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债券名称
发行利率
同期银行存款利率
利率差
准备金存款利率
国开行1期
5．19%
4.77%
0．42%
3.51%
国开行2期
5．52%
4.95%
0．57%
国开行3期
5．94%
0．99%
国开行4期
5．07%
0．30%
进出口行1期
5．31%
4.86%
0．45%
进出口行2期
5．10%
0．33%
国开行5期
4.07%
3.78%
0.29%
3.24%
5．政策性金融债发行和兑付手续费
购买政策性金融债，除了可获取高于存款资金准备金或同期存款利率的利息收入，还可获取一定的手续费收入。
手续费分为发行手续费和兑付手续费，用于发行兑付工作的各项开支，由发行人支付给承销人和兑付人，发行手续费一般由承销人和分销人按商定比例分配。
兑付手续费由最终兑付人取得。
发行手续费、兑付手续费的标准随发行条件的变动而确定，一般发行手续费的标准是：
三个月期为1‰；
一年期、二年期券为2.5‰;
三年期券为3‰。
兑付手续费标准一般为
0.5‰。
发行手续费在发行缴款结束后支付，兑付手续费在兑付时支付。
1998年，国家开发银行和中国进出口银行共计市场化发行了7批政策性金融债，各期发行和兑付手续费如下表所示：
1998年政策性金融债发行和兑付手续费一览表
期限
发行手续费率
兑付手续费率
一年期
2.5‰
0.5‰
三年期
3.0‰
三个月
1.0‰
二年期
6．政策性金融债的流动性
政策性金融债作为一种金融产品，除了安全性和盈利性的要求外,流动性也是基本要素之一。
随着我国金融体制改革的深入,货币市场也在不断健全和发展。
按照人民银行规定,政策性金融债可以在银行间债券市场流通转让。
预期以后也将批准政策性金融债的回购业务。
以前由于银行间市场的交易成员性质单一，债券流动性不是很高，但随着市场规模的扩大和一些非银行金融机构的参与，银行间债券市场的交易日渐活跃,交易量不断扩大。
随着金融债市场化发行规模的增加，交易清算制度的改进和做市商制度的实行，二级市场的流动性可望大大提高。
7．政策性金融债的投资价值及投资风险
购买政策性金融债除了支持国家建设之外,对于作为购买者的金融机构也是有利的。
这主要表现在：
（1）购买政策性金融债可以优化金融机构的资产结构。
目前许多企业经营情况不好，信贷风险加大，政策性金融债开拓了金融机构资金安全运用的新途径；
（２）政策性金融债发行频率高，种类多，可以根据需要购买，有利于金融机构调剂头寸，满足资产流动性的要求；
（３）购买政策性金融债可以获得高于同期银行存款或存款准备金利率的利息；
（４）购买政策性金融债还可以获得一定比例的手续费收入。
（５）经主管部门批准后，政策性金融债可以在银行间债券市场进行现券买卖和回购交易，其中现券买卖方便资产变现，而回购融资有效降低了银行间融资的风险，因为每一笔交易都有足额债券作为抵押品，在相关协议的规范下，其交易行为比单纯的信用拆借安全得多。
保险公司等金融机构进入全国银行间同业拆借市场，打破了市场主体的单一性，促进了交易的活跃；
加之中央银行开展以政策性金融债为工具的公开市场业务，政策性金融债券的流通性已有了很大提高。
以上种种有利因素，将使政策性金融债的市场属性和商品功能得到进一步体现，从而使它更具购买价值。
任何投资都会有风险，而利润则可以说是对风险的报偿。
购买政策性金融债的风险主要有以下几个方面：
（1）目前已发行的政策性金融债都是固定利率债券，如果市场利率大幅波动，特别是向上调整，购买者会承担利率风险；
（２）政策性金融债交易的资金结算目前还是由对手方自行办理，如果交易对手选择不当，会发生信用风险；
（３）政策性金融债现在流动性还不是很高，对增量资金不稳定的金融结构来说，过多购买金融债存在一定的流动性风险。
二、政策性金融债的发行主体
1.国家开发银行
国家开发银行于1994年3月经国务院批准正式成立，总部设在北京，注册资本为500亿元人民币。
国家开发银行作为一家主要的政策性银行，其核心工作为在中国人民银行的指导和监督下办理政策性金融业务：
按照国家法律、法规和方针、政策，筹集和引导境内外资金，向国家基础设施、基础产业和支柱产业的大中型基本建设和技术改造等政策性项目及其配套工程发放贷款，从资金来源上对固定资产投资总量进行控制和调节，优化投资结构，提高投资效益，促进国民经济持续、快速、健康地发展。
国家开发银行是政策性金融债券的主要发行银行，到目前为止发行量占总发行量的95%左右。
政策性金融债券也是国家开发银行的主要资金来源，90%以上的项目贷款以债券资金发放。
截至98年底，国家开发银行共发行政策性金融债券合计金额约人民币5241亿元。
其中，1998年下半年，经中国人民银行批准，国家开发银行开始逐步推进市场化发债，分五次成功发行了100亿元1年期、200亿元3年期和50亿元三个月期的金融债券。
1998年底，经中国人民银行批准，中国投资银行正式并入国家开发银行。
通过这一重大的机构重组举措，国家开发银行的实力得到进一步加强，筹资和资金运用方式也更加灵活了。
2、中国进出口银行
中国进出口银行于1994年7月1日经国务院批准成立并正式开业。
是直属国务院领导的政策性金融机构，总部设在北京，注册资本33.8亿元人民币。
在业务上，中国进出口银行接受财政部、外经贸部和中国人民银行的指导和监督，其主要任务是：
执行国家的产业政策、外经贸政策和金融政策，为扩大我国机电产品和成套设备出口提供政策性金融支持，进一步促进我国出口商品结构的调整与优化，更有效地支持企业参与国际市场竞争。
截至98年底，进出口银行共发行9期政策性金融债券，金额289亿元人民币。
其中，1998年下半年通过公开招标，市场化发行了两批共计60亿元的债券。
3、中国农业发展银行
中国农业发展银行1994年经国务院批准成立，注册资本200亿元，直属国务院领导，实行独立法人，独立核算，自主、保本经营，企业化管理。
其主要任务是：
按照国家的法律、法规和方针、政策，以国家信用为基础，筹集农业政策性信贷资金，承担国家规定的农业政策性金融业务，为农业和农村经济服务。
1998年5月以前，其货款范围主要有五类：
一是粮棉油等农副产品贷款（包括储备、收购、调销贷款）；
二是粮棉油加工贷款；
三是简易建仓（罐）贷款；
四是扶贫、开发贷款；
五是人民银行划转的专项贷款。
根据国务院关于粮食流通体制改革要求，从98年5月开始，将中国农业发展银行的贷款范围缩小，具体是将扶贫、开发等专项贷款划归农业银行，将粮棉油加工贷款、粮棉油企业附营业务占用的贷款均划归农业银行（或工商银行），中国农业发展银行主要从事粮棉油收储贷款，以从根本上保证粮食收储、调销资金的＂封闭运行＂，防止资金挤占挪用。
中国农业发展银行资金主要来源于中央银行再贷款，资金来源渠道较为狭窄。
经国务院批准，可以通过发债筹集资金。
三、政策性金融债的发行方式
1．政策性金融债券计划派购方式
以前政策性银行（国家开发银行）筹集资金主要是通过行政手段实行指令性派购发债，即每年根据项目贷款需要和还本付息额确定当年资金缺口，以此为依据确定当年发债规模；
再参照各商业银行新增贷款规模的一定比例，确定向各商业银行的派购额。
发行利率基本上也是通过行政的办法决定的。
这种作法带有浓厚的计划色彩，不仅不规范，而且扭曲了中央银行、商业银行、政策性银行的经济关系。
随着国家经济体制改革、政府机构改革及投融资体制改革的逐步深入，行政性计划派购筹资的路子实际上越来越难走了。
因此必须进行改革。
2．市场化发行方式
政策性金融债的市场化发行，是指政策性银行通过市场公开发行金融债券的行为。
市场化发行一般采取承购包销招标发行方式，由发行人通过市场公开招标，符合条件的承销商可以参加投标，发行利率或收益率由承销团通过竞标确定。
目前的政策性金融债券发行是由各大商业银行和商业保险公司组成承销团竞标承销；
未能进入承销团的其他金融机构通过承销团成员分销购买政策性金融债。
通过市场招标发行金融债券，可以拓宽政策性银行的融资渠道，按照市场规律确定筹资成本，改善金融机构的资产负债管理，促进我国货币市场及债券市场的建设和发展。
1998年以来，各政策性银行逐步扩大了市场化发行金融债券的比重，并致力于提高其二级市场的流通性。
3．政策性金融债的承销与分销
承销，又称为承购包销。
发行人采取承购包销招标发行时，需组成承销团。
承销商须按照人民银行的有关规定进行资格认定，并与发行人协商同意后签订《政策性金融债承销主协议》，组成承销团。
承销商根据自主、自愿原则参加或退出承销团。
按照人民银行的现行规定，承销团成员应由人民银行公开市场业务的一级交易商和注册资本在10亿元以上的保险公司组成。
按照承销主协议的规定，除由发行人确定的基本承销额度和自留额度外，承销团成员所承购的债券可以向分销对象分销。
分销数量双方商定，分销价格即发行价格。
如果分销不理想，承销商也有责任按全部承销额度向发行人缴款。
承购包销方式降低了发行人的发行风险和筹资成本，促进了市场效率。
同时也维护了承销人和分销人的权益，促进了证券市场的活跃，在一定程度上体现出市场主体之间平等、自愿、互利的关系特征。
4．政策性金融债的分销对象
政策性金融债的分销对象为除承销商以外的中资商业银行、农村信用联社和中资商业保险公司。
分销对象通过承销商认购债券，并将所持有债券在中央登记结算公司办理一级托管手续。
发行人对于分销条件进行了限制，即各承销商应按发行公告中规定的发行价格进行债券分销。
5．政策性金融债的竞标方式
政策性金融债的发行，必须事先公布发行文件，包括发债公告、发行办法等，详细说明本次发行的具体情况。
根据中国人民银行的有关规定，发行文件必须提前三天予以公告。
发行文件一般包括以下内容：
发行人、发行数量、期限、面额、票面利率、发行方式等等。
如果是招标发行，招标开始时须事先向承销商发出招标书。
招标是通过投标人的直接竞价来确定价格（利率）水平，发行人将投标人按投标价进行排序，从高价排到低价（低利率排到高利率），截至发行数额为中标。
招标按竞争标的物划分为：
利率招标、价格招标、收益率招标、划款期招标等等。
公开招标又称公募招标。
公募招标的一般程序是：
承销团成员投标--竞标--募入--揭标--确定发行利率（或其他标的）。
从确定中标的规则来划分，又有单一价格招标（荷兰式）和多种价格招标（美国式）。
在荷兰式招标中，发行人在各投标人投标结束后，以最低中标价格（最高利率）作为全体中
标商的最后中标价格（利率），全体中标商按该价格认购债券。
所以，它也称为单一价格招标。
在美国式招标中，发行人根据投标名单，以最高报价开始依次选定投资者，直至达到预
定的发行额。
中标的投资者各以其出价认购所报的认购额认购债券。
招标后的结果一般是各个中标商有各自不同的认购价格，因而成本与收益水平也不相同。
所以，它也称为多种价格招标。
这种招标方式对于投标者来说，投标技术非常关健，如果报价过低，则有可能落标；
若报价太高，又会增加投资成本。
目前，我国多采取单一价格（荷兰式）招标方式招标。
从下例可以看出荷兰式招标与美国式招标的异同：
（投标单位：
万元）
荷兰式招标
美国式招标
投标人
投标利率
投标量
中标利率
中标量（60,000）
甲
4.50%
10,000
4.70%
4.60%
20,000
小计
40,000
30,000
乙
4.80%
50,000
4.65%
丙
4.90%
60,000
例如上表，在荷兰式招标中，中标利率统一为4.70%，三者的竞标情况如下：
甲在4.50%、4.60%和4.70%的标位上连续三次投标，结果中标最多，为30,000万；
乙在4.60%、4.70%的标位上连续投标两次，结果中标20,000万；
丙仅在4.70%的标位上进行了投标，结果只中标10,000万。
而在美国式招标中，甲乙丙的中标利率各不相同，三者的投标情况如下：
甲：
在4.50%、4.60%和4.70%的标位上连续投标，结果中标30,000万，中标利率分别为4.50%、4.60%和4.70%，平均中标利率为4.60%，在参与投标的三者中，中标利率最低；
乙：
在4.60%、4.70%的标位上连续投标，中标20,000万，中标利率分别为4.60%和4.70%，平均中标利率为4.65%，比甲高，但中标量也少；
丙：
仅在4.70%的标位上进行了投标，只中标10,000万，中标利率为4.70%，在三者中最高，但中标量最少。
从上例可以看出，在荷兰式招标中，投标人投标水平的高低，主要体现在中标量的多少上，每个投标人的中标价格都是一样的；
如果对利率的波动区间判断不准，就可能会落标。
而在美国式招标中，投标人投标水平的高低，不仅决定了其中标量的多少，而且每个投标人中标的成本（价格或利率等）也不一样。
从上例可以看出，甲虽然中标量最多，但成本也最高；
丙虽然中标成本最低，但中标量也最少；
只有乙兼顾了中标量和中标成本，竞标情况较为理想。
此外，投标过程中会涉及一些细节问题：
如是否连续竞标、有无上下限价位、有无标位步长及限额控制等，这些也应注意。
6．政策性金融债承销分销流程
现将操作流程简要说明如下：
（1）发行人向承销商发出发行通知;
（2）承销商向分销商发出分销邀请书和空白认购承诺书，并将有关发行资料传真给分销商；
（3）分销商在接到分销邀请后,在认购承诺书上填写投标的标位和拟认购的数量并加盖公章后反馈给承销商；
（4）在与发行人的招投标办法进行最后核实后，承销商确定投标方案。
如果分销商所报的标位不符合发行人最高或最低投标位的限制，则不予投标并通知分销商；
（5）承销商在中央国债登记结算公司政府债券发行系统的终端上进行投标；
（6）中央国债登记结算公司向承销商发出债券登记确认通知；
（7）承销商向分销对象发出中标通知；
（8）承销商与分销商签订分销协议书；
（9）分销对象按照协议的规定将认购款及时划入承销商指定的帐户；
（10）承销商在债券缴款期限内将认购款划入发行人指定帐户；
（11）发行人在确认资金到帐后，委托中央登记公司将债券过户到承销商债券帐户；
（12）承销商在确认资金到帐后，委托中央登记公司将债券过户到分销商债券帐户，过户手续完成后，中央登记公司向认购人出具债券余额确认书；
（13）在收到发行人支付的发行手续费后，承销商依照约定返还给分销商，在收到手续费后分销商应出具收款凭证。
7．政策性金融债的起息日和缴款要求
政策性金融债的发行日与起息日可能不一致，以公告为准。
招标结束后，承销商必须在发债公告要求的缴款期内将认购金融债券的款项全额划入发行人指定的银行帐户。
之后，发行人向中央国债登记结算公司提供各承销商的到款确认，如实缴款少于该承销商的中标额，中央国债登记结算公司将差额部分在承销商的未分销出去的额度中扣减，并通知发行人。
对未遵守承销协议的违约行为，发行人将按照中国人民银行的有关规定和所签定的《承销主协议》有关条款进行处罚。
承销商在债券分销期内将承销债券售予分销对象，分销对象可在中央国债登记结算公司办理债券一级托管；
分销商必须在规定的缴款截止日之前，将款项及时足额地划入指定帐户。
对未遵守分销协议的违约行为，将按照中国人民银行的有关规定和分销协议的有关条款进行处罚。
8.发行人、承销商和分销商之间的权利义务关系
（1）发行人与承销商之间的权利义务关系
发行人与承销商之间通过签订承销主协议和附属协议（每次投标书和中标通知书）来规范双方的权利义务关系。
发行人的权利包括：
按照债券发行条件和承销额向承销商收取债券承销款项；
确定承销商的基本承销额度；
确定债券发行的招投标条件、程序和方式；
按照国家政策，自主运用发债资金。
发行人的义务包括：
依约履行归还本息的义务，不得提前或推迟归还本金和支付利息；
应按债券发行条件向承销商支付发行手续费；
按约定及时披露信息。
承销商的权利包括：
参与每次债券发行承销投标；
向发行人收取其持有债券的本息，兑付本金时向发行人收取兑付手续费；
向认购人分销债券；
取得发行手续费；
经人民银行批准后，可在同业债券市场进行债券交易，如发行人参与同业债券交易时，可与其进行对手交易。
承销商的义务包括：
应以法人的名义参与债券承销投标；
按时足额将债券承销的款项划入发行人指定帐户；
按债券承销额度履行承销义务，依约进行分销；
承担发行人确定的基本承销额度的承销义务等。
对双方不履行合同规定的义务的情形，协议中规定了违约责任及相应处罚。
（2）承销商与分销商之间的权利义务关系
承销商与分销商的权利义务关系是通过双方签订的分销协议和附属协议，即认购承诺书和中标通知书来规范的。
承销商的权利主要包括：
按照分销商认购的数额收取认购款项；
可获得承销期内（发行起始日至缴款日之间）分销认购款的暂存利息；
若在中标利率上投标而实际中标数量不足时，承销商有权在分销对象间进行分配。
在发行前应将所获得的有关信息及时转告分销对象，中标后将中标结果及时通知分销商；
按照合同规定将债券及时过户给分销对象；
在从发行人处取得发行手续费后，按照合同的规定向分销对象返还。
分销商的权利包括：
按照发行人确定的标位和数量限制，决定投标的利率和数量通过承销商参与投标；
有权按照中标通知书中的中标数量取得债券，并过户到自己的债券托管帐户；
有权取得所持有债券的本息和兑付手续费；
依照分销协议取得发行手续费。
分销商的义务包括：
接到中标通知后须及时将认购款项足额划入承销商指定帐户；
应将经办部门、人员授权或变更等情况及时书面通知承销商等。
在分销协议中，还对双方不履行合同的违约责任及相应处罚进行了规定。
四、政策性金融债的登记与托管
1.中央国债登记结算有限责任公司
政策性金融债的登记、托管与结算机构是中央国债登记结算有限责任公司。
中央国债登记结算有限责任公司经国务院批准于1996年成立，是唯一的全国性国债及部分金融债、企业债等债券的登记托管结算机构，注册资本1.8亿元人民币。
该公司不以盈利为目的，其主要功能是实现对全国国债等债券的统一托管、统一结算，有效控制交易与结算风险；
通过统一托管和结算，打破交易场所的封闭割据状态，逐步实现市场的统一，促进市场的规范化发展。
目前，托管在该公司的各类债券余额超过10000亿元，交易和结算成员119家。
政策性金融债券也是由中央国债登记结算有限责任公司负责登记托管，各认购人均须在中央国债登记结算有限责任公司开设托管帐户。
另外，中国人民银行规定政策性金融债券的转让、回购和
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