周其仁-汇率与货币含部分读书笔记Word格式文档下载.doc
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后者才是市场，因为凡想多要美元的，无须喊叫，也无须左打报告右审批的，拿人民币出价就是了，游戏规则是出价高者得美元。
拜改革开放大潮之福，外汇市场轨的力量越来越大。
到1993年中国第一次汇改前夜，中国全部外汇的80%来自调剂中心即市场轨，仅有20%来自计划轨。
中国的第一次汇改，大刀阔斧完成了汇率双轨的合并，也把分布于各地、分散定价的外汇调剂中心，整合成统一竞价的外汇市场，这就是中国外汇交易中心的由来。
自此，直接以行政命令为人民币汇率定价的时代结束了。
今天的人民币汇率，是在外汇交易中心这个市场上形成的。
中国外汇交易中心的确是一个市场。
不过，这个市场尚带有转型经济的若干制度特征。
第一个特点较为明显，中国外汇交易中心是一个仅仅设在中国的市场，在世界其他地方别无分店。
这个特点，区别于全球主要外汇市场。
之所以境外要求人民币升值的呼声嘹亮，原来是因为他们无从拿美元买人民币！
这方面，香港是个例外。
在这个全球第五大外汇市场上，自2003年以后是可以合法买到一些人民币的。
并不例外的是，香港因此也就没有很高的关于人民币汇率的呼声，因为无论哪种汇率主张，在香港总可以通过对人民币的出价行为来表达。
另外一个特点较为隐蔽。
中国外汇交易中心是一个交易所类型的市场，实行会员制。
所有在中国有权合法经营外汇业务的商业银行和其他金融组织（包括其分支机构），经中国人民银行和外汇管理局的审查批准，都可以成为中国外汇交易中心的会员。
进入中国的外汇，无论来自贸易顺差、外国直接投资，还是所谓的“热钱”，都是先与这些会员“结汇”，然后再由会员机构在中国外汇交易中心这个“银行间市场”上竞买竞卖各自持有的外汇头寸。
现在全球高度关注的“人民币汇率”，就是中国外汇交易中心的会员们，每天在这个市场上竞争的结果。
在这个意义上，说人民币汇率是在市场供求竞争中形成的，此言不虚。
不过，在中国外汇交易中心所有可以入场交易的会员当中，有一个特超级会员。
这就是主管中国外汇市场的央行及外汇管理局。
在这里，像所有其他会员一样，央行可以进场购汇。
加上“特超级”的修饰语，是因为央行不但是日益成长的中国外汇市场上的最后买家，而且在事实上购入了进中国外汇的绝大部分。
读者常听到的早就过了2万亿美元的“中国国家外汇储备”，其实全部是由央行购入的外汇。
要说明的是，特超级会员也还是会员，因为今天的中国再也不要求强制结汇，央行进场购得了外汇的绝大部分，仅仅是因为它的出价最高。
作为一个政府组织，央行进场大手购汇，这件事情要怎样看？
我的看法，央行入场购汇，与政府其他机构进入市场采购商品，没有本质上的不同。
横竖游戏规则是一样的，大家出价竞买，央行出价高就央行得。
这里没有超级特权，公众也从来没有为这个环节的丑闻所困。
问题是央行购汇的购买力来源。
3. 央行购汇当然用人民币。
央行大笔购汇所需要的巨量人民币来源：
第一、发行货币，第二、提高法定准备金和超额准备金，第三、提高基准利率（加息），第四、发行“央票”即央行对金融机构的短期债券。
根据《中华人民共和国人民银行法》规定，法定的人民银行职责之一，就是“发行人民币”（第四条（三）款）。
既然央行有此职权，为大手购汇多给自己发一些人民币，还不是易如反掌。
是的，全部流通中的人民币现金，都是央行发行出来的。
正是这个法定的央行权力，使不少人认为，央行大手购汇的代价非常之低。
在技术层面，发行货币就是印刷钞票。
这也不单中国如此，当代所有实行法定不可兑现货币制度的国家皆如此。
但是，以为央行发行货币的代价仅仅就是人民币的印制、运送和保管的成本，在经济上却大错特错。
从经济关系看，货币发行是央行之负债，这里的“债主”不是别人，恰恰是包括你我在内的所有持币的个人和各类机构。
货币发行要受到债务负担的压力——天下持币人都是央行的债主，那可是惹不起也躲不起的。
为什么发行货币就是央行对天下持币人负有的债务呢？
从常识看，人们辛苦工作之后领取薪水图的可不是“钱”，因为钞票（法定货币是也）既不能吃也不能穿，无法为持币人带来真正的享受。
人们领钱是为了花钱，最后是为了交换到过日子需要的商品和服务。
这样看，领钱持币就等于人们把自己辛苦劳动产出的产品先“借”给了发钱机关，而钞票不过是货币当局开具出来的负债凭证。
拿到货币凭证的，有权从其他商品提供者那里换得需要的商品，而后者也因此成为“借出”商品、持有凭据的债权人。
货币在持币债权人那里不断地换手，其实就是人们不断借货币来完成交换。
如果央行为了大手购汇而发行出过多的货币，那么天下持币人的债权权益就受到侵害。
横竖人们借货币是为了购买商品与服务，倘若借得货币的时候每百元人民币能购大米50斤，等到持币人真的去买米之时只能购米40斤，那么这位持币人的债权就被缩水20%，等于老百姓说的钱不值钱了，或者说票子毛了。
比较麻烦的地方是，个别场合的物价上升也可能是别的原因引起的，譬如天旱影响当地稻米的产量，或者仅仅因为一时的市场竞争格局，买家相争的激烈程度超过了卖家竞争，米价都可能上升。
非到物价总水平普遍、持续上扬，央行超发货币的代价是难以观察到的。
在这个意义上，央行不会得罪个别的持币债权人，超发货币得罪的是天下所有持币人。
正因为如此，央行发行货币的大权就不能不受到特别的约束。
上引《人民银行法》在授权央行发行货币之前，规定了央行全部活动的目标，是“保持货币币值的稳定，以此促进经济增长”（第三条）。
除了增发人民币，央行还有别的购汇手段吗？
有的。
这就是同样由法律规定的“制定和执行货币政策”的权力。
这里又有诸多政策工具可用。
择其要者，第一项工具是“要求银行业金融机构按照规定的比例交存存款准备金”，这就给央行带来“花钱”的机会：
在给付准备金利息的条件下，央行就可以用此准备金购买外汇。
由于央行既可依法规定准备金率，又可根据需要花费这笔准备金，所以看来，这是能够为央行大手购汇筹资的一个有效手段。
与增发货币不同，央行通过抽准备金的办法所获得的购汇能力，不需要加大货币发行总量。
一般的看法，央行提高商业银行的准备金率，还减少了货币供给呢。
问题在于，当央行自己动用这些准备金购汇时，已关入准备金笼子的货币又被放回到商业银行，成为进一步向市场放贷的基础。
央行另外一项政策工具，是“确定中央银行基准利率”。
这就是说，无论货币发行过多，还是把准备金收拢了再放回去，央行还可以通过基准利率调节市场里货币的“动”与“静”。
简单说，央行加息等于诱使货币老虎趴在笼子里趴着别动。
在理论上，只要加息的力度够劲，总可以达到这样一点，以至于外面的老虎也争相要求入笼静卧。
这就是商业银行高于法定准备标准的“超额准备金”的由来。
超额准备金也是存入央行的，所以也构成央行购汇的支付手段。
不过当央行动用超额准备金购买外汇时，趴下了的老虎又跑到市场上去了。
这样忙来忙去，增发货币养老虎，提高准备金率和加息收老虎，央行大手购汇又放虎归山。
循环往复，中国经济里的货币存量就越滚越大。
4. 央行在两头忙。
央行不能不忙着举债，因为不扩大举债，央行就没有能力在外汇交易中心大手收购越来越多的进入中国的外汇,但是法定的央行的本行——“维持人民币币值的稳定.所以央行还要忙着“回收流动性”发央票、增加法定储备金、提升利息，抑或还要使用带有时代特色或中国特色的其他政策工具央行搭上巨额利息的成本，甚至不惜经营亏损，外加承受各界的批评和抱怨，既图不到名，也图不到利，来来回回就在忙两头——大手举债购买外汇，再痛下决心回收放出去的流动性。
究竟是什么力量和机制能赋予堂堂央行如此的行为逻辑?
5. 脱离币值稳定而强调汇率稳定，不过是缘木求鱼罢了。
汇率稳定可欲，币值稳定也可欲。
那么，可以同时追求汇率稳定与币值稳定吗？
从逻辑上看，可以的，也是应该的，甚至似乎不太困难。
因为汇率不过是两种或两种以上货币之间的市场之价，只要互相换手的货币保持各自的币值稳定，它们之间的市价即汇率自然就是稳定的。
是的，只要若干种互相来往的货币都保持币值稳定，汇率稳定就是必然的结果. 崇尚金本位的奥地利学派经济学家所言，国际金本位制等于世界各地使用同一种货币。
这也意味着，只有在“同一个世界，同一种货币”的状态下，才有严格意义上的汇率稳定。
不过，即使在最理想的金本位时代，黄金也有阴影。
这是因为，金本位的基石——政府和货币当局信守货币承诺，确保发行的货币可以平价兑换黄金——常常受到多种压力而动摇。
并不是每个政府在每一时刻都能够严守发行货币以黄金储备为本的“游戏规则。
最后推倒金本位的还是第一次世界大战，在各国争相以通胀为战争筹资的生死关头，币值稳定被弃之如敝屣。
教训很清楚：
各主要货币的币值稳定是汇率稳定的前提和基础。
币值稳定一旦摇晃，汇率稳定也随之摇晃。
这绝不是因为汇率稳定本身不重要、意义不伟大，而就是因为做不到。
6. 固定汇率守不住的根本原因，是参与国际贸易来往的各国，守不住各自货币币值的稳定。
更准确地说，是因为相关各国做不到同步维系币值的稳定。
币值不能稳定的一个原因，在商品世界里颇为常见。
这就是不同国家或地区之间，商品的生产率变动有异。
由于自然禀赋、技术进步、生产者人力资本等各种原因，不同地方之间的商品生产率，常常发生不同步的变化。
除了生产率的变动率各国有异，另外一个引发货币币值不稳定的原因，是各国政府和货币当局迫于财政、经济和社会的各类压力，通过货币供应的控制或主动或被动地人为造成货币币值的不稳定。
7. “固定/钉住汇率”≠“一体化货币”
弗里德曼的结论明白：
货币稳定靠不住，所以非浮动汇率不可取。
蒙代尔的反击也清楚：
用固定汇率把各国货币绑成一体，人类岂不就有了单一而稳定的货币！
蒙代尔的理想当然值得尊重。
倘若全球真的整合成一个统一市场，全人类使用的是同一种货币，那么普天下个人与个人、企业与企业、国家与国家之间的商品交易，就变得十分便利，专业化分工与比较优势的发挥，也因此可以达到人类历史从来没有达到过的高度。
我相信，就是弗里德曼也不会不同意蒙代尔的理想。
正是在汇率辩论中，弗里德曼屡次强调“固定/钉住汇率”与“一体化货币”的区别。
在他看来，像港币与美元之间的“货币局制度”，虽然有一个“联系汇率”的流行称谓，但本质上却是“一体化货币”。
与全盛期的金本位一样，各种不同金本位的货币只是含金量不同，本质上是一个统一货币的名称不同的组成部分罢了。
弗老在1992年出版的《货币的祸害》（MoneyMischief）里写道：
“在我看来，即使是糟糕的浮动汇率也比固定汇率制好，即使它并不一定比一体化货币好”。
这表明，弗里德曼并不反对蒙代尔的理想——只要真的存在这样一个理想的一体化货币制度就好。
我不能同意蒙代尔的是一点，这就是他设计的通向理想货币制度的路线图——以毫不动摇的固定汇率把主要货币连接成一个全球货币。
不同意的理由，不是因为统一货币好还是不好，或者固定汇率好还是不好，而是迄今为止历史经验可以验证的逻辑说，人类做不到按照关于实行固定汇率的一纸承诺，就把不断内生币值不稳定的货币“绑”成一个稳定的一体化货币。
欲汇率固定而不能的原因，恰恰就是因为货币币值之不稳定。
在货币与汇率的关系上，货币稳定是因，汇率固定是果。
以为固定汇率就可以倒逼出一个稳定货币，那是本末倒置。
金本位不就曾经是“一个货币”吗？
在严格的金本位制度下，不同金本位的货币无非就是含金量的不同，只要这些货币的含金量不变，它们之间的“汇率”就恒等。
或者可以说，严格金本位下的汇率天生固定，以至于根本就不需要汇率。
传统中国举国使用银块或银元，不同贵金属货币的载体之间也许有“汇率”问题，但云南与广东之间就并没有、也不需要“汇率”的安排。
金本位后来被动摇，绝不是因为“固定汇率”被动摇而引起的。
它只不是结果罢了——在种种经济、政治、社会的压力下，特别是在各国政府为战争筹款的压力下，各国货币统一含金的基础被摇晃了。
金本位摇晃了，原来天生固定的汇率也随之垮台了。
如果连黄金那样坚硬的物理特性都抵挡不住动摇货币币值的人间压力，那又如何指望一群国家的政治代表在一个森林里开开会、签下一纸承诺就可以长期维系货币的稳定呢？
果不其然，布雷顿森林体系的寿命比19世纪的金本位的寿命还要短暂。
让我佩服的地方，是弗里德曼早在人人相信该体系能够永世长存的早期，就通过研究诸如法国外长舒曼计划、德国贸易支付困难等实际问题，看出该体系的破绽。
守不住币值稳定，哪里守得住固定汇率？
对弗里德曼来说，汇率浮动不过是合乎逻辑的现实出路。
8. 政府的未来收入基于法定强制征税的权力，似乎比普通人的未来收入更可靠、更可信。
不过，强制性收税也受到重重约束：
加税要通得过议会的关口，纳税人可以手脚并用投票，征税成本随税率升高而高，以及高税赋终将抑制经济增长。
更严重的是，靠不断增加的公共负债来“兑现”福利承诺的惯性一旦养成，就非常难以摆脱——这是最近希腊主权债务危机提供的新鲜教训。
这是说，发达国家不断增高的负债倾向绝不会自然而然就被轻易扭转。
历史经验说，高额负债的国家因为承受不了缩减财赤的短期痛苦，很容易倾向通过货币贬值来“化解”政府债务。
道理简单：
货币币值的缩水可以直截了当地勾销公共债务！
我的理解，这也是为什么拥有货币控制权的国家，可以超越实际的“还款能力”实现高额负债的原因。
最起码，“财政亏空货币补”在短期内似乎还行得通。
这就对任何货币权力的掌控者构成了致命的诱惑。
从这一点看，美国、欧盟和日本之所以拥有当下全球最多数量的公共负债，与他们控制着美元、欧元和日元有关。
作为当代三个主要国际储备货币的供应国，他们拥有更高负债的“本钱”，因为一旦需要，他们就可以主动贬值货币，直接消减债务。
由货币控制带来的高额政府负债，反过来就以货币贬值威胁货币体系的稳定。
19世纪的金本位就是这样解体的，20世纪以美元为本位的布雷顿森林体系也是这样动摇的。
我们讲过的，如果连黄金都不足以抵抗国家权力在债务方面的机会主义倾向，那么当下通行的法定不可兑现纸币，哪里还能构成实质的障碍？
况且，现在全球的超级借债国，主要面对的是外国债权人。
这里的教训是，债务国一旦能够把货币控制作为多多负债的“人质”，债权国就可能受到债权权益缩水与货币紊乱的双重打击。
国际货币供应国无不负下超高额的政府债务——“东风”早已齐备，中国作为全球最大的债权国，难道还应该坚守固定汇率，把人民币与债务国的美元牢牢地捆到一起吗？
9. 汇率问题的要害是货币准则，固定汇率论者从来没有认真探查过美元究竟以何为锚，假如美元自己没有可靠的锚，它又凭什么充当其他国家货币之锚-------人民币不能以美元为锚。
汇率问题的复杂性，在于物物交换的经济里加入了两只不同的货币。
从中国这方面看，出口厂商都是花人民币购入生产要素，做成产品再以美元计价出口。
因此，人民币对美元的汇价一旦有变，所有关于成本收益的计算和预期跟着都要变，做出口生意的麻烦——交易费用——也就增加了。
这是人们追求汇率稳定目标的由来。
美国那方面的情形不同。
美国出口商花费的是美元成本，做出的产品也以美元计价出口，前后横竖都用一个货币，所以仅从交易费用的角度衡量，美国厂商做内贸与出口没有什么大的不同。
当年Alchian讲国际贸易，说过一句“内贸用车、外贸用船”，意思是内外贸没有太大差别就是了——这从美国看是至理名言。
至于外国货币对美元汇价发生变化，影响的是外国市场对美国商品的需求量，与签订并履行贸易合约的成本基本无涉。
这里关键的区别，在于美元是美国的国别货币，又是国际结算货币与储备货币，而人民币却只是中国自己的货币。
固定汇率论的领军人物蒙代尔教授，固定汇率论的一个破绽。
这就是，各国各区域的货币都以美元为锚，可美元本身又以什么为锚？
难道美元就不是法定不可兑现货币？
难道美元的币值就无需可靠之锚也可以实现自动稳定？
如果各国各地区纷纷把各自的货币单一、单向、固定地与美元挂钩，而美元本身却无锚或无可靠之锚，那这个靠固定汇率连接起来的世界，还会不会像固定汇率论者自以为万无一失的那么牢靠，固定汇率论者从来没有认真探查过美元究竟以何为锚。
他们把美国比为海上的一艘超级巨轮，然后就想当然地主张，全球所有其他小舢板和大小船只，只要以固定汇率之钩挂住美国超级巨轮，就等于给所有货币找到了最可靠之锚。
他们或许忘了告诉听众，这幅理想主义的图画里隐匿着致命的危险：
一旦超级巨轮本身摇晃，以它为锚的所有船舰也只能跟着一起摇晃；
一旦超级巨轮像当年的泰坦尼克号那样不幸触礁下沉，它还可能把本来还可以各自逃生的大船小船一股脑儿地拖到大洋的底部。
10. 美元之锚的变化
历史上最可靠的美元之锚，是黄金与白银。
美元来到世上的时候，是响当当的以金银为本位的货币。
1792年美国国会通过的《铸币法案》任何个人或群体都可以把金块银块送到铸币厂铸成美元硬币。
美元铸币响当当地可靠，缺点是不那么方便。
纸币应运而生。
美国政府发行的纸币主要是“金币券（GoldCertificates）”和“银币券（SilverCertificates）”，都是以黄金或白银为储备的纸币。
最早美国政府要“发行”金币券，必须在库房保有等值的金币，并承诺存款人随时可按票面值来兑换。
此制之下，政府和银行都不能“创造”货币，因为货币发行者不过是代客保管金币（此时券只是“仓库存单”），并提供兑付金币或互相划款的服务而已。
1882年后的美国金币券有了一点变化。
美国金币券上开始印有“InGoldCoinPayabletotheBeareronDemand”的字样，意思是“向持票人兑付金币”。
注意了：
不再是惟有“存金币者（Depositor）”才有权兑换金币，而是任何“持票人（Bear－er）”都有权凭票兑换金币。
金币券因此流通起来，只要所有持票人确信总可以按票面值换得等值黄金，以票子完成交易总比用响当当的金币方便。
于是，金币券和银币券就越来越像“现代纸币”。
特别是1913年联邦储备银行成立以后，“国家信用”保证向持票人兑付黄金白银，统一的绿背美钞大行其道。
以上时代，美元本身的含金量就是货币之锚。
由金币券和银币券构成的纸币，不过是政府和银行依凭储备的金币银币开出的“借据”。
由于存款人或持票人分分秒秒可以凭票兑换贵金属，这些纸币也等于以黄金白银为锚。
抛开金银复本位制的困扰，那时的美元是19世纪以来以英镑为中心的国际金本位货币的一个组成部分。
只要美元、英镑的含金量稳定，它们之间的汇率就固定。
可以说美元以英镑为锚，也可以说英镑以美元为锚，其实它们皆以黄金为锚。
大变化发生在1933年，美国在这一年废除了美元的金本位。
背景是一连串事件：
第一次世界大战动摇了国际金本位，因为黄金的物理属性并不能抵挡参战各国政府通过膨胀货币来膨胀财政的冲动，所以碍手碍脚的金本位不再合乎时宜。
美国没有卷入战争，却因此成为欧洲黄金避险的安全地带，大量的黄金流入讽刺性地造成美国的高通胀，以及接踵而来严重的通缩。
一番手忙脚乱的调控之后，终于把正在全球崛起的美国拖入了大萧条的深渊。
为摆脱困境，1933年4月美国宣布黄金管制，不准黄金出口，强制美国人上缴黄金、换回美钞，并禁止公众在国内拥有黄金或从国外购买黄金。
1934年1月，美国通过的《黄金储备法》将美元贬值40%，确立了1盎司黄金35美元的新法定价格。
至此，美国不再用黄金铸币，金币券也派不上用场。
“法币”时代来临。
美元成了货真价实的纸币，票面上不再印有持票人可以凭票兑换黄金的严肃承诺，仅仅保留了“本法定货币可用于支付一切公私债务（Thisnoteislegaltenderforalldebts,publicandprivate）”的字样。
惟一藕断丝连之处，是美元钞票还守着一个法定的黄金市价。
问题是，此时美国的黄金市场上早已空无一人，因为美国人民再不能合法地拥有、买卖黄金！
美元之锚开始质变。
1944年的布雷顿森林协定，不过是把上述“以法定黄金市价为锚”的美元推向了世界。
是的，“美元以平价挂黄金、各国货币以固定汇率挂美元”的布雷顿体系，只不过看起来还像金本位而已。
区别在于，古典金本位直接以普通公众可以持有、交易的贵金属为锚，而“金汇兑本位”下的美元，却以政府按法定市价汇兑黄金的承诺为锚。
这就埋下了布雷顿体系崩溃的种子。
毕竟瞒天不能过海。
美国承诺兑付黄金又大手超发美元，总有国家率先警觉、率先行动。
山姆大叔使出浑身解数对欧洲施压，不让他们来兑现黄金，法国带头要美国履约。
1971年8月15日，尼克松总统宣布美国关闭黄金窗口，以美元为中心的布雷顿森林体系寿终正寝。
至此，美元不但脱开了黄金之锚，也脱开了“承诺的黄金平价”之锚，真正变成“法定不可兑现货币（fiatmoney）”。
11. 黄金的物理属性不能抵抗晃动货币之锚的社会力量
从货币制度着眼，沃尔克为美元重新建起的“央行行长之锚”，是不是过于诉诸个人因素而缺乏持久的可靠性？
有这个问题。
君不见，美联储在沃尔克的继任者格林斯潘主席领导下的作为，不正因为金融危机而经受着重新审查吗？
不过，我从沃尔克的故事里也读到另外的意味。
所有那些弥漫在央行这样一个人造机构周围的要求宽松货币、不惜以通胀应付短期经济压力的社会力量，同样也包围并改变着古典金本位制。
讲到底，黄金的物理属性不能抵抗晃动货币之锚的社会力量。
在由人组成的经济里，“非人格化（impersonalized）的制度安排”，终究会受制于在传统、历史教训、现实的经济政治力量等约束下的人的行为。
结论是，“以央行行长为锚”——或以任何其他人为机制为锚——的货币制度，不但不是偏离理想货币体制的例外，反而集中而醒目地反映了人类寻找可靠货币之锚的全部困难
12. 人民币的选锚之路。
人民币从来就没有以黄金为锚。
早在人民币诞生前的13年，明清以来行之多年的银两加铜钱的传统货币，就被国民党政府的法币所取代。
法币者，法定由政府发行的纸币也。
随着国民党政府的垮台，人民政府接管了全国政权，也接管了中国大陆的货币发行权。
回到金本位是不可能的了：
早在解放前夜，蒋委员长就把
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