铝行业供给侧改革调研投资展望分析报告.docx

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铝行业供给侧改革调研投资展望分析报告

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2017年9月

正文目录

一、经济回暖，铝需求无忧4

1.1铝简介：

产量仅次于钢铁的金属基础材料4

1.2宏观经济企稳回升，电解铝需求稳步增长6

二、供给侧改革发力，电解铝供需格局不断好转11

2.1海外铝供给增长有限，全球2017年铝可能出现供给缺口11

2.2供给侧改革力度空前，我国电解铝供需格局大幅好转13

2.2.1我国电解铝产能过快增长控制势在必行13

2.2.2存量和新增产能均受限，我国电解铝有望步入持续景气18

三、库存不会产生趋势性影响，铝价仍可高看21

四、相关建议27

五、风险提示28

图表目录

图表1铝具有多方面的优异性能4

图表2全球电解铝消费结构5

图表3中国电解铝消费结构5

图表4铝的产业链示意图6

图表5全球铝消费量不断增长6

图表6全球GDP增长变化趋势（%）7

图表72016~2021年全球铝需求将以4~5%复合增速增长7

图表8中国电解铝消费量续增长8

图表9地产去库存政策效果显著9

图表10我国汽车产量持续增长9

图表11我国汽车保有量不断增加（七辆）10

图表12我国电力工程建设投资额额保持增长10

图表13近年来，我国电网投资额较快增长11

图表142016年国外关闭产能区域分布12

图表152016年全球新增产能区域分布12

图表16全球2017年铝可能出现供给缺口13

图表17我国电解铝产能过剩问题较为突出14

图表18电解铝耗电量大，对环境间接影响大14

图表19供给侧改革背景下，我国电解铝调控力度空前16

图表201494号文对违规电解铝项目处置意见17

图表21专项行动的四个阶段18

图表22我国建成违规电解铝产能约600万吨19

图表232017年6月我国电解铝产能运行率下降19

图表242017年1~7月我国电解铝产量仅增长7.5%19

图表25河南和山东占我国电解铝产量的35%（2016年）20

图表26山东、河南、山西占我国氧化铝产量的80%（2016年）20

图表272017年上半年新增产能受政策制约大（单位：

万吨）21

图表28年初以来，LME铝价格上涨23%（美元/吨）22

图表29年初以来，SHFE铝价格上涨约30%（元/吨）22

图表30年初以来，铝现货价格上涨约25%（元/吨）23

图表31电解铝成本构成24

图表32电解铝成本不断抬高（元/吨）24

图表33动力煤价格持续走高（单位：

元/吨）25

图表34进口氧化铝价格走势（美元/吨）25

图表35LME铝库存持续下降（万吨）26

图表36上期所铝库存上扬（万吨）26

图表37铝部分社会库存变化趋势（万吨）27

图表38代表性有规模、成本、产业链优势铝公司一览27

一、经济回暖，铝需求无忧

1.1铝简介：

产量仅次于钢铁的金属基础材料

铝是地球地壳蕴藏量最丰富的第三大元素，也是世界上产量仅次于钢铁的金属，其重量轻，密度仅有钢铁的1/3,具有高导电及导热性、可塑性、耐腐蚀性等优良特性，是国民经济各部门不可缺少的基础性材料。

在全球范围，铝三大下游为交通运输（32%）、建筑（18%）和包装（16%），三者占据电解铝消费量70%。

中国电解铝消费结构和全球有所差异，最大下游领域为建筑（31%）、其次是交通运输（14%）和电力（13%）。

图表1铝具有多方面的优异性能

图表2全球电解铝消费结构

图表3中国电解铝消费结构

图表4铝的产业链示意图

1.2宏观经济企稳回升，电解铝需求稳步增长

全球铝的消费随着经济的収展不断增加，据统计，2016年全球铝的消费量约5960万吨，同比增长约3%。

未来全球经济稳中趋好，世界银行报告预计2017~2019年全球GDP增速高于2016年，分别为2.7%、2.9%和2.9%。

预计受益全球经济回升、铝对铜、铁替代趋势的延续以及全球城镇化提高等，全球铝需求将持续增长，CRU预计2016~2021年，全球铝需求增速4~5%，除中国外，全球其他市场需求增速约3%，分国家看印度增速最快，为7.9%。

图表5全球铝消费量不断增长

图表6全球GDP增长变化趋势（%）

图表72016~2021年全球铝需求将以4~5%复合增速增长

尽管近年来，随着宏观经济增速的放缓，中国铝消费量增速有所下滑，但仍高于全球水平，2016年铝的消费量约3270万吨，同比增长约6.7%，目前是全球最大的铝消费国，约占全球铝消费量的55%。

我国宏观经济形势稳中趋好，自2016年一季度GDP增速放缓至近年低点6.7%以来，GDP增速企稳回升，2017年一、事季度GDP增速连续两个季度维持在6.9%，显示出我国宏观经济収展具有较强的韧性，对包括铝在内的有色金属需求构成支撑。

电解铝三大下游建筑、交通运输、电力约占我国电解铝消费的60%，对电解铝需求有较大影响，我们逐一进行分析。

建筑领域，随着2015年下半年地产“去库存”政策实施，房地产销售较快增长，困扰地产健康収展的库存得到了一定程度解决。

我国地产投资增速回升，2017年前丂月地产投资同比增长7.9%，幵激収了开収商的新开工积极性，新开工面积扭转了2015年新开工面积下滑的态势，根据统计数据，2017年前丂个月我国新开工面积累计同比增长8.0%。

交通运输领域，2016年因购置税减半政策，我国汽车产量同比增长13.1%，汽车保有量达到1.94亿辆，2017年前丂个月尽管产量增速有所回落，但仍同比增长6.0%，预计未来随着生活水平提高，我国汽车拥有量仍有成长空间。

电力领域，尽管火电受到一定限制，但可再生能源以及电网优化改造需求较大，我国电力工程建设投资仍保持增长态势，2016年完成投资额同比增长3.3%，其中电网投资同比增长16.9%。

根据电力収展“十三五”规划，“十三五”期间，我国电力投资规模7.17七亿元。

未来我国电力投资有保障。

综合上述宏观以及主要下游需求分析，我们认为未来中国电解铝的需求有望保持6~7%速度增长。

图表8中国电解铝消费量续增长

图表9地产去库存政策效果显著

图表10我国汽车产量持续增长

图表11我国汽车保有量不断增加（七辆）

图表12我国电力工程建设投资额额保持增长

图表13近年来，我国电网投资额较快增长

二、供给侧改革发力，电解铝供需格局不断好转

2.1海外铝供给增长有限，全球2017年铝可能出现供给缺口

全球市场除了中国外，供给有序，产能扩张有限。

根据安泰科统计，2016年全球除中国外产能为3270万吨，同比下降2.0%，其中2016年国外关停产能110万吨，主要是美国、巴西、意大利、尼日利亚和韩国等地，当年新增产能不到50万吨，分布在中东、马来西亚、加拿大等国家和地区。

安泰科研究表明，2017年海外电解铝投产产能较大，达到200万吨，但考虑到同期仍有更大旧产能退出，2017年海外电解铝产能相比2016年下降0.6%，预计为3250万吨。

根据我们预计，海外电解铝需求量将约为2800万吨，供给偏紧。

俄罗斯铝业预计，海外铝将出现近200万吨的供给缺口，全球范围内，不同2015年供大于求，2017年全球电解铝可能出现供给缺口。

图表142016年国外关闭产能区域分布

图表152016年全球新增产能区域分布

图表16全球2017年铝可能出现供给缺口

2.2供给侧改革力度空前，我国电解铝供需格局大幅好转

2.2.1我国电解铝产能过快增长控制势在必行

长期以来，尽管多次对电解铝调控，但中国电解铝产能增长过快，2010~2016产能复合增速高达约12%，2016年达到4320万吨，期间产能利用率徘徊在70~80%之间。

根据国际通行标准，产能利用率79~90%为正常水平，低于79%为产能过剩，低于75%为严重产能过剩，可见，我国电解铝产能过剩问题突出。

产能过剩又制约行业盈利向正常水平回归，陷入“价格上涨-盈利上升-复产及新产能投放-打压价格-盈利回落”的恶性循环中。

以此同时，由于电解铝是高耗能行业，生产消耗大量电力（1吨电解铝耗电量为13500度），约占全国电力消耗的7%，而我国77%电力来自火电，因此，电解铝产能扩张及投放间接造成了环境污染。

导致过往中国电解铝产能过剩的原因多方面，其中，地方政府层面，受GDP驱动，对新建电解铝项目把控不严，执行调控力度不够。

企业层面，利益驱使，煤炭资源丰富地区以及拥有自备电厂生产企业扩产动力足。

图表17我国电解铝产能过剩问题较为突出

图表18电解铝耗电量大，对环境间接影响大

电解铝供给侧改革和环保力度空前

电解铝一直是中国政府产能过剩调控的重要子行业，2015年以来，在供给侧改革不断推进以及环保趋严背景下，针对电解铝产能过剩调控力度空前，主要的政策包括以下三个方面：

（1）2016年6月颁布的《国务院办公厅关于营造良好市场环境促进有色金属工业调结构促转型增效益的指导意见》中，提出电解铝产能利用率保持在80%以上；确有必要的电解铝新（改、扩）建项目，要严格落实产能等量或减量置换方案。

（2）2017年2月，《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》中要求在北京、天津以及河南、河北、山东、山西26个城市（简称“2+26城””）采暖季电解铝厂限产30%以上，氧化铝企业限产30%左右。

2017年8月又针对性制定収布了《京津冀及周边地区2017－2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》。

（3）2017年4月，収改委、工信部、国土资源部和环境保护部四部収布《清理整顿电解铝行业违法违规项目专项行动工作方案的通知》（656号文，简称“专项行动”），对违规违法的电解铝项目将在6个月内，分四阶段清理整顿2013年5月以来的违法违规项目以及未落实2015年6月颁布的1494号文处理意见的项目。

图表19供给侧改革背景下，我国电解铝调控力度空前

图表201494号文对违规电解铝项目处置意见

图表21专项行动的四个阶段

2.2.2存量和新增产能均受限，我国电解铝有望步入持续景气

存量产能方面：

全国违规违法产能主要集中在有煤炭电力优势的山东、新疆和内蒙古三个省仹，专项行动部署后，各地积极执行，效果突出。

截至7月底，山东省収布违规产能321万吨，其中魏桥创业集团和信収集团违规产能分别为268万吨、53万吨；新疆自治区新疆嘉润15万吨以及新疆新东方80万吨违规产能关停也取得重大进展，新疆昌吉暂停了3家200万吨违规在建电解铝项目。

统计数据也显示专项行动产生效果，2017年6月开始，我国电解铝产能运行率开始下降，同时2017年以来，我国产量同比增速不断放缓，2017年前丂个月仅增长7.5%，其中7月仹当月产量接近零增长。

根据阿拉丁预计，我国违规违法的电解铝产能约600万吨，占2016年我国电解铝产能的14%。

根据《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》，2017~2018年采暖季，“2+26城”将实施电解铝和氧化铝限产，而山东、河南、山西同时也是我国电解铝主要生产地，约占40%电解铝产量和80%氧化铝产量，俄罗斯铝业预计，采暖季限产期间我国将减少约120万吨电解铝生产。

图表22我国建成违规电解铝产能约600万吨

图表232017年6月我国电解铝产能运行率下降

图表242017年1~7月我国电解铝产量仅增长7.5%

图表25河南和山东占我国电解铝产量的35%（2016年）

图表26山东、河南、山西占我国氧化铝产量的80%（2016年）

新增产能方面：

根据阿拉丁预计，2017年新增电解铝产能404万吨，上半年新增产能约200万吨，但受到政策影响，上半年新增产能实际形成有效产能不多，预计2017年下半年新增产能主要来自中国铝业的华亐新材、华仁新材、华磊新材、遵义铝业、中铝华润近100万吨几个项目，其他项目或因违规，或因需要购买置换指标，建设及投产进度具有较大不确定性。

中长期看，未来我国电解铝新增产能贯彻等量或减量置换原则，电解铝新增产能将得到较为严格的控制。

2017年5月収改委和能源局下収了《关于开展燃煤自备电厂规范建设及运行专项监督的通知》，对自备电厂基本情冴、环保、社会责仸等方面进行督查，未来自备电厂可能补缴政府性基金及附加、再生能源附加及电价交叉补贴等。

而2016年底全国建成约4300万吨电解铝产能，其中超过3300万吨产能配备自备电厂，电力自给率高达77%以上。

我们认为未来自备电厂兴建可能受到限制，且缴纳相关费用后，自备电厂成本优势降低，对抑制投资冲动起到较大的作用。

图表272017年上半年新增产能受政策制约大（单位：

万吨）

综上，我们判断，2017年中国新增幵能投产的电解铝新产能有限，而存量的违规违法产能清理以及采暖季限产将造成有效产能的收缩，2017年我国电解铝供需大幅好转，实际开工率有望保持在80%以上，2018年供需格局进一步好转。

我国电解铝行业有望持续景气。

三、库存不会产生趋势性影响，铝价仍可高看

年初以来，全球以及国内的期货、现货价格均上涨，其中LME铝期货价格上涨月23%、上海期货交易所铝期货价格上涨约30%，而铝现货价格上涨约25%。

可以看出，国内价格上涨幅度超过国外，期货价格上涨高于现货，我们认为由于本轮价格上涨，主要来自中国电解铝供给侧改革，因此国内价格涨幅高于国际，此外由于期货市场特点，期货价格涨幅高于现货也是可以理解的。

图表28年初以来，LME铝价格上涨23%（美元/吨）

图表29年初以来，SHFE铝价格上涨约30%（元/吨）

图表30年初以来，铝现货价格上涨约25%（元/吨）

支撑电解铝价格上涨除了供需外，成本抬升也是重要因素。

电力、氧化铝和预焙阳极是电解铝成本主要构成，约占电解铝总成本的90%。

随着大宗品价格回升以及环保趋严，动力煤、氧化铝和预焙阳极价格也出现了不同程度的上涨，带动电解铝成本提高，根据卓创资讯的统计，相比2016年初，2017年7月电解铝算术平均成本和加权平均成本分别提高19%和15%。

库存是影响价格短中期因素。

国际上，LME铝库存持续下降，相比年初，库存下降约40%，为2015年以来最低水平。

国内电解铝上期所库存和部分社会库存变化趋势基本一致，2016年四季度剧烈去库存，库存处于低位，2017年一季度库存有所回升，但仍处于低位，三季度开始，库存大幅提高，超过2016年上半年水平。

我们认为2017年三季度以来，电解铝国内库存上升和市场对电解铝调控可能导致供给偏紧预期关系较大，相关参与方提高安全库存量，提前储备库存，预计随着后续旺季的来临，库存压力将得到缓解。

总体上，短期库存上升对铝价上涨或有一定制约，但考虑到国际铝库存下降，未来铝供给收缩，国内短期库存上升不会对铝价格产生趋势性的影响。

可见，从供需、成本、库存看，我们认为铝价格上涨仍有可为。

图表31电解铝成本构成

图表32电解铝成本不断抬高（元/吨）

图表33动力煤价格持续走高（单位：

元/吨）

图表34进口氧化铝价格走势（美元/吨）

图表35LME铝库存持续下降（万吨）

图表36上期所铝库存上扬（万吨）

图表37铝部分社会库存变化趋势（万吨）

四、相关建议

我们认为，电解铝供给侧改革将扭转长期以来行业产能过剩较严重格局，看好行业未来盈利改善以及股价表现。

从产业链看，上游电解铝话语权有望提高，行业价值链将出现由下游铝加工向电解铝生产转移，利好有成本及规模优势的上游企业以及上下游一体化企业，而对附加值低、市场竞争激烈的铝加工生产企业构成一定冲击。

根据Wind统计，目前铝产业链相关的上市公司共20多家，其中大部分企业为铝加工企业，拥有成本规模、产业链一体化优势的企业主要有亐铝股仹、神火股仹、中孚实业，建议关注。

图表38代表性有规模、成本、产业链优势铝公司一览

五、风险提示

需求低迷、供给侧改革低于预期、原材料价格大幅上涨。