中国国际并购与资本流动.docx
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中国国际并购与资本流动
中国：
国际并购与资本流动
一、中国企业走出去
据统计，截至2001年底，中国累计参与境外资源合作项目195个，总投资46亿美元；累计设立各类境外企业6610家，协议投资总额123亿美元，其中中方投资84亿美元。
中国参与跨国资本流动和跨国并购呈现以下特点。
（一）多种形式的对外经济合作业务持续稳定增长
油气、矿产、林业、渔业等境外资源合作项目运作良好，经济效益逐步显现。
特别是跨国并购成为新兴形式发展迅速，迄今累计投资约12亿美元。
此外，中方在境外设立研发中心、开展农业合作也取得一定进展。
（二）大型项目不断增多，技术含量日益提高
2001年中国境外项目平均投资额达252万美元，比2000年提升近30%.一批以通信网络、应用软件等高科技产品开发为主的国企业通过在、美国等地设立公司，加快了建立国际营销网络的步伐。
2001年新签合同额达上亿美元的大型工程项目15个，主要涉及电力、交通、建筑、石化等行业，经营方式逐渐向工程总承包、项目管理承包、BOT等发展。
（三）开拓新市场、新领域初见成果
国企业境外投资领域拓宽到生产加工、贸易、资源开发、交通运输、承包劳务、农业及农产品综合开发、旅游餐饮及咨询等，投资重点逐渐从港澳、北美地区向亚太、欧洲、非洲、拉美地区扩展，分布日趋均衡。
（四）大型骨干企业表现突出，龙头作用显著
2001年，中石油、中石化等一批大企业渐成中国境外投资主力军。
而优秀民营企业如万向、远大空调、新希望等则以开展境外加工贸易为切入点，积极拓展国际市场，成为“走出去”中的重要力量。
另外一些优势企业如华源、海尔等还开始实施海外投资战略，并初具跨国公司的雏形。
二、国外企业跨进来
（一）并购——外资进入中国的另一种途径
1998-2000年，中国实际利用外资分别达到454.6亿美元、403.98亿美元和407.72亿美元。
外资在中国的直接投资模式有两种：
第一种是建立“三资”企业；第二种是并购中国企业实现控股或参股。
在我国，外资长期以来主要是以设立“三资”企业方式直接投入的。
以“三资”企业形式进入中国市场，对外资而言其优点在于：
在一定程度上获得了本土化优势，能较好地利用当地资源，又能享受东道国的优惠政策。
其缺点是：
三资企业从建立到实现盈利要经过较长的时间；新建的三资企业与中国投资方往往处于同一行业形成竞争，导致市场上竞争者数量增加；三资企业的资本仅来源于发起人的出资，缺乏更广阔的筹资渠道。
跨国并购是目前世界通行的国际直接投资方式，主要由大型跨国公司作为投资主体。
对外资而言，以并购方式进入中国市场的优点是：
（1）与“三资”模式相比，直接收购国相对成熟的同类企业，不仅可以早早收摘果实，而且可以在一定程度上减少合资过程中双方的矛盾。
（2）吞并了竞争对手，减少了市场上竞争者数目，赢得更大的市场份额。
（3）通过并购国的上市公司而进入中国证券市场，可以避免外资企业在中国直接上市的耗时费力，以最快捷的方式获得低成本进入、低成本扩、本土化融资的优势。
（4）并购后形成的企业，只要外资比例超过总投资的25%，同样也享受国家对外商投资企业的优惠政策。
但由于目前跨国并购还有诸多的法律障碍、会计标准差异、国企业产权问题以及由此引起的国企业法人治理结构普遍不规、资本市场的不完善等问题，加大了以并购方式进入中国的外资的风险。
在我国，跨国公司直接收购国企业虽然偶有发生，但长期以来不成气候。
目前中国每年引进的外商直接投资只占全球外资比例的6%.而这其中采用跨国并购方式完成的，也只占6%左右。
虽然如此，跨国并购还是外资进入中国的一种有效途径。
（二）外资并购在中国的行业特征
真正意义上外资并购境企业（外方与中方合并，或外方收购境企业股权达10%以上）的案例还不多见，但由于与外资进行合资或合作往往是外资并购的前奏，所以业人士一般将外资并购与合作放在一起分析。
外资并购/合作的行业目前集中于制造业，比重超过60%.制造业中，又以汽车、电子及家用电器、机械设备仪表、石化橡胶塑料、纺织业居前。
新兴的热门行业则是服务业，包括公用事业、批发零售业、金融业、电信业、房地产业、传媒和文化产业。
（三）外资并购境企业的操作方式
在国际围跨国并购也以收购为主，兼并仅占跨国并购的3%.真正的兼并如此之少，以至于并购基本上意味着收购。
实际上，在外资对境企业的并购中，合并的案例很少，绝大多数情况是收购。
总的看来，外资对境企业的并购有两种手法：
一种是外国新投资者收购境企业，或现有合资企业的外方收购合资企业里中方的股份，另一种是收购合资企业新发行的股权，以达到并购合资企业的目的。
下面就以上市公司为例，分析外资并购境企业的主要操作方式。
1.间接收购：
通过控制上市公司的母公司或控股股东来间接控制上市公司
购买型的间接收购：
外商整体或部分买断上市公司的母公司或控股企业，将该控股企业变成外商独资企业或外商投资企业，从而间接控股上市公司。
典型案例是2001年10月，阿尔卡特通过股权受让，以50%+1股控股贝岭（600171）的第二大股东贝尔，从而成为贝岭的间接第二大股东。
新建型的间接收购：
跨国公司在中国新建独资或合资企业，通过它来间接收购上市公司。
典型案例是2001年3月世界上最大的轮胎生产企业米其林与中国轮胎生产的龙头企业轮胎橡胶（600623）合资成立由米其林控股的企业购买了轮胎橡胶的核心业务和资产，通过合资企业实质性地控股轮胎橡胶。
2.直接收购：
直接控制上市公司
协议收购流通股：
外资通过收购B股、H股等流通股实施的收购。
由于发行B股、H股的公司只占上市公司总数的很小一部分，且B股、H股占总股本的比例较小，即使全部收购也难以达到控股的目的，所以暂时还没有外资通过直接收购流通B股、H股而成功并购上市公司的先例。
协议收购非流通国家股或法人股：
在中国上市公司特有的股权结构条件下，协议收购非流通股的方式应该算作是最简便易行的方式。
虽然基于控制市场开放进程、防止国有资产流失及暗箱操作等考虑，1995年9月《国务院办公厅转发证券委员会〈关于暂停将上市公司国家股和法人股转让给予外商请示〉的通知》（以下简称《暂停通知》）暂停了这种收购方式，但这类收购却并未真正绝迹。
随着入世后外资逐步获得国民待遇，对于将上市公司的国家股和法人股转让给外商的限制将放松。
协议收购外资法人股：
由于这种方式属于外资股在外方股东间的转让，受到的限制较少，操作起来相对简便。
直接合并股东，成为最大股东：
2001年，茉织华（600555）公司第二大股东日本松冈株式会社与其全资子公司TERUCOMCO.合并后，松冈株式会社单独并通过现第三大股东合计持有茉织华总股本的41.66%，成为第一大股东并实质掌控了茉织华。
增资式收购，国上市公司向外资定向增发B股：
1999年3月，华新水泥又以每股2.16元人民向HolchinB.V.定向增发7700万B股，使后者的持股比例达23.45%，成为其第二大股东。
与股权协议转让相比，定向增发方式显得更为公开、公正、公平，没有太多的法律障碍，易于实施，也易于监管，但前期B股市场的大幅上扬提高了外资并购的成本。
3.其他方式
购买资产管理公司处置的不良资产，以债转股方式直接或间接进入上市公司：
通过参与不良资产的处理，进入中国资本市场。
这种方式的好处在于使外资可以较快地进入中国资本市场。
外资企业通过A股直接进入我国资本市场还有待时日，通过对债务重组的参与则可以较快地进入中国资本市场。
四大资产管理公司手中急待处理的庞大的坏帐，众多急待重组的T族上市公司，为外资参与不良资产处置提供了条件。
大量的对上市公司的不良债权最终都将通过债转股的方式来处置。
这种方式主要的缺点：
外资在处理不良资产时往往得不到相应的“国民待遇”——大股东的债务豁免、各金融机构大幅度降低利率水平、政府各方面的支持等。
得不到这些支持，则处理不良资产的成本太高，风险太大。
以融资方式参与管理者收购：
外资还可以通过为管理者提供融资的方式帮助上市公司的管理者完成对企业的收购，并通过控制管理者进而控制上市公司。
外资通过托管+远期合约或期权等方式实现对上市公司的收购：
这种方式涉及到一些金融创新工具的运用，在当前还有困难，但随着我国资本市场的国际化，将不失为可操作性很强的收购手法。
（四）外资进入中国市场的新特点、新动向
1.加大控股并购力度，增资控股趋势非常明显
特别是在高新技术领域，外方更是要求控股、独资。
因为在高新技术产业，技术领先、技术是企业核心竞争力的根本体现，是企业竞争制胜的法宝。
技术越领先，对股权控制的要求越强。
2.外资进入的产业不断推进
从一般产业进入高新技术、高附加值产业，同时进入第三产业的热情高涨。
说明中国鼓励外商投资于高新技术领域的政策发挥了积极的作用。
3.外资加强对上市公司的关注，通过各种渠道向上市公司渗透
国际间的企业并购多发生在证券市场上，中国资本市场广阔的发展前景对外资企业极具吸引力。
目前外商投资的对象是那些规模大、发展潜力大、在行业中处于骨干地位的优势企业，而上市公司大多属于该行业的排头兵，或是该领域中潜力不错的企业，所以外资把眼光盯在上市公司也就不足为奇了。
4.投资主体由港澳台的中小资本转变为国际著名的跨国公司
世界500强中，已有400多家到中国投资。
跨国公司比国企业更加不受各国的条件和政策的约束。
例如，跨国公司可以利用其巨大的部化市场使其国际交易的很大一部分避开各国的控制和审查，利用转移定价使税收暴露最小化，从而夺取母国或东道国的税收收入。
所有这些，都对包括中国在的世界各国处理跨国性问题的政策提出了严峻挑战。
5.投资的规模化、系统化程度加强，并从零散选择转向行业进攻
所谓系统化投资，是指跨国公司不仅向一个个单独的企业进行投资，而往往是对一个产业的上、中、下游各个阶段的产品或相关联的企业、行业进行横向的投资，或者是对生产、流通、销售和售后服务等各个环节进行纵向或系统的投资。
这与中国力求零部件的国产化有冲突。
还有一些跨国公司在中国仅生产某种零部件或进行某种产品系列的组装，他们是母公司全球生产体系的一部分，其配套体系是全球的，带动全球子公司发展，与中国的产业关联不大。
三、发展国际并购的制度障碍
我国对外商跨国利用外资控股并购国有企业在体制、政策等方面存在的一些问题，不利于并购活动的健康开展。
这些问题主要表现在：
（一）国有企业产权不清，治理结构不健全
在企业产权不清晰的条件下，跨国公司对国企业的收购标的本身就蕴涵了巨大的风险；收购后的企业组织也难以通过产权来实现对资源的部化配置，并形成跨国直接投资的所有权－部化优势。
再者，由于不能有效地行使控制权，跨国企业在生产经营、营销手段、售后服务等方面的垄断优势就不能很好地嫁接到并购企业。
国际经验也表明，公司治理结构与控股并购关联密切。
目前，绝大部分跨国并购发生在发达国家之间。
发展中国家的跨国并购约占外商直接投资的1/3，东南亚国家相对更低，公司治理结构不健全是一个重要原因。
（二）资产评估问题严重
外商购买国有企业时遇到的首要问题就是购买价格。
评估部门的评估和国有资产管理部门的确认是以帐面资产为准的，而外商接受的价值不是帐面价而是市场重置价，即该国有企业的实际价值，这和帐面价值有较大的差距。
这个问题是外商购买国有企业难以成交的症结之一。
另外，全国仅有国有资产评估机构400多家，专门从业人员1万余人，远不能满足实际需要；评估实际水平距国际水平差别甚大，操作过程中有时还受行政干预。
有些国有企业的资产没有经过规化的核定和评估，无形资产的评估如企业品牌商标信誉等缺乏依据，现实中往往低估这一块资产，另外对企业潜在的能力、未来收益预期也未充分考虑。
由于企业股权事实上并未进入资本市场，不能通过资本市场发现价格，因而资产评估过程中低估或高估国有资产的情况时有发生。
（三）资本市场不开放，发育程度低
目前中国的资本市场，国除A股市场目前刚开始对合资企业开放之外，基本未对外资开放；国资本市场上“一股独大”现象突出，国有股、法人股不流通，信息披露不规，幕后交易时有发生。
这些都增大了外资开展并购活动的成本和风险。
另外，国尚缺乏为并购、重组、整合等活动提供完善服务的中介体系。
产权交易过程中行政干预大量存在，也不利于外资开展并购活动。
（四）国有企业的高负债和冗员问题
外商并购国有企业过程中，债务及富余人员处理问题突出，不少外商对此望而却步。
（五）法律法规不健全
中国没有专门规并购行为的法律和法规，更没有专门的适用于外资并购国有企业的法律。
调节外资并购国有企业活动的基本法律散见于几部法律法规之中，其中一些条文原则性太强，缺乏可操作性，让外商感到无所适从。
达成并购协议的成本取决于双方的态度和谈判的条件，并不取决于这些法律规定；履行协议的成本、解决纠纷的成本，都取决于并购的供求关系和双方的态度，缺乏相应的明确的法律规。
另外，还缺乏反垄断法、社会保障法等跨国并购的配套法律体系。
在具体操作中，由于操作规程不明确，往往出现政出多门的局面，导致并购的手续复杂难办，增大了并购的交易成本。
四、跨国并购对我国经济的主要影响
（一）对我国产业的影响
从总体看，制造业、高新技术产业和服务业将成为外商并购最感兴趣的行业。
外商对我国进行并购投资，将有利于我国产业结构合理化。
对目前存在过度竞争的产业，外资并购将有助于减少厂家的数量，发挥规模效应，提高产业集中度；在过度垄断的行业，外资的进入将有助于增加厂家的数量，减少不合理的产业集中度。
同时，外商对我国的跨国并购将有助于我国技术进步，在短期为我国带来大量的适用技术。
但跨国并购短期对产业的外部冲击将较大，在外商并购的行业中，我国企业的市场占有率短期会有大幅下降的可能。
（二）对我国企业的影响
1.积极作用。
首先，跨国并购将有助于解决一部分国有企业的脱困问题。
其次，跨国并购将有利于加强市场竞争，提高企业效率，特别是将有利于企业的技术外溢，加速技术在企业间的流动。
再次，跨国并购有利于企业的劳动者待遇和技能的提高。
最后，跨国公司将有利于推进我国科研机构的市场化改革，使我国科研人员向应用型方向转变，以市场为导向进行研究；从长期看，将通过科研人员回流和技术外溢效应提高国企业的技术水平。
2.负面影响。
第一，跨国并购将使外商获得国一些企业的控制权，国一些企业的品牌和市场占有率都将有所下降。
短期跨国并购将使外资股权比重上升，原来一些资控股的企业将转由外方控制，一些被并购的企业将转而使用外方的品牌，中方企业和品牌的市场占有率将下降。
第二，受挤出效应影响，跨国并购在短期将造成一部分失业。
跨国并购所造成的失业增加，大部分是由于企业提高效率和产业结构调整导致的，是由于目前企业效率较低和产业结构不合理的局面造成的。
这部分失业的显性化具有经济合理性，是企业的正常行为。
但在当前我国社会保障体系尚未完善的情况下，跨国并购造成的失业在短期有可能造成一定的社会问题。
第三，短期行业一些没有被外商并购的国企业将可能被外商挤垮。
在过度竞争的行业中，外商将通过并购数家国企业扩大外资企业的规模，在价格、供销等方面形成市场竞争优势，对规模相对较小的国企业造成压力。
第四，跨国并购将加剧企业优秀人才的竞争。
第五，形成市场垄断。
某些行业的跨国并购可能使个别跨国公司扩大企业的规模，形成很强的市场垄断力量，跨国公司通过统一定价等方式损害消费者的利益。
（三）跨国并购对我国国际收支的影响
目前我国利用外商直接投资已达到较高的存量水平，加入WTO后，对跨国并购也将采取逐步放开的方式，加上跨国并购对我国的战略投资调整将要花费—定的时间，因此短期外商在我国的跨国并购—般不会带来大量的资本流入。
考虑到加入WTO之后我国国际收支经常账户顺差有减少的可能性，那么，跨国并购投资的稳定增加将有助于国际收支的基本平衡，从而对外汇造成波动压力也有限。
但需要注意的是，如果实现资本账户的自由化，允许外商在资本市场上直接进行股权并购，在资本监管不健全的情况下，—些短期资本存在外逃的可能性，从而有可能对我国国际收支产生冲击，并成为诱发金融危机的因素。
另外，跨国并购在提高外资在我国企业股权比重的同时，还将因为汇率变动影响利益分配格局。
在人民币贬值的情况下，外商占有—定的股权对中方是比较有利的，因为由外币表示的汇率风险由国外投资者分担；但是在人民币汇率升值的条件下，情况就正好相反，外商在我国投资除了获得以人民币表示的收益外，还将获得人民币升值的收益。
在中长期，在我国经济增速高于发达国家和世界平均水平的情况下，人民币升值的可能性大大高于贬值的可能性，在这种情况下，外商投资的股权比重上升不利于中方分享人民币升值的好处。
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