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优秀硕士论文

硕士学位论文

沪深300成分股公司业绩与股票价格相关性研究

姓名张畅

专业产业经济学

研究方向建设经济

录取类别非定向

入学时间2012年9月

指导教师杨有志

学院名称金融学院

中南财经政法大学研究生院

摘要

股票价格的不断波动是股票市场的重要特征，而对股票价格波动造成影响的因素有诸多方面，其中上市公司财务指标对股票价格的影响最为重要。

国内外学者对上市公司财务指标与股票价格的相关性均做了大量研究，对两者的关系有了较为透彻的认知，在投资实践中具有一定的指导意义。

但是，国外的研究主要针对成熟的证券市场，对于新兴市场较少涉及，未有深入研究;国内的研究仅仅单独针对股票市场研究，未联系到我国整个宏观经济结构的变化。

在我国这个未成熟的股票市场中，财务指标与股票价格的相关性是否会随时间的延长而变化?

财务指标对于不同行业的影响相同吗?

财务指标的稳定性会对股票收益造成影响吗?

通过对这些问题的研究，可以预测未来股票市场的变化趋势，有助于投资者做出正确的投资决策，具有一定的实际意义。

本文正是从上述几个问题出发，选取了沪深两市22个行业220家A股上市公司作为本文的研究样本，对其2006年至2011年的财务指标与其下一年度即2007年至2012年股票价格之间的相关性进行了实证分析。

本文共分为六个部分:

第一部分是引言，提出了本文的选题背景及意义，并简述了本文的研究思路及方法，概括了本文的主要工作及创新之处;第二部分是文献综述，包括国内文献研究及国外文献研究这两个部分;第三部分是相关理论介绍，分别简述了影响股票价格的因素、有效市场理论、财务指标作用于股票市场的机理及股票的定价模型;第四部分是实证假设与设计，在对理论概括的基础上，本文提出了六个实证假设，试图从产业升级趋势及财务指标稳定性方面来寻找未来的投资对象，随后分别进行了样本的选择及数据来源、样本变量的选取与定义和变量的描述性统计分析这三个步骤，并为模型实证打下了坚实的基础;第五部分是实证分析，针对本文之前提出的六个实证假设，通过总体样本实证、分行业样本实证及财务指标稳定性与收益实证这三个步骤进行模型验证;第六部分为本文通过研究得出的结论与提出的建议。

通过对本文提出的实证假设进行验证，本文得出了以下的研究结论:

在总体样本情况下，历年的最优模型表明，每股收益、托宾Q比率及每股净资产对股票价格存在的正向的影响;在分行业研究方面，财务指标对新兴及大消费行业和传统及重化工行业的股票价格影响确实具有差异性，在其他条件不变的情况下，每股收益对新兴及大消费的行业股票价格的影响大于对传统及重化工业股票价格的影响，每股净资产对新兴及大消费行业股票价格的影响小于对传统及重化工业股票价格的影响;低增长组合公司的财务指标稳定性与股票收益之间存在着显著正相关，但高增长组合公司的财务稳定性和股票收益之间的关系并不显著。

并对投资者提出以下投资建议:

投资者在选择未来的投资对象时，应对新兴及大消费行业予以重点关注;针对新兴及大消费行业应选取每股收益较高且有良好发展前景的上市公司，针对传统及重化工行业应选取每股净资产较高抗风险能力较强的上市公司;投资者应在财务指标稳定低增长的上市公司中挖掘投资对象。

Abstract

Aprominentfeatureofthestockmarketisthepricefluctuations.Therearemanyactorsthatinfluencethestockprice,andthefinancialindicatorofthelistedcompaniessthemostimportantone.Manyscholarsathomeandabroadconductedalotofmpiricalresearchesontheabstruserelationshipbetweenthelistedcompanyfinancialataandthestockprice,whichareinstructiveintheactualsecuritiesinvestment.However,overseasresearchesmainlyfocusonthematuresecuritiesmarketinsteadofheemergingmarkets,anddomesticresearchesignorethechangeofthemacroeconomicstructureinChina.

DothecorrelationbetweenfinancialdataandstockpricewillbechangedovertimeintheimmaturestockmarketinChina?

Dotheeffectoffinancialindicatorsarethesameinthedifferentindustries?

Dotheconsistenciesoffinancialperformanceinlistedcompanieswillaffectstockreturns?

Throughtheresearchonthesequestions,wecanpredictstockmarketfuturetrendtohelpinvestorsmakebetterdecisions.

Startingfromtheabovequestions,thisthesischooses220listedcompaniesfrom22industriesbetween2007and2012insecuritiesmarketasthesampleandanalysestherelationshipbetweenfinancialdataandthestockprices.Thisthesisisdividedintosixparts:

Thefirstpart,thepreface,introducestheresearchbackgroundswellasthepurposeandthesignificanceoftheresearches,andbrieflyexplainsthemethodsandtheinnovationofthesis;Thesecondpartistheliteraturereview,includingliteraturesathomeandabroad;Thethirdpartintroducestherelatedtheories,includingthefactorsimpactingthestockprice,effectivemarketingtheoryandthemechanismoffinancialindicatorsactingonthestockmarketandstockpricingmodel;Theforthpartis

empiricalassumptionanddesign,includingtheempiricalassumptions,thesampleselectionanddatasources,definitionandanalysisofthevariablesandthedescriptivestatisticsofthevariables.Theempiricalassumptionshelpustofindthebetter-performingstockbyobservingthetrendofindustrialupgradingandconsistencies

offinancialperformance;Thefifthpartistheempiricalanalysiswhichincludesoverallsampledemonstration,theindustrysampledemonstration,therelationshipbetweenconsistencyoffinancialperformanceandstockreturnoflistedcompaniesdemonstration;Thesixthpartistheconclusionandsuggestion.

Thispaperdrawsfollowingconclusionsthroughtheempiricalstudy:

earningspershare,TobinQandnetassetspersharehavepositiveinfluencesonstockpriceintheoverallsample;financialindicatorshavedifferentimpactsontheemerginghighconsumptionindustryandthetraditionalheavychemicalindustry,Whiletheotherconditionsremainthesame,theearningspersharehasthebiggerimpactontheemerginghighconsumptionindustrythanthetraditionalheavychemicalindustry,thenetassetspersharehasthegreaterimpactonthetraditionalheavychemicalindustrythantheemerginghighconsumptionindustry;Ourresultsrevealthatthereisasignificantpositiverelationshipbetweenconsistencyoffinancialperformanceandstockreturnsamonglowgrowthfirms,whiletherelationshipamonghighgrowthfirmsisnotsignificant.

Theauthorputsforwardthefollowinginvestmentadvicetoinvestors:

investorsshouldfocusontheemerginghighconsumptionindustrywhenchoosingthestock;investorsshouldchoosethelistedcorporationswhichhavethegoodprospectsofdevelopmentfromtheemerginghighconsumptionindustry,orthecorporationsthathavehighassetpersharetoresistriskfromthetraditionalheavychemicalindustry;investorshouldfindinvestmenttargetfromthelistedcompanywhosefinancialindicatorsstaystableandremainlowgrowthrate.

KeyWords:

StockpricesFinancialindicatorsCorrelation1.引言

1.引言

1.1选题背景及意义

1.1.1研究背景

我国股票市场自1990年成立以来，己经过23年的高速发展。

在这二十多年

的发展中，我国股票市场规模不断扩大，股票市场的投融资功能得到了有效发挥。

我国股票市场从成立之初的_5家上市公司发展到至今的2406家上市公司;开户数从36.69万增长到1._56亿。

随着我国股票市场非流通股解禁逐步完成，证券信息披露体系和监管体制不断完善，广大投资者己经开始理性对待股票投资，机构投资者也己成为我国股票市场的投资主流。

然而，我国股票市场尚未完全成熟，其仍具有一定的缺陷性。

我国股票市场自成立以来就具有剧烈波动的特征，在二十多年的时间里经历了数次暴涨暴跌，如2007年至2009年的一波大熊市。

但随着我国经济不断发展和投资者逐渐理性，我国股票市场非理性波动性将会逐渐减弱，未来必将会成为一个理性波动的股票市场。

在股票市场中，股票价格是不断波动的，并具有一定的随机波动性。

但在股票价格的无规律变动中，还是有一定规律可循的。

股票价格波动不仅受到宏观经济形势和国家产业政策的影响，还与上市公司财务信息和投资者心理波动息息相关。

在投资者获得的所有信息中，投资者主要通过分析公司财务信息进行股票买卖交易的。

因此，本文对财务指标与股票价格波动之间的相关性进行实证研究具有一定的实际意义。

1.1.2研究意义

随着我国股票市场的不断发展，股票投资己成为经济生活中的一个重要组成部分，股票市场己成为我国资源进行合理有效配置的重要场所。

股票投资从股票市场成立之初的成交冷清发展到投机狂热，再到现在的理性投资。

股票买卖己渐渐成为投资者进行理财投资的重要投资方式。

股票价格的不断波动，是由于什么因素造成的?

投资者是如何分析这些因素的?

为了更好地理解股票价格波动与影响因素的相关性，有必要对其内在关系进行深入研究。

影响股票价格波动的因素多种多样，如公司财务信息、宏观经济现状、投资者心理波动等等。

然而在所有因素中，投资者最为频繁运用的是上市公司己公布的财务信息，投资者通过对上市公司财务信息进行分析比对来选择股票进行投资，进而影响股票价格波动。

因此，对财务指标与股票价格的相关性进行深入研究是有必要的。

但目前文献鲜有对多项财务指标与股票价格的相关性进行研究，更没有考虑到行业发展趋势及财务指标绩效稳定性的影响，且所用的统计

研究方法并不全面。

1.2研究思路及方法

本文首先对影响股票价格的因素进行详尽阐述，对财务指标变化和股票价格波动的相关性进行分析，并建立总体多元线性回归模型;随后分为新兴及大消费行业和传统及重化工行业两个行业分别进行多元线性回归建模，使用SPSS统计软件进行多元线性分析，进一步研究财务指标对股票价格的影响，并结合行业发展趋势及财务指标绩效稳定性对收益率的影响进行分析;最后对我国股票市场未来的投资方向及监管机构提出政策建议。

本文采用定性分析与模型实证相结合的研究方法:

在对国内外文献回顾和基本理论介绍的基础上，提出了我国股票市场的实证假设;利用样本数据对本文提出的实证假设进行验证;在模型实证的基础上分析原因，并得出本文的研究结论与政策建议。

1.3本文创新点

本文在前人研究的基础上进行了较为深入的研究，可能有以下五点创新:

W以往的研究主要是对单一财务指标与股票价格的相关性进行研究，得到的仅仅是某个财务指标变动与股票价格波动有相关性的结论，多个财务指标对股票价格波动进行联合解释较少。

本文则通过多元线性回归建模，使用多个财务指标来解释股票价格波动;

（2）以往的研究尚未考虑不同行业的区别及行变动的总体趋势，本文将分为新兴及大消费行业和传统及重化工行业进行区别研究，并结合行业变动趋势来进行解释;

（3）以往的研究未系统分析财务指标稳定性对股票价格的影响，本文将通过提出实证假设来进行研究;

（4）以往的研究数据大多在2007年之前，失去了一定的时效性，尚未有2010年以来的数据研究。

本文通过选取了2006年至2011年六年财务指标与2007年至2012年六年股票价格进行分析研究，实证分析结果更具有时效性;

（5）以往的样本选择多为股票市场总体随机抽取，难以反映整个股票市场的实际情形，本文通过分行业随机抽取样本股，更好地对股票市场的实际情形进行了有效还原。

1.4本文不足之处

本文对股票价格与财务指标的相关性进行了较为深入的研究，但仍有众多因素尚未考虑，主要不足有以下四点:

W由于我国股票市场尚未成熟，非理性行为较多，造成我国股票市场波动幅度较大，股票价格波动的部分原因难以探究，最终对研究结果的准确性造成了一定的影响;

（2）由于我国股票市场成立时间较短，股票市场周期难以把握，本文所选取的研究区间可能难以反映行业变动趋势的全貌;

（3）我国股票市场信息披露制度仍在不断完善中，对某些财务指标价值的衡量造成了一定的困难;

（4）本文由于时间仓促及研究水平所限，可能会有所纸漏。

2.文献综述

2.1国外文献研究

国外学者率先使用实证方法对相关性理论进行研究，并通过不同的方面来验

证财务信息与股票价格之间的相关性。

（1）股票价格与财务指标的相关性研究

Ball,Brown（1968①率先对财务指标与股票价格之间的相关性进行了研究。

通过模型对纽约证券交易所261只样本股1946年至196_5年财务信息公布口前后各6个月的股票价格波动与其财务信息的相关性进行了实证分析，实证表明财务指标的变动与股票价格的波动呈显著正相关。

财务指标较好的股票，其股票价格将会上扬;财务指标较差的股票，其股票价格将会下跌。

BeaverC1968②随后以成交量来替代股票价格的波动率进行研究，重点分析了财务指标变动与股票成交量波动的相关性。

研究表明:

财务信息公布口的前后数口，样本股成交量有显著放大，远远高于市场成交量平均水平。

这从侧面证明了财务信息的公布影响了投资者期望，投资者通过对财务信息进行分析来预测公司未来收益，从而进行交易买卖，成交量随之放大，进而影响股票价格波动。

Beaver,Clark及Wright（1979③对在纽约证券交易所（NYSE）上市的276家公司196_5年至1974年财务指标变化比与股票价格波动率之间的相关性进行了研究。

首先将276家公司财务指标变动比按从大到小的顺序进行了排序，并将276家上市公司划分为2_5个投资组，随后对每组财务指标变动比与股票价格波动率之间的相关性进行了研究。

研究发现财务指标变动不仅在方向上影响股票价格波动，其变动大小对股票价格也有一定影响。

Beaver,Lmabert和MorseC1980④对财务指标的性质及成因进行了深入分析，使用模型验证了财务指标与股票价格之间的相关性，并对公司未来股票价格进行了有效预测。

Beaver在此基础上，对投资者未来预期收益与股票价格波动之间的相关性进行了进一步研究，并率先以财务指标变动为自变量及股票价格波动率为因变量来建立回归模型。

模型表明:

财务指标变动滞后于股票价格波动，股票价格含有未来财务信息的预期。

Beaver,Mcanally和Stinson（1997①依据股票价格及财务信息都是含有一定信息量的理论，提出了财务信息变动与股票价格波动具有一定的内生性关系，即财务信息与股票价格之间相互依存。

财务信息的影响因素与股票价格的影响因素有部分相同，也有部分不同。

Hellstorm（2006②对传统经济体及发达经济体财务指标与股票价格之间的相关性进行了研究，发现传统经济体的相关性要显著小于发达经济体的相关性，但随着样本时间的延长两者趋于一致。

Pete:

和Clarkson（2010③对IFRS标准采用后欧洲及澳洲股票市场股票价值的变化进行了实证研究，并通过模型比较分析了3488家上市公司样本2004年使用IFRS前股票价值与200_5年使用IFRS后股票价值的差异，研究发现股票价值在使用IFRS标准后呈上升趋势。

C2）股票价格与资产负债信息的相关性研究

Barth,Beave:

和Landsman（1993④研究表明资产及负债的账面价值能显著

影响股票价格波动，大体可以解释60%左右的股票价格。

Joos和Lang（1994）⑤对英法德三国上市公司财报数据进行了比较分析，研究发现法国账面价值及每股收益对股票价格的解释力度最高，德国次之，英国最低。

柳ers（1998⑥通过实证发现资产净值与股票收益的相关性要显著强于会计盈

余与股票收益的相关性，但资产净值与股票收益的相关性随着资产与负债比率的变化而波动。

（3）股票价格与现金流量的相关性研究

Beave:

和Dukes（1972⑦对财务信息与股票价格的相关性进行了模型实证研究发现每股收益与股票价格的相关性要强于经营现金流量与股票价格的相关性，每股收益与经营现金流量相比能更好地解释股票价格。

Bernard和Stober（1989⑧对纽约证券交易所股票财务信息与股票价格的相关性进行了实证研究。

结果表明:

短期区间中，每股收益与股票价格的相关性要高于经营性现金流量与股票价格的相关性;但在长期区间中，每股收益与股票价格的相关性和经营性现金流量与股票价格的相关性无显著性差异。

Monahan（2002）①对纽约证券交易所1990年至2010年上市公司财务信息与股票价格的相关性进行了分析，研究表明高科技公司现金流与股票价格的相关性最为显著。

Subramanyam和Venkatachalam（2007）②通过模型对经营现金流量及自由现金流量与股票价格的相关性进行了实证，发现自由现金流量与股票价格的相关性显著强于经营现金流量与股票价格的相关性，自由现金流量更适合衡量股票价格波动。

2.2国内文献研究

在国外研究的基础上，我国学者对我国股票市场的有效性进行了系统研究，

并取得了一系列的研究成果。

国内的研究主要分为两类:

一类基于会计盈余的角

度进行研究;另一类基于Feltham-Ohlson模型及其修正模型的角度进行研究。

（1）基于会计盈余的角度

赵宇龙（1998）③使用事件研究法对我国沪市123只样本股1994年至1996年三个财务年度数据披露口前后各40个交易口的超常收益率进行分析研究。

研究结果表明:

未预期的财务信息变动与股票的超常收益率之间存在着显著的正相关。

这一研究结果证实了上市公司公布的财务数据是具有一定信息含量的，并能被市场部分解读。

陈晓、陈小悦和刘钊（1999）④选取中国沪深股票市场上市公司为研究样本，通过抽取大量样本来分析交易量的波动，并运用回归分析法来实证会计盈余信息是否有用。

作者对839个样本股1994年到1997年盈余公告口前后各8个交易周的成交数据进行分析，分析表明在上市公司财务数据公布口前后，股票交易量明显放大，成交量达到平均口交易量的1.6倍左右。

换句话说，在财务指标披露口，财务指标确实己被市场解读，从而有投资者根据自己的判断进行买卖，进而影响股票交易量的波动。

随后作者选取资产收益率来衡量企业盈余水平，对连续盈余年的261家上市公司进行研究，分析财务数据披露口会计信息超预期盈余与超常收益率之间的相关性，研究表明在中国股票市场中，财务盈余数据与股票价格具有一定的相关性，