中金杯学习资料其他衍生品.docx
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中金杯学习资料其他衍生品
其他衍生品
5.1场外衍生品概述和远期合约
5.1.1场外衍生品市场的一般规则
（包括法律、监管、协议条款、市场结构、参与者、风险等）
5.1.22远期合约及市场发展现状
远期合约是相对简单的一种金融衍生工具。
合约双方约定在未来某一时刻按约定的价格买卖约定数量的金融资产。
远期合约是买卖双方在指定的限期内按当日同意价格购买及出售资产的现货合约协议，此与限定于当日交易的现货契约不同。
买方因假设将来相关资产升值而买入，而卖方则假设相关资产价值会下降，而所签订的协议价格则被称为交货价格。
此价格与在合同订立的远期价格相等。
远期合约与期货合约是非常相似的，除了远期合约并不是在交易所交易及交易标准固定的资产。
对远期合约的平仓不像对期货合约的平仓那么容易，因此，远期合约到期往往会促成标的资产的交割。
而在期货交易中，合约会在到期月之前被平仓。
远期合约是必须履行的协议，不像可选择不行使权利（即放弃交割）的期权。
远期合约亦与期货不同，其合约条件是为买卖双方量身定制的，通过场外交易（OTC）达成，而后者则是在交易所买卖的标准化合约。
。
远期合约规定了将来交换的资产、交换的日期、交换的价格和数量，合约条款因合约双方的需要不同而不同。
远期合约主要有远期利率协议、远期外汇合约、远期股票合约。
远期合约是现金交易，买方和卖方达成协议在未来的某一特定日期交割一定质量和数量的商品。
价格可以预先确定或在交割时确定。
远期合约是场外交易，如同即期交易一样，交易双方都存在风险。
因此，远期合约通常不在交易所内交易。
伦敦金属交易所中的标准金属合约是远期合约，它们在交易所大厅中交易。
在远期合约签订之时，它没有价值－支付只在合约规定的未来某一日进行。
在远期市场中经常用到两个术语：
1、如果即期价格低于远期价格，市场状况被描述为正向市场或溢价。
2、如果即期价格高于远期价格，市场状况被描述为反向市场或差价。
5.1.3远期的定价、交易策略及风险管理
1、远期合约的价格
原则上，计算远期合约价格是用交易时的即期价格加上持有成本。
根据商品的情况，持有成本要考虑的因素包括仓储、保险和运输等等。
远期合约价格=即期或现金价格+持有成本
尽管在金融市场中的交易与在商品市场中的交易有相似之处，但它们之间也存在着很大的差别。
例如，如果远期的石油价格很高，在即期市场上买进一油轮的石油并打算在将来卖掉的行动似乎是一项很有吸引力的投资。
一般来说，商品市场对供求波动更为敏感。
例如，收成会受到气候和自然灾害的影响，商品消费会受到技术进步、生产加工过程以及政治事件的影响。
事实上，许多商品市场使用的交易工具在生产者与消费者之间直接进行交易，而不是提供套期保值与投机交易的机会。
然而，在商品市场中也存在着基础金属、石油和电力的远期合约，在船运市场中用到了远期货运协议（FFAs）。
2、合约价值
当远期合约的一方同意在将来某个确定的日期以某个确定的价格购买标的资产时，我们称这一方为多头。
另一方同意在同样的日期以同样的价格出售该标的资产，这一方就被称为空头。
在远期合约中的特定价格称为交割价格。
在合约签署的时刻，所选择的交割价格应该使得远期合约的价值双方都为零。
这意味着无需成本就可处于远期合约的多头或空头状态。
远期合约在到期日交割。
空头的持有者交付标的资产给多头的持有者，多头支付等于交割价格的现金。
决定远期合约价值的关键变量是标的资产的市场价格，正如以上提到的，签署远期合约时该合约的价值为零。
其后，它可能具有正的或负的价值，这取决于标的资产价格的运动。
例如，如果合约签署之后不久该标的资产价格上涨很快，则远期合约多头的价值变为正值而远期合约空头的价值变为负值
例题
某公司股票现在时刻的价格是每股10元，一个月之后每股将分得现金红利0.505元，市场无风险年收益率为12%。
若以此股票为标的资产的远期合约交割价格为10.201元，还有2个月到期，则对多头方而言该远期合约的价值是多少？
若现在时刻交易双方重新签订以此股票为标的资产的远期合约，则新的远期合约理论价格又是多少？
问题一：
远期多头方在2个月后才能以10.201拿到1股，相当于10.201/（1+12%）^2/12=10.010，而现在持有股票人在一个月后能得红利0.505，相当于0.505/（1+12%）^1/12=0.500，因此除权后的股票价格等于9.500，远期价格为9.500-10.010=－0.510。
问题二：
就用9.500*（1+12%）^2/12=9.681。
但我觉得这个数是不准确的，应该要用公司的收益率，用无风险收益率低估了。
5.2场外衍生品：
互换及场外期权等
5.2.1互换及场外期权概述
5.2.1.1概念、市场发展现状
互换交易
互换交易指对相同货币的债务和不同货币的债务通过金融中介进行互换的一种行为。
互换交易是继70年代初出现金融期货后，又一典型的金融市场创新业务。
目前互换交易已经从量向质的方面发展，甚至还形成了互换市场同业交易市场。
在这个市场上，互换交易的一方当事人提出一定的互换条件，另一方就能立即以相应的条件承接下来。
利用互换交易，可依据不同时期的不同利率、外汇或资本市场的限制动向筹措到理想的资金，因此，从某个角度来说，互换市场是最佳筹资市场。
互换交易不但为金融市场增添了新的保值工具，也为金融市场的运作开辟了新境地。
概念
互换交易有两种意思。
其一是互换交易（swaptransaction，Swaps），主要指对相同货币的债务和不同货币的债务通过金融中介进行互换的一种行为。
其二是掉期交易（swaptransaction），指交易双方约定在未来某一时期相互交换某种资产的交易形式。
更为准确地说，掉期交易是当事人之间约定在未来某一期间内相互交换他们认为具有等价经济价值的现金流（CashFlow〕的交易。
市场
（1）多头与空头
支出固定利息的一方：
称为市场空头（ShortMarket），当利率上升时，盈利；（考虑利率期货，当利率上升时，期货价格下跌，空头获利）。
获得固定利息的一方：
称为市场多头，当利率上升时，亏损；（考虑利率期货，当利率上升时，期货价格下跌，多头亏损）。
（2）价差位置（TheSpreadpositions）
互换价差（SwapSpread）=Swaprate-BenchmarkTreasuryyield）
价差多头：
当价差扩大时获利（EquivalenttoLongTreasuryandPayfixed）
价差空头：
当价差缩小时获利（EquivalenttoShortTreasuryandReceivefixed）
风险
1．互换交易风险的承担者
互换交易风险的承担者包括：
①合同当事者双方。
在互换交易中他们要负担原有债务或新的债务，并实际进行债务交换。
②中介银行。
它在合同当事人双方的资金收付中充当中介角色。
③交易筹备者。
他的职责在于安排互换交易的整体规则，决定各当事者满意的互换条件，调解各种纠纷等。
它本身不是合同当事者，一般由投资银行、商人银行或证券公司担任，收取（一次性）一定的互换安排费用，通常为总额的0．125%~0．375%。
2．互换交易风险的类型
互换交易风险的类型包括：
①信用风险
②政府风险
③市场风险
④收支不对应风险
⑤结算风险
参与主体
（一）政府
政府利用互换市场开展利率风险管理业务，在自己的资产组合中，调整固定与浮动利率债务的比重。
大多数有赤字的政府其大部分的债务融资是固定利率，一些国际主权债券是浮动利率票据。
欧洲及欧洲以外的许多政府利用互换市场将固定利率债券发行从一种货币互换为另一种货币或者从中获取更便宜的浮动利率资金。
（二）政府机关与市政府
许多政府机关、国有企业、城市与市政机构利用互换市场降低融资成本，或在投资者对其债券需求很大而借款人本身并不需要那种货币的市场上借款。
借款人可以利用互换市场将融资决策与货币风险管理决策分开。
外币借款会产生债务总成本高于或低于利率的可能性，因为所借货币的价值变动会改变融资成本。
（三）出口信贷机构
出口信贷机构提供价格有竞争力的融资以便扩大该国的出口。
出口信贷机构利用互换降低借款成本，使资金来源多样化。
通过信用套利过程节省下来的费用，分摊给当地借款人，它们构成出口信贷机构的客户群。
一些出口信贷机构特别是来自北欧国家的，一直是活跃在国际债券市场上的借款人。
有些成功地创造了融资项目从而能够按优惠利率借款。
互换市场使它们能够分散筹资渠道，使借款币种范围更广，再互换回它们所需要的货币。
互换也使借款人能管理利率及货币风险。
（四）超国家机构
超国家机构是由一个以上政府共同所有的法人，由于有政府的金融扶持，通常资产负债表良好，有些超国家机构被一些机构投资者认为是资本市场最佳信用之一。
超国家机构通常代表客户借款，因为它们能够按十分优惠的价格筹集资金，能把节省的费用与客户分摊。
（五）金融机构
使用互换市场的金融机构范围很广，包括存贷协会、房屋建筑协会、保险公司、养老基金、保值基金、中央银行、储蓄银行、商业银行、商人银行、投资银行与证券公司，商业银行与投资银行是互换市场的活跃分子，它们不仅为自己的帐户，同时也代表自己的客户交易。
银行利用互换作为交易工具、保值技术与做市工具。
（六）公司
许多大公司是互换市场的活跃分子，它们用互换保值利率风险，并将资产与负债配对，其方式与银行大抵相同。
一些公司用互换市场交换它们对利率的看法，并探寻信用套利的机会。
互换市场还有其他参与者，它们包括各种交易协会、经纪人、系统卖方与出版商。
主要用途
1、互换交易中利率互换的功能：
（1）降低融资成本。
出于各种原因，对于同种货币，不同的投资者在不同的金融市场的资信等级不同，因此融资的利率也不同，存在着相对的比较优势。
利率互换可以利用这种相对比较优势进行互换套利以降低融资成本。
（2）资产负债管理。
利率互换可将固定利率债权（债务）换成浮动利率债券（债务）。
（3）对利率风险保值。
对于一种货币来说，无论是固定利率还是浮动利率的持有者，都面临着利率变化的影响。
对固定利率的债务人来说，如果利率的走势上升，其债务负担相对较高；对于浮动利率的债务人来说，如果利率的走势上升，则成本会增大。
2、货币互换功能：
（1）套利。
通过货币互换得到直接投资不能得到的所需级别、收益率的资产，或是得到比直接融资的成本较低的资金。
（2）资产、负债管理。
与利率互换不同，货币互换主要是对资产和负债的币种进行搭配。
（3）对货币暴露保值。
随着经济日益全球化，许多经济活动开始向全世界扩展。
公司的资产和负债开始以多种货币计价，货币互换可用来使与这些货币相关的汇率风险最小化，对现存资产或负债的汇率风险保值，锁定收益或成本。
（4）规避外币管制。
现有许多国家实行外汇管制，使从这些国家汇回或向这些国家公司内部贷款的成本很高甚至是不可能的。
通过互比互换可解决此问题。
金融互换
互换种类
1．利率互换：
是指双方同意在未来的一定期限内根据同种货币的同样的名义本金交换现金流，其中一方的现金根据浮动利率计算出来，而另一方的现金流根据固定利率计算。
2．货币互换：
是指将一种货币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进行交换。
3．商品互换：
是一种特殊类型的金融交易，交易双方为了管理商品价格风险，同意交换与商品价格有关的现金流。
它包括固定价格及浮动价格的商品价格互换和商品价格与利率的互换。
4．其它互换：
股权互换、信用互换、期货互换和互换期权等。
交易市场
金融互换曾被西方金融界誉为20世纪80年代来最重要的金融创新。
从1982年始创后，得到了迅速的发展。
许多大型的跨国银行和投资银行机构都提供互换交易服务。
其中最大的互换交易市场是伦敦和纽约的国际金融市场。
截止1992年底，互换市场的全部未尝债务已达6650亿英镑。
在中国编辑
（一）中国金融改革开放现状
改革开放以来，中国的经济、金融国际化过程开始启动，投资主体多元化，金融机构企业乃至政府的机制、行为模式发生了深刻变化。
金融市场得到了长足发展，而衍生金融市场作为金融市场的一种高级形态也因以上因素有所发展。
衍生金融市场的发展，应具备两大条件：
一是金融深化到一定程度，二是机构参与者的成熟。
目前我国金融深化已经取得了一些显著的成效：
中国人民银行完全行使中央银行职能；金融机构多元化，商业银行体系形成并开始股份制改制；金融服务在质与量两个方面迅速提高；同业拆借市场、外汇市场、债券和股票、基金市场快速发展，汇率市场、利率市场化初见端倪；金融业的管理经营中，经济手段正逐渐替代行政手段。
与此同时，通过一方面普及衍生金融工具知识和市场交易实践，另一方面进行国有企业改革和商业银行股份制改制，逐步建立起现代企业制度，并通过改革健全机构参与者的自我约束机制和风险机制，从而开始培育起了一支较成熟的投资者队伍。
随着中国加入WTO，金融市场逐渐全方位、宽领域地向世界开放，金融市场及衍生金融市场将会有更进一步的发展。
（二）互换交易在中国的发展前景
金融互换交易的产生是国际金融领域的重大突破，他的诞生不仅带来了无数的保值和盈利机会，使市场参与者通过运用他充分发挥自身的比较优势，并将其转化为实际的经济利益；更为国际资本市场的拓展和融资技术的创新带来了根本性的变化。
互换交易用于降低资本成本、管理风险、实现规模经济、在世界市场套利、进入新市场、创新复合性金融工具等，广泛的应用于工商企业、金融机构、储蓄机构、银行、保险公司、世界性组织和主权政府。
互换交易的参与者越来越多，国际互换市场的规模越来越大，其交易额在1996年已达25万亿美元左右，近几年每年以约3.5万亿美元的速度递增。
中国加入WTO后，随着经济、金融的进一步开放，金融理论界和实务界对互换衍生交易也越来越关注，2001年12月中国任命银行与泰国银行签署了人民币与泰铢之间相当于20亿美元的双边货币互换协议，2002年3月28日中国人民银行与日本银行在东京签署了人民币与日元之间相当于30亿美元的双边货币互换协议，中国还与韩国等一些国家签署货币互换协议。
互换交易在中国金融领域的运用将会越来越广。
但是，互换交易充分发展所需的条件是利率比较彻底的市场化和金融较完全的国际化。
而中国利率虽然有实际的黑市利率和官方利率，但总体上依然处于严格的计划控制之下，真是开放的仅仅是同业拆借利率。
要实现存贷款的利率市场化，最终实现利率的全面市场化还有一段路要走。
同时，中国加入WTO的时间还很短，金融市场上金融工具种类少、性能差、质量低，互换交易进一步发展所需的开放发达的金融市场和大规模、大范围的金融活动以及相关的法律、政策和技术环境也尚未形成，可以说中国的金融国际化才起步。
随着企业外部融资、政府市场筹资的扩大和居民储蓄投资总量增加以及金融意识的增强，资金供求双方对金融工具的种类、性能和质量的要求会越来越高。
由此可见，互换交易在中国处于刚刚起步阶段，有着非常大的成长空间。
综上所述，中国的互换交易只是局限于一些简单的利率互换与货币互换等形式，还处于初级阶段。
但成功案例的存在，表明互换交易在中国很有实践价值。
加入WTO之后，中国的市场和企业逐步走向世界，与国际接轨，面对全球范围内的竞争，必将更多地面临利率风险、汇率风险以及如何去拓展融投资渠道以降低融资成本、提高投资效率等难题。
因此，在中国发展互换交易，尽快建立一套完善的风险防范和规避系统，充分发挥金融互换交易功能，规避风险损失，获取风险受益，势在必行。
从中国的金融改革开放状况看，互换交易必将在中国发展并完善。
主要作用编辑
一、互换交易中利率互换的功能：
对利率风险保值。
对于一种货币来说，无论是固定利率还是浮动利率的持有者。
优缺点编辑
1、互换与其他衍生工具相比有着自身的优势
首先，互换交易集外汇市场、证券市场、短期货币市场和长期资本市场业务于一身，既是融资的创新工具，有可运用于金融管理。
其次，互换能满足交易者对非标准化交易的要求，运用面广。
第三，用互换套期保值可以省却对其他金融衍生工具所需头寸的日常管理，使用简便且风险转移较快。
第四，互换交易期限灵活，长短随意，最长可达几十年。
最后，互换仓库的产生使银行成为互换的主体，所以互换市场的流动性较强。
2、互换交易中的缺点
互换交易本身也存在许多风险．信用风险是互换交易所面临的主要风险，也是互换方及中介机构因种种原因发生的违约拒付等不能履行合同的风险．另外，由于互换期限通常多达数年之久，对于买卖双方来说，还存在着互换利率的风险．
5.2.1.2规则（包括法律、监管、协议条款、市场结构、参与者、风险等）
5.2.2利率互换（IRS）、利率限、利率互换期权
5.2.2.1IRS等的概念和规则
利率互换
利率互换是指双方同意在未来的一定期限内根据同种货币的同样的名义本金交换现金流，如一方可以得到优惠的固定利率贷款，但希望以浮动利率筹集资金，而另一方可以得到浮动利率贷款，却希望以固定利率筹集资金，通过率互换交易，就可以实现这样的融资方式。
货币互换
货币互换是将一种货币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进行交换。
其主要原因是双方在各自国家中的金融市场上具有比较优势
5.2.2.2IRS等的交易策略及风险管理
利率互换（IRS）是交易双方约定在未来的一定期限内，对约定的名义本金按照不同的计息方法交换利息的交易。
利率互换定价原理则是交换期内所有未来浮动利率端和固定利率端现金流贴现相等以确定固定端利率。
具体的测算主要涉及到远期曲线的选择和贴现曲线的选择。
不同的机构对于未来远期利率的判断不同，贴现曲线选择的不同，得出的固定利率也就不同，最后签订利率互换合约的双方则有亏有盈。
主动性交易主要通过对市场的判断通过买卖单个或多个利率互换操作获利的交易方式。
主要分为方向性交易、利差交易（CarryandRoll-Down）、收益率差价交易（Yieldspread）、蝴蝶套利交易（Butterfly）、基差交易（Basisspread）。
一、方向性交易策略（将浮动端对冲，赚取固定端价差）
主要通过预测IRS曲线走势，判断操作方向。
如果预期未来债市为牛市，收益率曲线整体下移，则可以卖出IRS（收取固定，支付浮动），待利率下降后反向操作；而如果预期未来债市为熊市，收益率曲线整体上移，则可以买入IRS（收取浮动，支付固定），待利率上升后反向操作。
收益率曲线平行下移
如预期未来收益率曲线下移
则策略:
卖出IRS，待收益率上升时平仓
例子:
在6月20日以4.4%卖出2YIRS，在6月27日以3.7%买入2YIRS，价差为70bp，年化收益率为36%。
总收益=未来所有现金流净轧差+利息收入=（IRS卖-IRS买）*剩余期限/365+利息收入
二、利差交易策略（锁定即期和远期利差，付短期收长期）
倾斜向上的即期收益率曲线隐含着远期短期利率上升的信息。
通过这种向上倾斜的收益率曲线定价出来的IRS必然会出现长期品种价格高于短期，远期报价高于即期的情况。
在这种情况下，投资者可以通过买入即期IRS同时卖出远期IRS做对冲锁定Carry的收益。
通过买入短期IRS同时卖出长期即期做对冲锁定RollDown的收益。
结合起来，买入短期IRS同时卖出远期长期限IRS对冲锁定Carry+RollDown的收益。
三、收益率差价交易策略
由两笔交易组成:
在预期收益率曲线变得陡峭时，买长期卖短期；预期收益率曲线变得平坦时，卖长期买短期。
收益率曲线变陡
如预期长期-短期利差增大
则策略:
买长期IRS，卖短期IRS，待利率变动时平仓
例子:
在2013年7月11日，7DrepoIRS5年期与1年期价差（5-1）为3bp，买入5yr7R-IRS，卖出1yr7R-IRS；在7月17日价差为15bp，卖出5yr7R-IRS，买入1yr7R-IRS，这样的交易可以获得12bp的收益，年化收益率为7.2%
四、蝴蝶套利交易策略
当收益率曲线凸度发生变化时，可以考虑butterfly交易策略。
当收益率曲线变凸，可以考虑付短期和长期固定，收中期固定。
收益率曲线变凸
如预期长期-中期、短期-中期利差增大
则策略:
买短期、长期IRS，卖中期IRS，待利率变动时平仓
例子:
2013年7月25日，7Drepo-IRS产品3M和1yr的价差为4.5bp，5yr和1yr的价差为3.5bp，买入3M和5yr，卖出1yr；2013年8月2日，7Drepo-IRS产品3M和1yr的价差变为24bp，5yr和1yr的价差为12bp，卖出3M和5yr，买入1yr。
从而获得24+12-4.5-3.5=28bp的收益，年化收益率16.8%
五、基差交易
如果预期未来7DrepoIRS与3MShiborIRS利差会变大，那么我们可以买入repo-IRS，卖出Shibor-IRS，然后待利差扩大后反向平仓。
例子，在2013年6月17日，3MShiborIRS-7RIRS利差为94bp，买入7RIRS，卖出3SIRS；在2013年6月20日，3MShiborIRS-7RIRS利差为45bp，卖出7RIRS，买入3SIRS，这样便可获得94-45=49bp的收益，年化收益率58.8%。
需要注意的是，利率互换交易规模仍然不大，存在一定的流动性问题。
每天IRS报价是交易的参考价，建仓时，需要找具体交易对手协商真正的交易价格。
由于不同交易对手对对方公司的内部评级会有不同，因此，找不同的交易对手会有不同的交易价格。
另外在进行交易策略对冲锁定收益时，会由于无法寻找到合适的交易对手，而增加策略完美实现的难度。
尤其是蝴蝶套利交易策略，需要先后签6个互换合约，因此该策略操作上不易实现。
5.2.2.3IRS等的定价
5.2.3信用违约互换（CDS）及其他信用衍生品
5.2.3.1CDS等的概念和规则
信用违约互换（creditdefaultswap，CDS）是国外债券市场中最常见的信用
衍生产品。
在信用违约互换交易中，希望规避信用风险的一方称为信用保护购买方，向风险规避方提供信用保护的一方称为信用保护出售方，愿意承担信用风险。
违约互换购买者将定期向违约互换出售者支付一定费用（称为信用违约互换点差），而一旦出现信用类事件（主要指债券主体无法偿付），违约互换购买者将有权利将债券以面值递送给违约互换出售者，从而有效规避信用风险。
由于信用违约互换产品定义简单、容易实现标准化，交易简洁，自90年代以来，该金融产品在国外发达金融市场得到了迅速发展。
A向B申请贷款，B为了利息而放贷给A，放贷出去的钱总有风险（如果A破产，无法偿还利息和本金），那么这时候C出场，由C对B的这个风险予以保险承诺，条件是B每年向C支付一定的保险费用。
但万一A破产的情况发生，那么由C补偿B所遭受的的损失。
信贷违约掉期是一种新的金融衍生产品，类似保险合同。
债权人通过这种合同将债务风险出售，合同价格就是保费。
如果买入信贷违约掉期合同被投资者定价太低，当次贷违约率上升时，这种“保费”就会上涨，随之增值。
从特点上来说，信用违约互换（CDS）属于期权（又称“选择权”，option）的一种，相当于期权的购买方（规避风险的一方）用参照资产（referenceasset）——即此处的债券，来交换卖方（信用风险保护方）的现金。
由于期权的特点是买方只有权利而无义务，而卖方只有义务而无权利，因此一旦债券违约，买方就可以要求履约来转嫁信用风险。
而前文提及的违约互换点差，在这里则体现为期权的期权费。
5.2.3.2CDS等的交易策略及风险管理
5.2.3.3CDS等的定价
5.2.4股权类互换、货币互换及其他场外衍生品
5.2.4.1股权类、货币互换等的概念和规则
股权互换
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