2.5启发与思考

我国经济发展处于转型时期，给我们研究企业的资本结构问题提供了很好的机会。

在MM理论的基础上，借鉴西方经济学家的研究思路和方法，对我们研究我国企业资本结构，具有很大的指导意义。

但MM理论等一系列西方理论都是以西方国家经济发展为依据，其未必能直接指导我国公司的资本结构调整。

比如，按照MM理论分析，像中国这样的公司所得税率较高的国家应更偏好于债权融资，因为纳税节约增加了企业价值。

但事实与MM理论结论背离，为了保护投资者权益,我国企业偏好于股权融资。

我国市场机制的不完善致使发行股票比发行债券带来更多利益，公司争相挂牌上市，而债券融资则无人问津。

要解释和指导中国的资本结构问题，必须立足中国国情，用现代资本结构理论的研究思路和方法，发展中国化资本结构理论。

3我国食品行业上市公司资本结构的现状

3.1食品行业的发展现状

近几年来，我国食品业发展飞速，尤其是上市公司，突出表现在：

食品科技创新力量加强，产品质量逐步提高，产品品种丰富多样，产品产量持续增加，生产经营多元化，基本满足消费市场不断增长的多层次需求，呈现出前所未有的繁荣景象，同时，对促进农业商品化、现代化进程，促进农业的发展，起到了重要的、积极的作用。

3.2食品行业的资本结构特点

企业的资本结构关乎公司经营业绩和长远发展。

按照资本结构理论，由于负债的节税效应，一定比例的负债可以降低资本成本，因此公司在筹资决策上必然追求最优资本结构,实现企业价值最大化。

纵观我国食品行业上市公司的资本结构，结果并非如此，很多公司根本不考虑资本结构对企业价值的影响，盲目发行股票，形成“配股热”、“发行热”。

下面通过对我国食品行业上市公司的数据分析，说明我国食品行业上市公司的资本结构主要的特点。

本文选取的数据样本为2008--2012年在深、沪两个证券交易所发行A股并一直没有退市的食品行业中剔除PT、ST公司的所有45家上市公司。

3.2.1资产负债率低，长期负债率低而短期负债率高

表3-1：

2008-2011年食品行业负债结构平均值

年份

2008

2009

2010

2011

长期负债率平均值

25.70%

17.18%

27.90%

19.65%

短期负债率平均值

73.51%

82.00%

83.26%

80.15%

资产负债率平均值

24.43%

47.31%

41.95%

37.45%

通过上表我们可以看出，我国食品行业资本结构存在以下问题：

（1）食品行业上市公司资产负债率明显偏低，正常指标应为50%左右，出现这种情况的原因是募集资金无法到位，资本结构理论已经指出，债务融资同股权融资相比，具有融资成本低、程序简便以及避税等作用。

但我国上市公司却尽量避免借债，而以配股融资为主要的融资手段，因此导致食品行业上市公司资产负债率偏低。

资产负债率偏低还说明财务杠杆没有得到充分利用[4]。

目前，经济形势一片大好，企业管理者应举债经营，提高资产负债率，扩大生产规模使企业更好更快的发展。

（2）负债结构不合理，长期负债运用不够充分，而短期负债比例过大。

长期负债是企业的一项稳定的资金来源，流动性风险比较小，短期偿债压力小，融资成本也比较低，且债权人不介入企业的日常经营管理，不必担心企业控制权丢失的问题。

而过高的流动负债会使公司面临较大的偿债压力，影响正常的投资活动，甚至影响再融资能力和日常生产经营活动；另外过高的短期负债的成本较高，不利于公司的长远发展。

一般情况下，流动负债占总负债的一半是较为合理的，较高的流动负债水平将使上市公司在金融市场环境发生变化时，资金周转出现困难，会增加公司的信用风险和流动性风险，是经营的潜在威胁。

3.2.2外源融资比重高，内源融资比重低

表3-2：

2008-2011食品行业融资结构平均值

年份

内源融资比率

外源融资比率

股权融资

债券融资

2008

15.23%

54.14%

30.63%

2009

16.45%

53.20%

30.35%

2010

17.21%

52.13%

30.66%

2011

17.45%

51.62%

30.93%

我国上市公司长期资本来源有留存收益、长期负债以及股权融资三种渠道。

通过对历年交易所食品行业上市公司的财务报告分析，可以看出公司内部融资比例甚少，比例约为17%，存在严重的融资偏好[5]，较低的内源融资率反映出食品行业上市公司整体盈利性较差。

与此同时外部融资的比重占绝对优势，其中股权融资比重平均达到55%-60%。

与发达国家上市公司主要依赖内部资金、其次是负债、最后才是发行新股的融资顺序截然不同。

企业的盈利能力才是企业的造血机制，外部融资充其量只是企业的输血机制，企业造血功能不足而长期依赖输血机制是不能从根本上解决企业的融资问题的。

3.3食品行业资本结构影响因素理论分析

影响食品行业上市公司资本