CFA考试债务投资基本概念资产评估.docx

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CFA考试债务投资基本概念资产评估

第一章债券证券的特征

Chapter⒈FeaturesofDebtSecurity

（FixedIncomeAnalysisforCFA）

§⒈债券契约（Bond’sIndenture）的目的，并描述肯定条款和否定条款

债券契约的目的：

对于信托人，债券代表了债券持有人的利益（即信托行为）。

肯定条款，设定债权人承诺的作为行为。

否定条款，即对债务人的行为设定限制的条款。

§⒉描述债券的基本特征（如到期期间，面值，息票率、可赎回债券条款、货币面额、选择权授权）

⒈到期期间（TermtoMaturity）。

债券到期期间的重要性：

①表明债权人期望收到利息支付的期间和本金完全得到偿付前的年数；②债券收益率取决于到期期间；③债券价格的波动性，是它的到期期间的函数。

⒉面值（Principal，Par／Face／Redemption／MaturityValue）。

即发行人同意在债券到期时偿还给持券人的金额。

债券以高于面值交易，称为升水；以低于面值交易称为折价。

⒊息票率（CouponRate／NominalRate）。

息票率＝券息／面值。

⒋债券的早期偿还（retirement）条款。

包括:

通知赎回和替续筹资条款；先期偿付选择权；偿债基金条款；指数分期偿付债券（IndexedAmortizingNotes）。

⒌转换权利。

包括：

可转换债券（ConvertibleBonds）；可交换债券（ExchangeableBonds）。

⒍卖回条款（PutProvision）。

即债券持有人有权在指定日期以特定价格将债券出售给债券持有人。

⒎货币面额（CurrencyDenomination）。

⒏植入的选择权（EmbeddedOptions）。

§⒊描述不同的息票率结构（如：

零息票债券、递延息票债券、浮动利率证券）

◆零息票债券（Zero-CouponBonds）

零息票债券，即没有协议支付期间券息的债券。

债券持有人通过折价购买债券实现债券的利息。

应计债券（AccrualBonds），即协议支付债券的券息，但是券息应该在到期日与到期价值一起支付。

◆递增息票率债券（Step-upNotes）

息票率递增债券，即息票率随时间的增长而增长的证券。

包括：

单递增息票率债券（SignalStep-upNotes）；多增息票率债券（MultipleStep-upNotes）。

◆递延息票债券（DeferredCouponBonds）

递延息票债券，即在递延期间不支付券息，但在特定日期支付整笔的金额并在到期日支付券息的债券。

◆浮动利率证券（Floating-RateSecurities）

§⒋描述浮动利息率证券的结构（如券息公式，上现和下限）

浮动利率证券，即根据某些参照利率，而期间性地重新设置券息支付的债券。

⒈上现和下限（CapsandFloors），即最大息票率和最小息票率。

债券同时有上现和下限的特征，称为Collar。

⒉息票率公式的类型。

在息票率重新设定时，计算该天券息的典型公式有：

ØCouponFormula：

息票率＝参照利率＋开价差价（QuotedMargin）。

ØDeleveragedFloater：

息票率＝b×参照利率＋开价差价。

ØInverseFloaters：

息票率＝K－L×参照利率。

ØDual-IndexedFloaters：

即一个固定的百分比值加上两个参照利率的差。

§⒌定义应计利息、完全价格（FullPrice）和纯净价格（CleanPrice）

应计利息，持券人在两次券息支付之间出售债券，并且在下一次券息支付之前由买受人持有债券的，则这个期间的券息由买受人收取（尽管券息是由出卖人赚取的）。

这个券息金额就成为应计利息。

完全价格（FullPrice）。

如果债券的买受人必须向出卖人支付应计利息，则买受人支付的金额包括债券的价格和应计利息，这个金额称为完全价格。

纯净价格（CleanPrice）。

仅有债券的价格，而不包括应计利息的金额。

§⒍解释债券的早期偿还（retirement）条款，包括通知赎回和替续筹资条款、先期偿付选择权、偿债基金条款

⒈赎回条款和替续筹资条款（CallandRefundingProvisions）。

赎回条款，发行人在设定的到期日前赎回证券的权利。

可赎回债券（CallableBonds），即允许发行人在设定的到期日前赎回的债券（反之则为BulletBonds）。

赎回价格，即发行人赎回债券而支付的金额。

典型的做法，是根据发行人的行使赎回选择权的时间来设定赎回价格，即赎回计划（CallSchedule）。

递延赎回（deferredCall），即发行人不得赎回债券的期间。

首次赎回日，即债券可以首次赎回的日期。

不可替续筹资（NonRefundable），是禁止用某些形式的筹资来赎回债券；不可赎回（Noncallable）的保护比不可替续筹资的保护更严格，范围更大。

⒉先期偿付选择权（Prepayments）。

对于有贷款担保的分期偿付证券，并且贷款有本金偿付计划的，个体债务人有权选择在安排的期间到期前，偿还全部或部分贷款。

⒊偿债基金条款（SinkingFundProvision）。

偿债基金要求，即债券契约要求发行人每年清偿特定部分的发行证券。

其目的是为了减少信用风险。

加速偿债基金条款，即债券契约授予发行人有权选择清偿多于明文规定的清偿金额的权利。

⒋指数的分期偿付债券（IndexedAmortizingNotes）。

§⒎区别：

常规的赎回价格和特殊的赎回价格

常规的赎回价格（Regular／GeneralRedemptionPrice）在首次回赎日期前，都是高于面值的。

特殊的赎回价格（SpecialRedemptionPrice），即通过偿债基金和其他条款，或没收财产的所得、或因违法而被执行强制拍卖等来赎回债券。

特殊的赎回价格通常等于面值。

§⒏解释债券发行中选择权的重要性，并说明它是有利于发行人还是有利于持券人

◆选择权的类型

授予发行人的植入选择权包括：

①赎回证券的权利；②共同融资借款中已经有本金偿付计划的，主债务人有选择预先支付超过计划金额的权利；③加速偿债基金条款；④浮动利率的上限。

授予持券人的植入选择权包括：

①转换权利；②卖回证券的权利；③浮动利率的下限。

◆植入选择权的重要性

植入选择权使固定收益证券变得更复杂，因为它更加难以规划证券的现金流量。

为了评估植有选择权的固定收益证券，有必要：

①将来是否执行植入选择权受到一些因素的影响，这样就产生了如下问题，即这些因素是如何改变证券生命周期的。

对于这个问题要模型化。

②在选择权授予发行人或债务人的情形下，为了决定植入选择权的执行条件，需要将发行人和债务人的行为模型化。

总之，因为植入选择权的出现，有必要发展利息率运动模型和植入选择权执行规则。

这就意味着对植入选择权进行分析的分析师，使投资者曝露在模型化风险（ModelingRisk）中。

§⒐描述在债券市场中机构投资者为了筹资购买证券所使用的方法：

保证金购买和回购协议

保证金购买（MarginBuying），即购买证券的借入资金由经纪人提供，经纪人从银行得到资金。

对于这项交易，银行对经纪人的利息率要价就是经纪人贷款利率（CallMoneyRate／BrokerLoanRate）。

经纪人对投资者的要价是经纪人贷款利率和服务费用。

回购协议（RepurchaseAgreement），是在债券市场，机构投资者为购入某证券的进行筹资所使用的抵押借贷协议。

在出售先购入的证券时，证券的出售人承诺在未来指定的日期以特定的价格向买受人购回同样的股票。

在这项交易中，证券的出售人以出售证券的价款作为它先购入证券的筹资。

隐含的利息率称为回购利率（RepoRate）。

如果借款的期间是1天，则称为隔夜回购（OvernightRepo／OvernightRP）；如果借款的期间超过1天，则称为期间回购（TremRP）。

回购价格和出售价格的差，即为借款的货币利息成本。

投资者使用这个借款协的好处是利息率低于银行筹资成本。

非交易方使用回购协议筹集资金时，称为反向回购协议（ReverseRepurchaseAgreement）。

即在购买一个债券的同时，承诺在未来指定的日期以约定的价格再出售的协议。

第二章投资债券的风险

Chapter⒉RiskAssociatedwithInvestment

（FixedIncomeAnalysisforCFA）

§⒈解释投资债券产生的风险

1利率风险（interestraterisk）。

债券价格的变化方向与市场利息率的变化方向相反。

当市场利息率升高时，债券的价格会降低。

投资者面临的这种风险，即为利率风险。

2赎回和先期偿债风险（callandprepaymentrisk）

3收益曲线风险（yieldcurverisk）

4再投资风险（reinvestmentrisk）

5贷方风险（creditrisk）

6流动性风险（liquidityrisk）

7汇率风险（exchange-raterisk）

8波动性风险（volatilityrisk）

9通货膨胀风险（inflationorpurchasingpowerrisk）

10重大事件风险（eventrisk）

§⒉确定债券的息票率、市场要求收益率和债券的价格与面值的关系

⒈若息票率＝市场要求的收益率，则：

债券的价格＝面值

CouponRate＝YieldRequiredbyMarket→Price＝ParValue

⒉若息票率≠市场要求的收益率，则：

债券的价格≠面值

CouponRate＜YieldRequiredbyMarket→Price＜ParValue

CouponRate＞YieldRequiredbyMarket→Price＞ParValue

⒊债券价格的变化方向与市场利息率的变化方向相反。

§⒊解释债券的特征是如何影响债券的利息率风险的

Ø到期期间的影响：

其他因素不变，债券的到期间越长，债券价格对利息的变化就越敏感。

Ø息票率的影响：

其他因素不变，息票率越低，债券价格对利息的变化就越敏感（所以零息票债券的利率风险最大）。

Ø植入选择权的影响：

有植入选择权的债券的价值变化，取决于利息率变化时植入选择权是如何变化的。

§⒋确定可赎回债券的价格、无选择权债券和植入赎回选择的价格之间的关系

有植入选择权的债券的价格可以分解为无植入选择权的债券的价格和植入选择权的价格。

对于可赎回债券的价格有：

可赎回债券的价格＝无选择权的债券的价格－植入的赎回权的价格。

⒈利息率（↑）→无选择权的债券的价格（↓），植入的赎回权的价格（↓）。

所以利率下降，可赎回债券价格的下降幅度不如无选择权债券价格的下降幅度大。

⒉利息率（↓）→无选择权的债券的价格（↑），植入的赎回权的价格（↑）。

所以利率上升，可赎回债券价格的上升幅度不如无选择权债券价格的上升幅度大。

§⒌解释市场收益率环境是如何影响债券的利息率风险的

在利息率的变化量确定时，市场利率越高，价格敏感性就越低（即对相同的利率变化量，债券价格变化量越小）；市场利率越低，价格敏感性就越高。

§⒍解释浮动利息率证券的利率风险，及它的价格不同于面值的原因

在市场利率变化时，固定息票率的债券价格发生变化的原因在于息票率不同于不到的市场利率。

对于浮动息票率债券，根据参照利率的主导价值和开价差价而期间性地重设要它的息票率。

浮动息票率债券的价格变动取决于三个因素：

⒈距下一次重设息票率的日期越长，债券价格波动的可能性越大。

⒉市场中投资者需求要求的差价发生变化。

如果要求的差价大于开价差价，则债券的价格会降低。

⒊浮动息票率债券的息票率有上限。

当由息票率公式得出的息票率超过上限时，债券的价格会降低。

这种风险称为上限风险（CapRisk）。

浮动息票率债券的价格不同于面值的原因：

这种债券有一个开价差价，使得它的息票率不同于市场要求的收益率。

§⒎解释债券久期（Duration）的意义

久期（Duration），即债券的收益率变化100基本点（BasisPoint）时，债券价格变化的百分比。

它表示债券价格对对收益率变化的敏感性。

§⒏给定利息变化时的债券价格变化，计算债券的久期

债券的收益率变化100基本点时，债券价格变化的百分比为：

Priceifyieldsdecline，表示债券的收益率下降给定的百分比时债券的价格（用债券的估值模型计算）；

Priceifyieldsrise，表示债券的收益率上升给定的百分比时债券的价格；

initialprice，表示债券给定收益率时的价格；

changeinyieldindecimal，表示给定的收益率改变量（小数形式）。

§⒐给定债券的久期计算债券价格变化的大致百分比

§⒑给定债券的久期和新收益率，计算债券的新价格（近似值）

§⒒解释对一个债券组合，久期不能解释收益率曲线风险的原因

资产组合对于收益曲线是如何移动的有不同的暴露，这种风险暴露就是收益率风险曲线（YieldCurveRisk）。

其意义：

如果对资产组合中所有债券的到期期间都假定利率的变化量是同样大小的基本点（即平行的收益率曲线移动），则对利息率风险的测度只能是近似的。

对于一个资产组合，久期的意义：

对于所有的到期期间，收益率变化100基本点时，投资组合价值变化的大致百分比。

§⒓识别影响证券再投资风险的因素

再投资风险，即再投资的所得必定以更低的利率（低于产生所得的投资工具的利率）进行再投资。

例如：

因为利率在债券发行后降低，发行人赎回债券的目的就是降低利息费用。

投资者面临的问题就是不得不将投资所得在收益率较低的环境中进行再投资。

§⒔解释可赎回证券或先期偿付对投资者的不利之处

◆可赎回证券或先期偿付对投资者的不利之处

⒈不能确切知道现金流量的方式（因为不知道何时赎回债券）。

⒉在利息率下降到债券的息票率的息票率以下时，发行人有可能赎回债券，这样，投资者就会暴露于再投资风险。

⒊相对于其他具有可比性无选择权债券，债券价格升值的可能性减少（见第四题的解释）。

这个特征称为价格冷凝（PriceCompression）。

◆赎回风险（CallRisk）和先期偿付风险（PrepaymentRisk）

投资者承受的上述三种不利，即为赎回风险（CallRisk）。

这三种不利也适用于抵押担保证券和资产担保证券的先期偿付，由此产生的风险称为先期偿付风险（PrepaymentRisk）。

§⒕解释可先期偿付的分期偿付证券带给投资的再投资风险比非分期偿付证券更大的原因

利率持续下降的环境，会促使债务人加速先期偿付，这样就使投资者以更低的利息率进行再投资。

因为分期偿付证券是按月支付利息和费用的，因此，它比标准债券（按季度支付利息和到期日支付本金）暴露给投资者的再投资风险更大。

§⒖贷方风险的形式：

不履行风险；贷方差价风险；低信用等级风险

◆不履行风险（DefaultRisk）

不履行风险，指发行人不能满足有关的义务条件，即按时支付利息和清偿本金。

不履行率（DefaultRate），即可望不履行的债券占总数的百分比。

回收率，即投资人可望回收的投资的百分比。

◆贷方差价风险（CreditSpreadRisk）

即使不存在不履行，投资者也会关心债券的市场价值会降低，或债券的价格业绩比其他债券更糟。

债券的价格变化与市场要求的收益率变化是方向相反的。

因此，经济体的收益率增长，债券的价格降低；反之亦然。

债券的收益率由两部分组成：

①无不履行债券的收益率；②用以补偿债券产生的风险的，无不履行债券收益率之上的溢价。

以财政证券为基准收益率，这部分性质上属于不履行的风险溢价或差价，即为贷方差价。

对于某个发行人的债券，贷方差价增长（或变宽），则债券的市场价值降低。

这种由贷方差价引起的风险，即为贷方差价风险。

财政证券没有贷方差价风险。

◆低信用等级风险（DowngradeRisk）

证券或发行人受到不曾预期的低信用等级评价，会使贷方差价增加，受到评价的证券或发行人的债券的价格降低，这种风险即为低信用等级风险。

§⒗解释即使投资者期望持有证券直至到期日，流动性风险仍然重要的原因

◆流动性风险（LiquidityRisk）

投资者希望在到期日前出售债券时，它可能关心交易的价格是否接近于债券的真实价值。

流动性风险，即投资者不得不以低于真实价值的价格出售债券。

流动性风险的测度是报价开价差的大小。

从市场总体角度，报价开价差时最优报价和最低开价的差，此即为市场报价开价差。

◆流动性风险和标价定位（MarkaPosition）

投资者如果计划在债券到期前一直持有债券，就不需要标价定位，流动性风险也不是主要关心的问题。

即使是这样，流动性风险仍然重要，其原因：

①机构投资者可以根据债券的当前市价，通过标价定位对投资组合中的债券重新估价（用以计算净资产值和准备报告）。

②评估质押的债券的价值。

§⒘当债券的付款为外币时，描述投资者面临的汇率风险

汇率风险（exchange-raterisk／Currencyrisk），在投资于以非本国货币付款的债券时，所得低于本国货币的风险。

§⒙描述通货膨胀风险，并解释它存在的原因

通货膨胀风险（inflationorpurchasingpowerrisk），即按购买力测度，证券产生的现金流量的价值因通货膨胀而产生的波动性。

通货膨胀风险的原因：

发行人承诺的利息率在债券的生命期内是固定不变的。

§⒚解释收益的波动性是如何影响植有选择权的债券的价格的，以及波动性的变化是如何影响可赎回债券和可卖回债券的价值的

波动性对选择权价格的影响：

期望的收益率波动性越大，选择权的价格（或价值）就越大。

波动性风险（volatilityrisk），即有植入选择权的债券的价格随期望收益率波动性的改变而降低。

⒈可赎回债券的价格＝无选择权的债券的价格－植入的赎回权的价格。

其他因素保持不变，期望收益率的波动性（↑）→植入的赎回权的价格（↑）→可赎回债券的价格（↓）。

⒉可卖回债券的价格＝无选择权的债券的价格＋植入的卖回权的价格。

其他因素保持不变，期望收益率的波动性（↓）→植入的赎回权的价格（↓）→可赎回债券的价格（↓）。

§⒛描述重大事件风险的不同形式和主权风险的构成

重大事件风险（eventrisk）有：

自然灾害和行业事件；重组（Restructuring）和兼并；法规变更；政治因素。

第三章债券部门和工具概览

Chapter⒊OverviewofBondSectorsandInstruments

（FixedIncomeAnalysisforCFA）

§⒈描述国际债券的不同类型

§⒉描述美国财政债券

财政债券有两类：

折价证券和息票证券。

息票证券有两种形式：

固定利率证券和可变利率证券。

类型

特征

国库券（TreasuryBills）

以面值折价发行；没有息票率；到期时支付面值。

国库债券

TreasuryNotesandBonds／

TreasuryCouponSecurities

中期债券

TreasuryNotes

原到期期间不到10年。

长期债券

TreasuryBonds

原到期期间超过10年。

免于通货膨胀的财政债券TIPS／TreasuryInflationProtectionSecurities

息票率固定（实际率）；

每隔半年调节息票支付的货币金额和到期价值（即通货膨胀调节本金）。

§⒊On-the-runTreasurySecurity和Of-the-runTreasurySecurity

Ø现行证券（CurrentIssue／On-the-runIssue），即最近进行的拍卖发行。

Ø已行证券（Off-the-runIssue），即被现行发行替代的证券。

在财政证券发行之前，财政证券就可以进行的交易。

而即市场的这个组成部分称为（When-issuedMarket／WiMarket）。

报价方式。

例如：

报价92-14即92＋（14／32），表示报价是面值的92.4375%。

§⒋描述财政证券拆散是如何形成的，并区别券息拆散和本金拆散

◆财政证券拆散（TreasuryStrips）

财政部不发行零息票率的中长期债券，然而，因为对没有贷方风险并且到期期间超过1年的零息票率工具的需求，私人部门创造了这种债券。

◆券息拆散和本金拆散（Coupon／PrincipalStrips）

中长期债券的现金流量方式：

①每半年支付一次券息（包括到期时的当期券息）；②到期时偿付本金。

根据这种现金流量方式可以对财政证券拆散：

⒈券息拆散，是一组到期期间不等（间隔半年）的零息票率债券，它的到期价值为原中长期债券的券息。

⒉本金拆散，是到期期间原中长期债券到期期间相同的零息票率债券，它的到期价值为中长期债券的本金。

§⒌描述不动产放款抵押证券，解释不动产放款抵押证券的现金流量

◆不动产放款抵押证券（Mortgage-backedSecurities）

美国有两个政府资助企业（GSEs）主管向抵押市场提供流动性。

它们可以以购进的抵押贷款为担保发行证券。

即它们用自己的抵押贷款作为它们发行证券的质押。

这种证券称为机构不动产放款抵押证券（Mortgage-backedSecurities）。

抵押过手证券（MortgagePassthroughSecurities／Passthrough），即持有抵押共同融资抵押权的一个或多个持有人出售其在共同融资中的份额或参与凭证。

在抵押权共同融资中的抵押权作为过手的抵押物时，则可说是抵押权证券化。

◆不动产放款抵押证券的现金流量

不动产放款抵押证券的现金流量的组成：

每月的抵押付款代表了净利率（抵押利率于服务费的差）、计划的本金偿付以及任何的先期偿付。

抵押过手证券现金流量与标准息票债券的现金流量的比较：

①标准息票债券在到期前没有本金清偿，抵押过手证券则每月清偿本金；②标准息票债券每半年支付券息，抵押过手证券则每月支付券息。

抵押过手证券在先期偿付方面有类似可赎回的标准息票债券。

§⒍定义先期偿付并解释先期偿付风险

先期偿付（Prepayment），即多于每月抵押偿付的付款。

先期偿付风险（PrepaymentRisk），即先期偿付的影响是抵押现金流量的时间和数量不能确切地知道。

§⒎描述联邦机构发行的证券的特征和类型

联邦机构证券，按照发行人的类型可分为：

联邦有关机构发行的证券；政府资助企业（GSEs）发行的证券。

GSEs发行的证券有两类：

债券契约和不动产放款抵押证券。

§⒏说明附加担保品的抵押券债务（CMO）的形成动机

◆附加担保品的抵押券债务（collateralizedmortgageobligation）

【例⒈】贷款总额＄200million