IPO特殊业务处理上市必看.docx
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IPO特殊业务处理上市必看
第一部分：
关于主板和创业板的首发审核
一、股份代持与实际控制人认定
1、发行人最近三年持有表决权最多的股东发生变化，但发行人以股东间存在股份代持协议为由而主张不构成实际控制人变化的，考虑到发行人可以倒签有关文件，目前发行部一律不予支持该主张。
2、存在股份代持关系，但不影响发行人符合发行条件的，中介机构应出具明确的核查意见，并且在申报材料前解除代持协议消除股权纠纷风险。
3、表决权代理或转让协议、一致行动协议等问题的解决比照上述代持关系的处理原则。
二、国企职工持股的规范与公司法的某些要求相冲突
1、在“国资发改革[2008]139号”文和“国资发改革[2009]49号”文等两个规范国企职工持股的文件出台后，国企职工基于该等文件的要求规范有关持股，可能会违背《公司法》的如下两个规定：
1）股份公司的股份在公司成立之日起的一年内不得转让；2）公司董监高持股转让每年有25%的限额。
2、证监会认为，为规范国企职工持股而进行的转让，即使违反上述《公司法》的规定，只要当地工商同意做变更登记，CSRC就没有意见；而且他们鼓励一次性转让完，若一次转不完，就要相关人员出承诺并且上级国资部门确认。
三、重大违法违规行为的认定
1、重大违法违规行为是指违反国家法律法规因而受到行政处罚，且情节严重的行为。
2、原则上，凡被给予罚款以上行政处罚的行为均属于重大违法行为，除非作出处罚的行政机关能够认定该行为不属于重大违法行为，且能依法给出合理说明。
3、并非所有行政机关给出的行政处罚均属于证监会关注的“重大违法违规”。
通常是指财政、税务、审计、海关、工商等部门实施的，涉及公司经营活动的行政处罚决定。
其他行政机关给予的处罚，若被罚行为明显有违诚信，且对公司有重大影响的，则也属于“重大违法违规”。
3、违法违规行为的结束时点，通常为违法行为发生之日，而不是行政处罚决定作出之日。
若违法行为呈现持续状态，则从行为终了之日起计算。
4、发行人对行政处罚决定不服而申请行政复议或提起行政诉讼的，在有关决定作出之前，依然推定构成重大违法违规。
四、环保核查重点
保荐机构对发行人环保问题的核查，不应仅仅满足于拿到有关部门的项目环保批文和公司环保核查报告，更应做详细的调查。
考察如下重点问题：
①是否符合国家和地方的环保要求；②是否发生过环保事故；③污染处理设施是否正常有效运行；④发行人环保投入是否足够；⑤环保设施及日常治污费用是否与公司生产经营排污相匹配。
五、社保与公积金的缴纳
1、原则上社保应该规范缴纳。
若社保缴纳不规范，则中介机构应详细核查。
若该不规范不影响发行人符合发行条件（主要是从重大违法违规和业绩两个角度考察），则CSRC在充分披露的基础上还是会放行的。
2、CSRC对公积金的审核较社保更为宽松，毕竟公积金在很多地方和很多行业还未严格执行起来。
CSRC的底线性要求是，若上市前没有缴纳，上市后规范缴纳即可。
至于大股东和发行人是否应出相关承诺，本次培训未听到有人提及。
六、上市前突击入股问题
1、在以往的主板审核中，相关规则对申报前的突击入股有较多限制。
比如规定前一年增资扩股的要锁36个月。
证监会对突击入股的审核态度也比较严格。
比如在实践中推行前一年自控股股东/实际控制人处受让的股份也应锁36个月的审核标准。
2、创业板出于鼓励和培育本土PE的目的，在相关规则中放宽了有关限制。
比如申报前增资扩股的，锁定期由36个月缩减为上市后满12个月后即可减持（但自上市之日24个月内减持量不得超过50%），同时追溯期由前一年缩减为前半年。
对于申报前6个月内发生的股权转让如何锁定，目前没有规定。
3、就前一阶段披露的创业板公司来看，很多都在申报前发生了股权转让。
不仅很多PE得以突击入股，还有很多说不清道不明的个人突击参股了众多企业。
最为知名的，当属宝德股份的大学生股东闪电入股事件了。
4、在本次培训中，创业板监管办公室审核一处的毕晓颖处长表示，中介机构应严格核查突击入股的股东情况，尤其要关注突击进来的股东是否与控股股东/实际控制人、公司董监高、保荐机构和保代等存在利益输送关系。
同时，CSRC今后也会要求企业补充披露突击进来的股东详细情况（如是自然人，需披露最近五年履历）。
毕晓颖谈到，类似宝德的事情影响是比较坏的。
今后，CSRC将在实践中推行突击入股一律锁36个月的规定。
【在这几年和证监会同志打交道的过程中，我个人感觉，CSRC还是很注重媒体的声音，媒体的很多批评往往会给CSRC造成潜在的压力。
尽管CSRC很少正式回应媒体，但它往往会在对监管对象的教育和监管中不自觉地与媒体互动。
比如，本次由创业板公司引发的突击入股问题，CSRC就在内部交流性质的保代培训中表明了自己的态度。
就突击入股问题本身，我个人感觉，光靠中介机构和监管机构不可能解决这样的问题。
上市的巨大利益是摆在那里的，而国人规避监管的意识和技能又是如此之出类拔萃。
你今天刚定好规则，明天我就会想出对策。
不用多想，创业板已披露的这些公司中，肯定存在很多PE式腐败。
但中介机构你再核查，也不一定能查出来。
就算你怀疑，你也可能没有足够的证据。
】
七、业务合并的认定及报表编制
类型1：
典型的业务合并。
AB两公司为同一控制下的关联公司，业务相同，A为拟上市主体。
上市前，B公司将自身与A公司拟上市业务相同的资产全部卖给A公司。
常军胜认为，此时尽管AB两公司之间并无股权层面的购买关系，但从实质判断的角度来看，由于A公司拿下了B公司一块完整的业务链，是典型的业务合并。
两者仍构成同一控制下的合并，此时应比照适用同一控制下合并的有关审核规则，即适用《证券期货法律适用意见第3号》。
A公司在编制申报报表时，要将B公司也纳入进来。
若B公司还有其他业务，可模拟将其他业务剥离。
常军胜特别强调，B公司相关业务应该体现在A公司的申报报表中，而不是备考报表中。
类型2：
非典型的业务合并。
CD两公司为同一控制下的关联公司，为业务上下游关系，C为拟上市主体，专司生产制造；D公司为专职的销售公司。
上市前，D公司全体业务人员跳槽至C公司，并将全部客户资源和渠道资源转移至C公司。
常军胜认为，C公司拿下并不是一个完整的业务链条，而仅仅只是一个业务环节，所以严格来说，并不构成业务合并。
但从严格把关的角度出发，常军胜还是认为此类情形应适用《证券期货法律适用意见第3号》。
此时A公司的申报报表可以不包括B公司，但应将B公司纳入备考报表。
八、有限公司整体变更时的业绩连续计算
1、通常认为，有限公司整体变更时，只要不依据评估结果进行调账，仍沿用公司原有账册，即可将有限公司阶段的业绩纳入三年连续计算期。
2、在2008年第一期的保代培训，陈永民提出一种观点：
有限公司阶段的业绩纳入三年连续计算期还应建立在有限公司也是规范运作的基础上。
如果公司在有限公司阶段，股东与公司的财产边际无法区分，未形成有效的公司治理，生产经营存在大量不规范之处，此时即便是采用有限公司整体变更的方式设立的股份公司，即便公司没有评估调账，也不能连续计算三年业绩。
3、在本次2009年第五期的保代培训中，常军胜也提出一个类似的观点：
整体变更时可以考虑连续计算三年业绩的逻辑根基在于，同一业务在同一管理团队下稳定运行三年，整体变更只是公司组织形式的变化，而不是业务和团队的变化。
公司若在有限公司阶段进行了业务剥离，则业务稳定的前提条件不复存在，因而此时即便是采用有限公司整体变更的方式设立股份公司，即便公司没有评估调账，也不能连续计算三年业绩。
4、常军胜的课件中提到了一个案例。
2006年9月，某拟上市药企以与公司主营业务发展战略不一致为由，将两家控股子公司转让给大股东，并于2007年将该两家子公司不再纳入合并范围。
实际的剥离原因是：
两子公司每年亏损7000万元。
常认为，被剥离公司与拟上市企业业务相同，剥离纯粹出于包装业绩之需，不符合整体上市要求，因而即便公司整体变更了，也不能连续计算三年业绩。
5、常军胜还在讲课中口头提到，即便要剥离，也应尽量处理成有对价的有偿行为，尽量不要以无偿划拨的形式来搞，否则易给审核造成负面印象。
【就以常军胜课件中提到的案例来看，若被剥离业务与拟上市主体的存续业务为同一类型之业务，则剥离不仅有业绩包装之嫌，而且也有可能影响拟上市主体的独立性。
业绩不能连续计算有一定道理。
但若被剥离的业务与存续业务非属同一业务呢？
此时该如何考虑能否连续计算呢？
举一案例阐述之。
若发行人甲在有限公司阶段存在AB两种不同性质的业务，两者间关联度很小。
现甲公司拟剥离出B业务给大股东，而后整体变更设立股份公司。
大股东也想留着B业务以后单独上市。
若光考察A业务，甲公司在剥离前后均符合上市业绩要求，不存在剥离B业务减轻负担包装业绩的嫌疑。
而且在剥离B业务并整体变更前后，甲公司主要股东不变，管理团队不变。
此时，若因甲公司剥离了B业务就不允许其连续计算三年业绩了，我认为合理性不足。
该例所述情形在实践中通常会体现为：
①国企整体变更前的主辅分离；②多元化经营的民企集团在整体变更前的业务重组与剥离。
面对这些情形，我想，如果一刀切地说因为有业务剥离所以不能连续计算业绩。
个人感觉，可行的处理原则应该是：
鼓励突出主营业务的剥离，适当限制剥离主业中部分不良资产的剥离。
同时可以借鉴3号适用意见的部分标准。
】
九、如何认定“主要经营一种业务”
《创业板首发管理办法》规定，发行人应“主要经营一种业务”，如何理解这句话呢？
毕晓颖认为：
发行人应该主要经营一种类别的业务。
这种业务可以体现为几个不同的产品或服务，但应该其要么有产业上的上下游关系，要么源自同一核心技术或工艺。
发行人在一种主要业务之外经营少量其他业务的，若其他业务影响不大的，不影响发行审核。
十、关于税收优惠
1、对于与国家法律法规不符但又获得地方法规或地方政府文件支持的税收优惠，CSRC目前通行的做法是，让发行人充分披露，同时让发行人大股东出未来或有的补缴承诺。
2；存在税收优惠没有问题，但发行人的经营成果不能主要依赖税收优惠。
报告期内对税收优惠的依赖最好能呈现出越来越轻的趋势。
3、税收优惠的依据性文件，级别越高越好，期限越长越好。
4、中介机构应对大股东出的承诺进行核查，尤其应关注大股东未来有没有履行能力。
十一、如何理解创业板首发上市的第一套净利润指标
《创业板首发管理办法》对第一套上市净利润指标是这样描述的，“最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元，且持续增长”。
对如何理解其中的“且持续增长”，可能存在歧义。
第一种解释是，只要最近一年较上一年有增长即可，无需上一年较再上一年也有增长。
第二种解释是，最近两年均要实现环比增长。
有网友依据此种解释思路指出，中元华电不符合上市条件。
该公司2008年净利润较2007年实现增长，2007年净利润较2006年也有增长。
但以扣非后孰低的口径来看，2007年净利润较2006年有小幅下滑。
部分网友认为，中元华电2007年净利润未能实现“持续增长”，不符合发行条件。
杨郊红在本次培训中明确指出，只要报告期的中间那一年不出现断崖式下跌，CSRC对此问题持第一种解释。
所谓断崖式下跌，杨如是举例：
某公司2006年净利润1个亿，2007年1000万，2008年3000万。
杨认为，此时该公司虽然也符合创业板上市的净利润指标，但从本质上有违多数人对公司成长性的共识。
杨强调，成长性是创业板最核心的要义。
十二、关于出资置换问题
1、常军胜认为，保荐机构和律师应首先对当年的出资是否真实和是否足额发表意见，不能以出资置换来掩盖当年出资不实问题。
2、杨郊红指出，很常见的一种出资置换情形是，出资时的无形资产评估价值过高。
比如实际仅值1000万的无形资产，评个5000万拿来出资。
后来股东主张以5000现金来置换当年用以出资的无形资产。
杨认为，此时应该计提4000万减值，而不是搞什么出资置换。
当然，股东若主动补足4000万现金，CSRC也是不反对的。
【“出资置换”应该是中介机构新近发明的一个投行术语，对常和杨的观点，我是比较赞同的。
出资置换不应该回避当年的出资合法性问题。
个人觉得，如下几种情形也许是比较适合搞出资置换的：
①当年出资时拿了一些评估作价真实但与公司业务毫无关联的实物资产或无形资产出资，这些出资对公司发展毫无帮助，只是有利于股东增加持股比例或公司做大注册资本。
②当年出资的具体形式不符合法律要求。
如以房屋使用权出资。
】
十三、关于两家首批创业板被否公司被否原因的点滴信息
1、南京磐能：
主要资产为报告期内从大股东处捣腾而来，进来后与大股东仍有较多关联，独立运行时间不够。
2、同济同捷：
研发费用不当资本化，依据不足，明显让人感觉合理性不足。
十四、零碎杂集
1、尽管目前的法律法规没有明确规定，但发行部还是认为，发行人的控股股东或实际控制人在最近三年内不得存在重大违法行为。
这一点与创业板要求保持一致。
2、对于房地产企业的超额募集资金，企业应承诺该部分资金不用于拿地。
其实，就是预计额度内的募集资金，地产企业也不能用于拿地。
3、一人公司变为规范的拟上市企业，不能简单地认为公司管理团队就一定发生了重大变化。
4、目前暂不接受香港创业板公司回归A股主板的申请。
至于香港创业板公司是否可以申请回归A股创业板，目前正在研究。
5、今后申报的所有IPO项目，若涉及国有股划转的，均应在申报前拿到有关国资部门的批复。
6、红筹架构的公司若拟回归A股，最好能做股权结构的调整。
若实际控制人在境内，则CSRC原则上要求控股权必须留在境内。
【新近上市的世联地产，也曾因拟海外上市而搭建了红筹结构，后为A股上市而做调整。
但调整后的控股股东依然是香港公司。
】
7、常军胜认为，主板首发条件中的无形资产占净资产的比重不得超过20%。
这里的无形资产虽然要扣除土地使用权、水面养殖权和矿权等，但还应该加上资产负债表中的“开发支出”。
8、除夫妻关系外，其他单纯的亲属关系，并不导致一定股东之间就构成共同控制关系。
9、发生过业务整合的企业，若主张不构成主营业务发生重大变化，除了应满足三个50%的指标外，还应充分说明业务之间的关联性。
一般而言，相同或相近之间的业务整合，或者直接上下游之间的业务整合，是能够被审核机关所接受的。
但是拟上市主体整合单纯提供配套简单服务的企业，则难以被认可。
比如拟上市主体整合一个电厂或运输公司。
此类业务之间，虽有关联，但并不属于核心价值链的关联，两者间更谈不上相同或近似。
【我以为对此类整合也不宜一概否定。
比如对某些化工企业或冶金企业，能源供应不仅可能是其生产成本中非常重要的部分，更可能是资源综合利用的重要环节。
此时，只要整合能源供应单位，并不是为了拼凑发行条件，也应允许。
】
10、就主板IPO募投项目，CSRC会征求发改委意见。
主板再融资募投项目，CSRC通常不会征求发改委意见。
但在《国务院关于抑制部分行业产能过剩和重复建设引导产业健康发展若干意见的通知》出台后，CSRC会就九个过剩行业的再融资募投项目征求发改委意见。
同时，考虑到银行和地产的再融资规模通常较大，社会关注度亦较高，所以这两类行业的再融资现在征求发改委意见。
创业板IPO募投项目没有征求发改委意见的程序。
11、杨郊红表示，尽管对于符合第一套上市利润指标的创业板申请企业，只需要考察最近两年的业绩，但所有的创业申报企业均应提供三个完整会计年度的申报报表。
12、CSRC虽然对创业板首发公司大比例灵活使用募集资金的做法并不禁止，但他们会充分关注此类募投设计的合理性和必要性。
13、杨郊红认为，申报会计师应对发行人自身和发行人各下属子公司的数据负责。
不能在报告中描述下属子公司的情况时，引用其他会计师的审计结果，不要寄希望以此来分摊责任。
14、创业板首发条件中有“最近一期末净资产不少于两千万元，且不存在未弥补亏损”的规定，杨郊红认为，这一条件的认定口径应是“以母公司报表为准，同时也要考察合并报表”。
15、报告期内会计政策变更的方向应该是趋于更加谨慎，若是趋于更加激进，有恐难以获得证监会的支持。
杨郊红表示，若企业研发费用在当年已经实际费用化处理了的，会计师就不应该在申报报表中改为资本化处理。
第二部分：
关于主板再融资审核
一、发行部与上市部在非公开发行涉及资产认购时的监管分工
关于发行部与上市部在资产认购非公新股问题上的监管分工，罗卫如是介绍：
1、若定向增发涉及资产认购，但不构成重大资产重组的，则由发行部来管。
若构成重大资产重组的，由上市部来管。
2、罗卫强调，并不是资产认购就一定由上市部来管。
罗还举了两个例子来论证这一点。
一是振华港机的非公开。
此例中，大股东用资产来认购非公新股，但由于未构成重大资产重组，故仍由发行部管。
二是华菱管线的非公开。
此例中，大股东用资产和现金来认购非公新股。
由于未构成重大资产重组，仍是在发行部走程序。
3、罗卫还特别提到了仁和药业的非公开。
在该例中，公司向机构投资者募集现金而后收购大股东资产，就被收购资产而言，已构成重大资产重组。
但该案例仍是在发行部走的程序。
原因是大股东在非公开发行之前持股比例已经很高，若直接用资产认购，持股比例还将进一步提高，以致于该公司将不再符合上市条件。
于是，考虑到有《重大资产重组管理办法》第2条第3款的授权，两部协商由发行部来管仁和药业的非公开。
【《重大资产重组管理办法》第2条第3款规定，上市公司按照经中国证券监督管理委员会核准的发行证券文件披露的募集资金用途，使用募集资金购买资产、对外投资的行为，不适用本办法。
】
4、罗卫介绍，现在很多市场人士向CSRC反映，现行重大资产重组审核规则硬性将重组和融资两个步骤分开，不利于提高效率。
他们纷纷呼吁证监会允许在上市公司在重组的同时实现融资。
罗卫指出，CSRC现在之所以不允许重组和融资同步进行的原因在于：
重组后公司基本面很可能发生重大变化，若允许重组的同时可以进行融资，那么获利往往是那些拥有信息优势的机构，这对中小投资者不利。
当然，证监会就此也有可能再度回归中远模式。
5、罗卫就重组和融资能否同时进行的问题，还提到了世贸股份和深能源两个案例。
在这两个案例中，上市公司在资产重组的同时也募集了现金。
CSRC之所以放行，就是因为现金认购方为资产重组方的关联人。
这两者之间不存在利益输送和信息优势。
二、关于现金分红30%比例的几则小细节
1、上市未满三年的上市公司若拟再融资，上市前对原始股东的现金分红不能计入30%之列。
未满三年的，就考察上市后的现金分红是否超过30%。
2、上市公司最近三年发生过重大资产重组的，原控股股东主导下的现金分红不计入30%，就看重组完成后的现金分红是否有30%。
3、年报进行过追溯调整的，计算30%时的分母亦应相应调整。
4、若2009年上半年申请再融资，2009年上半年召开了2008年年度股东大会并决议现金分红，则2008年的现金分红可以纳入计算30%比例时的分子。
但若2009年下半年申请再融资，则2009年中期的现金分红不能计入30%的分子。
三、部分再融资被否案例原因简析
案例1：
某制药企业拟定向增发。
A产品占公司收入和毛利的比重均在10%左右。
据查，A产品的药品批号等相关资质尚在大股东名下。
A产品的销售由大股东开票，收款亦由大股东代为进行（而后转入上市公司账户）。
【该案例高度疑似2009年初被否的华北制药。
】
案例2某公司为他人提供7000万的连带担保。
2007年省高院判决该公司承担担保责任。
但该公司当年仅计提2800万元预计负债，且未披露法院判决。
2007年该公司净利润3800多万。
【此为一定向增发案例。
2008年公司全额计提预计负债后，再次申报，最终过会。
张庆认为，当初该公司很可能是为了保2007年盈利而未充分计提预计负债。
但该公司实际上不必这么做，因为非公开并不要求发行人连续三年盈利。
】
案例3某公司控股股东的部分货物销售系通过上市公司来代为进行的。
具体情况为：
上市公司代收款代交货代开票。
货款先进上市公司账户，而后再转给控股股东。
委员们在发审会上追问到这一重大信息后，立刻产生两大疑问：
①上市公司应不应该确认收入？
②不管上市公司是否应确认收入，总应该在关联交易中披露吧！
为何隐瞒这一重大信息？
四、关于再融资规模
1、2006年之后，证监会即放开了首发不超过两倍净资产和再融资不超过一倍净资产的融资规模限制。
但实际存在的发行窗口指导，仍限制了融资规模。
2、2009年重启股权融资之后，首发放开了发行窗口指导，首发融资规模大幅超越预期的案例比比皆是。
对于再融资的规模，罗卫表示，证监会会高度关注预计融资规模大幅超越公司净资产的合理性，但对具体超募幅度仍无具体限制。
但她希望上市公司不要搞得太过。
五、关于公司申请发债前老债比例的认定
1、证监会只要求企业申请发债前申请获批后持续满足40%比例的要求。
只要如下几个时点不超过40%即可：
①申请前的董事会和股东大会召开时；②拿批文时和实际发行时。
2、认定40%时，企业债应计入分子，但短期融资券不计入。
3、以合并口径来计算40%，但不应包括少数股东权益不应计入分母。
4、若非全资子公司亦发行有债券，则应按持股比例×子公司债券额来计算应计入分子的数额。
5、债券余额以账面余额为准，不以面值余额为准。
六、零碎合集
1、尽管CSRC对目前的IPO定价已不再进行窗口指导，导致实际募资金额大大超过预计金额的案例比比皆是，但CSRC目前对非公开发行仍控制融资规模。
2、公司债的申报材料中不包括内控报告。
3、目前CSRC暂不接受期末未分配利润为负的公司申请发行公司债。
【公司债发行条件中并未有期末未分配利润不得为负的要求。
据张庆解释，他们的判断逻辑是：
《证券法》第16条规定，公司债募集所得不能用于弥补亏损。
按说公司债是负债，不可能转权益。
公司即便发了债也不可能用于弥补亏损。
张庆暗讽立法专家不懂会计，瞎操心。
但他们根据立法专家的用意反推，如果我们不让有未弥补亏损的公司发公司债，不就没有发债补亏之虞了吗！
呵呵，于是他们认为，期末未分配利润为负的公司不符合公司债发行条件。
第一部分：
IPO基本审核政策解读
一、董事、高管的诚信问题
1、公司法的有关规定：
1）第21条：
控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员不得利用其关联关系损害公司利益。
2）第147条：
规定不得担任董监高的五种情形。
3）第148条：
规定董事和高管的忠实勤勉义务。
4）第149条：
董事和高管遵守忠实勤勉义务禁止的八种行为。
2、首发办法的相关规定：
1）第21条：
三会制度顺利运行，人员履行职责。
2）第22条：
董监高了解发行上市有关规则。
3）发行上市董监高禁止出现情形。
3、关注高管的竞业禁止，从改制、出资、历史沿革（子公司及兄弟公司）、资金往来等方面关注董事、高管的忠实、诚信义务。
如国企管理人员新设公司收购原公司的情形、高管与拟上市公司共设公司的情形、高管持股公司与拟上市公司存在大量交易的情形，以及破产企业与高管关系的问题，需要重点关注。
推荐企业发行审核时根据其过往情况，着眼于未来可能存在的不确定性。
4、种种迹象表明，证监会越来越关注董事、高管以及大股东在公司经营过程中的诚信问题，不管是法律已经明文规定还是一些潜在的行为。
诚信问题成为一个企业发行审核过程中比较关键的一种“软实力”，甚至有时候都有“一票否决制”的功效，比如虚假出资偷逃出资的问题，比如曾经受到处罚问题等。
二、股东超200人问题
1、关于股东超200人，原则上不要求、不支持公司为了上市而进行清理。
如果股东自愿转让，应披露中介的核查意见，披露中介对股东是否自愿转让、是否存在纠纷进行逐一核查确认。
【不支持你处理之后再上市，也就是说股东超过200人的企业上市之路也是越来越窄了。
】
2、城市商业银行2006年之后形成股东超过200人问题，对发行上市构成障碍。
【北京银行和宁波银行只能作为特例来看待，并且后来都发生了或大或小的纠纷更加让证监会谨慎，以后股东问题会成为城商行上市最大的障碍。
】
3、以委托、信托方式持股，为做到股权明晰，原则上不允许这类方式持股，需要直接量化到
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