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以美国为例，80年代末期，在经历了8年的扩张之后，美国经济开始收缩，此时兴起了并购潮，多以恶意并购为主，目的是将竞争对手买下，以降低市场竞争；

2000年“网络经济”泡沫破灭之后，美国经济开始新一轮收缩，期间软件行业掀起并购潮，收购目标主要是具有过硬技术和稳定客户的公司，收购的目的则是为公司寻求新的盈利增长方式，从而较好地实现行业的整合。

之所以会出现以上局面，首先要从公司并购的动机谈起。

公司兼并的根本动因，一是为了追求利润，通过公司兼并可以扩大经济规模，增加产品产量，获得更多的利润；

二是提高自身的竞争能力，通过公司兼并可以减少竞争对手，获取对方的经验，增加自己的市场份额，或是进入新行业，拓展自身的盈利点。

在经济扩张时期，公司的经营和前景都十分看好，估值水平较高，并购目标公司所需的成本也较高；

但在经济收缩时期，公司的估值水平较低，有实力的公司可以实现低成本的扩张，因此容易出现并购潮。

我国最近一轮经济扩张主要是靠投资和出口拉动的。

和以往一样，由于投资体制的缺陷，每一轮投资拉动的经济快速增长，都会在部分行业和领域形成投资过热的局面，投资热情过后留下的是产能过剩、恶性竞争等不良后果。

投资效率低下，导致产品雷同，技术含量不高，企业只能依靠竞相压价等恶性竞争手段，企业生存环境恶劣；

反映在出口方面，其后果就是中国出口的多种低附加值产品在国际上屡遭反倾销制裁。

在这种情况下应该充分发挥公司并购在产业整合、优化资源配置方面的作用；

特别是在宏观经济增长放缓、周期性行业进入调整的阶段，公司估值水平相对较低，形成对公司并购有利的大环境。

第二、股权分置问题的解决使上市公司并购的小环境有所改善

正在推进中的股权分置改革是证券市场重大的制度性革命，顺利完成之后全流通将成为现实，这在以下几个方面有利于上市公司并购：

（1）股价因对价支付而自然除权，降低市场总的估值水平。

解决股权分置问题时非流通股股东会向流通股股东支付对价，如果按照A股流通股股东平均获得10送3的对价补偿，按照市值不变法计算，股价通过自然除权将下滑23％，尽管实际可能不会下滑这么多，但市场总的估值水平将有一定下滑，收购方的成本也将降低；

（2）股权分置问题解决后，股权定价将完全市场化，在采用协议方式并购时，既可以避免原有的暗箱操作，也可以促使国有股的管理者逐步摈弃以净资产为定价标准的观念，使上市公司资产在市场定价基础上进行流通，提高了实质性并购重组成功的概率，从而达到合理配置资源的目的。

二、我国上市公司并购存在的障碍

并购是为了实现股东效益的最大化，实现规模经济、降低交易费用等一系列目标：

通过企业并购，提高市场竞争力，更有效地控制世界范围的资源和要素应对激烈的竞争。

我国的企业并购虽融资困难也是一个重要的制约因素，存在着为融资市场不发达，融资工具单一，融资来源少等问题。

中国证券业协会和多家证券公司组成的考察组首先指出，国内市场股东参与股东大会、行使投票权的意识不够。

尤其在上市公司股东大会对并购重组等重大事项进行表决时，中小股东投票率都很低。

很多中小股东因为持股数量少，对自己手中的股东表决权不重视，客观上也没有专业的机构来协助他们行使股东权利。

其次是资产估值公正性不足，第三方估值机构的独立性有待强化。

考察组认为，目前我国涉及上市公司的并购主要体现为大股东或实际控制人将资产装入上市公司的资产整合或重组，还有一种形式就是“借壳上市”。

在使用资产换股份的交易过程中，资产估值越高，可换取的上市公司股份就越多，因此对于资产所有方而言，都倾向于高估资产。

而由于上市公司的董事会和管理层多数由控股股东或实际控制人指派或委任，所以对注入资产的高估值通常持支持态度。

这容易导致大股东通过资产高估这一手段在相同的折价基础上获得了更多的股份，最终使中小股东的权益被超正常稀释。

同时，上市公司并购信息披露经常不及时，对于风险等不利因素也披露不足。

这一方面由于目前对上市公司信息披露的监管较强调信息披露的“准确性和完整性”，导致一些上市公司在并购重组早期酝酿筹划阶段对于信息披露普遍存在“畏难”情绪。

一些上市公司认为，需要等待更多的并购重组细节确定下来后再进行公告，因此在信息披露上屡屡出现不及时的现象。

这种不及时的信息披露往往会导致少数不法之徒利用内幕信息牟利，损害中小投资者利益。

另一方面，上市公司并购活动中涉及的资产或权益的估值多采用收益现值法，许多估值考量过于乐观，对整个经济形势、产业整合、资产效用以及文化交融等可能会遇到的不利因素考虑不周全，导致上市公司价值并未因并购重组交易完成而产生预期效应，甚至有时还成为公司发展中的负担，对中小投资者的权益构成伤害。

最后一个难题就是并购重组的市场化程度不高。

一是并购重组的作价折股选择基准灵活性不足，由于目前我国上市公司并购重组主要为非公开发行股份购买资产以及重大资产重组，其定价原则是按照20日均价来确定折股比例，而20日均价这个折价基准并没有理论的支持，只是在参照国际通行做法的基础上确定的。

二是并购重组中对于资产估值的审核增加了不确定性，在审核周期内，股票价格可能会因审核而发生一定的变化，而一旦股价发生大幅波动，对股价高度敏感的上市公司收购或重大资产重组就可能无法顺利进行。

此外，目前我国证券市场上市公司并购的方式以协议收购为主，真正市场化的要约收购并不多。

这种直接面向股东的要约收购通常会有比较高的溢价倍数，而竞争性要约的出现还将进一步提高收购价格，从而使中小投资者的权益能够得到更大程度的体现和保护。

我国上市公司并购财务分析

一、我国市公司并购

并购是企业的一项重大而复杂的长期性资本投资项目。

目标企业的价值评估是并购交易的精髓，每一次成功并购的关键就在于找到恰当的交易价格。

同时,合理的并购定价方式也是实现成功并购的关键因素之一,。

成功的并购是低成本与高收益的结合体，其所涉及的成本不仅包括并购工作的完成成本,还包括并购以后所发生的成本、所涉及的收益主要体现在每股盈余及股票价值上。

只有实现低成本与高收益的资本扩张,才能够增强企业的竞争力，从而实现企业价值最大化。

一、上市公司并购的支付决策和成本

（一）公司并购的出资方式

在公司的并购活动中，支付是完成交易的最后一个环节，亦是一宗并购交易最终能否成功的重要因素之一。

在实践中，公司并购的出资方式有其自身的优缺点，选择何种出资方式要视具体情况而定。

1、现金并购

所谓现金并购是以现金为支付工具，用现金置换目标公司的资产或用现金购买目标公司的股票来达到并购目标公司的目的。

有并购动机的公司多会首选现金并购支付方式，是因为这种支付方式有其内在的优越性。

2、股票并购

所谓股票并购方式是指通过换股方式达到获得目标公司财产权或控制权的并购出资方式。

3、混合并购

混合并购方式是指利用多种支付工具的组合，达到并购交易获取目标公司控制权的支付方式。

这些支付工具不仅包括上述的现金和股票，还包括公司债券、优先股、认股权证和可转换债券等多种形式。

综上所述，各种支付方式优劣可见。

如果将若干种支付方式组合在一起，就能够集结其长处，克服其短处，所以使用混合并购势在必然。

（二）企业并购成本

企业并购是企业重组的基本方式和实现快速扩张的主要途径。

企业并购包含一系列工作其经营成本不只是一个普通的财务成本概念，而应该是由此发生的一系列代价的总和。

这些成本既包括并购工作完成的成本，也包括并购以后的整合成本；

既包括并购发生的有形成本，也包括并购发生的无形成本。

为了真正实现低成本扩张，企业并购运作必须了解和把握并购的各项成本要素。

具体来说，企业并购应该分忻的成本项目有:

1、并购完成成本

所谓并购完成成本指并购行为本身所发生的直接成本和间接成本。

直接成本是指并购直接支付的费用。

间接成本是包括并购过程中所发生的一切费用。

如:

（1）债务成本。

在承债并购、杠杆收购等情况下，可能开始并不实际支付收购费用，但是必须为未来的债务逐期支付本息。

借用银行的抵押贷款进行收购，也要承担偿付未来归还本息的责任，租买将来也是要付租金的。

（2）交易成本。

即并购过程中所发生的搜寻、策划、谈判、文本制定、资产评估、法律鉴定、公证等中介费用，发行股票还需要支付申请费、承销费等。

（3）更名成本。

并购成功后，还会发生重新注册费、工商管理费、土地转让费、公告费等等文出。

2、并购机会成本

并购活动的机会成本是指并购实际支付或发生的各种成本费用相对于其他投资和未来收益而言的大小。

一项并购活动所发生的机会成本包括实际成本费用支出，因放弃其他项目投资而丧失的收益。

3、并购退出成本

一个企业在逼过并购实施向外扩张时，还必须考虑一旦扩张不成功如何低成本撤退问题。

4、并购后整和成本

二、并购后对企业财务影响问题

并购活动会对并购双方的财务指标产生明显的影响。

这里从企业盈余、股价及股票帐面价值等方面探讨并购活动对双方的意义及影响。

（一）并购对企业赢余的影响

并购必将企业的每股收益、每股市价产生潜在影响。

由于企并购投资决策以投资对股票价格的影响为依据，而股票价格影响又取决于投资对企业每股收益的影响，所以企业评估并购方案的可行性时，应将其对并购后存续企业每股赢余的影响列入考虑范围。

（二）对股票市场价值的影响

并购过程中，每股市价的交换比是谈判重点。

公开上市的股票，其价格反映了众多投资者对该企业内在价值的判断。

因此股价可反映该企业的获利能力、股利、企业风险、资本结构、资产价值及其他与评论有关的因素。

我国上市公司的并购实践分析

一、今年来我国上市公司并购的案例分析

2010年5月4日消息，国内创投与私募股权研究机构清科研究中心最新推出的《中国上市公司并购绩效专题研究报告》数据显示：

在清科研究中心研究范围内，2005-2009年间，共发生565起上市公司并购事件，涉及并购金额达1,171.80亿元，平均每起并购案的并购金额为2.22亿元人民币。

2008-2009年间，尽管受到海外金融风暴的影响，但是在国家及政府相关政策及并购贷款的扶持下，2009年并购事件创下新高，达到了2005年的5倍；

而并购金额则在2008年创下峰值，达648.98亿元。

从行业分布来看，565起并购事件主要分布在房地产、能源及矿产、化工原料及加工、机械制造、连锁及零售、建筑/工程等20多个领域，其中房地产和能源及矿产行业的并购活动最为活跃。

具体来看，2005-2009年间，共发生了132起房地产行业并购案，并购金额为260.32亿元，分别占并购案例和并购总额的23.4%和22.2%；

能源及矿产领域共发生85起并购案例，涉及金额为162.29亿元。

除这两个领域外，化工原料及加工、机械制造、连锁及零售、建筑/工程等领域的并购案例也较多。

总体而言，2005-2009年间我国上市公司的并购案例主要集中于传统行业领域。

从并购区域来看，2005-2009年间，中国上市公司并购活动主要集中于国内，在565起并购事件中，550起为上市公司并购境内企业的事件，涉及金额达817.07亿元。

这些事件中，被并购企业主要分布于江苏、北京、广东（除深圳）、浙江、湖南、上海、山东等33个省市，其中江苏省和北京市发生的并购件事较多，分别为46起和45起，占国内并购事件总数的8.4%和8.2%；

并购金额方面，北京市和江苏省也占据前两位，二者的并购总额195.79亿元，占并国内购总额的24.0%。

除上述两地区之外，广东、浙江、上海、山东等经济发达地区的并购活动也较为活跃。

与国内并购事件相比，上市公司海外并购的案例相对较少，共有15起并购案例发生，并购金额为354.74亿元。

被并购企业主要来自于美国、澳大利亚、以色列、日本、南非等国，行业主要集中于能源及矿产、建筑/工程、机械制造、清洁技术、纺织及服装等领域。

从各年的情况来看，中国上市公司海外并购的数量逐渐增多，而在政府一系列的政策鼓励下，随着中国经济和上市公司实力的增强，中国上市公司海外并购的步伐将进一步加快。

二、我国上市公司并购前景展望

随着股权分置改革的结束,长期困扰我国证券市场发展的制度障碍消失了,大规模并购所依托的资本市场的流动性得到了解决。

作为证券市场里最能体现市场效率和最具创新活力的并购运作,对我国的上市公司正在产生深远影响。

并购是成熟证券市场的永恒主题,“强强联合”，“优胜劣汰”，“大鱼吃小鱼”是当今时代的潮流，活跃的上市公司并购必将带来我国各企业间的合作和发展，为中小企业提供了更有利的平台，上市公司并购仍将主引经济发展的潮流。

参考文献

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【5】汤谷良高级财务管理中信出版社2008

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