财务理论 山东财经大学 期末整理Word文件下载.docx
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⏹注重投资而不是筹资
⏹重视现金流量而不是会计利润
第二章
1、比较完善资本市场与有效市场（简答或多选）
⏹完全（善）资本市场侧重的是资本市场的纯粹性（无杂质），是理论推导所赖以进行的逻辑前提。
⏹有效市场假说侧重于金融市场上信息有效性，即证券价格能否有效率地、及时地反映全部的相关信息。
⏹完全（善）资本市场的特点：
没有交易费用；
没有所得税；
信息对称假设
⏹有效资本市场的三种形式：
弱式有效市场（历史价格）、半强式有效市场（历史价格和公开市场信息）和强式有效市场（历史价格、公开市场信息和内幕消息）
2、有效市场的实质、类型及对理财的启示
⏹市场有效性的实质是看证券价格吸收信息的速度。
⏹财务决策制约着企业行为及企业状况，而企业状况必将及时地被市场价格所反映。
企业价值的升降是企业所有各方面状况（所有各方面信息）综合作用的结果。
理财人员必须相信市场对企业价值的估价，任何表面文章或弄虚作假都将于事无补。
3、何谓市场均衡
⏹当要求报酬率等于预期报酬率等于实际报酬率时市场达到均衡。
即在市场均衡状况下：
要求报酬率=预期报酬率=实际报酬率
举例说明：
投资者一旦意识到X股票的预期报酬率低于要求报酬率就会售出手中所持有股票。
抛售无疑会压低X股票的价格，提高该股票的投资收益率，至该股票的价格使得其预期报酬率等于其要求报酬率达到均衡状态。
相反，如果预期报酬率高于投资者的要求报酬率，故股票的购入行为大于卖出行为，引起股价上涨，最终亦会使得预期报酬率等于要求报酬率，证券达到均衡状态。
在市场均衡状态下，由于要求报酬率与预期报酬率彼此相等，而且所有的理性投资者都具有同样的估计。
因此，投资者行为与市场运作的结果会使得证券的实际报酬率同样等于要求报酬率和预期报酬率。
换言之，股票的实际价格一定等于股票的内在价值或预期价格
名词解释：
⏹完善资本市场是指具备如下特征的资本市场：
1．没有交易费用；
2．没有所得税；
3．所有资产均可被无限细分，并可无任何障碍地进行交易；
4．市场上拥有大量的交易者，因而任何一个交易者的行为都不会对证券价格产生影响；
5．个人与企业具有同等的能力与机会进入市场；
（4、5为完全竞争市场）；
6．可以免费获得信息，因而每个人均可获得同样的信息即市场在信息方面是有效的（信息对称假设）；
7．所有人对未来拥有同样的预期，同时，所有交易者都是理性的交易者，即他们都追求期望效用最大化（共同预期假设）；
⏹有效市场（效率市场）是证券价格能够全面、及时反映有关全部信息的证券市场。
⏹要求报酬率（requiredreturn）又称必要报酬率，是投资者根据投资行为所承担风险程度的大小而主观确定的报酬率水平，是风险与收益权衡的结果；
根据资本资产定价模型，可计算要求报酬率
⏹期望报酬率（expectedreturn），期望报酬率，是投资者综合各种可能的或然性对投资的收益水平所做的客观估计，是市场理性预测的结果；
根据戈登模型，可计算股票的预期报酬率
⏹实际报酬率（realreturn）,投资者行为与市场运作的最终结果。
⏹注：
购进决策：
当预期报酬率高于要求报酬率时；
售出决策：
当预期报酬率低于要求报酬率时；
市场均衡状态：
当预期报酬率等于要求报酬率时。
第三章
⏹名词解释：
投资组合理论，若干种证券（资产）组成的投资组合，其收益是这些证券收益的加权平均数，其风险是它所包含的各种资产的方差的加权平均数，再加上各种资产之间协方差的加权平均数的倍数。
（补充理解：
投资组合能降低风险；
组合理论的一个基本观点，即属于一项资产的风险分析的主要问题，不是单独一项资产的风险，而是这项资产对总的证券组合的贡献。
）
CAPM，由威廉·
夏普退出，该理论运用一般均衡模型刻画所有投资者的集体行为，揭示在均衡状态下证券风险与收益之间关系的经济本质。
在一定的假设条件下，某项风险资产，比如股票的必要报酬率，等于无风险报酬率加上风险报酬率。
市场组合，市场组合在图形上表现为均衡状态下风险资产组合的有效边界与资本市场线（CML）的切点。
1、比较CML（资本市场线）与SML（证券市场线（SML）的异同
第一，CML线表示的是有效投资组合期望收益与风险的关系，非有效投资将组合落在CML之下，SML表示的第j种资产或第j种资产组合资产期望收益与其系统风险之间的关系，在市场均衡的条件下，所有证券都落在证券市市场线上，但在证券市场上的点不一定落在资本市场上。
第二，资本市场线上证券市场线的一个特例，当一项资产或一种投资组合有效的时候，该资产或资产组合与市场组合的相关系数等于1，此时资本市场线与证券市场线是相同的。
CML：
任何一个投资者都会在直线RfMZ上选点，直线RfMZ是所有投资者的有效组合，通常称为“资本市场线”（TheCapitalMarketLine，CML）。
表示的是由市场投资组合（M）与无风险资产所构成的有效投资组合的收益与风险的关系，CML描述了期望收益率与风险之间的线性关系，位于资本市场上线上的每一点都代表了效率投资组合。
SML：
个别证券或有效、无效投资组合的收益与风险的关系，可用证券市场线（TheSecyrityMarketLine，SML）表示。
某种证券的期望收益=无风险资产收益+证券的贝塔系数乘以风险溢价即：
这个公式被称为资本资产定价模型，或简称CAPM,它表明某种证券的期望收益于该种证券的贝塔系数线性相关。
比较：
资本市场线是沿着投资组合的有效边界，由风险资产和无风险资产构成的有效投资组合。
⏹第一，纵轴和横轴分别是期望收益和标准差。
⏹第二，单个证券、无效组合不会位于资本市场线上。
证券市场线表明了证券或证券组合收益与贝塔系数之间的关系。
⏹第一，证券市场线的横轴表示贝塔系数（资本市场线横轴表示标准差）。
⏹第二，证券市场线无论对于单个证券或证券组合（有效或无效）都可以成立（资本市场线只对于有效组合才能成立）。
总之，证券市场线比资本市场线的前提宽松，应用也广泛。
2、比较APV法、FTE法和WACC法的异同和适用范围（注：
它们是有杠杆情况下的资本预算的三种方法，10分计算题）
（1）APV与WACC的比较。
三种方法中，APV法和WACC法比较类似。
相同点：
两种方法的分子均使用了无杠杆现金流（UCF）。
都先估算企业的价值。
不同点：
APV法用全权益资本成本r0折现现金流得到无杠杆项目的价值，然后加上负债的节税现值，得到有杠杆情况下的项目价值；
WACC法则将UCF按rWACC折现，rWACC低于r0，负债的节税利益体现在折现率上。
两种方法都通过调整适用于无杠杆企业的基本NPV公式来反映财务杠杆所带来的税收利益。
其中，APV法直接进行调整，它把税收连带效应的净现值作为单独的一项加上去。
而WACC法的调整体现在采用的折现率rWACC比r0低上。
（2）APV法、WACC法和FTE法估价的主体不同。
APV法和WACC法，在最后一步均扣减初始投资（本例中为475000美元）。
而在FTE法中，只扣除公司自己投资的部分348770.50。
这是因为FTE法只评估流向权益所有者的那一部分的现金流（LCF）的价值。
相反，APV和WACC法评价的是流向整个项目的现金流（UCF）的价值。
由于有杠杆现金流（LCF）中已经扣减了利息支出，而UCF则不扣减利息支出，因此，相应地，在初始投资中也应扣减债务融资的部分。
这样，FTE法同样可以得出与前面两种方法相同的结果。
三种方法的使用范围：
APV法在计算时需要知道负债的绝对水平（因为连带效应为TCB）。
而WACC法在计算时需要知道负债—价值比（相对数）（便于rWACC的计算）。
FTE法既需要知道负债的绝对水平（因为要计算利息I）又需要知道负债—价值比（便于rS的计算）。
补充掌握：
1、无差异曲线（等效用曲线）：
①投资者对待风险的态度（即投资者的风险厌恶程度）可用风险-收益无差别曲线（市场无差别曲线或等效用曲线）来表达。
②无差别曲线的形状体现了投资者的风险厌恶程度，只要他的风险厌恶程度不变，他的每条无差别曲线都必然相互平行，永不相交。
③无差别曲线的斜率越大，投资者的风险厌恶程度就越大
2、投资组合理论（计算）：
①例题：
某投资组合有A，B两种证券，其期望投资收益率分别为12%和8%；
其收益率的标准差均为9%；
A，B两种证券的投资比重均为50%。
当相关系数为＋1时，投资组合的方差和标准差计算如下：
②当投资组合中各单项证券期望收益率之间存在完全正相关时，它们之间正相关的程度越小，则其组合可产生的风险分散效用就越大；
当投资组合中各单项证券期望收益率之间存在完全负相关时，它们之间负相关的程度越小，可产生的风险分散效应也就越小；
当投资组合中各单项证券期望收益率之间的相关程度为零（处于正相关与负相关的分界点）时，这些项目的组合可产生的风险分散效应将比具有负相关时为小，但比具有正相关时为大。
③当投资组合是由N种资产组成时，组合总体的方差是由N2个项目，即N个方差和N（N－1）个协方差组成。
影响证券组合的标准差不仅取决于单个证券的标准差，而且取决于证券之间的协方差。
随着证券组合中证券个数的增加，协方差项比方差项越来越重要。
3、无风险的借和贷与有效边界：
引入无风险证券投资后，证券组合的“机会集”或“可行集”是一条直线而不是曲线，这与两种风险资产组合（马科维茨的投资组合）的情况是不同的。
⏹4、资本市场线（CML）：
对于资本市场线，必须注意以下几点：
（1）只有有效的投资组合才落在资本市场线上，其余将落在其下。
只有有效的投资组合的收益和标准差存在上述简单形式的线性关系，非有效组合的收益和标准差之间没有这种简单的关系。
（2）资本市场线斜率表示期望收益与风险之间的比例关系（Rm－Rf）/σm，即单位风险收益率（单位风险的市场价格）。
（重点！
（3）市场证券组合M在CML上，有：
5、证券市场线性（SML）：
有关证券市场线的几点说明：
（1）在证券市场线上的个别证券或证券组合，是就风险和收益而言的一种均衡状态。
或者说，在均衡条件下，所有证券都将落在一条直线上——证券市场线，无论组合是有效的，还是无效的。
（2）根据投资组合理论，任一证券对市场投资组合的边际贡献等于该证券的期望收益率；
对市场投资组合风险的边际影响是该证券与市场投资组合的协方差，但通常不用协方差表示风险，而是采用相对协方差概念，即β系数。
（3）证券市场线（SML）的斜率不是β系数，而是市场风险溢酬
注意：
第一：
从证券市场线可以看出：
投资者要求的收益率不仅仅取决于市场风险，而且还取决于无风险利率（证券市场线的截距）和市场风险补偿程度（证券市场线的斜率），由于这些因素始终处于变动之中，所以证券市场线也不会一成不变。
如预计通货膨胀提高时，无风险利率会随之提高，进而导致证券市场线的向上平移。
风险厌恶感的加强，会提高证券市场线的斜率。
第二：
证券市场线适用于单个证券和证券组合（不论它是否已经有效地分算了风险），它测度的是证券（或证券组合）每单位风险（贝塔系数）的超额收益。
证券市场线比资本市场线的前提宽松，应用也广泛。
调整净现值（AdjustedPresentValue：
APV）法：
一个项目为杠杆企业创造的价值（APV）等于一个无杠杆企业的项目净现值（NPV）加上筹资方式的连带效应的净现值，即：
APV=NPV+NPVF；
计算步骤：
第一步：
无杠杆情况下项目的净现值：
-初始投资额
第二步：
有杠杆情况下项目的“净”现值：
APV=NPV+TC×
B
权益现金流量（FlowToEquity：
FTE）法，这种方法只对杠杆企业项目所产生的属于权益所有者的现金流量进行折现，折现率为权益资本成本rS。
FCFF=股权投资者现金流量（FCFE）+债权人现金流
步骤：
计算有杠杆项目的权益现金流
两种方法1、UCF-LCF=（1-TC）rBB
2、LCF=（EBIT-I）（1-T）
计算折现率rS
也可用资本资产定价模型求rS，
第三步：
估价
LCF的现值是=
项目净现值：
NPV=
-（初始投资-借入款项）
加权平均资本成本（WeightedAverageCostofCapital：
WACC）法：
WACC法是在假设融资决策中仅存在利息避税的影响作出的调整，且WACC法有着严格的使用条件。
这种方法是对项目无杠杆现金流量（UCF）按加权平均资本成本rWACC折现，这是因为杠杆企业项目既有债务融资又有权益融资，其融资成本是债务资本成本和权益资本成本的加权平均数。
步骤为：
计算无杠杆项目的权益现金流UCF（同前）
计算加权平均资本成本rWACC
（权益资本成本是rS，在不考虑税收的情况下，债务资本成本就是贷款利率rB，若考虑税收，债务资本成本应是（1—TC）rB，即税后债务资本成本。
计算项目的净现值
-初始投资额（公式看课件，少了求和！
若项目是无限期的，其净现值是
-初始投资额（这个对！
例题（重点！
！
）：
假设某公司的一个投资项目，已知条件有：
现金流入：
每年500000美元，永续年金；
付现成本：
销售收入的72％；
初始投资：
475000美元；
TC=34％；
r0=20％，其中：
r0是全权益企业的项目资本成本。
如果该项目和该企业所需的资金全部采用权益融资，则项目的现金流量如下
APT（调整净现值法）：
项目的价值92400（美元）/0.2=462000（美元）
项目的净现值NPV=462000美元—475000美元=—13000
设债务对有杠杆项目的现值（公允价值、市场价）之比为0.25
即
即：
得：
则企业在为该项目融资时借款126229.50美元，其余348770.50美元（475000美元—126229.50美元）来自权益。
有杠杆情况下项目的“净”现值，
APV=NPV+TC×
B即：
29918美元=-13000美+0.34×
126229.50美元
（就是说，运用杠杆融资的项目价值等于全权益融资的项目价值加上债务的节税价值。
因其为正，所以该项目可行。
权益现金流量法：
两种方法1、UCF-LCF=（1-TC）rBB即
LCF=92400-（1-0.34）0.10×
126229.50=84068.85美元
（由于无杠杆权益现金流量（UCF）是92400美元，税后利息支付额是8331.15美元[=（0.66）×
0.10×
126229.50美元]，所以，有杠杆权益现金流量LCF。
LCF的现值是：
=84068.85（美元）/0.222=378688.50（美元）
=378688.50美元-（475000—126229.50）美元=29918美元
加权平均资本成本法：
依前例，已知项目的目标负债价值比是1／4，公司所得税税率是0.34，所以加权平均资本成本是
rWACC=3/4×
0.22+1/4×
（0.66）=0.183
项目的UCF是92400美元，因此项目的现值，92400美元/0.183=504918美元
而初始投资是475000美元，所以项目的NPV是504918美元-475000美元=29918美元
第四章：
资本结构，是指企业各种资本的构成及其比例关系。
加权平均资本成本又称综合资本成本，是指以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定的。
企业价值，是指企业作为市场经济体制下具有一定生产经营功能的整体，市场对其潜在盈利能力和发展前景的评价与认同。
权衡理论
⏹简答：
无税MM理论，由于资本市场上的套利机制的作用，企业总价值将不受资本结构变动的影响，即同类风险公司在风险相同而只有资本结构不同时，其企业价值相等。
（理解：
完善市场中资本结构的改变不会影响公司价值，只要公司资本结构不改变资产生成的现金流量总额，价值就与资本结构无关。
通俗地说，一张馅饼的价值与其切割分拆的方法无关。
命题一：
总价值命题：
杠杆公司的价值等同于无杠杆公司的价值
证明：
设SU为无负债企业U的股票价值，SL为负债企业L的股票价值，B为负债企业的负债市场价值，kb为负债的利息率。
α为购买某一企业股票的比率，0≤α≤1。
u和L两企业虽然债务比不同，但规模相同，且能产生相等的现金流。
对投资者现有两个方案可供选择：
A方案，购买α比率的负债L企业的权益；
B方案，举债α•B购买α比率的无负债企业u的权益。
对应的投资额和收益如下：
方案
投资额
投资收益
A
α•SL
α（EBIT-KbB）
α•SU-α•B
α•EBIT-α•KbB
=α（EBIT-KbB）
由计算可知，A、B方案的投资收益，风险都一样，所以两方案的投资价值（投资成本）也应相等，否则会出现套利。
故：
α•SL=α•SU-α•B
SL=SU-B
SL+B=SU
而VL=SL+BVU=SU
故VL=VU
命题二：
风险补偿命题：
股东的期望收益率随财务杠杆的增加而增加
由命题一知：
所以
负债企业的股本成本为：
有税MM理论由于负债的避税作用所产生的财务杠杆效应，使公司可以通过这种作用降低综合资本成本，从而提高企业的价值。
赋税节余命题杠杆企业的价值等于同风险等级的无杠杆企业的价值加上赋税节余额，赋税节余额等于公司所得税率与负债额的乘积
假设与无公司税时的假设相同，只是加进了公司税率T。
投资者现有两个方案可供选择：
A方案：
购买α比率的负债L企业的权益；
B方案：
举债α•B购买α比率的无负债企业u的权益。
α（EBIT-KbB）（1-T）
α•SU-α•B（1-T）
α•EBIT（1-T）-α•KbB（1-T）
=α（EBIT-KbB）（1-T）
方案A和方案B投资收益相等，因此对应的市场价值（投资成本）应相等，否则会产生套利行为。
α•SL=α•SU-α•B（1-T）
两边同除以α得：
SL=SU-B（1-T）→SL=SU-B+TB→SL+B=SU+TB
因为SL+B=VL，SU=VU所以VL=VU+TB命题得证
风险报酬命题
杠杆企业的权益资本成本等于同风险等级的无杠杆企业的权益资本成本加税后风险溢价。
税后风险溢价的多少，不仅取决于杠杆的程度和无杠杆企业权益资本成本与债务资本成本之差，还取决于所得税率的高低。
1、简述净收益理论（TheNetIncomeApproach，简称NI理论）和净经营收益理论（TheNetOperatingIncomeApproach，简称NOI理论）
（1）净收益方式,亦称“净收益思路”或“净利理论”
假设：
1）ks是一个常数；
2）kb也是一个常数，且kb≺ks
基本观点：
企业价值取决于由资产盈利能力和资本结构共同决定的归于股东的净收益的大小。
结论：
负债程度越高，企业价值越大，公司应当100%负债
缺陷：
没有考虑财务风险
（2）净经营收益方式,亦称“净经营收益思路”或“营业净利理论”。
1）kw是一个常数；
企业价值仅仅取决于企业资产盈利能力亦即息税前利润水平
资本结构决策对企业价值的提高没有任何作用，不存在最佳资本结构
过分考虑了财务风险
的基本内容。
（判断选择）
2、MM理论与权衡理论的区别。
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