对中央企业产业资本金融化经营模式和监管体系的现实思考Word文档格式.docx
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由表中可以看出，“多点开花”式打造金融平台已经成为央企产业资本实现跨越式发展的共识。
那么，如此汹涌的金融化大潮背后，有哪些动机和诱因？
产业资本向金融业渗透和转化的经营模式、运行轨迹又是怎样的？
如何在监管层面施以恰当的制度规范和风险管控？
本文将围绕这些问题，参考西方产融结合的发展经验，试图分析其深层次原因，并对内部控制体系和外部监管体系的设计提出一些个人的看法。
二、从西方国家产业资本金融化路径看其内在逐利本质
产业资本和金融资本是人类经济活动中两类具有不同性质的市场要素。
当资本积累到一定阶段后，二者必然形成相互融合相互渗透现象，特别是产业资本出于融资需求、逐利冲动或是多元化经营的需要，会主动向金融行业靠拢，这是当代市场经济发展的客观规律。
从历史上看，西方国家产业资本金融化大致经历了四个阶段：
第一阶段即20世纪30年代之前，工业托拉斯的兴起带动了铁路、钢铁、电力等基础工业的建设高潮，以洛克菲勒财团为代表的一批垄断寡头开始出现。
这一时期产业资本和金融资本可以自由结合，巨额产业资本往往以金融机构为跳板实现积累和扩张，向金融资本集中。
如洛克菲勒财团逐渐控制了公平信托公司与大通国民银行，并合并为新的大通国民银行,一举成为资产总额达到35亿美元的全美最大的商业银行。
第二阶段是1929年经济危机爆发后，以《格拉斯·
斯蒂格勒法案》（Glass-SteagallAct）为标志，美国开始针对金融资源的不当集中实施金融分业经营和分业监管，产业资本金融化开始受到限制，于是像摩根公司这样的金融巨擘在改组为商业银行的同时,分离出另一家投资银行——摩根士坦利公司。
20世纪60年代以后,间接融资的主导地位被直接融资所取代，社会资本流动也从以金融资本主导的时代进入以产业资本为主导的时代。
美国主要商业银行都改组为银行持股公司,并以资本市场为依托,不断通过参与企业的产权交易向产业资本渗透,间接实现了产融结合。
第三阶段是随着20世纪90年代西方信息技术革命的兴起，经济全球化和金融自由化逐渐占据主流地位，1991年布什政府推出《金融服务现代化法案》（FinancialServiceModernizationAct），结束了美国长达66年的金融分业经营历史，从而使层出不穷的金融创新和各类新型衍生金融工具相继问世，产业资本金融化运作也达到前所未有的高峰，从过去主要为集团公司提供消费信贷服务开始向金融投资方向转变。
第四阶段是2008年全球金融危机后，很多大型金融机构资金链条的断裂几乎导致所有产业被卷入衰退的漩涡，奥巴马政府又签署了《多德-弗兰克华尔街改革和消费者保护法案》（Dodd-FrankWallStreetReformandConsumerProtectAct），新的监管框架从有效防范系统性金融风险出发，首要任务是防止所谓“大而不倒”的超级金融机构经营失败而引发新的系统性危机，同一控制主体下的产业资本与金融资本融合又面临新的管制。
由此可见，历史上产业资本和金融资本总是呈现出“合久必分、分久必合”的态势。
但产业资本快速积聚具有战略性的金融资源、充分发掘金融杠杆效应的内在冲动始终没有改变。
企业集团走产融结合的道路,就是利用产业资本庞大的资金流延伸其价值链,以生产经营与资本增值一举两得地为股东创造价值。
其内在主旨是将市场中业已存在的产业与金融的分工通过企业集团内部化,并凭借企业集团内部的组织权威来消除市场壁垒,实现产融一体化。
其优势一是建立自身的资本运作平台，获取融资便利；
二是实现企业经营多元化，牟取超出产业资本平均利润率的收益；
三是结合自身产业发展需要，提供专业化金融配套服务；
四是提高集团成员单位的资金利用效率，加快资金周转，优化资本配置，降低财务费用，提升管理水平。
三、央企产业资本金融化经营模式及潜在问题
鉴于我国目前没有任何一部法律禁止从事实业开发的机构（即产业资本持有方）同时持有保险、证券和银行的股份,而《商业银行法》又规定境内商业银行不得从事信托投资和证券经营业务，不得向非自用不动产投资和非银行金融机构以及企业投资。
因此，产业资本和金融资本的融合主要表现为产业资本向金融行业的单向进入（即本文所论述的产业资本金融化），其突出的特征就是产业资本谋求对金融资本的渗透与控制。
把分散在各个成员公司内部的资金集中起来,可以在集团内部形成一个庞大的资金链。
如果进一步对这一庞大资金链进行有效整合、集中管理、统一经营,在集团内部实现资源共享,完全可以成为产业资本进入金融产业的路径依赖，通过提高企业集团金融资源的利用价值产生可观的范围经济,甚至有可能形成一个金融产业链。
对于央企而言，产业资本金融化首先是一种基于大型企业集团控制市场战略构想下的管理实践创新,利用其得天独厚的主业声誉和市场资源提升金融产业的信用级别，助推金融业务迅速发展壮大；
其次，是为了完善企业集团价值链的金融功能,从而为企业集团赢得竞争优势；
再次，可以通过金融业务内部化有效降低金融市场的交易成本，获取金融业的超额收益。
据上市公司2009年年报统计，金融服务业的毛利率达50%，净资产收益率达19%，为所有行业最高。
大致而言，央企产业资本金融化经营模式可分为以下三种：
（一）组建集团财务公司
企业集团组建财务公司,既可以利用人民银行赋予财务公司同业存款的优惠利率,为集团增加潜在收益;
又可以利用财务公司发挥内部银行的功能,调剂集团内部成员公司的资金余缺,避免了外部银行的存贷差损失。
但该种模式受到《企业集团财务公司管理办法》以及银监会各项监管指标的限制，金融业务的规模难以拓展到全社会。
据统计，目前国内大约有80家企业集团建立了财务公司，拥有财务公司的央企约有30多家。
（二）直接入股金融机构
即集团公司通过多种渠道直接入股银行、证券、信托等金融机构。
以国家电网为例，截至2009年末，已直接控股财务、寿险、财险、证券、信托、经纪、期货等7家金融机构，资产规模达到2460亿元，控股金融机构实现营业收入35亿元。
这种方式操作简单直接，没有太多的政策限制，但由于产业资本属性和金融化运行模式之间没有公开透明的转化机制和防火墙，致使产业资本需要承担一定的金融风险。
（三）注册金融控股公司或资产经营公司
即通过注册非金融机构，把金融业务集中在金融控股公司内，从事金融股权投资和管理，可以有效规避财务公司对外投资的种种政策限制。
这种经营模式以华能、华电为代表，其金融操作走规模化、专业化的路子，能在一定程度上防范企业集团内部风险的传导，有利于降低风险控制成本。
企业集团根据自身特点尝试不同的金融化经营模式,可以获取产业与金融的协同效应。
判断企业集团金融业务内部化必要性的一个基本标准,就是看产业与金融之间能否相互依存、相互驱动,利用产业的资源和品牌优势支持金融的发展,并以金融资本为后盾推动产业资本的发展,从而使企业集团通过产业与金融产生协同效应而获取巨大好处。
如果协同性处理不好，这一跨行业的资本流动也可能造成更多的关联交易和杠杆交易，在产业资本和金融资本交界处形成监管盲区，产业资本因面临复杂多变的金融市场波动而出现更大的受损可能性，我国就曾经出现过以“德隆案”为代表的产业资本掏空金融资本、引发金融风险连锁反应的案例。
产业资本向金融领域的渗透和转移本身是一把“双刃剑”，其潜在问题有以下几方面：
一是产业资本金融化之后，可能失去对实业的兴趣而转向于短期金融获利。
离开实业发展金融，可能会引发泡沫和危机，如德隆集团一方面从资本市场融资支持产业的做大，另一方面积极投身资本市场炒作，最终资金链断裂而引发崩盘。
因此，当产业资本金融化脱离了两种资本功能互补的初衷，仅仅为了赚取资本市场短期价差收益，导致资金大量从产业流向金融市场，很可能导致金融工具被产业资本破坏，偿债能力急剧下降，进而产业资本又被金融危机套牢的恶性循环。
二是产融结合后的公司治理机制往往过于复杂，蕴含了较大的内部经营风险和公司治理风险。
主要原因在于产业资本金融化循环运作的路径不透明，内部复杂的交易导致风险转嫁的链条过长，缺乏全面深入的跟踪和监管；
产业资本和金融资本的结合势必导致大量跨行业的关联交易，这在一定程度上是为了经营一体化所必需的，但由于产融集团组织结构和资金运作的复杂性，其内部交叉持股、相互债务担保、资金拆借等问题难以避免，资金链承受较大压力；
集团整体财务杠杆也会因金融活动的增加而快速增长，譬如集团通过内部金融机构公开发行债权融资，同时在集团内从事权益性连环投资，容易导致“牵一发而动全身”的风险放大效应。
三是内部个别风险可能聚集和扩散形成系统性风险。
在缺乏系统监管和有效防火墙的情况下，产业资本金融化的一个后果即是两种不同性质商业活动的风险相互转化。
产业资本作为金融资本的控制或关联方，与金融资本进行资金传递的同时，也将风险直接进行了转移。
而金融资本作为直接以资本运作和风险收益匹配为途径来实现利润的部门，其风险或损失也直接由产业资本来承担。
由此，个别风险容易通过资本流动链条扩散到集团整体，甚至蔓延到外部金融系统，引发金融危机，随后侵入实体经济，最终演变为系统性社会风险。
四是可能存在监管失灵。
相对于产业资本金融化，我国目前的监管体系已显得较为滞后。
虽然我国现行法律对产业投资金融并不禁止,但总体上缺乏完整的法律法规体系和制度体系,目前对于产业资本金融化的法律性质、经营范围、出资比例、审批监管以及破产处置等规定，或有空白，或不够系统。
在金融分业经营的模式下，金融央企由财政部主管，实业央企由国资委主管，央行、银监会、证监会、保监会的“一行三会”监管模式并存。
央企要进入金融业，就势必会出现由国资委、财政部两个部门主管和“一行三会”多头监管的局面，主管部门及监管部门之间的管理边界划定与协调矛盾肯定会出现,监管机构对金融企业的关联交易、公司治理、财务会计报告、风险管理等的监管难度会大得多。
后文将针对这些潜在问题从内部控制体系和外部监管体系两个层面谈一些自己的看法。
四、对产业资本金融化内部控制体系设计的思考
从内部控制的观点出发，设计合理有效的产业资本金融化内部控制体系，应对以下五个问题做出考量：
●是否合法合规和符合政策导向？
●是否实现金融产业与自身战略发展的协同？
●是否实现金融资本内部协同与有效管控？
●金融业务的发展节奏是否与企业实力匹配？
●是否建立产业资本与金融资本之间的防火墙？
由此形成的内部控制体系至少需要建立五项控制：
一是战略控制。
即通过制定公司统一的金融产业发展战略,明确各个战略业务单元的具体目标,确保公司总体战略目标得到有效的贯彻执行。
按照产融结合的总体发展战略和规划的要求,具体编制年度计划并组织实施，确保每一个战略业务单元的子目标清晰而富有挑战性,又要保证能最大限度地发挥实业和金融层面的协同效应。
二是全面预算控制。
在金融板块内部实行全面预算管理,既可以有效地对各业务单元进行集中控制,也相应明确了各自的经营目标责任制，从而形成了兼具控制、激励、评价等功能为一体的内控制度。
这样,可以使金融板块用统一的业绩标准在各业务单元之间分配资源和管理费用,依照公司的经营目标实行分权管理,比较好地处理了金融子单元和产业母体之间集权与分权的关系。
三是人事控制。
产业资本对金融资本的最终控制权主要体现在人事的决定权或主导权上。
因此,实施人事控制可以说是产业资本金融化运营最主要,也是最有效的内控制度之一。
这也是对各类金融业务实施管理控制活动的根本保证。
四是信息控制。
根据产业资本金融活动内部性的特点,完全有条件在集团内构建一个涵盖银行、证券、保险等金融业务的新一代金融行业信息管理平台，产业资本主体通过搭建信息化管理平台,实施对金融业务单元的业务管理与控制,可以说是一种更先进、更科学的管理控制手段。
五是审计控制。
在管理架构中设立相对独立的审计部门，具体负责对整个金融业务实施监督和稽核。
审计部门应有权介入集团内部的一切金融交易进行核查，确保公司内控制度得到全面有效的贯彻实施，及时发现和纠正公司内控体系的缺陷,做到防患于未然。
综上所述,从以上五种控制构成的产业资本金融化内部控制体系来看,是一种基于产融结合全面控制体系的设计,有助于产业母体通过“看得见的手”对金融子单元实施强有力的监督与控制,可以在保证合法经营、规范发展的同时,提高产业资本的风险控制能力和资金使用效率。
五、对产业资本金融化外部监管体系设计的思考
针对央企的产业投资行为，国资委2006年出台的《中央企业投资监督管理办法》可做为监管参照依据，其对央企非主业产权投资进行了明确限制，并严禁企业使用银行信贷资金投资金融行业。
2008年，中国银监会发布《银行控股股东监管办法（征求意见稿）》，界定了企业成为银行股东的要求和条件，为产业资本进入银行提供了法律参考依据。
这一办法虽未正式颁布，但也从侧面反映了对金融领域的产业资本的监管已经引起了一定重视。
2010年，银监会再次提出，钢铁、水泥、造船、电解铝、煤炭、化工等六大产能过剩行业的央企将被禁止入股商业银行。
尽管监管力度在不断加强，但，目前监管体系的不完善之处也是显而易见的：
一是没有任何单一的金融监管机构拥有监控市场系统性风险所必需的信息和权威，以及控制个别金融事件影响扩大的能力，面对系统性风险应对能力的不足；
二是随着产融结合和混业经营的深化，不同功能监管机构间的管辖权模糊和协调效率低下可能导致重复监管或者监管真空，缺乏监管的系统性和整体性，难以从宏观整体上把握产业资本金融化的风险；
三是产业资本的主管部门一般是国资委等行使出资人权力的机构，主要从财务预决算、领导人员管理、主业发展规划、法人治理结构等方面进行管理，对金融风险管理缺乏必要的考量；
四是对产业资本金融化的监管涉及到多个监管主体，国资委和一行三会都有权介入，但尚未建立部门监管协调机制，仍然存在沟通不足和信息共享不足的问题。
基于我国目前分业经营、分业监管的格局，笔者建议：
一要建立以目标监管为导向的外部监管体系，在分业经营分业监管的基础上，针对产业资本和金融资本混业经营的趋势，在更高层面上按照监管目标和风险类别建立统一的目标监管机制，提高监管的有效性。
二要统一产融交叉业务的计算口径和范围，规范报告制度和针对产融公司的信用评级制度，使财务杠杆风险具有量化性和可比性。
通过设计一整套非现场稽核风险监控指标体系，注意定性与定量相结合，合规性与风险性指标相结合，实施日常动态监督，及时获取信息并分类备案汇总。
三是现阶段应以加强监管协调为主，未来可逐步向“伞形”监管过渡。
即以国资委为牵头监管机构，由银监会、证监会和保监会分别对产业集团所控制的各类金融活动进行监管,形成国资委对产业资本实施基本监管、行业监管部门对金融资本进行功能监管的统一监管框架，并建立资源共享、协调配合的产业资本流动的监管协调机制，定期磋商协调，共同监测风险，制定预警指标和处置预案，真正形成立体监管网络。
总之，产业资本金融化不仅是央企做大做强的重要动作,也是我国经济体制改革中出现的焦点和难点。
从基于提升国家竞争力考量,我们既要顺应这一变化趋势，又要努力防范其中的风险和失衡，寻求企业改革和金融改革的协调推进,谋求建立产业资本与金融资本结合的新模式,打造真正具有国际竞争力的大公司、大集团。
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