资本成本与资本结构相关概念和知识点.docx

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资本成本与资本结构相关概念和知识点

一、资本成本

1．资本成本概念

资本成本指企业为筹集和使用资本而支付的各种费用。

从投资者的角度来看，资本成本也是投资者要求的必要报酬或最低报酬。

资本成本包括筹资费用和用资费用两部分。

筹资费用是指企业在筹集资本活动中为获得资本而付出的费用；用资费用是指企业在生产经营和对外投资活动中因使用资本而承付的费用。

2．资本成本的作用

（1）资本成本在筹资决策中的作用：

①影响企业筹资总额的重要因素；②选择资本来源的基本依据；③选用筹资方式的参考标准；④确定最优资本结构的主要参数。

（2）资本成本在投资决策中的作用：

①计算净现值指标时作为折现率；②利用内部收益率指标决策时作为基准收益率。

3．个别资本成本的计算

个别资本成本指每一类资本的提供者（投资者）所要求的投资回报率。

（1）债务成本

债务成本即债务的到期收益率（yieldtomaturity，YTM）。

为YTM，即债务的税前成本；

为t期归还的本金。

债务的税后成本为：

如果考虑到债务的筹资费用，则企业债务筹资的实际筹资额为

。

债务的实际成本约为：

为筹资费用率。

①银行借款成本的计算

特点：

银行借款的利息在所得税前扣除，可抵减一部分所得税；银行借款筹资费用很少，一般可略去不计。

②债券成本计算

特点：

债券利息应计入税前成本费用，可以起到抵税的作用；债券的筹资费用一般较高，不可在计算资本成本时省略。

（2）优先股成本计算

特点：

优先股股息应以所得税后利润支付，企业不能享有抵税的利益。

优先股成本为优先股股利与优先股发行价格之比。

考虑筹资成本

后为：

（3）权益（普通股）成本计算

特点：

股利以所得税后净利支付的，不能抵减所得税。

由于权益（普通股）投资的收益具有很强的不确定性，因此权益成本也无法像债务成本和优先股成本那样直接计算得出。

可能的估计方法有：

①利折现法

当股利保持为常数时

当股利按常数增长率g增长时

②资本资产定价模型（CAPM）法

利用

确定权益成本。

③债务成本加风险溢价法

如果考虑权益的筹资成本

，则权益成本为：

（4）留存收益成本的计算

特点：

留存收益是股东放弃现金股利而让公司留用，实际上是一种机会成本，股东期望公司对留用利润能获得与普通股相同的报酬。

4．加权平均资本成本

加权平均资本成本是以各类资本成本占企业全部资本的比重为权数，对各种资本成本进行加权平均确定的，故又称综合资本成本。

式中，WACC－加权平均资本成本；

－资本i的个别成本；

－资本i在全部资本中所占的比重；

n－不同类型资本的总数。

5．边际资本成本

（1）边际资本成本指资本每增加一个单位而增加的成本。

边际资本成本本身也是加权平均资本成本，是追加筹资时所使用的加权平均成本。

（2）边际资本成本的计算。

①确定公司最优的资本结构；

②确定各种筹资方式的资本成本；

③计算筹资总额分界点；

④计算边际资本成本。

二、杠杆原理

1．成本按习性分类

成本习性指成本与业务量之间的依存关系。

按成本习性可把成本分为固定成本、变动成本和混合成本。

（1）固定成本

（2）变动成本

（3）混合成本

（4）总成本习性模型

（5）边际贡献和利润

2．营业风险与营业杠杆

（1）营业风险

亦称经营风险，是指与企业经营有关的风险，尤其是指企业在经营活动中利用营业杠杆而导致营业利润下降的风险。

由于营业杠杆的作用，当营业总额下降时，营业利润下降得更快，从而给企业带来营业风险。

影响营业风险的因素有：

①产品市场的稳定性；

②要素市场的稳定性；

③产品成本中固定成本的比例；

④企业的应变能力与调整能力。

（2）营业杠杆

①概念：

在某一固定成本比重下，产销量增加不会改变固定成本总额，但会降低单位固定成本，从而提高单位利润，使息税前利润的增长率大于产销量的增长率，这种作用称为营业杠杆，也称经营杠杆。

②营业杠杆系数计量

营业杠杆的大小一般用营业杠杆系数表示，它是税息前利润（EBIT）变动率与产销量变动率之间的比率，常用（DOL）表示。

因为：

EBIT＝销售收入－总成本＝PQ－（VQ＋F）＝（P－V）Q－F，S＝PQ

所以：

ΔEBIT＝ΔQ（P－V）

③营业杠杆与经营风险：

一般来说，在其他因素不变的情况下，固定成本越高，营业杠杆系数越大，经营风险越大。

④控制营业杠杆的途径

企业一般可以通过增加销售金额、降低产品单位变动成本、降低固定成本比重等措施使营业杠杆率下降，降低经营风险。

3．财务风险与财务杠杆

（1）财务风险

财务风险亦称筹资风险，是指企业在经营活动中与筹资有关的风险，尤其是指在筹资活动中利用财务杠杆可能导致企业股权资本所有者收益下降的风险，甚至可能导致企业破产的风险。

影响财务风险的大小的主要因素是财务杠杆。

（2）财务杠杆

①概念：

无论企业营业利润多少，债务利息和优先股的股利都是固定不变的。

当息税前利润增大时，每1元盈余所负担的固定财务费用就会相对减少，这能给普通股股东带来更多的盈余。

这种债务对投资者收益的影响，称为财务杠杆。

财务杠杆影响的是企业的税后利润而不是息前税前利润。

②财务杠杆系数的计量

每股收益随息税前收益变化而变化的幅度，常用DFL表示。

③财务杠杆与财务风险：

财务杠杆系数越大，财务风险就越高，财务杠杆系数越小，财务风险就越低。

④控制财务杠杆的途径。

企业可以通过合理安排资本结构，适度负债，使财务杠杆系数减小，财务风险降低。

4．总（复合）杠杆与总风险

（1）总杠杆

概念：

通常把营业杠杆和财务杠杆的连锁作用称为总（复合）杠杆（联合杠杆）作用。

营业杠杆通过扩大销售影响息前税盈余，而财务杠杆通过扩大息前税前盈余影响收益。

因此，两种杠杆共同起作用，那么销售额稍有变动就会使每股收益产生更大的变动。

定义

为总杠杆，则有：

即总杠杆为营业杠杆与财务杠杆的乘积。

代入营业杠杆与财务杠杆的表达式后有：

（2）总风险

如果用每股收益的标准离差率

来衡量权益投资的总风险，用税息前收益EBIT的标准离差率

来衡量企业的经营风险，则有：

总风险＝经营风险＋财务风险，即定义

－

为财务风险，CV表示标准离差率。

（3）总（复合）杠杆与总风险

由总风险与经营风险和财务风险的关系可以看出，财务杠杆具有放大风险的作用。

其作用可通过下面的推导看出：

三、资本结构

1．资本结构的概念

资本结构通常指企业负债总额与企业总资产的比例（D/A），或企业总负债与股东权益的比例（D/E）。

准确地讲，企业的资本结构应定义为有偿负债与股东权益的比例。

长期资本结构是指企业长期负债与股东权益的比例。

2．MM理论（均衡理论）的基本假设

（1）关于资产风险的衡量：

营业风险由企业税息前收益的标准差衡量，具有相同营业风险的企业的风险等级相同；

（2）无摩擦环境假设：

①所有投资者对每一企业未来EBIT的期望值和分布状况具有完全相同的估计（一致性预期）；

②资产在完善资本市场上交易，无交易费用，无所得税，无信息不对称，无解决冲突成本等。

（3）负债无风险假设

①债务无风险，各种机构与个人均可按相同的无风险利率无限量的借入资本；

②所有现金流量都是永久性的，企业是零成长企业，债券为永续年金债券，投资者对EBIT的预期为常数。

（最后一个假设是为了数学推导的方便）

3．无税收时的MM理论（资本结构无关论）

（1）MMⅠ（MM命题Ⅰ）

在没有公司所得税和个人所得税的情况下，根据前述假设，任何企业（不论负债与否）的价值均由其预期EBIT按照其风险等级所对应的贴现率贴现后决定，即：

即：

①企业的价值与其资本结构无关；

②企业的加权平均资本成本与只由其风险等级决定，与企业的资本结构无关。

（2）MMⅡ（MM命题Ⅱ）

负债经营的企业的权益资本成本keL等于同风险等级的无负债企业的权益资本成本keu加上一定数量的风险补偿，风险补偿的比例因子是负债权益比。

即：

MMII给出了一条非常重要的金融/财务学原理：

资本的成本取决于资本的使用而不是资本的来源。

由此可知，在对资产所产生的现金流量进行折现时，其折现率取决于资产的用途。

在金融市场上，如果有两个金融资产所产生的现金流量特性完全相同，而其折现率却有所不同，则它们的市场价值就会不同，就存在无风险套利机会，而这是不允许的。

这就是经济学上的一物一价规律。

（3）讨论

如果MM条件成立，改变资本结构不会改变企业的价值。

在现实经济中，MM关于无摩擦的假设条件是不成立的。

典型的“摩擦”有：

①公司财务杠杆与个人财务杠杆的性质有所不同，不能完全相互替代；

②存在证券交易成本；

③公司与个人的信用状况不同，借贷利率不同，投资方向上所受到的限制也不同；

④存在公司所得税。

上述种种“摩擦”将妨碍无风险套利的实现。

因此，通过调整资本结构，利用现实社会中存在的“摩擦”，可以影响企业的价值，进而影响股东财富的价值。

MM命题的意义就在于，让我们了解现实中哪些因素不符合其基本假设，这些因素就会影响企业的价值。

4．有税收时的MM理论

（1）MMI

负债经营的企业的价值等于具有同等风险程度的无负债企业的价值加上因负债经营而产生的税收屏蔽（TaxShield）价值。

税收屏蔽价值等于企业的负债总额乘以公司所得税税率，即：

VL＝Vu＋TD。

按照修正的资本结构理论，公司的资本结构与公司价值大大相关，而且公司债权比例与公司价值成正相关关系。

（2）MMⅡ

负债经营企业的权益成本等于具有同风险程度的无负债企业的权益成本加上一定的风险补偿。

随着公司债权比例的提高，公司的风险也会上升，因而公司陷入财务危机甚至破产的可能性也就越大，由此会增加公司的额外成本，降低公司的价值。

即：

5．关于资本结构理论的进一步讨论

由于税收这一“摩擦”因素的存在，资本结构将影响公司的价值，增加负债将提高公司的价值。

而且负债越高，公司价值越高。

但这一结论显然与现实不符。

现实中，不但存在“摩擦”因素，而且存在“风险”因素，风险因素同样会影响公司的价值。

企业的负债是有风险负债，且风险随负债比率的增加而增大，这会导致债务成本随负债比率的增加而上升，进而导致公司价值的降低。

财务危机成本与代理成本就是负债导致的主要成本。

（1）财务危机成本

财务危机指企业在履行偿债义务方面遇到了极大的困难，暂时或永久无法履行某些偿债义务。

①直接成本：

企业为处理财务危机而发生的各项费用，如律师费、清算费等等。

②间接成本：

因发生财务危机给企业经营管理带来的种种损失，如不能正常销售产品，不能正常获得原材料供应，为渡过危机而不得不割肉补疮等等造成的损失。

（2）代理问题与代理成本

股东与债权人间的代理问题的表现

①项目替换（风险转移）。

由借款前承诺的低风险投资项目转向借款后的高风险投资项目。

②逆向选择。

放弃有利于提高公司整体价值的项目，选择降低公司整体价值，但有可能有利于公司股东的项目。

③资本转移。

在破产前转移公司有价值的资产，将现金尽可能地分配给公司股东。

④债权稀释。

增加新债，提高企业的资产负债率，降低老债权人的债权等级。

6．资本结构与融资分析

（1）每股利润分析法：

指利用每股利润无差别点进行资本结构决策的方法。

所谓每股利润无差别点是指两种或两种以上筹资方案下普通股每股利润相等时的息税前利润点，亦称息税前利润平衡点或筹资无差别点。

在融资分析时，当预计息税前利润或销售额大于每股利润无差异点的息税前利润或销售额时，运用负债筹资可获得较高的每股利润，较为有利；反之，当预计息税前利润或销售额低于每股利润无差异点的息税前利润或销售额时，运用权益筹资可获得较高的每股盈余，较为有利。

（2）资金成本比较法：

指在适度财务风险的条件下，测算可供选择的不同资本结构或筹资组合方案的综合资本成本率，并以此为标准相互比较确定最佳资本结构的方法。

（3）公司价值比较法：

指在充分反映财务风险的前提下，以公司价值的大小为标准，经过测算确定公司最佳资本结构的方法。

公司价值比较法充分考虑公司的财务风险和资本成本等因素的影响，进行资本结构的决策以公司价值最大为标准，更符合公司价值最大化的财务目标；但其测算原理及测算过程较为复杂，通常用于资本规模较大的上市公司。

7．企业筹资的顺序理论（PeckingOrderTheory）

主要内容：

企业在需要资本时，首先选择内部积累；当内部积累不足，需要外部筹资时，企业首先倾向于发行一般公司债，其次是复合公司债（如可转换公司债），最后才选择发行普通股股票。